中联重科海外并购案例创新交易结构分析
中联重科海外并购案例创新交易结构分析汇编
兼并收购：中联重科海外并购案例创新交易结构分析☆案例摘要2013年9月12日，CIFA公司在意大利SENAGO(塞纳戈)小镇的工厂隆重举行庆典，纪念CIFA成立85周年，以及中联重科并购CIFA5周年。
2008年，中联重科收购创建于1928年的混凝土机械制造巨头意大利CIFA公司。
这一收购被哈佛商学院选为MBA教学案例，在这笔交易中，多种结构化融资，以及既是卖方又是买方的创新交易方式均值得借鉴。
☆案例简介：并购CIFA，买方合计出资2.71亿欧元2008年6月20日，中联重科携手弘毅投资、高盛公司和曼达林基金收购混凝土机械制造商CIFA100%股权的细节公布。
根据买卖双方签订的《买卖协议》，为取得CIFA100%股权，中联重科和共同投资方合计出资2.71亿欧元，其中2.515亿欧元为支付给卖方的股权转让价款，0.195亿欧元为应支付的交易费用。
根据《买卖协议》，本次交易中CIFA全部股权作价3.755亿欧元，除上述由中联重科和共同投资方合计支付的 2.515亿欧元股权转让价款外，差额部分1.24亿欧元最终由CIFA自身长期负债解决。
中联重科及共同投资方对该笔借款不承担任何还款及担保责任。
为间接取得CIFA60%股权，根据中联重科与共同投资方签署的《共同投资协议》，本次交易中，中联重科需支付1.626亿欧元，除该笔资金支出外，在本次交易中，中联重科无需承担任何其他还款及担保责任。
☞机构介绍中联重科中联重科股份有限公司创立于1992年，主要从事建筑工程、能源工程、环境工程、交通工程等基础设施建设所需重大高新技术装备的研发制造。
公司的两大业务板块混凝土机械和起重机械均位居全球前两位。
公司注册资本77.06亿元，员工3万余人。
2012年，中联重科下属各经营单元实现收入过900亿元，利税过120亿元。
CIFACIFA公司总部设于意大利米兰附近塞纳哥，最早可以追溯到1928年，成立之初主要从事用于钢筋混凝土的钢制模具等产品的制造和销售，20世纪50年代CIFA将其业务拓展到混凝土搅拌车、混凝土泵车、搅拌机及混凝土运输设备，是一家历史悠久的意大利工程机械制造商。
海外并购的支付方式研究
海外并购的支付方式研究摘要目前，我国企业海外并购融资存在的主要问题是：融资渠道狭窄、并购支付方式单一。
影响企业海外并购融资方式以及效益的因素主要是法律法规的限制和资本市场发育不成熟。
通过案例分析，发现我国企业应充分借鉴国外企业并购融资经验，大胆创新并购融资方式，探索使用优先股融资、可转换债券融资、并购基金等融资方式，在并购中将多种融资方式进行有效组合，以降低并购成本，分散并购风险。
关键词海外并购支付方式影响因素案例分析一、基本概念海外并购，是指本国企业出于取得他国企业的战略资源、获得他国企业的控制权等目的，通过一定的渠道和支付手段，购买他国企业的所有资产或一定比例股权，从而对国外企业的经营管理实行实际的或完全的控制行为。
并购融资，指的是并购企业通过各种手段和渠道以募集并购资金，从而保证并购交易顺利完成的行为。
这是并购交易中十分关键的一环，决定了企业的财务负担程度以及交易的成功与否，相比于企业日常的经营融资，并购融资由于数额巨大且运作复杂，常常需要借助外部力量。
二、支付方式的影响因素信息不对称。
信息不对称一般指交易双方掌握的信息不同，使得信息充足一方能利用信息优势获取利益。
Mikkelson等（2003）从信息不对称角度研究了不同支付方式在二级市场上的信息传递功能，当并购方使用股份支付时，往往传递的是不利信息，投资者会认为并购方经理人掌握了更多信息，认为自身企业的股票价值被高估，因而使用股份支付会降低并购成本，若采用现金支付方式则能传递有利信息，包括公司股价被低估、企业现金流充足等，因而会吸引投资者，提升股价。
控制权稀释。
控制权稀释理论认为管理层持股比例会影响并购支付方式的选择，Dittmar 从控制权稀释角度研究了支付方式选择问题，研究结论为当管理层所持有的股份在（5%，25%）范围内时，因为会担心自身控制权被发行新股稀释，所以不会选择股权支付，倾向于使用现金支付。
现金流有限及投资机会。
一个企业的现金流是有限的，要将它用在最需要且能获得最大收益的地方，在选择并购支付方式时除了要考虑企业现有的可利用的资金以及资产结构外，还需要能够合理预期企业未来的现金需求以及投资机会，当企业资金不充足时，为降低财务风险可能会选择现金支付以外的支付方式，Dittmar 主要使用托宾Q 来预测未来的投资机会，托宾Q 值越大表明未来投资机会越多，并购支付方式倾向于股份支付，放弃现金支付，留足够的资金满足更好的投资机会。
中联重科收购意大利CIFA案例分析
中联重科收购意大利CIFA案例分析2008年9月28日，中联重科联合弘毅投资、高盛、曼达林基金与CIFA在长沙正式签署收购协议，以2.71亿欧元的现金收购方式，正式完成了对CIFA股份的全额收购，其中中联重科控股60%。
这是当时中国企业在欧洲缔造的第二大收购，仅次于2006年1月蓝星集团以4亿欧元收购法国安迪苏集团。
中联重科收购意大利CIFA公司后，混凝土机械产品市场占有率跃居全球第一。
