公司价值增值驱动因素研究综述

公司价值增值驱动因素研究综述

摘要：公司价值增值驱动因素作为影响和推动公司价值增值的决策变量，越来越受到理论与实务界的关注。本文认为，基于公司财务、非财务以及价值链等视角，对公司价值增值驱动因素的研究是目前主要相关研究领域。基于财务视角的研究主要集中在资本结构和现金流上；基于非财务视角的研究主要集中在公司战略和公司治理上；基于价值链视角的研究主要集中在内部价值链、外部价值链以及价值链优化上。

关键词：公司价值增值驱动因素价值链优化

一、引言

美国金融学会前任主席myers stewart指出，不能追求股东价值最大化，必须追求股东与员工二者价值之和最大化，即“公司价值最大化”。作为公司的新理财目标，要求企业持续不断地使价值增值，而要实现价值增值，就必须首先弄清公司价值的决定因素和影响因素——公司价值及其增值的驱动因素。目前，在经济学、管理学及财政学领域，学者从不同角度对公司价值增值驱动因素展开了研究，但研究多以企业作为单独对象，并把公司价值增值驱动因素的范围局限于企业内部，而从公司价值增值的源头——价值链这个视角进行研究尚未形成比较完整的理论体系。因此，本文拟从以下几个方面对公司价值增值驱动因素研究进行综述：从公司财务视角对价值增值驱动因素研究进行综述；从公司非财务视角对价值增值

驱动因素研究进行综述；从公司内部价值链、外部价值链和价值链优化方面对价值增值驱动因素研究进行综述。价值形成、价值创造和价值增值是三个不同的概念：价值形成中包括价值转移和价值增值两部分；价值创造指投入产出过程中使产出价值大于投入价值而实现价值增值，更强调价值创造的方式、过程；价值增值则强调在量上的增加，注重结果。鉴于价值创造和价值增值的差别很细微，所以本文对价值创造和价值增值不作细分。

二、财务视角与非财务视角公司价值增值驱动因素

（一）基于财务视角的公司价值增值驱动因素公司财务系统的本质要素是资本，同时资本的内在追求是企业价值最大化。毛海燕（2009）认为，企业价值创造的核心财务驱动要素为盈利能力、盈利的可持续性、现金流量、资本结构以及资本成本。同时，刘斌红（2008）认为，从公司价值的推动要素来看：一是溢价大小，即公司赚取超过其资本成本的资本收益能力；二是业务增长，同时反映了资本投入的多少和赚取正溢价的可持续性，这两项在业务上具体表现为现金流量的增减；三是资本成本，反映了公司面临的风险，一般从资本结构上得到反映。基于此，我们就可以把溢价的大小和业务的增长看作是盈利能力和盈利的可持续性，同时，因为二者都以现金流量的增减为表现形式，所以我们可以将盈利能力和盈利的持续性划归为现金流这一个驱动因素；资本成本从资本结构上得到反映，所以可以视作资本结构这个驱动因素。股本作为资本结构中

的重要组成部分，李亚静等以企业价值创造评价指标——经济附加值，及相关变量作为公司价值的度量，对沪市上市公司股权结构与公司价值的相关关系进行了分析，实证结果表明，股权结构对公司价值有显著影响。价值创造是实现企业价值增值最大化的根本，而现金流增加直接促成了公司价值的增长，因此，对现金流的管理理应成为公司实现其价值创造的核心。刘斌红（2008）指出，企业可以通过并购增加公司现金流、取得成本优势提高公司现金流、平滑现金流波动以提升公司价值。吕波（2003）认为，现金流量是企业一切理财行为的起点和终点；自由现金流量的增长，亦即企业价值的创造，能不断增强企业的经济实力；公司自由现金流量是资本预算、资本结构和股利政策实施的结果，因此优化融资决策、调整资本结构和分红政策（股利政策）可以影响自由现金流，进而创造公司价值。综上述，公司财务视角下的价值增值驱动因素主要是资本结构和现金流。股本是作为资本结构组成部分进行研究的。（二）基于非财务视角的公司价值增值驱动因素（1）公司战略视角。价值创造的两个基本战略决策驱动因素是市场吸引力和竞争地位。公司战略通过行业吸引力分析致力于寻找、选择投资溢价为正的业务或投资项目，或者进入有吸引力的行业或市场，通过树立竞争优势来获得价值创造的可持续性，通过公司战略的柔性来保留扩大（或加速）投资或压缩（或延迟）投资的选择权（张平淡、韩伯棠，2003）。michael e.porter运用五力竞争结构理论对行业

