并购理论

并购理论

从1998到2000年，全球并购交易总额达到了4万亿美元，这一数字甚至超过了过去30年并购交易的总和。随着互联网泡沫的破灭，全球并购交易陷入了一个低谷。以后几年，在普遍的低利率及企业现金过剩等因素的综合影响下，全球并购活动重新活跃，2005年1-11月，全球并购交易总额飘升至2.3万亿美元。2006年度，全球并交易总额则高达3.61万亿美元，超过了2000年的3.41万亿美元，创下历史新高，成为并购交易最活跃的时期。

中国自1993年深圳宝安收购延中实业以来，资本市场购事件风起云涌。从1997年至2002年末，中国上市公司并购重组累计达738家。一些民营企业通过大型并购迅速成长，如国美电器、分众传媒等。一方面，中国资本市场作为一个新兴的逐步开放的市场，必然受到来自全球的并购热潮的影响。另一方面，上市公司股权分置改革工作基本完成，2006年新《公司法》、《证券法》，以及2007年新《企业会计准则》的实施，都将对企业并购起到规范和促进作用。

成功的并购对于一个企业的发展壮大会起到至关重要的推动作用，尤是在国际竞争日趋激烈的环境下，中国企业规模小、结构单一、运行机制弱化问题突出，如何把握机遇，在企业兼并的国际化浪潮中打造出具有心竞争力的大型企业成为中国企业发展的重大课题之一。

然而，从企业购案例上看，失败的个案屡见不鲜，一些上市公司在推行并购重组的过中，往往过分注重规模，盲目进行扩张或多元化，这种缺乏股东财富创造目标的并购重组战略必然会造成企业绩效低下和股东财富的损失，德隆、格林柯尔、三九集团等都成为了中国企业并购失败的悲剧性案例。在并监管方面，一些大规模企业并购，特别是涉及国有资产转让的并购案审批问题进程缓慢或陷入僵局，如徐工集团改制等。

因此，企业如何利并购迅速成长和发展，政府如何对企业并购进行良性的引导和监管成为在我们面前很现实的问题。

企业并购的涵义

企业并购是企业兼并(Merger)与收购(Acquisition)的总称。国际上通常把这两个词合起来，简称。M&A。控制权转移是公司并购活动的根本特征。

兼并是指两家或更多的企业通过产权合并组成一家企业，一般处于劣势的企业被处于优势的企业所吸收。兼并相当于中国《公司法》第九章中所的。合并。，包括吸收合并和新设合并两种。收购(Acquisition)是指一家企业购买另一家企业(称目标企业)的资产、营业部

门或股票，从而获得对该企业的控制权的交易行为，目标企业的法人地位并不因此而消失。

兼并和收购之间的主要区别在于，兼并是一家企业与其它企业合为一体，收购则是一方对另一方居于控制地位。但在实际过程中，兼并和收购往往交织在一起，很难严格区分，因此学术界和实业界都习惯将两者合在一起使用。此外，企业并购与企业重组不同，前者属后者的一种形式。根据威斯通等(1988)的划分，企业重组包括扩张、售出、公司控制、所有权结构变更等，而企业并购属于企业扩张的一种形式。

企业并购方式的划分

(1) 按照并购前企业间的市场关系划分

一是横向并购，也称水平兼并。是两个以上生产或销售相同、相似产品的企业间的并购，其目的在于消除竞争、扩大市场份额、增加兼并企业的垄断实力或形成规模效应。

二是纵向并购，也称垂直兼并。指与企业的供应厂商或客户的合并，是处于生产同一产品、不同生产阶段的企业间的并购，能够扩大生产经营规模，节约通用的设备、费用等；可以加强生产过程和各环节的配合，利于协作化生产；可以加速生产流程，-缩短生产周期，节省运输、仓储、资源和能源等。