不论从收购的时间上还是规模上都具有特殊性，所以这起收购备受关注。
以下先对中国企业海外并购的现状和特点进行归纳，然后对并购双方的发展历程进行简要介绍，最后主要从中联重科的角度对并购的动因进行分析，由于其并购实施方式很特殊也很具有特殊，所以也对并购的实施方式进行了简单介绍。
1、中国企业海外并购的现状和特点近年来中国企业的海外并购进程加快，特别是国际金融危机过后表现特别明显。
为了对后来的中国企业海外并购提供更好的指导，下面对中国企业海外并购的现状和特点进行简要归纳。
(1)并购的规模增长迅速。
2002年，我国企业以并购方式对外投资额仅为2亿美元，2003年达到8.34亿美元，呈快速上升势头。
据拉斯汉姆全球咨询公司测算，2004年我国企业境外并购额达70亿美元。
尤其是自国际金融危机发生以来，多数海外企业还没有从经营困境中走出来，资金相对充裕的中国企业其中以大型国有企业为主力军，在全球范围内寻找目标公司进行海外并购，这期间海外并购非常活跃，无论从数量还是从金额上并购规模都非常大。
2009年仅中国铝业集团注资澳大利亚力拓集团一项资金金额就达到195亿美元。
(2)并购的行业领域相对集中。
资源行业的海外并购在中国企业海外并购的早期阶段就已经开始了。
尤其在金融危机爆发后，资源行业的并购行为异常多，2008一2010年我国企业跨国并购的十大交易中，能源、矿产类行业的并购就占据了九成。
这主要是因为国际金融危机后，原材料价格大幅度的下降，而原材料的供给又制约着我国企业的发展，为了能及时收购价值被低估的资源型企业，我国企业加快在资源行业的扩张速度。
中联重科收购CIFA案例分析
中联重科收购意大利CIFA公司分析一、中联重科并购战略中联重科目标是要成为大型跨国公司，需要对企业进展全球化改造。
其步骤需要在三个层面完成全球化改造：一是海外销售收入占总收入比例要超过50%；二是在全球建立制造基地；三是有效地利用全球资本进展扩张。
并购奠定了企业进一步并购根底。
在中联重科开展道路上，并购成为中联重科开展战略重要选择。
自2001年以来，中联重科先后收购了英国保时捷、湖南机床厂、中标实业环卫机械、浦沅集团汽车起重机、陕西新黄工土方机械、湖南车桥厂、意大利CIFA 等公司，经过一系列连环收购，特别是对意大利CIFA公司跨国并购后，中联重科销售收入不断上升，国际化步伐不断加快。
中联重科并购战略遵循“六不收〞原那么，即不符合企业开展战略业务不收、被并购行业不好不收、目标企业根本状况不好不收、目标企业团队不好不收、不是同类项业务不收、不符合国家与股东利益不收。
二、中联重科跨国并购经历1. 并购阶段成功做法〔1〕引入机构投资者组成联合投资团队。
在中联重科对意大利CIFA公司并购中，中联邀请弘毅投资作为共同投资方一起收购CIFA ，后经弘毅投资精心搭建，组成了以中国企业中联重科为主要收购方，中国外乡PE公司弘毅投资、国际知名投行高盛以及意大利外乡金融机构曼达林基金为共同投资方联合投资团队。
共同投资方协助中联重科推动了整个交易进程，包括尽职调查、交易谈判、整合方案制定与执行、与政府监管机构沟通等。
弘毅投资作为共同投资方组织者，同时是中联重科第二大股东，其熟悉中联重科战略诉求，既有中国资源，又有海外实战能力；高盛集团那么代表着国际资本市场资源，具有丰富跨境交易经历；曼达林基金成立于2007 年，注册于卢森堡，基金发起人与主要投资人包括中国两家重要政策银行——国家开发银行与国家进出口银行，以及意大利第二大银行圣保罗银行——其代表意大利外乡资源，熟悉被收购企业当地情况，了解意大利金融机构、政府、工会、法律、税收等情况。
私募股权投资基金在跨国并购交易中的角色与作用——以中联重科并购CIFA为例
金融私募股权投资基金在跨国并购交易中的角色与作用——以中联重科并购CIFA为例张晓涛徐微茵郑艺内容摘要：文章采用文本分析法、访谈法，研究了私募股权投资基金（PE）在中联重科并购CIFA案例中的角色与作用。
研究表明，在这笔并购交易中，私募股权投资基金在并购前、并购中、并购后很好地扮演了信息中转站和交易中间人的角色、现金池子和财税顾问的角色、企业整合人的角色，根据研究结论为中国企业海外并购高质量发展及中国私募股权投资基金国际化提出了对策建议。
关键词：私募股权投资基金跨国并购对外直接投资除传统银行信贷外，私募股权投资基金日益成为中国企业海外并购的重要金融支撑。
私募股权投资基金不仅向并购企业提供资金，还以“全天候共同投资人”角色，在交易不同阶段发挥重要作用。
并购整合领域有所谓“七七定律”，即近七成的交易并未增加股东价值，其中七成原因是整合不利而导致的。
并购后的整合是一个长期过程，一些被认为天作之合的并购最终难逃“七年之痒”。
2000年美国在线与时代华纳宣布合并，成为企业并购史上最大的一宗交易，两家企业携手走过9年，最终还是黯然分手,结局令人唏嘘。
显然，交易完成只是并购成功的第一步，比交易完成更为重要的是并购后的整合。
以往学者针对“中国跨国并购”和“中国私募股权投资基金”两个问题均有独立研究，但鲜有涉及私募股权投资基金对中国企业跨国并购影响的深入研究。
