价值投资-第三章

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一、投资理念要点
一项投资活动需要进行全面深入分析以及本金安全和满意 收益的保障，不满足这些要求的活动就是投机。 ——本杰明· 格雷厄姆
值得注意的是，格雷厄姆并不是针对单一的股票发行或单 一的购买而言的，而是指投资活动。因为，为了符合投资安全 的最低要求，必须通过多样化来减少单个证券的风险。
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3.增长型股票
格雷厄姆把增长型股票定义为在过去的一段时间内，一家 公司的业绩表现（每股收益的增长）好于市场平均水平，而且 预期未来表现仍然如此的股票。 格雷厄姆认为寻找具有良好投资价值的增长型股票面临许 多困难： 第一，具有良好业绩记录和良好前进那个的公司股票价格往往 已经很高。
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2.内在价值
内在价值： 一家企业在其余下的寿命之中可以产生的现金的折现值 。 也就是说，价格合理的事实背景，这些事实包括资产、收益、 股息和明确的增长前景。
1.内在价值不等于账面价值 2.格雷厄姆的另一种观点是内在价值取决于企业的盈利能力
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股票的内在价值基本可以用股票的每股净资产来反映，它 是上市公司公布的每股股票所拥有的资产现值.就像我们哲学里 说的价值一样；但股票的股价就像价格围绕价值波动一样，他 会围绕股票的价值上下波动，但由于股票的价格包含了很多的 因素，比如净资产收益率等，所以，股票的价格包含了公司将 来的发展预期，因此，大部分时间都会高于净资产运行，偶尔 也会在净资产下面运行一段时间，此时，股票的价值也就体现 出来了，会是很好的买入机会。
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我们的巴菲特先生买进卖出后,别人都笑话他老了,难道股神 真的老了么？当中石油A股以48.62元开出时，市场哗然，看来股 神真是错的离谱，质疑与猜测之声铺天盖地，国内一些媒体也声 称巴菲特不完全了解中国，没有预测到中石油未来业绩的持续性 增长，没有看到中石油价值严重低估。与股神13元抛空中石油截 然相反的是16万A股股民40多元成本的勇敢持仓。当16万中国股 民热盼百元股再现时，中石油A+H却联袂滑落， 11月26日中石油 H股已接近14港元，已近巴菲特的卖出均价。四年前，面对媒体 的质疑，巴菲特曾表示，中石油远比英国石油、埃克森或壳牌便 宜。四年之后，这支股票已经不再便宜，“当投资标的物的市场 价格超过了内在价值、出现了一定的泡沫以后就应该毫不犹豫的 卖出，而不是继续持有。”这一看似简单的投资逻辑在四十年中 被无数次验证是正确的。“我也会有恐惧和贪婪，只不过在别人 贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。”股神的至理名言被无数次重 复，但绝大多数人总是每每在事后才会体味。
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担心的管理问题主要包括以下几个方面：
1.管理补偿金 2.业务扩张 3.股东知情权 4.股东投资的持续性 5.分红派息
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5.泡沫股票
从个股来说,当价格高于价值很多的时候,就有了泡沫,价值 一般用现金流贴现来计算,也可以用相对简单的市盈率法来测算。 对于整个股市,有两种看法： (1)当大部分个股都高于其真实价值很多时,就可以说市场有泡沫。 (2)当市场指数己完全脱离宏观经济实际增长时就有了泡沫，也 就是出现较严重的背离分析时不可以绝对应用,至于大多少才算 有泡沫,没有绝对的指标来衡量,要靠自己的经验来判断。
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2.短期选择性
格雷厄姆反对这种做法，主要有三个理由： （1）分析师是容易犯错误的。 （2）即使最近的预测是准确的，市场行为也可能已经将这种前景 完全反映在了目前的股价中。 （3）出于某种原因或无法识别的原因，某些信息的价值无法及时 反映在价格中。
股票的价值取决于起长期盈利能力，不应过分看重短期盈 利状况。
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4.满意的回报
定义：
满意就是投资者愿意接受的收益水平。
满意是一个主观的术语，它涵盖宽泛的收益数字区间，不 论多么低，只要他的行为是理性的即可。
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二、三种类型的股票购买者
（一）不明智的投机 ——是所有方法中最普通的 1.没有进行分析 2.绵连所有风险 3.手艺很差（除非你很幸运）
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二、巴菲特之忍:忍到高安全边际的确定性到来,在别人恐慌时买进, 在别人贪婪是抛售。
(1)买进时候:国际大行不看好中国H股,增持的时候是北京非碘时期 特别恐慌。 (2)抛售时期:传港股直通车,市场处于非理性繁荣之中。 三、巴菲特之行:在别人恐慌时没有更加恐慌,而集中投资长线持有, 在别人贪婪时没有更加贪婪,而是果断全部抛售股票.。
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案例总结：
巴菲特的导师格雷厄姆在回答别人问他成功的原因时说了 这么一句话:“我大胆地将成功投资的秘密精练成四个字的座右 铭:安全边际”。