三是混合并购。指既非竟争对手又非现实中潜在的客户或供应商的企业间的并购。混合兼并又分为以下两种形态：大产品门类的兼并，是相关产品市场上企业间的兼并；扩大市场的兼并，一个企业为扩大其竞争地盘而对它尚未渗透的地区生产同类产品的企业进行兼并。混合兼并主要目的在于减少长期经营一个行业所带来的风险；另外，一个行业的副产品以至废品可以是另一个行业不可缺少的原材，通过兼并可以达到充分利用原材料的目的。

(2)按照目标公司管理层合作与否进行划分

站在目标企业管理者的角度来看待并购活动。

一是友好并购(Friendly M&A)。如果目标企业的管理者对收购者给出的收购条件比较满意，那么收购者的收购行为就是受欢迎的，整个收购过程就会在友好的气氛中进行。

二是敌意并购(Hostile M&A)。如果目标企业的管理者对收购者提出的收购条件不满意，收购者的并购行为就是一种不受欢迎或者敌意的行为。收购者会绕过目标企业的管理者，直接向目标企业的股东发出收购要约，而目标企业的管理者也会采取向针锋相对的手段抵制收购者并行为。

(3)按照并购的目的进行划分

站在目标企业股东的角度来看待并购活动。

一是协同性并购(Synergistic M&A)。收购者的目的在于获得企业之间经营业务或财务结构上的协同性收益。所谓协同性收益是指通过业务或财务整合而获得规模经济、纵向一体

化的交易成本节约、或者融资便利、税收优惠等好处。

二是惩戒性并购（Disciplinary M&A)。收购者采取并购行为的目的是出于驱逐目标企业无能的管理者或者不符合股东要求的管理者。

在协同性并购中，无论收购企业的股东还是目标企业股东都可以获得并购的好处，但是在惩戒性并购活动中目标企业股东无疑可能获得更多的好处。并购的目的决定并购的气氛，协同性并购多为友好收购，而惩戒性并购多为敌意收购。

(4)按照并购中的出资方式进行划分

一是现金并购。购买式是指收购方支付一定数量的现金或其他资产，以取得目标公司的所有权。目标公司的股东得到了现金，但同时丧失所售股票的所有权。

二是换股并购。换股并购是指收购方以新发行的股票替换目标公司的股票。对并购公司来说，换股式并购无需支付现金；对目标公司的股东来说，其所持股份由目标公司转到了并购公司。

三是增发并购。是指被收购方向收购方定向增发本公司股票，收购方以货币或其他非货币资产作为对价获得被收购方新发行的股票。该种方式由于操作简便，灵活性强，往往与收购公司与被收购公司之间资产重组可以同步进行，因此在近年来上市公司并购重组中应用较为广泛。

四是杠杆并购(LBO)，指由一家或几家公司在金融信贷支持下进行的并购。特点是并购公司只需少量的自有资本即可进行对外并购，并且常常以目标公司的资本和收益作为信贷抵押。这是一种比较特殊的现金购买式并购。

(5) 按是否通过证券交易所公开交易划分

一、要约收购，又称标购或公开收购。是指一家企业绕过目标企业的董事会，以高于市场的报价直接向股东招标的收购行为。标购是直接在市场外收集股权，事先不需要征求对方同意，因而也被认为是敌意收购。标购可以通过三种方式进行：第一种是现金标购，即用现金来购买目标企业的股票；第二种是股票交换标购，即用股票或其他证券来交换目标企业的股票；第三种是混合交换标购，即现金股票并用来交换目标企业的股票。

二、协议收购。并购企业不通过证券交易所，直接与目标企业取得联系，通过谈判、协商达成协议，据以实现目标企业股权转移的收购方式，一般属于善意收购。

企业并购动因理论

威斯通等(1998)对并购理论作出了较为完整的归纳和总结，他们认为：效率、代理问题和管理主义、自由现金流量假说、市场力量、税收因素等均可构成并购行为发生的动因。

1. 差别效率理论