中联重科并购意大利CIFA是2008年金融危机前中国企业在欧洲最大的一起并购交易，10多年来两家企业度过了整合期，业绩表现良好，其交易结构、协同绩效都具有典型性和代表性，对该案例剖析能够更客观挖掘这笔交易成功的一般规律,总结其他企业可以借鉴的经验。
本文重点在于探究以弘毅投资、高盛和中意曼达林基金组成的投资基金联合体如何利用各自优势,助力中联重科完成并购交易，并成功解决了整合过程的各种难题，最终实现了企业和私募股权投资基金双赢。
本研究意义主要有两点：一是为企业借助私募股权投资基金开展跨国并购提供借鉴和参考;二是为私募股权投资基金更好地识别具有潜力的中国企业并购项目提供决策参考。
并购重组-中联重科并购意大利CIFA案例(PPT31页)
1）国际战略、协同、财务和信息化管理部门设在长沙总部，有利于总部管理者汇总各 个方面的综合信息，制定决策；
2）采购部设在长沙，可以利用总部的信息平台，根据各方流程汇集的信息，实施全球 采购，实现了产业链上、中、下游信息的对称流动，又降低了采购成本和交易双方的 运行成本
3）利用国内低成本的优势，调整双方产品结构。
市场地位：有着80年的专业研发、制造和销售经 验，是混凝土机械行业排名世界第三的著名品牌， 是欧洲领先的混凝土设备制造商。
3、并购依据
（1）双方的优势与不足：
CIFA：
优势：是唯一一家能够全面提供各类混 凝土设备的提供商，且性价比较高。 相对于行业全球冠、亚军普茨迈斯特 和施维英，CIFA产品具有10%-20%的价 格优势；而相对于亚洲混凝土机械制
• 中联重科支付1.626亿欧元，其中1.509亿为 股权款，其余0.117亿为交易费用，所需支付款项 共计2.53亿美元，弘毅、高盛和曼达林要掏出 1.084 亿欧元。中联重科控股60%，弘毅投资、高 盛、曼达林基金三家将共持有40%的股权。
二、并购的动因
• 1）中国国内工程机械行业产能过剩，巨大产能释 放需要在国际化中找到出口；
主营业务：从事建筑、能源、交通等工程的国家 重点基础设施建设工程所需重大高新技术装备的 研发制造。
财务表现：营业额：1992年起家——2008年销售 额150亿元，年增长率达60%以上。
销售收入：也从2000 年上市时的 2.45亿元——2007 年的89.73 亿元。
并购历史：
2001年11月，中联重科整体收购英国保路捷 公司；
中联重科混凝土机械分公司 将通过并购CIFA而更快更稳知名企地业 走向海 外市场，借助国际品牌、通过品 牌 与国际 化公司的协调发展，使中资本 联中联重混科 凝技 术 土机 械分公司成为一个国际知名企业性跨国事知名业企业 部， 詹从纯新而的“核达裂变到”战略企思想业发展中的“聚变”。
中联重科收购CIFA案-1
2)
对技术和品牌的需求。通过并购获得技术和品牌，是一种非常便捷的发展之路。作为国际一流的混凝土机械制造商，CIFA 拥有知名的品牌，全球
化的销售网络，领先的技术工艺，优异的产品质量，完善的售后服务。与行业竞争对手相比，CIFA是唯一一家能够全面提供各类混凝土设备的提供
商，其核心竞争优势在其产品的性价比较高，相对于Petzmeister和Schwing公司，CIFA产品具有10-20%的价格优势；相对于亚洲混凝土机械制造商，
20.4亿元，形成主营业务收入31.5亿元，相比之下，国内同行业领先企业在同样资产投入的情况下，人均创造主营业务收入只有CIFA的十六分之一。
3.并购交易过程及分析
1. 中联 重科 在香 港设 立了 一家 全资 控股 子公 司 ——Zoomlion H.K. Holding Co. Ltd（中联重科（香港）控股有限公司，下称中联香港） 2. 由中联香港在香港设立一家香港特殊目的公司A，然后再由该香港 特殊目的公司A 与弘毅投资、曼达林基金以及高盛组成的共同投 资方在香港共同成立一家香港特殊目的公司B。 3. 在香港特殊目的公司B中，香港特殊目的公司A 持股60%，曼达林 基金持股9.04%，弘毅持股18.04%，高盛持股12.92%。交易完成后， 香港特殊目的公司B 最终持有CIFA100%股权。 4. 中联重科在公告中称，交易完成三年之后，中联重科可随时行使 以现金或中联重科股票，购买各共同投资方在香港特殊目的公司B 中全部股份的期权，除非共同投资方的退出价值，低于共同投资 方的初始投资。
2008年9月28日，中联重科联合投资机构弘毅投资、高盛、曼达林基金(Mandarin Capital Partners)与意大利 CIFA 公司正式签署整体收购交割协议， 以2.71 亿欧元的 现金收购方式，完成对 CIFA 的全额收购。这是迄今为止，中国企业在欧洲缔造的 第二大收购交易， 仅次于 2006 年 1 月蓝星集团以 4 亿欧元收购法国安迪苏集团。
中国企业海外并购案例分析(精华版)
• 在整合方案的设计上，中联重科充分考虑到利用共同投资 方的国际化背景以及对中意两国文化制度的深刻认识。中 联重科的共同投资方中，弘毅投资是具有国际视野的中国 本土基金，高盛公司是具有全球投资管理经验的纯国际化 基金，而曼达林基金的股东之一是意大利最大的银行联合 圣保罗，它的管理团队是相对了解中国国情的意大利本土 团队，这一组合可以在融合前期有效地缓冲文化和理念的 冲突，保证重组整合的顺利进行。收购完成后，弘毅将利 用中联股东和 CIFA 股东的双重身份、国际化背景、行业 整合经验，协调双方团队进行有效的沟通，实现整合目标； 高盛将利用其全球的资源在公司的全球化进程中提供经验 支持；曼达林将利用其在意大利的背景，在融合两个公司 文化理念过程中进行积极协调。
