国内权证市场发展状况.doc

1中国权证市场发展现状

1996 年 6 月 ~2005 年 7 月，整整 9 年时间，中国的证券市场经历了从熊市到牛市再到熊市的

过程。国有股全流通问题一直困扰着中国股市。非流通股是中国特有的现象，怎样使国有股非流

通股上市流通成为我们首先要解决的问题。2005 年 4 月 29 日通过的《证监会关于股权分置改革

试点问题的通知》指出，试点上市公司股东自主决定股权分置问题解决方案。2005年 8月 23日通过的《关于上市公司股权分置改革的发表意见》中指出，股权分置改革要坚持统一组织、实行分散决策。这说明改革的总体思路是证监会只立规矩，具体的试点方案由上市公司自己决定，主要方案有送股方案、缩股方案、权证组合方案。这其中权证组合方案上海证券交易所提出了三个

思路供参考。

向流通股方案一：分批送配认股权证方案。①非流通股股东以希望流通的非流通股为标的，

股东免费发送对应数量的认购权证; ②行权得到的标的股票上市流通; ③所有非流通股的流通权

须通过向流通股股东送配权证，权证持有人行权获得股票的方式获得 ; ④非流通股股东不得交易其

发行的权证。

方案二：一次送配认股权证方案。①非流通股东向流通股股东免费发送一定数量的认股权证，

权证标的为对应数量的非流通股股份 ; ②权证上市后，所有非流通获得流通权。非流通股股份的流通

遵照《通知》的相关规定 ; ③当权证价格低于某约定值时，权证持有人可将权证回售给非流

通股股东。

方案三：认沽权证方案。基本思路为：①非流通股股东或其他机构免费向每位流通股股东发

送与其持有的流通股数相同的认沽权证 ; ②权证的行权价为标的股票过去一段时间(如一年 )的均价; ③权证行使时，按行权价与当时股价的差额结算现金，或按差价与当时股价之比折算成股份

送给流通股股东 ; ④权证上市后全部非流通股获得流通权 ; ⑤为保护非流通股股东，可设置结算的股价的下限，如净资产值。在方案三中，关键是在于比例以及认沽价格的确定。

从 2005 年 9 月 5 日开始的三一重工( 股票代码 600031) 股权改置正式开始，由此拉开了中国上市公司股权改置的序幕。据统计，截止到2006 年 10 月底，我国上市公司1393 家上市公司拥有总股本数为 12369.15 亿股，其中已流通股份为 3313.62 亿股。流通股股份只占总股本的27%。当然这其中有两支被誉为股市巨无霸的两支国有商业银行股，其中中国银行总股本为2538.39 亿股，流通股股份为 43.32 亿股 ; 中国工商银行总股本为3320.69 亿股，流通股股份为68.31 亿股。如果除去这两支股票的话，总股本数为6509.91 亿股，其中流通股股数为3201.99 亿股，总流通股股数就占市场总股本的49.2%。相比较 2005 年 5 月股权分置改革以前总流通股股数只占

市场总股本的 32.6%而言，我国的股权分置改革还算是比较成功的。

2我国权证市场发展中存在的问题

2.1 权证发行环节出现的问题

发行环节主要出现的问题有认股价的定价风险和权证发行价格的定价风险。对于备兑权证的

发行人来讲不是由证券交易所而是由第三方，抑或为大股东。如就认股权证来讲，当认股价和权证发行价格的定价水平不合理时，将会影响到权证的吸引力和认股的成功率。正股价格操纵成本

增高，风险相对降低。权证的认股价是以正股市价为基础制定的，因此，发行人为了提高权证认股价，

有可能在权证发行时抬高正股价格。然而，与目前配股、增发过程中类似的股价操纵相比，

由于权证的执行是在未来时间发生的，发行人将面临着更大的不确定性，

高。因此相对于增发、配股的证券发行，认股权证还降低了此类风险。

其操纵股价的成本也更

2.2 权证交易环节中遇到的问题

交易环节出现的问题可以表现为价格的扭曲以及价格被操纵，但其原因可以来自于多方面。

如果从理论上来分析，投资者在权证和正股之间的组合投资会影响正股股价的运行，票价格上升时，投资者可能放弃股票而购买权证，从而减弱股价的上升趋势。能增加正股的波动性。

例如标的股因此，权证交易可

2.2.1通过操纵正股价格来操纵权证价格

权证本身是具有杠杆作用的投资品种、其价格依赖于标的股票价格，因此不法参与者有可能

通过操纵正股价格来操纵权证价格，已达到获取暴利的目的。即通过拉高正股价格使权证的内在

价值增大，从而以权证市场的获利弥补拉高正股价格的成本。如果行权方式为美式权证，当操纵着将正股价格拉升到一定水平时，投资者可以马上行使认股权并抛售股票，而我国发行的权证当

中没有一张是美式的，而是欧式和百慕大式的。所以这就更增加了行权的风险，最终导致交易期

间大多数人的疯狂投机。

2.2.2投资者非理性投机导致暴涨暴跌

由于权证的杠杆效应，参与权证交易的投资者大多都放弃了权证的基本功能——发现价格和

规避风险，而是采取了投机的方式以获取盈利。由于《权证暂行管理办法》规定权证采取 T+0 交易方式，

这就造成在权证市场中，大多数人都采取频繁交易，增加换手率。

导致频繁交易和非理性投机问题的主要原因就是权证市场中实行一级交易商制度。我国的权证市场中规定的有一级交易商，一级交易商的主要职责是向投资者提供买卖报价，以维持权证交易的流动性。上海证券交易所规定：一级交易商从事权证及其标的证券自营业务的，必须通过在上海证券交易所备案的专用席位和专用帐户进行，并接受上海证券交易所监管。上海证券交易所和中国证券登记结算公司将对权证业务分别实施交易资格和结算资格管理。而中国权证市场上一级交易商制度类似于做市商制度，即证券交易的买卖价格均有一级交易商( 称为做市商 ) 给出，投资者按照一级交易商报出的买卖价格和数量做出自己的买卖决定。也就是说投资者只是被动地接

受一级交易商报出的价格，而一级交易商做出的双向价格，即对于同一支权证，一级交易商既报买入价，也报卖出价。所有投资者的交易对手都是一级交易商。一级交易商报出价格后，就有义

务接受投资者按此价格提出的买卖要求。换言之，一级交易商必须有足够的证券和资金，用来满足投资者买进或卖出证券的要求。但由于权证市场中有些一级交易商作为权证的备兑权证的发行

人，有权增发或者注销所发行的权证。当然，其中主要目的是为了保持权证的流通性，但是，这

却增加了权证交易的隐性风险。如若增发权证，为了增加交易量，一级交易商会大幅度地拉高权

证价格来吸引投资者加入投资行列，然后再进行权证注销，造成投资者的亏损。

2.2.3市场交易规模太小容易受到操纵

由于认股权证市值较小，并且在现阶段缺乏合理的定价机制，因此价格极易受到操纵，有可能大幅度偏离合理区间。国际实证研究表明，股票权证的交易流通确实对标的股价会产生影响，

权证对价格更加敏感，相对于标的股票，权证的杠杆效应会使得权证价格更容易被操纵。机构既