2019-2020年房地产行业研究报告

2019-2020年房地产行业研究报告

2019年前三季度，我国房地产开发投资增速保持不减，行业维持投资增速不减的动因不再是土地支出，转而为建安成本，与上年土地出让限制严苛，房企拿地策略趋于谨慎相关。在外部融资收紧背景下，销售回款成为房企经营运作的关键节点。棚改货币化的退潮以及限售限购政策的持续背景下，2019年前三季度我国商品房销量同比基本持平，售价尤其是二三线城市商品房售价的提升带动销售额的增长，但部分地区限价令的实施意味着依靠提价增加利润和资金回流的操作空间有限。房企通过扩大开工、增加期房销售的方式充裕现金流，而随着库存回升，持续开工势能不足。

2019年以来中央及地方多措并举、综合施策，围绕“稳地价、稳房价、稳预期”的调控目标，落实城市主体责任，从市场供需、金融、财税、社会福利等多方面继续把控。相关政策的出台依据各地市场状况而定，时效性强，政策的有收有放成为行业短期波动的重要影响因素。2019年尤其是下半年以来房地产市场融资环境趋紧，房企融资增速放缓；同时，融资收紧加快资金及项目资源向高等级信用资质房企集聚。在当前政策形势下，房地产市场处于调整期，行业竞争格局日益分化，集中度将继续提升。同时房企面临流动性考验，在开发项目工程质量存在一定压力。

受益于前期良好的销售及持续上涨的销售价格，尤其是住宅销售价格，2019年前三季度样本企业结转的营业收入持续增长，账面盈利水平得到提升。但期末样本企业已销售未结算预收账款增速同比有所下滑，后续业绩增长动力趋缓。样本企业负债水平基本稳定，2019年以来债务期限结构得到改善。但是样本企业销售增速放缓，而外部融资难度增大，仍面临较大的流动性风险。受益于上半年债券市场回暖，2019年前三季度共有94家房地产开发企业完成债券发行，较上年全年增加24家；发行额度2726.79亿元，比上年全年增加92.69亿元。已发债企业的主体信用等级仍集中于AA区间。同期，共有19家房地产开发企业级别或（和）展望发生变动，其中，16家企业信用等级上调（其中7家为双评级企业），3家企业信用等级下调，5家企业展望调整（1家企业在级别未调整的情况下展望由稳定调至正面，1家企业在级别未调整的情况下展望由负面调至稳定，3家企业在级别调降的基础上展望由稳定调至负面）。根据Wind资讯数据，2018年以来，房地产开发行业共有4家企业发生债券违约（包括非公开发行）。

展望2020年，房地产调控将继续坚持房住不炒定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制，各地政府依据当地市场状况调整政策，政策的有收有放成为行业短期波动的重要影响因素。由于销售去化趋缓，部分经营风格过于激进、中短期债务规模过大的开发企业，仍将面临很大的信用风

险暴露可能性。资源向高等级信用资质房企集中的趋势愈加明显，行业集中度将持续提高。中短期内，预计融资政策趋紧以及销售资金回笼不畅将使得房地产开发企业整体上面临的信用风险升高。

一、行业基本面

地产行业为我国经济支柱产业。2019年前三季度房地产开发投资增速保持不减，对经济增长拉动作用明显。2019年前三季度行业维持投资增速不减的动因不再是土地支出，转而为建安成本，与上年土地出让限制严苛，房企拿地策略趋于谨慎相关。在外部融资收紧背景下，销售回款为房企经营运作的关键节点。棚改货币化退潮以及限售限购政策持续，2019年前三季度商品房销量同比基本持稳，售价尤其是二三线城市商品房售价的提升带动当期销售额增长，但部分地区限价令的实施意味着依靠提价增加利润和资金回流的操作空间有限。房企通过扩大开工、增加期房销售的方式充裕现金流，而随着库存回升，持续开工势能不足。

房地产为我国经济支柱产业，2009-2018年房地产业占GDP 的比重大体呈逐年上升。2019年前三季度我国房地产业增加值为47,263亿元，占第三产业增加值比重为12.54%，占我国2019年前三季度GDP的比重进一步上升为6.77%。若考虑到与房地产开发投资直接相关的住宅建筑施工、住宅金融服务等行业的增加值贡献，则房地产业对GDP的影响更为广泛。

我国房地产开发投入逐年递增，住宅投资持续多年为其中主力。2009-2018年，我国房地产开发投资完成额从3.62万亿元升至12.03万亿元，其中住宅开发投资完成额从2.56万亿元升至8.52万亿元，占比在70%上下。2019年前三季度我国房地产开发投资完成额为9.80万亿元，较上年同期增长10.54%，比上年同期增速提升0.59个百分点，保持在较高水平。其中住宅开发投资完成额为7.21万亿元，较上年同期增长14.87%，增速较上年同期略有提升。2019年前三季度房地产开发投资增速高于同期固定资产投资增速（5.4%），亦远高于制造业投资同期增速（2.5%），房地产业投资活动对经济增长拉动作用仍明显。

2009年以来的十年间，国内房地产投资增速持续保持正增长，但期间受经济周期及政策调整的影响，增速经历了一定波动。大致可分为三个阶段：

（1）2009-2010年，受到次贷危机的冲击和四万亿投资的推出，我国房地产投资走出V型走势；

（2）2011-2015年在上调首套房和二套房的首付比例等政策收紧下，房地产投资增速整体震荡下行至2015年度接近于零增长；

（3）自2015年起政府推动棚改货币化政策，行业开启去库存，2017-2018年政府开放土地供应，房企拿地积极性及扩大期房销售意愿增加，支撑房地产开发投资增速于低位上行。2019

年前三季度建安投资的增加使得投资增速较上年同期增加0.6个百分点至10.50%。

2019年以来我国商品房销售量未有增长，依托均价的小幅提升，销售额有所增长。2019年前三季度我国商品房销售面积为11.92亿平方米，同比下降0.1%；其中住宅销售面积为10.46亿平方米，同比增长1.1%，较上年同期收窄2.2个百分点。同期我国商品房销售额为11.15万亿元，同比增长7.1%；其中住宅销售额为9.75万亿元，同比增长10.3%。根据Wind数据显示，2019年前三季度百城[1]住宅均价为14,858.11元/平方米，较上年同期增长4.12%；其中一线城市住宅均价41,503.75元/平方米，二线城市住宅均价13,786.93元/平方米，三线城市住宅均价9,245.84元/平方米，同比分别增长0.62%、5.65%和6.61%，增速分别增加0.03个百分点、-1.63个百分点和-4.63个百分点。一线城市价格保持基本稳定而略有上涨，二三线城市价格虽有上升但增速有所回落。

2015-2017年，在去库存带动下，我国住宅销售面积均超过当年新开工面积，且二者规模逐年递增，库存增速降至近年低位（1.44%-2.60%）。2018年我国房地产受非标融资规模下降的影响，开发商加快开工以期实现销售回款，然而棚改货币化的退潮导致住宅销售增速放缓，住宅新开工面积大于当年销售面积；当年末房地产库存为87.47亿平方米，同比增长4.08%。2019年前三季度则延续上年趋势，且差额有所扩大。同期末库存进一步增