• 与其他中 国企业海外并购通 常只能选择已陷入 亏损或破 产的资产 不同，CIFA 的质地堪称优良。这家成立于 1928 年的家族企业主要从事设计、生产并销售预拌混凝 土的搅拌、运输和输送设备，包括混凝土搅拌站、运输车 和混凝土泵等，2007 年的营业收入达 4.7 亿美元。 • 2002 年，持有 CIFA 的两个家族的股东就有意将公司出 售，曾经向中联重科询问是否有购买意向，但彼时实力不 足的中联主动放弃了这一机会。4 年后，CIFA 遭遇资金 困境，被意大利一家私人股权投资基金 Ma-genta 收购， 经过后者的一番整合，CIFA 的竞争力进一步加强。 • 2007 年 10 月，需要现金偿还债务的 Ma-genta 和两个 持股家族均对外表示希望出售 CIFA。詹纯新当机立断， 拍板出手。这个决策的作出并不容易。标的企业经过了 4 年的发展，实力有了进一步的提升，自己企业虽然在这 4 年的时间里也有了长足的发展，但有能力完成并购并实现 并购后的整合吗？詹纯新当时也问过自己：现在有没有能 力来完成这项收购？答案是：三年以后有能力完成。
中联重科并购CIFA
中联重科并购CIFA1的分析------兼论机械行业的海外扩张之路摘要：目前世界并购再度风生水起，演绎着第六次全球并购浪潮，这一轮并购浪潮保持着接近30%的增长率。
如此庞大的并购浪潮中不乏也有黄皮肤的弄潮儿，特别是在次贷危机和欧债危机下，从中国走出去的企业更加展示出大国、强国的气质，在危难中伸出援助之手。
本文主要就中联中科并购意大利CIFA（Compagnia Italiana Forme Acciaio）的案例展开分析，同时还论述机械行业的海外扩张模式的选择。
关键字：海外并购协同效益中联重科一并购动因理论早期的并购理论认为，跨国并购只是国内并购的一种延伸，是资1 CIFA创建于1928年，早期生产收音机天线类的小产品，1947年开始着重向混凝土大坝建设提供模具，之后着力在混凝土施工方向发展，生产了意大利第一台车载式混凝土搅拌机，1958年建起了意大利第一座商品（预拌）混凝土拌合站，1965年生产了第一台混凝土输送泵车。
被并购前，CIFA在全球有近60个独立经销商，7个生产工厂，是意大利第一，欧洲第二的混凝土设备供应商，更是世界上混凝土设备瓶中最齐全的公司，目标是提供混凝土社工的全套设备（从搅拌到布料，从泵送到浇铸）。
本输出和国际市场分工扩展的形式。
作为资本输出的手段和工具，它的本质仍然是发达国家对于落后国家的经济投资和市场占领，企业用收购和兼并东道国当地企业的形式代替创建新企业的“绿地投资”。
跨国并购可以更快地进入当地市场，而且还可以借此打压投资所在国的企业。
由此判断，落后国家接受企业跨国兼并和收购是被迫的，跨国并购可能带来东道国带来损害。
主要的理论代表者有：（1）海默在20世纪60年代提出的垄断优势理论；（2）维农在1966年提出的产品生命周期理论；（3）邓宁在1977年提出的折衷理论。
这些理论主要应用市场竞争优势理论、企业产品生命周期理论、产业内部化理论等对跨国并购现象进行了解释，其强调的是资本输出国企业的竞争优势，通过跨国并购可以获得在资本输入国的扩张和延续，从而形成新的市场竞争和垄断势力。
中联重科并购CIFA
中联重科并购CIFA1的分析------兼论机械行业的海外扩张之路摘要：目前世界并购再度风生水起，演绎着第六次全球并购浪潮，这一轮并购浪潮保持着接近30%的增长率。
如此庞大的并购浪潮中不乏也有黄皮肤的弄潮儿，特别是在次贷危机和欧债危机下，从中国走出去的企业更加展示出大国、强国的气质，在危难中伸出援助之手。
本文主要就中联中科并购意大利CIFA（Compagnia Italiana Forme Acciaio）的案例展开分析，同时还论述机械行业的海外扩张模式的选择。
关键字：海外并购协同效益中联重科一并购动因理论早期的并购理论认为，跨国并购只是国内并购的一种延伸，是资本输出和国际市场分工扩展的形式。
作为资本输出的手段和工具，它的本质仍然是发达国家对于落后国家的经济投资和市场占领，企业用收购和兼并东道国当地企业的形式代替创建新企业的“绿地投资”。
跨国并购可以更快地进入当地市场，而且还可以借此打压投资所在国的企业。
由此判断，落后国家接受企业跨国兼并和收购是被迫的，跨国并购可能带来东道国带来损害。
主要的理论代表者有：（1）海默在20世纪60年代提出的垄断优势理论；（2）维农在1966年提出的产品生命周期理论；（3）邓宁在1977年提出的折衷理论。
这些理论主要应用市场竞争优势理论、企业产品生命周期理论、产业内部化理论等对跨国并购现象进行了解释，其强调的是资本输出国企业的竞争优势，通过跨国并购可以获得在资本输入国的扩张和延续，从而形成新的市场竞争和垄断势力。
对于资本输入国和被并购企业而言，除了被控制和分割占领外，似乎并无其他的效果。
