2011年中国通货膨胀问题分析

2011年中国通货膨胀问题分析卢庆杰（上海期货交易所发展研究中心，上海 200122）从2010年中国的商品价格变化趋势来看，市场上已经形成了强烈的通货膨胀预期，对国家的宏观调控形成挑战。

2011年，推动物价上涨的因素依然存在。

央行将稳物价作为当前和今后一个时期的首要任务，将控制物价过快上涨的货币条件。

不过，央行年度工作会议并没有设定信贷额度和货币供应量增长目标，因为货币政策还要支持经济发展方式转变和经济结构战略性调整。

宏观调控既要控制物价持续上涨带来的通货膨胀的压力，又要防止货币、信贷、投资和工业下降过快引发经济衰退，还要兼顾经济结构调整。

一、中国面临的通货膨胀压力（一）2010年通货膨胀压力逐月上升2010年11月，居民消费价格指数（CPI）同比上涨5.1%，环比上涨1.1%，明显超出市场预期。

1月—11月，CPI同比上涨3.2%，超出政府年初确定的3%的预期目标。

从CPI同比涨幅2010年的走势来看，除3月份和6月份略有回调之外，总体上呈现一路上行的趋势。

食品和居住类价格上涨是推动CPI上涨的主要因素，国家统计局的数据显示，2010年11月食品类价格上涨了11.7%，拉动CPI上涨3.8个百分点，对CPI上涨的贡献率是74%。

2010年以来，大蒜、绿豆、生姜、食用油、白糖、苹果、棉花、中药、煤炭等商品价格涨势接连启动，使市场上形成了强烈的通货膨胀预期，对国家的宏观调控形成挑战。

为此，发改委出台了一系列的调控措施：在经济手段上，完善重要商品储备制度，增加储备品种和数量，降低农副产品流通成本，取消一批不合理收费项目等；在法律手段上，修订出台《政府制定价格成本监审条例》、《价格违法行为行政处罚规定》等法规，加强市场价格监管；在行政手段上，必要时启动价格临时干预措施。

国务院物价调控措施取得了初步成效，蔬菜价格持续上涨的态势得到有效遏制。

但由于本轮的通货膨胀主要是由成本推动引起的，同时国内外因素共同作用使市场上充斥着过剩的流动性，中长期而言，通货膨胀的压力不会因为发改委调控措施的实施而消除。

（二）推动物价上涨的因素依然存在2011年，推动物价上涨的货币超发、国际大宗商品价格上涨、劳动力成本上升、热钱冲击等因素依然存在。

1、货币超发导致流动性过剩正如弗里德曼所指出的：“通货膨胀永远而且处处是一种货币现象。

”充足的货币供应使价格的上涨成为可能，也是通货膨胀形成的必要条件。

以马歇尔K值（即M2与名义GDP的比值）来衡量，中国的货币化程度高于美国等发达市场经济国家。

2003年，中国的M2/GDP已经达到1.6。

金融危机爆发之后，中国的货币供应量更是快速增长，货币供应量增长率年均达到25%，超过此前几年平均年增长率近7个百分点，2010年1月M1的增长率达到38.96%的历史高位（见图1）。

就2010年11月份的数据来看，M1和M2的增长率仍然分别处于22.1%、19.5%的较高水平，过多的货币供应形成潜在的通货膨胀的压力。

数据来源：Bloomberg图1 中国货币供应量增长速度中国货币超额发行主要是源于外汇占款增加导致的基础货币的增加。

外汇占款增加主要有以下两个方面原因：第一，国际收支的双顺差导致外汇占款增加。

我国央行资产负债表中资产方的外汇占款主要是以外汇储备资产为主，当中央银行买卖外汇时，就要放出或回笼等值的本国货币，如中央银行出售外汇，则基础货币减少；中央银行买进外汇，则基础货币增加。

