固定收益证券—第一章—固定收益证券概述
合集下载
相关主题
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
• 短期国债与中央银行票据
美国国库券 美国国库券的报价：贴现率报价（并非实际收益率）
• 例：票面100元，实际价格98元，则贴现率报价：
100 98 4 8% 100
• 但其真实年收益率为
100 98 4 8.16% 98
百度文库
中国的国库券与中央银行票据
18
货币市场工具
• 商业票据与短期融资券
利率衍生品
• • • • • •
货币市场工具
• • • • • •
远期利率协议 国债期货 欧洲美元期货 利率互换 利率期权 ……
资产证券化产品
国库券 同业拆借 商业票据 银行承兑汇票 回购 ……
信用衍生品
• 抵押贷款支持证券 • 资产支持证券 • ……
• 信用违约互换 • ……
5
固定收益证券：风险特征
按计价货币
• 外国债券与欧洲债券
• 到期条款与剩余期限（time to maturity）
8
债务工具的基本要素
• 计息条款 • 息票率（票面利率）、计息频率、计息日惯例以及 与利息计算相关的日期
按计息方式
• 贴现式债券
持有债券没有利息收入，但往往以低于面值的价 格发行，又称零息票债券，常用于货币市场工具 发行 固定利率债券 浮动利率债券（floating rate note，FRN）
• 大额可转让定期存单
20
货币市场工具
• 回购
正回购与逆回购 质押式回购与买断式回购
• 质押式回购的原理与流程
• 质押式回购与买断式回购的异同
21
固定收益证券衍生品
• 利率远期与利率期货
• 利率互换 • 利率期权
22
利率远期与利率期货
• 远期与期货概述
远期与期货的定义
远期与期货的盈亏
远期与期货的异同
23
利率远期与利率期货
• 利率互换 • 利率互换的运用 例：2010年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款， 本金1000万美元，贷款期限为1年，参考利率为3个月期 LIBOR，每三个月利率浮动一次。为规避利率上升的风险， 该企业与银行签订了一笔1年期的利率互换协议，每3个月 交换一次现金流，互换利率为3%。在利率互换中，企业支 付固定利率，收到浮动利率；银行则相反。由于在利率互 换中收到的浮动利息可以直接用于支付贷款利息，可以看 出，加上上述互换交易后，该企业每一期的利息支出实质 上已转变为固定的。
4.99%
5.98% 6.42% 6.33%
0
0 0.42 0.33
-0.01％
0 0 0
5%
5.98% 6% 6%
思考：5%的利率下限设置合理吗？
32
利率期权
• 利率互换 • 场内交易的利率期权
债券期权
利率期权
利率期货期权
33
利率期权
CME场内交易的利率衍生品
34
结构性债务工具
• 在债务工具中嵌入衍生品
商业票据 • 本票，高信用等级的企业发行的无担保短期债务凭 证 • 贴现式发行 • 资产支持商业票据（ABCP）
ABCP的特点：以金融资产为担保发行
ABCP的风险：资产与负债的流动性错配
中国的短期融资券市场
19
货币市场工具
• 汇票
商业承兑汇票与银行承兑汇票 银行承兑汇票市场在国际市场与中国市场的演 进
9
• 附息票债券
债务工具的基本要素
• 计息条款
浮动利率债券 • 参照指数（LIBOR, Federal funds rate, SHIBOR等 ） • 利息支付方式
• 利率浮动规则：债券票面利率=a+bx浮动基准
逆回购债券（inverse floater）：b<0
10
债务工具的基本要素
42
资产证券化产品
• ABS CDO的创造流程
43
资产证券化产品
• 资产证券化与次贷危机
次贷危机中的资产证券化流程
次贷危机的背景
次贷市场信用状况的恶化与风险的增加 次贷危机的传导路径
44
我国债券市场
2014年债券市场余额情况
余额（亿元） 全市场 中央结算公司登记托管的债券 上海结算所登记托管的债券 中证登登记托管的债券 356449.55 287305.61 55643.2 13500.74 托管只数 11075 4858 4818 1399