从经济结果看，跨国并购的动因主要出自于资本输出国及其跨国公司对于市场和利润的追求，而资本输入国的市场被迫开放，所接受的投资没有利益，这是以往剥削的延续。
随着跨国并购的展开，众多学者开始意识到，并购实务的操作和带来的效应远远超过了理论的简单推断。
一些学者提出了新的假设并且实证检验了这些结论的正确性。
解读私募股权在跨国并购中的扮演角色——以中联重科收购意大利CIFA为例
目录
第一部分
第二部分 第三部分
PE参与并购的背景和原因
PE参与并购的作用和影响
私募在中国市场中的问题
第四部分
案例：中联重科收购CIFA
第 三 部 分
私募在中国市场中的问题
1、公司治理问题 首先新兴市场中的很多企业缺少准确、及时和透明的信息披露，经常会阻 碍股东获取重要的信息。其次新兴市场中的许多企业被大股东控制，会使私募
到7％的标准，分别为5.90％、6.84％
第 一 部 分
PE参与并购的背景和原因
展望未来我国资本市场的走向，IPO 仍将一段时间内是持续的主题，但资本市
场的发展特征也呈现出明显变化。
首先，相对于其他国家的资本市场，
A 股市场的估值溢价水平将显著降低，发
行频度的大幅度波动将成为常态，PE 通过 对企业在上市前投资甚至是临近上市前火 线投资来博取超额收益的动力将大大削弱。 其次，随着融资融券等新业务的逐步 发展，二级市场做空的功能将逐渐放大， PE 单纯持有股权的风险也在加大。第三， 上市公司将成为国内并购的主战场。 第三，上市公司将成为国内并购的主 战场。
第 四 部 分
中联重科收购CIFA
并购动机
内因
市场地位：此次收购会带来全球混凝土市场局势的变化，收购完成后，中联重科将成 为中国第一大混凝土机械生产企业。 技术水平：要在产品稳定性、先进性、制造工艺流程等方面达到欧洲同行业的优秀企 业的水平，中联重科还有有很远的路要走。如果能够成功收购意大利CIFA公司，不管 是产品技术性能上还是制造工艺上均对中联重科的混凝土机械制造技术的提升有利。
目录
第一部分
第二部分 第三部分 第四部分
PE参与并购的背景和原因
PE参与并购的作用和影响
中联重科并购意大利CIFA公司
0902086 许鑫
目
01 02 03 04 05
录
中联重科及CIFA简介 中联重科并购动因
并购方式
并购后的整合方式 总结与启示
中联重科是长沙中联重工科技发展有限公 司的简称。创建于1992年，是中国工程机械装备制 造的龙头企业，全国首批103家创新型试点企业之 一，主要从事建筑工程、能源工程、交通工程等国 家基础设施建设工程重大高新技术装备的研发制造 。中联重科从1992年的50万元起家，到2008年实现 销售额150亿元，年增长率达到60%以上，规模和效 益均实现快速增长。
战略整合 文化融合 市场整合
管理整合
人才整合
在中国这样的新兴市场国家里经营没有太 多优势，为了在国际市场寻求更广阔的生 存空间，通过在全球范围内的并购活动， 以获得成熟技术、先进管理经验以及市场 等关键资源而增加竞争力，同时来自于发 达国家的跨国企业为了进一步降低成本， 开拓新的市场成为新兴市场国家企业收购 的对象。 这是一种双赢的合作模式，必将成为一种 重要的方式作为未来新兴国家进行跨国经 营的途径。
中 联
中 联
公司Bห้องสมุดไป่ตู้弘毅
香 公 60 40 高盛 港 司 % % 重 A 控 曼达林 股 科 有 CIFA 限 公 司 为获得CIFA公司的60%的股权，中联重科支付1.626亿欧元，其中 1.509亿为股权款，其余0.117亿为交易费用，所需支付款项共计 2.53亿美元，弘毅、高盛、曼达林要支付1.084亿欧元。中联重科控 股60%，弘毅、高盛、曼达林基金三家共同持有40%的股权。
弘毅投资作为财务投资者，提供财务方面的支持 凭借与中联重科的关联关系和长期良好的合 作关系对未来与CIFA的整合提供全面支持。 弘毅投资是具有国际视野的中国本土基金之一。 高盛具有全球投资管理经验。 曼达林基金是意大利本土基金。
中联重科的海外并购战略 案例分析
“至诚无息，博厚悠远”——中联重科的海外并购之路一、案情描述2013年12月25日，中联重科宣布，该公司于五天前正式收购了全球干混砂浆设备第一品牌M-TEC公司。
M-TEC公司位于德国Neuenburg，成立于1978年，其产品销往全球55个国家和地区。
该公司产品类别涵盖干混砂浆生产的全过程，它是全球唯一的同时具备研发生产干混砂浆站类设备及干混砂浆施工设备的公司。
这是中联重科继2008年收购意大利CIFA公司之后又一次海外并购。
中联重科寄望于通过嫁接M-TEC技术，成为干混砂浆设备的第一品牌。
此次并购是100%股权收购。
由于并购还没有最终完成，中联重科表示暂时还不会发公告，具体并购金额要等到2014年年2-3月份最终交割完成时公布。
中联重科副总裁、混泥土机械公司总经理陈晓非称，按照中联重科的预计，并购M-TEC后，第一年就能够实现盈利，预计能够在三年内收回投资。
事实上，M-TEC公司早在2005年就进入了中国市场。
M-TEC公司总裁Michael Meding表示，M-TEC公司的规模和实力不足以支撑在中国等新兴市场国家的快速发展，因而找个合作伙伴就成为了很好的选择。
