累积投票制涉及的若干法律问题

累积投票制涉及的若干法律问题

作者：张明远

内容提要：由于上市公司对累积投票制理解各异，该制度在实施过程中出现了不少问题。本文针对其中最典型的等额选举现象，在重点分析问题成因的基础上，提出了相应的解决方案，并草拟了一份累积投票制实施细则建议稿。但作者仍认为，对于弱小的流通股股东而言，累积投票制的有效性是令人怀疑的。对他们而言，进一步完善独立董事制度可能比推行累积投票制更有意义。

一、累积投票制的含义

累积投票制是一种与普通的直接投票制相对应的公司董（监）事选举制度。在累积投票制下，每一有表决权的股份享有与拟选出的董（监）事人数相同的表决权，股东可以自由地在各候选人间分配其表决权，既可分散投于多人，也可集中投于一人，然后根据各候选人得票多少的顺序决定董（监）事人选。

累积投票制在一定程度上为中小股东的代言人进入董（监）事会提供了保障。例如，某公司大股东持股60％，二股东持股20％，三股东持股8％，四股东持股7％，其余股东合计持股5％。由于大股东持股超过50％，在直接投票制的简单多数决原则下，他一人即可完全决定董（监）事会的所有人选。但在累积投票制下，情形将有所不同：假定该公司董事会由5名董事组成，大股东持有的6000万股享有30000万票表决权，二股东有10000万票表决权，三股东有4000万票表决权，四股东有3500万票表决权，其余股东有2500万票表决权。大股东可将其表决权分散投于其中意的候选人，A获10001万票，B获10001万票，C获4002万票，D获4001万票，E获1995万票；二股东可将其表决权集中投于其中意的候选人F获10000万票；三股东可将其表决权集中投于候选人G获4000万票；四股东可将其表决权集中投于候选人H获3500万票；

其余股东可将其表决权集中投于候选人I获2500万票。根据得票多少的顺序，候选人ABFCD当选为董事，而大股东中意的候选人E将无法进入董事会。在该例中，如果三股东和四股东联合起来，均将其表决权共计7500万票集中投于候选人G，则候选人ABFGC当选为董事，而大股东中意的候选人D和E都无法进入董事会。

二、累积投票制的局限性

累积投票制据说起源于英国[①]，并在上个世纪中后期的美国得到了重大发展。作为限制资本多数决原则以保护小股东利益的一项举措，累积投票制曾受到过广泛的推崇，但自该制度产生之日起，关于其优劣的争论就从未停止过。目前，美国大多数州和日本公司法对累积投票制的态度已由强制改为许可，台湾地区和俄罗斯公司法则仍采强制主义[②]。

从制度本身看，它虽为扩大小股东的发言权提供了相应保证，但这种保证仍以小股东持有或者合计持有一定数量的表决权为条件。若小股东持股数量过低在持股比例上与大股东相差悬殊太大或者不能有效地一致行动，累积投票制将难以充分地发挥其作用。如果上例中大股东持有或者控制的表决权达到了85％，则即使其余股东都联合起来也仍然无法通过累积投票制选出自己中意的董（监）事；又或大股东持股60％，二、三股东分别持股6％和4％，其余30％的股份由人数众多的小股东分散持有，考虑到小股东对一致行动的冷漠态度及其成本，通常情况下选举结果也是如此。因此，在实际操作中，从累积投票制中获益的往往是持股仅次于大股东的股东们，如上例中的二股东和联合行动的三股东与四股东。

另外，累积投票制作用的发挥还受制于拟选出的董（监）事人数。从理论上讲，在大小股东充分博弈的情况下，根据累积投票制选举一名董（监）事所需要的最低表决权数（X）与参加投票的总表决权数（S）成正比，与拟选出的董（监）事人数（D）成反比，即X＝S/(D+1)+1[③]。

三、我国上市公司累积投票制在实践中存在的问题及对策

2002年初颁布实施的《上市公司治理准则》首次在我国引入了董事选举的累积投票制，但由于一直没有出台关于该制度的实施细则或者操作指引，上市公司对其含义理解各异，误解和曲解亦非鲜见，以至在实践中产生了不少问题，甚至出现了股东在累积投票制下对董事候选人投反对票的笑话。

（一）关于等额选举现象

累积投票制的实际操作一般是将众多董（监）事候选人按照其得票的多少依次排序，从前往后根据拟选出的董（监）事人数决定有关候选人是否当选，而不计较其具体的得票数量。极端情况下，仅得1票的候选人也可能当选。因此，通常情况下，累积投票制只有在差额选举时才有实际意义，除非公司章程对最低当选票数有相应要求。然而，我国上市公司在采用累积投票制选举董事时实行的往往是等额选举。由于拟选出的董事人数与提交股东大会审议的候选人人数相同，使累积投票制按照候选人得票多少的顺序而非具体得票数量来决定是否当选的设计失去了意义。这也是当前实践中最突出、最普遍的一个问题。

要解决这个问题，必须在董事候选人的提名程序上探究其原因。上市公司在董事会换届时，目前的做法通常都是由主要股东根据董事会成员人数，参考各主要股东的持股情况，协商确定一个名单，由董事会讨论通过后提交股东大会审议。由于公司主要股东事前已经对此达成一致或者形成了默契，各候选人基本都能顺利当选。而众多流通股股东由于持股有限，公司主要股东和董事会在酝酿董事候选人时根本不会考虑其意志。而股东若想撇开董事会自行向股东大会推荐董事候选人的话，根据《上市公司股东大会规范意见》第12条的规定，只有持股或者合并持股超过5％的股东才享有股东大会提案权。显然，在上市公司现有股权结构下，一般小股东甚至连将其中意的人列入董事候选人名单的机会都没有，更遑论通过累积投票来与大股东在董事会中争夺

席位了。结果就造成目前用累积投票等额选举钦定候选人这种“新瓶装旧酒”的尴尬局面。

因此，有必要改进董事候选人的提名程序，在明确累积投票制必须实行差额选举的前提下，要求董事会在酝酿董事候选人时应当征求公司前十大流通股股东的意见，并参照对提名独立董事候选人的股东资格要求，将享有股东大会董事候选人提案权的股东资格由持股5％相应降至持股1％。

（二）关于是否可将董事和监事一并选举的问题

如前所述，在累积投票制下，选出一名董（监）事所需最低票数是与拟选出的董（监）事人数成反比的。换句话说，拟选出的人数越多，小股东的意志越有可能得到反映。这就引出是否可将董事和监事一并选举以扩大选举范围的问题。从《证券公司治理准则（试行）》第17条的规定[④]可以看出，采用累积投票制选举监事，在我国至少不是一个从未涉足的领域。为尽可能体现引入累积投票制的宗旨，我们认为可以尝试将董事和监事一并选举。

（三）关于累积投票制实施细则的建议方案

在前述讨论的基础上，我们建议上市公司在制订累积投票制实施细则时加入下述内容：

第X条：公司董事（含独立董事）、非由职工代表担任的监事的选举实行累积投票制。

每一有表决权的股份享有与拟选出的董事、监事人数（两名或两名以上）相同的表决权，股东可以自由地在董事、监事候选人之间分配其表决权，既可分散投于多人，也