长期以来，由于我国国际收支的双顺差，外汇占款一直持续增加。

基础货币的增加，再经过货币乘数的放大，货币和信贷也会大幅度上升。

第二，人民币升值预期和热钱流入是导致我国外汇储备增加的重要因素。

由于人民币升值预期和国内利率上调，投机资本流入也会增加，热钱流入将导致外汇供给上升，人民币升值压力也会随之上升。

2010年6月19日，中国人民银行宣布重新启动汇率体制改革，增强人民币汇率弹性，并继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节。

央行副行长胡晓炼还发文强调要从一篮子货币的角度看汇率，不片面地关注人民币与某个单一货币的双边汇率。

市场预期2011年人民币对美元汇率仍将保持升值趋势，人民币的升值预期反过来又进一步促进了热钱的流入和货币的超发。

2、国际大宗商品价格上涨国际大宗商品价格的上涨将使我国面临输入型通货膨胀的压力。

美、日等国实施的量化宽松政策导致全球范围内流动性过剩，以及美国等发达市场经济体经济复苏拉动的需求增加将是国际大宗商品价格上涨的根本动力。

第一，美、日等国的量化宽松政策为国际大宗商品价格的上涨提供了货币条件。

在应对金融危机冲击的过程中，美联储等央行采取了量化宽松政策助力于金融体系的恢复、刺激经济的发展；但由于市场对经济前景预期悲观，大量的流动性被以银行存款的形式留在银行体系内，并没有充实到实体经济中去。

一旦经济复苏的趋势确立，企业向新的经济增长点投资信心增强，银行体系发放信贷的积极性增加，留在银行体系内的流动性将被注入实体经济，货币流通速度加快，进而在流动性的增加方面为国际大宗商品价格的上涨提供货币条件。

第二，实体经济的逐步恢复将促进需求的回暖。

始发于美国次级抵押贷款危机的本轮金融危机的导火索是房地产市场的低迷，危机的后遗顽症是就业市场的疲弱。

最近的数据显示，这两个市场都有回暖的迹象：美国劳工部公布的数据显示，就业市场虽然萧条（11月失业率为9.8%），但出现了额外的进展，劳动力就业状况可望于2011年持续向好。

同时，美国全国不动产商协会（NAR）公布，11月已签约成屋销售指数上升到7个月来的高峰，显示美国房市正在缓步复苏。

另外，美国制造业和零售业也有好转的迹象。

从这些指标来看，美国经济增长的动力正在恢复。

我国重要资源的对外依存度高，根据2009年的统计数据，我国原油进口依存度为52.5%，铁矿石进口依存度为69%，80%的大豆需要进口。

国际大宗商品价格的上涨必然会给我国带来输入型通货膨胀的压力。

3、劳动力成本上升劳动力资源的稀缺将导致劳动力成本的上升，使我国出现成本推动型的通货膨胀。

中国上世纪80年代实行的独生子女政策，至今已使中国的人口结构产生了巨大变化，中老年人口在上升，而年轻劳动力人口在下降。

据统计，20到44岁的年轻劳动力的总量在10年前已经达到了顶峰，以往中国源源不断的劳动力优势已经不复存在，面对的将是劳动力的短缺以及相应导致的工人工资成本的大幅增加。

亚洲开发银行在其发布的《2008年亚洲发展展望》中警示，中国在劳动力方面面临三大挑战：人口老龄化带来的“人口红利”消失，熟练和半熟练工人短缺制约了企业制造水平，以及结构调整等问题带来的一系列问题。

我国劳动年龄人口每年还在增加，但增加数量越来越少，理论预测2015年前后是我国“人口红利”拐点。

此外，我国农村剩余劳动力的转移速度也呈明显下降趋势。

国务院发展研究中心2007年在全国2,749个行政村完成的一项调查显示，74.3%的村庄认为本村能够外出打工的青壮年劳动力都已经出去，只有1/4的村认为本村还有青壮年劳动力可转移。