“M-TEC的实力不能够支撑挖掘现有的市场潜力。
和中联重科合作，能够实现快速发展。
” Michael Meding说。
何文进透露，在并购M-TEC过程中，中联重科和该公司进行了长期的谈判。
“有时候谈判到了凌晨四五点，然后当天八点继续谈判，这样持续了好几天，最终拿到了一个比较公允的价格。
”何文进说。
近年来，中联重科混凝土机械公司积极寻求战略转型，不断将机制砂设备、干混砂浆成套设备、连续级配搅拌楼等代表未来行业方向的新兴产品推向市场。
在干混砂浆设备领域的探索就是中联重科调整结构的一个缩影。
中联重科早在2007年即着手研发干混砂浆成套设备，实现了核心零部件的自主研制，并已经向市场推出了相关产品。
从进驻干混砂浆设备领域伊始，中联重科就致力于开发系统解决方案，提供从生产、物流到施工整个环节成套设备，实现贴合市场的创新式用户体验。
中联重科收购CIFA案例分析
中联重科收购CIFA案例分析中联重科（SANY Group）是中国最大的工程机械制造商之一，该公司于2002年成立，总部位于中国湖北省长沙市。
中联重科主要生产和销售各种类型的工程机械设备，包括混凝土机械、起重机械、挖掘机械等。
2024年，中联重科宣布收购意大利混凝土机械制造商CIFA，这一收购案成为中国企业收购欧洲企业的典型案例之一中联重科收购CIFA的过程首先是确定收购目标。
中联重科通过对全球混凝土机械市场的调研和分析，认为CIFA是一个具有潜力的目标，并具备与自己相互补充的优势。
中联重科与CIFA之间有着较好的合作基础，两家公司在之前的合作中取得了很好的成果。
同时，CIFA在欧洲拥有较强的品牌影响力和市场份额，这对于中联重科进入欧洲市场和提升在全球市场的竞争力具有重要意义。
在确定了收购目标后，中联重科组织了专业团队进行尽职调查。
尽职调查是确保收购目标的可行性和有效性的重要环节。
团队对CIFA的财务状况、管理团队、市场地位、产品质量等进行了详细的调查和分析。
尽职调查的结果对于中联重科作出是否进行收购以及收购价格的决策提供了重要参考。
在完成尽职调查后，中联重科与CIFA展开收购谈判。
收购谈判的重点包括收购价格、并购方式、经营管理、员工待遇等。
中联重科在谈判中采取了灵活的策略，充分尊重并理解CIFA的利益和诉求。
双方最终达成共识并签署了收购协议。
收购完成后，中联重科开始进行整合和协同运作。
中联重科通过技术和知识的共享，进一步提升了CIFA的产品质量和技术水平。
中联重科还帮助CIFA进入中国市场，并将其产品推广到全球范围。
同时，中联重科将CIFA的先进管理经验引入到自己的企业中，提升了整体运营效率和市场竞争力。
中联重科收购CIFA的案例给我们带来了以下几点启示。
首先，收购目标的选择需要基于充分的调研和分析。
中联重科在选择CIFA作为收购目标时，考虑了双方的合作基础、互补优势和市场潜力。
其次，尽职调查是确保收购成功的重要环节。
中联重科跨国并购CIFA公司财务风险及其控制问题探讨
中联重科跨国并购CIFA公司财务风险及其控制问题探讨当企业发展到一定程度时采取并购战略,这是被很多企业采用的重要战略,同时是企业实现自身资本优化配置的有力模式。
2009年以来,世界经济危机波及全球,尤其是欧美地区的企业受到重创,许多行业难以走出困境。
中国企业抓住海外低价投资的机遇,加入了海外并购的大军,期望通过并购有先进工艺或技术和高效率管理的企业,从而实现资源配置的优化完善、引进国外先进科技、破除国际贸易壁垒、让自身品牌走向国际等诸多目的。
经大量数据的统计结果显示,很多企业的海外并购工作没有起到期望的业绩与目标,并购活动给不少企业带来诸多问题,其中主要面临的是财务上的问题。
财务风险一直存在于企业海外并购的每一个环节,如果某个环节上一项财务决策导致了企业财务情况变差,那么整个并购工作就可能付之一炬。
所以,探讨与研究企业海外并购过程中的财务风险问题就显得尤为重要,具有较强的理论意义和实际意义。
本文通过结合中联重科收购意大利CIFA公司的案例来探讨企业在跨国并购活动中产生的财务风险及其控制问题。
文中对跨国并购的研究背景进行介绍,并对跨国并购的财务风险及其控制的相关文献进行了梳理。
对企业跨国并购及其财务风险理论进行概述,文中对跨国并购的概念进行界定,并介绍其内涵,同时介绍风险控制的概念与基本内容,分析了并购协同效应理论、价格低估理论、市场势力理论、财务风险管理理论等相关基础理论。
本文认为筹备阶段、执行阶段和整合阶段构成了整个并购过程,提出在筹备阶段存在投资决策风险和估值风险,在执行阶段存在融资风险、支付风险和利率汇率风险,在最后的整合阶段存在财务、人力资源、经营战略和文化整合风险,总结每个阶段的财务风险特点并对其在跨国并购中的财务风险进行深入分析,提出具体风险防范与控制措施,吸取其经验:在并购筹备阶段可以借PE之力制定合理的并购战略和中介机构尽职调查来降低筹备阶段的财务风险;在执行阶段可以选择自有资金和贷款进行融资,采取现金和卖方承债的支付方式;在最后的整合阶段注重财务、人力资源、经营战略和文化方面的整合以规避整合风险,减小跨国并购损失。
中联重科收购CIFA案例分析