• 利率风险（interest rate risk）
利率变动给固定收益证券价格带来的不确定性
• 再投资风险（reinvestment risk）
市场利率变化引起投资者再收益的不确定型
债券发行者信用问题导致的风险
• 信用风险（credit risk）
固定收益证券衍生产品交易对手不履约带来的风险
早期的抵押贷款支持证券（MBS）
• 抵押过手证券 • 担保抵押证券（CMO） • 剥离式抵押支持证券（SMBS）
一般性的资产支持证券（ABS）
• 传统的ABS • ABCP
• 现金CDO
41
资产证券化产品
• 现金CDO
现金CDO与传统ABS的区别
• 现金CDO以债务工具为抵押资产，甚至ABS本身都是 现金CDO的抵押资产（再证券化） • 现金CDO创造的目的在于套利 • 现金CDO要求相异性与低相关性 • 现金CDO注重信用级次（credit tranche）
25
利率远期与利率期货
• 利率远期
远期利率协议 全球利率期货市场的演进 欧洲美元期货与美国长期国债期货
• 利率期货
26
利率互换
• 利率互换
利率互换的现金流
27
利率期权
• 期权概述
期权的定义
期权的分类
期权的盈亏 期权与期货
28
利率期权
• 利率上限（cap）
利率上限的定义 利率上限多头的回报
固定收益证券
Sep 2015
.
1
思考题
• 谈一下你所了解的固定收益证券。 • 谈一下什么样的金融机构倾向投资固定收益证 券。 • 谈一下你对华尔街金融工程师们的印象。 • 谈一下你对固定收益证券风险的理解。
教材及参考资料
教材：
• 固定收益证券，陈蓉，郑振龙主编，北京 大学出版社
• 固定收益证券，姚长辉，北京大学出版社 • 固定收益证券，布鲁斯•塔克曼，机械工 业出版社
• 逐日盯市（marking-to-market）与融资流动性风 险
• 其他风险
通货膨胀风险、赎回风险与波动率风险等
7
债务工具的基本要素
• 债务工具的基本要素
发行条款、到期条款、计息条款、还本条款与含权条款
• 发行条款
发行人的身份、处所、担保种类、发行市场与计价货币
按发行人分： • 政府债券、政府机构债券、地方政府债券和公司债
原有资产流动性差 原有资产信用等级不高
• 资产证券化的关键：有可预期的、相对稳定现金流
• 资产证券化的关键性设计
风险隔离
信用增强（credit enhancement）
38
资产证券化产品
资产证券化中的信用增强
39
资产证券化产品
资产证券化的基本流程
40
资产证券化产品
• 资产证券化产品
24
利率远期与利率期货
• 利率互换 • 利率互换的运用 例：2010年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款， 本金1000万美元，贷款期限为1年，参考利率为3个月期 LIBOR，每三个月利率浮动一次。为规避利率上升的风险， 该企业与银行签订了一笔1年期的利率互换协议，每3个月 交换一次现金流，互换利率为3%。在利率互换中，企业支 付固定利率，收到浮动利率；银行则相反。由于在利率互 换中收到的浮动利息可以直接用于支付贷款利息，可以看 出，加上上述互换交易后，该企业每一期的利息支出实质 上已转变为固定的。
M Ti 1 Ti max( R Ti , Ti 1 RX ,0)
利率上限的运用
例：2005年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款，本金1000万 美元，贷款期限为3年，假设参考利率为6个月期LIBOR加上1%，每6 个月利率浮动一次。为规避浮动利率上升可能给企业带来的额外利 息支出，该企业买入一份利率上限，其名义本金为1000万美元，参 考利率为6个月期的LIBOR加上1%，行权利率为6%，期权期限也为3年 。
3
CH1 固定收益证券概述
• 理解固定收益证券
• 基础性债务工具
• 固定收益证券衍生品
• 结构性债务工具
4
固定收益证券：定义与范畴
固定收益证券：债务工具及相关衍生品
基础性债务工具 资本市场工具
• • • • 国债 公司债 市政债券 ……
固定收益证券衍生品
