公司私有化案例分析

会德丰私有化案例剖析

看似有利于小股东的私有化，实际上是大股东精心谋划的一个“局”。在那个局中，零散的事件阻碍着小股东的推断，当我们将其贯穿起来，便可看出大股东私有化的真正用意。

在香港，收购方通常会设计如此一个“局”：当一个上市公司立即被私有化之前，收购方会派人入驻公司治理层和董事局，也将委任独立顾问公司，对公司资产进行重新估值，随即公司业绩由盈转亏，并发出不利消息。在私有化建议提出后，股价上涨，但会出现大手沽空，将股价压低在收购价之下。此后，收购方委任的独立财务顾问公司提醒小股东，若私有化失败，股价就会下跌，而不利消息也会再度出现。随后大股东将轻微追加收购价，以显示决心和大方，最终私有化完成，大功告成。

本文将具体剖析“会德丰系”近年的重组案例，包括私有化、出售业务及系内关联交易，归纳出“会德丰”在香港上市公司常用的一套收购步骤及方法，并透视“会德丰”如何运用这些手法进行私有化，尝试推测“会德丰”今后重组的进程，以及最终对

公司股东价值的阻碍。

本文首先将集中研究“会德丰”及其系内7家上市子公司的背景及要紧从事的业务。这有助于我们更全面分析之后的重组案例。文中还将分析吴光正的为人，因为吴光正关于整个集团的策略有着决定性的阻碍。

“会德丰”现状：蜘蛛网结构

会德丰有限公司（下称“会德丰”，0020.HK）是香港一家上市的大型综合企业，1985年被“世界船王”包玉刚通过九龙仓集团有限公司（下称“九龙仓”，0004.HK）以25亿港元全面收购。包玉刚1991年病逝，二女婿吴光正在1993年正式接任“会德丰”主席。

“会德丰”要紧从事的地产、酒店、零售、物流和通讯、媒体及娱乐等业务，遍及香港地区、中国内地、新加坡及台湾地区。

“会德丰”旗下有多家附属及联营公司：“九龙仓”的要紧投资权益占“会德丰”资产总值近5成，而地产进展商之一的新亚置业信托有限公司（下称“新亚置业”，0049.HK）占3成，这两项投资为“会德丰”提供要紧的收入。零售及分销业务方面，“连卡佛”、Joyce及City’Super占“会德丰”资产总值的2%，“会德丰”其余的物业项目直接权益及证券投资占其资产总值约

18%（如图1）。

“会德丰系”成为继李嘉诚的“长

实和黄系”之后另一家具举足轻重阻

碍力的综合性华资大财团。其互控式

架构，有如蜘蛛网，没有明显的金字

塔结构（如图2）。其要紧直接持有3

家上市公司股权，包括“九龙仓”、

“新亚置业”及Joyce Boutique（下

称“Joyce”，0647.HK），除此之外还通过“九龙仓”持有海港企业有限公司（下称“海港企业”，0051.HK）及有线电视宽频通讯有限公司（下称“i-cable”或“有线宽频”，1091.HK），通过“新亚置业”持有联邦地产有限公司（下称“联邦地产”，0077.HK）及马可波罗进展有限公司（下称“马可波罗”，新加坡上市）。图3中能够看出，“会德丰”附属公司业务重叠，如多家公司经营物业投资与进展，确有重组的必要。

“九龙仓”1886年创立，原名为香港九龙货仓有限公司，要紧业务包括物业投资与进展、酒店投资与经营、运输、货运、

电讯等（如图3）。“九龙

仓”以香港地区和中国内地为策略性据点，核心旗舰投资物业，包括海港城、时代广场、“有线宽频”、“九龙仓电讯”和现代货箱码头，这些业务占集团业务资产总值的90%，提供了稳健的经常性收益和创优增值机会。

近年，“九龙仓”主力进展“三驾马车”—通讯、媒体及娱乐，地产及中国内地业务。分不由九龙仓通讯有限公司、九龙仓置业有限公司及九龙仓中国有限公司经营。而交通系业务—天星小轮和香港电车则列作其它业务。

如图3所示，九龙仓通讯有限公司要紧业务为“有线宽频”和“九仓电讯”。通讯、媒体及娱乐业务合占“九龙仓”业务资产总值的一成。“有线宽频”要紧业务则为经营香港收费电视、宽频互联网、宽频上网服务和其它高速有线调制解调器上网服务业务。

九龙仓置业有限公司直接操纵的核心物业包括海港城和时代广场，二者共占“九龙仓”业务资产总值的7成。海港城拥有楼面面积共达829万平方尺的写字楼、服务式住宅、酒店、商场，海港城的商场更是香港最成功的购物中心。海港城2001年为“九龙仓”提供29.64亿港元的经常性盈利，约占集团租金收入总额的60%。而时代广场坐落于全港最繁盛的铜锣湾购物区，

是区内最具代表性的建筑物，2001年有超过9亿港元的可观经常性租金收入。时代广场的优质甲级写字楼楼面面积达100万平方尺，而面积同样为100万平方尺的商场亦广受欢迎。物业进展组合总楼面面积超过500万平方尺。

九龙仓中国有限公司要紧业务包括中国房地产、马可波罗酒店和物流（包括占“九龙仓”业务资产总值一成的现代货箱码头）。马可波罗酒店集团的业务包括在香港及中国内地进展酒店业务，位于海港城的3家马可波罗酒店，包括马可波罗香港酒店（集团占其67%权益）、马可波罗港威酒店和马可波罗太子酒店，共有1499间酒店房间。

“九龙仓”另一要紧附属公司“海港企业”要紧业务为拥有及治理酒店、物业租赁及投资，现持有马可波罗香港酒店全部权益及机铁九龙站二期“擎天半岛”20%权益。

“新亚置业”要紧业务为物业投资与进展、酒店经营、财务及投资，拥有逾200万平方尺总楼面面积的土地储备，并拥有“联邦地产”和“马可波罗”的操纵性权益。

旗下“联邦地产”要紧业务是物业投资与进展，拥有逾100万平方尺总楼面面积的土地储备，要紧持有“擎天半岛”和“京士柏”进展项目的权益。

另一附属公司“马可波罗”1981年在新加坡交易所主板上市。1988年，“九龙仓”向新加坡马可波罗酒店提出全面收购，将持股比例从42%提高到76.1%。“马可波罗”要紧业务是在新加坡进行优质地产项目投资、进展及物业治理。截至2002年3月，总投资及进展物业总楼面面积约共210万平方尺。现正将新加坡马可波罗酒店旧址重建为拥有永久业权的共管式豪华公寓。

Joyce创办于上世纪70年代初期，其要紧业务是零售及经销名师设计的高级时装、家居装饰品及出版设计师时装杂志，是集团零售及分销业务的重要一环。

“会德丰”的进展

包玉刚并不是一下子便入主“会德丰”，他首先操纵“九龙仓”，并在1980年透过旗下一家不显眼的上市公司“隆丰国际投资有限公司”（“会德丰”的前身），作蛇吞象式的收购，成功收购“九龙仓”49% 的股权，成为其大股东，并与吴光正一起加入董事会。通过5年时刻，包玉刚将“九龙仓”业务壮大后，于1985年成功透过“九龙仓”以25亿港元全面收购“会德丰”。翌年，包玉刚躯体不适宣布正式退休，开始将其庞大商业王国，分交4位女婿掌管，其中，陆上王国“隆丰国际”、“九龙仓系”由吴光正主理。