这个比例在东部、中部和西部地区分别为71.6%、76%和76.4%。

进入2010年以来，珠三角、长三角甚至湖南、安徽、四川等传统人力资源大省大量缺工，意味着劳动力开始从“无限供给”转而成为稀缺资源。

劳动力稀缺将引致工资上涨，增加企业的经营成本，进而提高产品价格，形成通货膨胀的压力。

4、热钱冲击人民币进入升值和加息预期双通道，“热钱”流入呈上升态势。

自2005年7月人民币汇率体制改革以来，人民币一直呈现出单向的、持续的升值，人民币汇率变化没有不确定性，国际投机资本在中国的投资几乎是没有风险的，投机资本会绕过中国的资本管制，通过各种渠道流入我国的金融市场。

同时，中美利差的加大也为投机资本的流入提供了动力。

当前，美联储的基准利率是0~0.25%，我国一年期存款利率是2.75%，利差高达2.5%~2.75%，中美利差倒挂，进一步加剧了投机资本的流入。

美国等主要经济体持续实施量化宽松的货币政策，又使国际流动性溢出效应更加明显，进一步加剧了热钱对我国经济的冲击力度。

国家外汇管理局2010年12月30披露的数据显示，2月份到年末有73.4亿美元“热钱”因银行违规办理外汇业务进入中国，而房地产行业成为境外资金投资套利的重点领域。

国家统计局的数据显示，居住类价格在2010年11月份同比上涨5.8%，拉动CPI上涨0.9个百分点，对CPI增长的贡献率是18%。

流入的热钱将投向房地产、食品等各个领域，形成价格上涨的压力。

二、央行将稳物价作为近期首要任务央行2011年1月6日召开的年度工作会议提出，稳物价是央行当前和今后一个时期的首要任务，央行要控制物价过快上涨的货币条件。

不过，会议并没有设定信贷额度和货币供应量增长目标，因为货币政策还要支持经济发展方式转变和经济结构战略性调整。

宏观调控既要控制物价持续上涨带来的通货膨胀的压力，又要防止货币、信贷、投资和工业下降过快引发经济衰退，还要兼顾经济结构调整。

（一）货币政策由“适度宽松”转向“稳健”央行年度工作会议表示，2011年将实施稳健的货币政策，着力提高政策的针对性、灵活性和有效性，保持价格总水平基本稳定。

中国实施稳健的货币政策最早可以溯源到1998年的亚洲金融危机时期，为应对通货紧缩和经济下滑态势，中国开启了稳健的货币政策，并配合以积极的财政政策。

当时稳健的货币政策的实质含义是指扩张性的货币政策。

一直到2007年的十年间，“稳健的货币政策”含义不断微调，既有扩张，也有收缩。

在2007年底的中央经济工作会议上，中央提出把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀定为当时宏观调控的首要任务，稳健的货币政策在2008年首次调整为“从紧”。

然而，由于受到国际金融危机冲击，2008年底召开的中央经济工作会议把“保增长”作为2009年经济工作的首要任务，货币政策由从紧转为适度宽松。

进入2010年，全球此前超发的货币引致包括中国在内的新兴市场国家通胀抬头，中国先后六次上调法定准备金率、二次上调商业银行存贷款基准利率，货币政策逐渐回归常态。

因此，在实际操作上，2010年的货币政策已经向稳健灵活转变，中央经济工作会议重新定调稳健货币政策只是强调了中央银行货币政策调控的立场，并不意味着2011年的货币政策比2010年有实质性的转变。

在国内通货膨胀压力高企、经济发展方式面临转变、国际经济形势不确定的背景下，2011年的货币政策将“边走边看”、灵活稳健。

（二）利率和准备金率水平上调空间受到限制在货币政策工具的选择上，央行可以利用的货币政策工具有公开市场操作、差别准备金率及常规的存款准备金、利率、汇率等。

由于2010年上半年的通胀形势更加严峻，市场普遍认为上半年政策出台的密度可能更大。