结构型债务工具 嵌入衍生产品
• 含权债券 • 收益连结型产品 • ……
15
货币市场工具
• 货币市场工具一览
16
货币市场工具
• 同业拆借
同业拆借市场的起源
同业拆借市场的功能
• 合规金融机构之间调节短期资金头寸 • 揭示一国银根松紧最敏感的指示器
全球同业拆借市场
• 英国银行家协会与LIBOR • 联邦基金与联邦基金利率
中国的银行间同业拆借市场
17
货币市场工具
29
利率期权
• 利率上限的现金流结构
30
利率期权
• 利率下限（floor）与利率双限（collar）
利率下限多头的回报结构
M Ti 1 Ti max( RX R Ti , Ti 1 ,0)
利率双限：利率上限多头+利率下限空头
• 假设上例中的企业在借入上述浮动利率贷款的同时，不仅仅购 买了上述利率上限，还出售了一份期限、频率与名义本金都与 之相同的利率下限，参考利率也是6个月期的LIBOR加上1%，行 权利率为5%。当市场6个月期LIBOR较低导致浮动利率贷款的利 息成本低于5%时，在利率下限上的亏损将导致企业的融资成本 始终不会低于利率底的行权利率。这样，同时购买利率底和出 售利率底，实际上将使得企业的融资成本将始终处于利率上限 和利率下限之间，从而形成了“利率双限”。
美国国债市场 • 国库券（treasury bill）、中期国债（treasury note）与长 期国债（treasury bond) • TIPS与STRIPS
中国的国债市场 • 记账式国债
• 储蓄式国债
传统凭证式 电子凭证式
• 无记名国债（实物国债）
13
资本市场工具
• 政府机构债券 • 地方政府债券
美国的市政债券（municipal securities）
• 普通义务债券：地方政府的全部税收收入为担保 • 收入支持债券：地方政府特定投资项目的回报为保 证
中国的地方政府债券演进
14
资本市场工具
• 公司债
企业为筹措资金而发行的债券 公司债务的偿债顺序与信用风险 中期票据：早期的产品与现代结构性产品 中国公司债市场的发展
• 计息条款
计息频率 • 每年计息n次，或每1/n年计息一次
计息日惯例（day count convention）
• 将任意一段时间换算成年的计算方法 • 常见的计息日惯例
实际/实际，实际/365，实际/360，30/360
注意不同的计息日惯例影响最终计算结果（专题 1.1）
• 交易与计息的相关日期
36
在债务工具中嵌入衍生品
• 含权债券
可转换和可交换
• 可转换债券（convertible bond）的定义 • 可转换债券的特征 • 可转换债券与可交换债券的区别
• 收益连结型产品
收益连结型产品的定义
37
资产证券化产品
• 理解资产证券化
资产证券化的定义：将资产打包，以证券形式 出售
• 资产证券化的动机
信用风险与信用评级
6
固定收益证券：风险特征
• 流动性风险（liquidity risk）
市场流动性（market liquidity） • 资产的变现能力变化带来的风险
• 追逐流动性（fly to liquidity)
融资流动性（funding liquidity） • 投资者融通资金、进行持续交易能力的变化
31
利率期权
• 利率双限的现金流
时间 2005.9. 1 2006.3. 1 2006.9. 1 2007.3. 1 2007.9. 1 6m LIBOR 3.99% 贷款利率成本 6m LIBOR+1% -利率上限回 报 -利率下限回 报 真实利息成 本 --
4.98%
5.42% 5.33% --
• 资产证券化产品
35
在债务工具中嵌入衍生品
• 含权债券
可赎回（callable bond）与可回收（puttable bond） 可赎回债券的内嵌期权特性
• 可赎回债券的基本原理 • 可赎回债券买方利率期权空头性质的分析
可回售债券的内嵌期权特性
• 可回售债券的基本原理
• 可回售债券买方利率期权空头性质的分析
公告日、计算日、起息日与首次支付利息日
11
债务工具的基本要素
• 还本条款
到期一次性偿付（大部分债务工具） 存续期内分期偿付（常见于银行贷款与资产证券化） 赎回（call） 回售（put） 转换（convert） 交换（exchange）