中联重科收购CIFA案例分析――中国工程机械企业海外收购一瞥中联重科于2021年6月25日公告了《重大资产购买暨关联交易报告书（草案）》，宣布对意大利著名工程机械企业Compagnia Italiana Forme Acciaio S.p.A（以下简称CIFA）进行收购，由此也吹响了中国工程机械商大规模海外兼并的号角。
一、本次交易背景为进一步加强我国企业的国际竞争力，国家提出了企业“走出去”的战略，鼓励和支持各类优势企业对外投资，充分利用国际、国内两个市场，优化资源配置，提高企业参与国际竞争与合作的层次和水平。
全球混凝土机械市场，德国公司Putzmeister（普茨迈斯特）和Schwing（施维英）以及意大利CIFA是公认的全球三大品牌。
由于CIFA产品的略低的销售价格和较高的品质保证，其产品在东欧、俄罗斯等地区竞争优势突出，市场占有率较高。
我国制造的混凝土机械近几年才进入国际市场，大部分海外用户特别是欧美地区的用户对中国制造的混凝土机械产品还处在试用和观望阶段，中国混凝土机械产品目前在海外市场的占有率并不高。
基于此，中联重科着眼于CIFA混凝土机械销售和服务网点的全球化布局，力图实现中联重科混凝土机械产品与制造技术的国际化跨越，并能够在制造技术和企业管理等方面快速提高水平。
完成本次交易也将改变全球混凝土机械市场的竞争格局，中联重科将稳居中国第一大混凝土机械制造商的地位，并接近世界第一。
二、本次交易各方介绍1. 本次交易买方本次交易的买方为中联重科及其共同投资方弘毅、曼达林和高盛。
长沙中联重工科技发展股份有限公司成立于1999年8月31日，注册资本人民币152,100万元，法人代表詹纯新，2000年10月于深交所上市，股票代码000157，控股股东为长沙建设机械研究院有限责任公司（简称“建机院”），持股比例41.86％，由于湖南省国资委持建机院59.7%股份成为中联重科实际控制人。
共同投资方中，弘毅投资成立于2021年，是联想控股有限公司成员企业中专事股权投资及管理业务的子公司，共管理四期美元基金和一期人民币基金，总规模约200亿人民币；曼达林基金是中意合作私募股权基金，成立于2021年，注册于卢森堡，筹集资金3.28亿欧元，发起人和主要投资人包括国家开发银行和国家进出口银行以及欧洲最大银行之一的IntesaSanpaolo S.p.A.；高盛公司成立于1869年，为世界上历史最悠久、规模最大的投资银行之一。
中联重科收购意大利CIFA案例分析
中联重科收购意大利CIFA案例分析2008年9月8日，中联重科联合投资机构弘毅投资、高盛、曼达林基金与意大利CIFA 公司正式签署整体收购交割协议，以2.71亿欧元的现金收购方式，完成对CIFA的全额收购。
一、中联重科为什么要收购CIFA？中联重科目标要成为大型跨国公司，需要对企业进行全球化改造。
其步骤需要在三个层面上完成全球化改造：一是海外销售收入占总收入的比例要超过50%；二是在全球建立制造基地；三是有效地利用全球资本进行扩张。
并购奠定了企业进一步并购的基础。
中联重科成立于1992年，自2001年以来，中联重科耗资共4亿元，陆续收购了英国保路捷、湖南机床等公司，尤其是2003年通过收购浦沅集团，收入由2003年的11.73亿元跳跃到2004年的33.80亿元，同比增长188.11%。
这些连环收购，使中联重科业务从最初单纯的混凝土机械到起重机械、混凝土机械、环卫机械、路面机械、土方机械等多个领域，成为目前国内产品链最为完整的工程机械企业。
中联重科销售收入也从2000年上市时的2.45亿元提升到2007年的89.73亿元。
在全球化扩张的路径选择上，中联重科认为收购比直接建厂更有效，并购成为中联战略发展中的重要选择方式。
股东希望出售CIFA为中科重科提供了机会。
2007年10月，需要现金偿还债务的MA--GENTA和两个持股家庭均对外表示希望出售.从公司战略来看，中联认为必须要完成这桩收购。
全球排位第三的企业，它要卖，这不是所有的行业都会有的，也是不所有的企业都能碰到的机遇。
如果中联的竞争者收购了，中联将要面临的整个行业格局就是两个概念了。
在工程这个行业买了就变成老大，这不是常有的机会。
作出拟收购这个决策后，中联的并购工作小组进行了缜密的调研，从人力资本、制造成本、销售渠道等方面进行了详细评估。
中联的并购小组发现，CIFA的员工大都居住在工厂周围15公里半径的区域内，对企业产生的黏性非常强，而在这样发达国家的市场上，新建工厂的招工是非常难的，因为它不具备像中国这样大量廉价劳动力转移的情形。
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兼并收购：中联重科海外并购案例创新交易结构分析☆案例摘要2013年9月12日，CIFA公司在意大利SENAGO(塞纳戈)小镇的工厂隆重举行庆典，纪念CIFA成立85周年，以及中联重科并购CIFA5周年。
2008年，中联重科收购创建于1928年的混凝土机械制造巨头意大利CIFA公司。
这一收购被哈佛商学院选为MBA教学案例，在这笔交易中，多种结构化融资，以及既是卖方又是买方的创新交易方式均值得借鉴。