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不管是在成熟市场还是在新兴市场，理性的投资人在买入 股票时均需要充分考虑价格因素。哪怕是对一个非常优秀并且 可以预期持续增长的公司的股票，若以过高的价格买入，其长 期投资回报也将会大打折扣，同时会让投资人在大概率上承受 一定时期内的低回报甚至负回报。此类实证已有太多。最近的 一个鲜活实例就是，如果投资者选择在全球股市处于疯狂状态 的2007年的下半年进行买入操作，即便你是投资于非常值得称 道的优秀公司，也难以避免在随后几年乃至更长的时间内承受 “零回报”或“负回报”。 因此，在投资时我们要充分考虑到安全边际。
3 本杰明·格雷厄姆——现代证 券分析之父
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本杰明· 格雷厄姆的简介
现代证券分析之父 一位最具影响力的投资哲学家 价值投资学派的主要倡导者
主要观点
1.由股市造成的错误迟早都会由股市自身来纠正，市场不可能对明显 的错误长久视而不见。 2.动机比外在表现更能确定购买证券是投资还是投机。 3.内在价值不能被简单地看做是公司资产总额减去负债总额。 4.作为一个成功的投资者应遵循两个投资原则：一是严禁损避免做什么
1.预测市场、时机和图表
（1）依据市场预测进行投资决策和确定购买时机的问题是你根本 不可能了解如何在底部买入和在顶部卖出，这种方法是笨拙的、 愚蠢的。 （2）另一方面，投资者关注的是时间，因为他想尽快获利——这 些人追逐的是最终迷惑人之物。 （3）图表的漏洞在于随后的股票价格取决于人的行动——这不是 以任何简单的方式可以实现的科学预测。
要善于利用自己的判断，这种判断是基于一个合理的思想框架和 事实，它与投机者的主观判断有着显著的差别
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案例分析——巴菲特买卖中石油
一、巴菲特之道:投资公司不是炒作股票,寻找高安全边际的确定性.
（1）买进价格: 1.60港元.2002.4.1—2003.4.1巴菲特买进11.09 亿股中国石油,但不知道具体价格,我们就以其这一年的平均价 格来估计1.53港元;2003.4.9—2003.4.24买进12.38761亿,买进 价格为1.65港元,这样一来,共计买进23.47761亿股,买进价格为 1.60港元. （2）安全边际:现金红利达4.32%,PE为5.93,总市值为估计的35%. 中国石油2001和2002年的每股业绩为0.26和0.27,2002年派发现 金红利0.0699.为什么买进中国石油?巴菲特说:公司的估计价值 在1000亿美元,而当时交易的价格不到350亿,非常便宜。
（二）明智的投机 ——最有价值的投资 1.全面分析（基于概率） 2.存在一些主要风险（多样化可以降低风险）
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（三）投资 ——机会罕见 1.全面的分析 2.总体上很安全
购买者需要知道自己属于哪一类，并有必要进行严格的自我检 查。 另外，在一个投资组合中，平均法则会抵消一些小错误以及投 机所固有的单一股票的缺陷。
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1.务实投资与推理
务实的方法：应该考虑企业资产价值、财务状况以及盈利前景， 着眼于基本业务可以使你避免犯只考虑股市上这只股票的短期 价格表现的错误。 在格雷厄姆看来，首要条件是全面深入分析，或者说要对 实施进行研究。他建议有抱负的投资分析师要善于观察股票背 后的公司基本业务。 如果你觉得你的判断是对的，而且数据和推理也是正确的， 那你必须这样做。格雷厄姆将勇气表述为除“专业知识和检验 判断”以外，证券投资领域的最重要的美德。
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四、巴菲特之防:在安全边际非常高时,对其投资管理仍然是非常谨 慎.
(1) 主要买进仍然分两次进行: 2002.4.1—2003.4.1巴菲特买进 11.09亿股中国石油, 2003.4.9—2003.4.24买进12.38761亿,这 样一来,共计买进23.47761亿股,买进价格为1.60港元。 (2) 买进中国石油的资金占总资金的比例不大:买进中国石油的资 金合计为4.53亿美元,大概占巴菲特自己资金的1.22%。
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第二、在许多情况下，增长型股票的投资者并不知道增长型股 票价值几何，因此，增长型股票的投资哲学不可能在有合理可 靠的结果预期的情况下运用。
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4.管理主义
有三个层次的管理问题值得投资者警惕：
第一层次是彻头彻尾的欺骗和自私。 第二层次是虽然诚实但无能。 第三层次是管理层总体上是诚实的，但问题是他们只是“有人性 的人”——面临所有人性的利益冲突问题，这是“管理主义” 最微妙之处。
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3.安全边际
定义
安全边际就是价值与价格相比被低估的程度，当股价低于 内在价值的时候就有了安全边际，也只有当价值被低估的时候 才存在的安全边际 。
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注意：
给予分析购买证券，不应在价格不太高的时候购买，而应该在价 格非常低的时候购买。 安全边际对于赌博者没有任何意义 投资者利用统计数据根据经验推理进行判断，用数字来说明安全 边际，而不是根据印象。
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思考题 根据本杰明·格雷厄姆的证券投资理论，我们应该怎 样选择股票？
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