• 含权条款
12
资本市场工具
• 政府债券（国债）
美国国库券 美国国库券的报价：贴现率报价（并非实际收益率）
• 例：票面100元，实际价格98元，则贴现率报价：
100 98 4 8% 100
• 但其真实年收益率为
100 98 4 8.16% 98
百度文库
中国的国库券与中央银行票据
18
货币市场工具
• 商业票据与短期融资券
利率衍生品
• • • • • •
货币市场工具
• • • • • •
远期利率协议 国债期货 欧洲美元期货 利率互换 利率期权 ……
资产证券化产品
国库券 同业拆借 商业票据 银行承兑汇票 回购 ……
信用衍生品
• 抵押贷款支持证券 • 资产支持证券 • ……
• 信用违约互换 • ……
5
固定收益证券：风险特征
按计价货币
• 外国债券与欧洲债券
• 到期条款与剩余期限（time to maturity）
8
债务工具的基本要素
• 计息条款 • 息票率（票面利率）、计息频率、计息日惯例以及 与利息计算相关的日期
按计息方式
• 贴现式债券
持有债券没有利息收入，但往往以低于面值的价 格发行，又称零息票债券，常用于货币市场工具 发行 固定利率债券 浮动利率债券（floating rate note，FRN）
• 大额可转让定期存单
20
货币市场工具
• 回购
正回购与逆回购 质押式回购与买断式回购
• 质押式回购的原理与流程
• 质押式回购与买断式回购的异同
21
固定收益证券衍生品
• 利率远期与利率期货
• 利率互换 • 利率期权
22
利率远期与利率期货
• 远期与期货概述
远期与期货的定义
远期与期货的盈亏
远期与期货的异同
23
利率远期与利率期货
• 利率互换 • 利率互换的运用 例：2010年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款， 本金1000万美元，贷款期限为1年，参考利率为3个月期 LIBOR，每三个月利率浮动一次。为规避利率上升的风险， 该企业与银行签订了一笔1年期的利率互换协议，每3个月 交换一次现金流，互换利率为3%。在利率互换中，企业支 付固定利率，收到浮动利率；银行则相反。由于在利率互 换中收到的浮动利息可以直接用于支付贷款利息，可以看 出，加上上述互换交易后，该企业每一期的利息支出实质 上已转变为固定的。
4.99%
5.98% 6.42% 6.33%
0
0 0.42 0.33
-0.01％
0 0 0
5%
5.98% 6% 6%
思考：5%的利率下限设置合理吗？
32
利率期权
• 利率互换 • 场内交易的利率期权
债券期权
利率期权
利率期货期权
33
利率期权
CME场内交易的利率衍生品
34
结构性债务工具
• 在债务工具中嵌入衍生品
商业票据 • 本票，高信用等级的企业发行的无担保短期债务凭 证 • 贴现式发行 • 资产支持商业票据（ABCP）
ABCP的特点：以金融资产为担保发行
ABCP的风险：资产与负债的流动性错配
中国的短期融资券市场
19
货币市场工具
• 汇票
商业承兑汇票与银行承兑汇票 银行承兑汇票市场在国际市场与中国市场的演 进
9
• 附息票债券
债务工具的基本要素
• 计息条款
浮动利率债券 • 参照指数（LIBOR, Federal funds rate, SHIBOR等 ） • 利息支付方式
• 利率浮动规则：债券票面利率=a+bx浮动基准
逆回购债券（inverse floater）：b<0
10
债务工具的基本要素
42
资产证券化产品
• ABS CDO的创造流程
43
资产证券化产品
• 资产证券化与次贷危机
次贷危机中的资产证券化流程
次贷危机的背景
次贷市场信用状况的恶化与风险的增加 次贷危机的传导路径
44
我国债券市场
2014年债券市场余额情况
余额（亿元） 全市场 中央结算公司登记托管的债券 上海结算所登记托管的债券 中证登登记托管的债券 356449.55 287305.61 55643.2 13500.74 托管只数 11075 4858 4818 1399
• 利率风险（interest rate risk）