竞争结构进行了分析，指出新竞争对手入侵、替代品威胁、客户议价能力、供应商议价能力和现有竞争者对手之间的竞争是决定行业吸引力的五种关键力量（michael e.porter，1997）。刘淑莲（2004）从公司财务观和经营观两个方面对公司价值创造及其驱动因素进

行了研究，并在此基础上提出了公司价值创造的两种模式及六大驱动因素。两种模式是：自由现金流量（fcff）价值链主要从财务战略的角度出发，强调股东价值和资本市场的作用；而卡普兰的价值链则从经营战略的角度出发强调企业核心价值和产品市场的作用。六大驱动因素是：提高销售增长率、提高经营利润、降低有效率、降低投资支出∕销售收入比率、降低加权平均资本成本和延长获取超额收益的期间。郭天明（2007）将这些驱动因素归为表层因素。不难看出，这两种模式下的战略意图仍然是在寻求市场吸引力以及竞争优势这两个最根本的驱动因素，以实现公司价值的增值。基于财务战略，李倩等（2009）指出：从企业价值创造的角度出发，可以将财务战略管理理解为企业为实现价值创造而选择从事哪些经

营活动，以及在这些活动中如何开展竞争的财务决策，由此决定了企业价值创造的基本模式和价值创造潜力，企业的财务战略对价值创造的影响是决定性的。降低税收、降低资本成本、提高销售增长率和企业可持续增长率等驱动因素通常与企业的财务战略有关（刘淑莲，2004）。基于经营战略，强调企业的核心价值（核心竞争力）和产品市场这两个驱动因素的作用。郭天明（2008）将核心能力划

归为核心层因素，将产品市场划归为中层因素。c.k.prahald （美）和g.hamel（英）（1990）指出，核心能力是指企业独特拥有的、能为消费者带来特殊效用、使企业在某一市场上长期具有竞争优势的内在能力资源，是公司所具有的竞争优势和区别于竞争对手的知识体系，是公司竞争能力的基础。在产品市场上，品牌作为企业价值创造系统中的声誉资本，决定了组织能否吸引到有才能的员工，获得供应商和客户的支持，以及团队协同文化的形成等；通过对企业创新系统中的个体或群体影响和对利益相关者的影响作用于企业

价值创造系统（徐浩然、王晨，2005）。从公司战略视角看，公司价值增值的两个基本战略决策驱动因素是市场吸引力和竞争地位。基于财务战略的驱动因素主要包括降低税收、降低资本成本、提高销售增长率和企业可持续增长率等；基于经营战略的驱动因素主要包括企业的核心价值和产品市场。（2）公司治理视角。公司治理主要是通过绩效评估、薪酬规划和投资人沟通这三种方式来保证价值创造活动的贯彻实施，是公司价值提升的激励因素和政策保障因素。刘星、安灵（2010）着眼于公司价值的边际增量——投资绩效，从相对更短的价值链，研究了大股东控制、政府控制层级在我国上市公司价值创造过程中的作用与效率，发现不同所有权结构在公司价值创造中的作用与效率和终极所有权性质密不可分，市县级政府控制和非政府控制上市公司的投资绩效受到堑壕效应的消极影响，但利益趋同效应仅在非政府控制上市公司中有所显现；股权制衡对