利率变动给固定收益证券价格带来的不确定性
• 再投资风险（reinvestment risk）
市场利率变化引起投资者再收益的不确定型
债券发行者信用问题导致的风险
• 信用风险（credit risk）
固定收益证券衍生产品交易对手不履约带来的风险
早期的抵押贷款支持证券（MBS）
• 抵押过手证券 • 担保抵押证券（CMO） • 剥离式抵押支持证券（SMBS）
一般性的资产支持证券（ABS）
• 传统的ABS • ABCP
• 现金CDO
41
资产证券化产品
• 现金CDO
现金CDO与传统ABS的区别
• 现金CDO以债务工具为抵押资产，甚至ABS本身都是 现金CDO的抵押资产（再证券化） • 现金CDO创造的目的在于套利 • 现金CDO要求相异性与低相关性 • 现金CDO注重信用级次（credit tranche）
25
利率远期与利率期货
• 利率远期
远期利率协议 全球利率期货市场的演进 欧洲美元期货与美国长期国债期货
• 利率期货
26
利率互换
• 利率互换
利率互换的现金流
27
利率期权
• 期权概述
期权的定义
期权的分类
期权的盈亏 期权与期货
28
利率期权
• 利率上限（cap）
利率上限的定义 利率上限多头的回报
固定收益证券
Sep 2015
.
1
思考题
• 谈一下你所了解的固定收益证券。 • 谈一下什么样的金融机构倾向投资固定收益证 券。 • 谈一下你对华尔街金融工程师们的印象。 • 谈一下你对固定收益证券风险的理解。
教材及参考资料
教材：
• 固定收益证券，陈蓉，郑振龙主编，北京 大学出版社
• 固定收益证券，姚长辉，北京大学出版社 • 固定收益证券，布鲁斯•塔克曼，机械工 业出版社
• 逐日盯市（marking-to-market）与融资流动性风 险
• 其他风险
通货膨胀风险、赎回风险与波动率风险等
7
债务工具的基本要素
• 债务工具的基本要素
发行条款、到期条款、计息条款、还本条款与含权条款
• 发行条款
发行人的身份、处所、担保种类、发行市场与计价货币
按发行人分： • 政府债券、政府机构债券、地方政府债券和公司债
原有资产流动性差 原有资产信用等级不高
• 资产证券化的关键：有可预期的、相对稳定现金流
• 资产证券化的关键性设计
风险隔离
信用增强（credit enhancement）
38
资产证券化产品
资产证券化中的信用增强
39
资产证券化产品
资产证券化的基本流程
40
资产证券化产品
• 资产证券化产品
24
利率远期与利率期货
• 利率互换 • 利率互换的运用 例：2010年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款， 本金1000万美元，贷款期限为1年，参考利率为3个月期 LIBOR，每三个月利率浮动一次。为规避利率上升的风险， 该企业与银行签订了一笔1年期的利率互换协议，每3个月 交换一次现金流，互换利率为3%。在利率互换中，企业支 付固定利率，收到浮动利率；银行则相反。由于在利率互 换中收到的浮动利息可以直接用于支付贷款利息，可以看 出，加上上述互换交易后，该企业每一期的利息支出实质 上已转变为固定的。
M Ti 1 Ti max( R Ti , Ti 1 RX ,0)
利率上限的运用
例：2005年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款，本金1000万 美元，贷款期限为3年，假设参考利率为6个月期LIBOR加上1%，每6 个月利率浮动一次。为规避浮动利率上升可能给企业带来的额外利 息支出，该企业买入一份利率上限，其名义本金为1000万美元，参 考利率为6个月期的LIBOR加上1%，行权利率为6%，期权期限也为3年 。
3
CH1 固定收益证券概述
• 理解固定收益证券
• 基础性债务工具
• 固定收益证券衍生品
• 结构性债务工具
4
固定收益证券：定义与范畴
固定收益证券：债务工具及相关衍生品
基础性债务工具 资本市场工具
• • • • 国债 公司债 市政债券 ……
固定收益证券衍生品
结构型债务工具 嵌入衍生产品
• 含权债券 • 收益连结型产品 • ……
15
货币市场工具
• 货币市场工具一览
16
货币市场工具
• 同业拆借
同业拆借市场的起源
同业拆借市场的功能
• 合规金融机构之间调节短期资金头寸 • 揭示一国银根松紧最敏感的指示器
全球同业拆借市场
• 英国银行家协会与LIBOR • 联邦基金与联邦基金利率
中国的银行间同业拆借市场
17
货币市场工具
29
利率期权
• 利率上限的现金流结构
30
利率期权
• 利率下限（floor）与利率双限（collar）
利率下限多头的回报结构
M Ti 1 Ti max( RX R Ti , Ti 1 ,0)
利率双限：利率上限多头+利率下限空头
• 假设上例中的企业在借入上述浮动利率贷款的同时，不仅仅购 买了上述利率上限，还出售了一份期限、频率与名义本金都与 之相同的利率下限，参考利率也是6个月期的LIBOR加上1%，行 权利率为5%。当市场6个月期LIBOR较低导致浮动利率贷款的利 息成本低于5%时，在利率下限上的亏损将导致企业的融资成本 始终不会低于利率底的行权利率。这样，同时购买利率底和出 售利率底，实际上将使得企业的融资成本将始终处于利率上限 和利率下限之间，从而形成了“利率双限”。
美国国债市场 • 国库券（treasury bill）、中期国债（treasury note）与长 期国债（treasury bond) • TIPS与STRIPS
中国的国债市场 • 记账式国债
• 储蓄式国债
传统凭证式 电子凭证式
• 无记名国债（实物国债）
13
资本市场工具
• 政府机构债券 • 地方政府债券
美国的市政债券（municipal securities）
• 普通义务债券：地方政府的全部税收收入为担保 • 收入支持债券：地方政府特定投资项目的回报为保 证
中国的地方政府债券演进
14
资本市场工具
• 公司债
企业为筹措资金而发行的债券 公司债务的偿债顺序与信用风险 中期票据：早期的产品与现代结构性产品 中国公司债市场的发展
• 计息条款
计息频率 • 每年计息n次，或每1/n年计息一次
计息日惯例（day count convention）
• 将任意一段时间换算成年的计算方法 • 常见的计息日惯例
实际/实际，实际/365，实际/360，30/360
注意不同的计息日惯例影响最终计算结果（专题 1.1）
• 交易与计息的相关日期
36
在债务工具中嵌入衍生品
• 含权债券
可转换和可交换
• 可转换债券（convertible bond）的定义 • 可转换债券的特征 • 可转换债券与可交换债券的区别
• 收益连结型产品
收益连结型产品的定义
37
资产证券化产品
• 理解资产证券化
资产证券化的定义：将资产打包，以证券形式 出售
• 资产证券化的动机
信用风险与信用评级
6
固定收益证券：风险特征
• 流动性风险（liquidity risk）
市场流动性（market liquidity） • 资产的变现能力变化带来的风险
• 追逐流动性（fly to liquidity)
融资流动性（funding liquidity） • 投资者融通资金、进行持续交易能力的变化
31
利率期权
• 利率双限的现金流
时间 2005.9. 1 2006.3. 1 2006.9. 1 2007.3. 1 2007.9. 1 6m LIBOR 3.99% 贷款利率成本 6m LIBOR+1% -利率上限回 报 -利率下限回 报 真实利息成 本 --
4.98%
5.42% 5.33% --
• 资产证券化产品
35
在债务工具中嵌入衍生品
• 含权债券
可赎回（callable bond）与可回收（puttable bond） 可赎回债券的内嵌期权特性
• 可赎回债券的基本原理 • 可赎回债券买方利率期权空头性质的分析
可回售债券的内嵌期权特性
• 可回售债券的基本原理
• 可回售债券买方利率期权空头性质的分析
公告日、计算日、起息日与首次支付利息日
11
债务工具的基本要素
• 还本条款
到期一次性偿付（大部分债务工具） 存续期内分期偿付（常见于银行贷款与资产证券化） 赎回（call） 回售（put） 转换（convert） 交换（exchange）
• 含权条款
12
资本市场工具
• 政府债券（国债）