☆案例简介：并购CIFA，买方合计出资2.71亿欧元2008年6月20日，中联重科携手弘毅投资、高盛公司和曼达林基金收购混凝土机械制造商CIFA100%股权的细节公布。
根据买卖双方签订的《买卖协议》，为取得CIFA100%股权，中联重科和共同投资方合计出资2.71亿欧元，其中2.515亿欧元为支付给卖方的股权转让价款，0.195亿欧元为应支付的交易费用。
根据《买卖协议》，本次交易中CIFA全部股权作价3.755亿欧元，除上述由中联重科和共同投资方合计支付的 2.515亿欧元股权转让价款外，差额部分1.24亿欧元最终由CIFA自身长期负债解决。
中联重科及共同投资方对该笔借款不承担任何还款及担保责任。
为间接取得CIFA60%股权，根据中联重科与共同投资方签署的《共同投资协议》，本次交易中，中联重科需支付1.626亿欧元，除该笔资金支出外，在本次交易中，中联重科无需承担任何其他还款及担保责任。
☞机构介绍中联重科中联重科股份有限公司创立于1992年，主要从事建筑工程、能源工程、环境工程、交通工程等基础设施建设所需重大高新技术装备的研发制造。
公司的两大业务板块混凝土机械和起重机械均位居全球前两位。
公司注册资本77.06亿元，员工3万余人。
2012年，中联重科下属各经营单元实现收入过900亿元，利税过120亿元。
CIFACIFA公司总部设于意大利米兰附近塞纳哥，最早可以追溯到1928年，成立之初主要从事用于钢筋混凝土的钢制模具等产品的制造和销售，20世纪50年代CIFA将其业务拓展到混凝土搅拌车、混凝土泵车、搅拌机及混凝土运输设备，是一家历史悠久的意大利工程机械制造商。
作为国际一流的混凝土机械制造商，CIFA拥有知名的品牌，全球化的销售网络，领先的技术工艺，优异的产品质量，完善的售后服务。
与行业竞争对手相比，CIFA是唯一一家能够全面提供各类混凝土设备的提供商，其核心竞争优势在其产品的性价比较高。
全球混凝土机械市场，CIFA为世界第三，相对一线品牌企业Petzmeister和Schwing 公司，CIFA产品具有10-20%的价格优势；相对于亚洲混凝土机械制造商，CIFA产品具有较好的技术优势、更高的品牌知名度和客户美誉度。
弘毅投资弘毅投资成立于2003年，是联想控股有限公司成员企业中专事股权投资及管理业务的子公司。
由联想控股作为发起人和主要投资人，联合美国、欧洲、亚洲、日本等全球著名投资机构共同投资组成，目前管理基金总规模约200亿元人民币。
弘毅投资是中国起步较早、业务聚焦在中国本土的专业投资公司，同时也是中联重科第二大股东佳卓集团有限公司的实际控制人。
曼达林基金曼达林基金是目前规模最大的中意合作私募股权基金，已筹集资金3.28亿欧元。
基金成立于2007年，注册于卢森堡，基金的发起人和主要投资人包括中国两家重要的政策银行，国家开发银行和国家进出口银行，以及意大利第二大银行和欧洲最大银行之一的Intesa Sanpaolo S.p.A.银行。
该基金宗旨是促进中国公司的全球化进程以及中国公司在欧洲获取经销渠道、全球品牌以及专业技术的努力，以及促进欧洲公司在中国的投资和发展。
高盛公司高盛公司是众所周知的世界领先的投资银行、证券和投资管理公司。
是第一家获得上海证券交易所B股交易许可的外资投资银行，也是首批获得QFII资格的外资机构之一，并多次在中国政府的大型全球债务发售交易中担任顾问及主承销商。
高盛还是是第一家中标协助中国处理不良资产的外资机构，也是第一家完成不良资产国际销售的外资机构。
☞收购动机首先，收购CIFA可以实现中联重科混凝土机械销售和服务网点的全球化布局。
CIFA 不仅在欧洲传统市场具有相应的市场份额和客户忠诚度，而且已经布局东欧、俄罗斯、印度等具有发展潜力的新兴市场，并已形成良好的竞争态势。
更为重要的，CIFA与中联重科的销售网络几乎不重叠。
中联重科将CIFA这一市场布局优势与自己现有销售和服务网络进行整合，不仅能在较短的时间内进入东欧、俄罗斯、印度等具有发展潜力的新兴市场，而且能节约开拓欧洲市场的高昂费用，积累资金拓展其它市场。
而CIFA利用中联重科的销售网络，发挥自己的技术优势，也将顺利进入亚洲市场。
其次，收购CIFA可以实现中联重科混凝土机械产品与制造技术的国际化跨越。
与目前我国混凝土机械行业发展水平相比较，CIFA无论是在产品技术性能方面，还是在制造工艺水平方面，都有明显优势。
将CIFA纳入中联重科旗下，将使我国混凝土机械制造行业一步跨入世界领先水平行列。
第三，通过收购CIFA，中联重科也能够在制造技术和企业管理等方面快速提高水平。
2007年，CIFA984名员工共计投入固定资产和流动资产20.4亿元，形成主营业务收入31.5亿元，相比之下，国内同行业领先企业在同样资产投入的情况下，人均创造主营业务收入只有CIFA的十六分之一。
中联混凝土机械这一块有3000多人，2007年收入是35亿元人民币。
”人均劳动生产效率的这种巨大差距将直接转变成中联重科提升效率、改善管理的动力。
除了这些市场效应之外，还将带活一批配套企业。
比如中联重科的油缸厂，以后CIFA的油缸全部由其生产，同时采购价格比国际市场低50%，这对CIFA也有利。
而CIFA的订单由于产能限制目前并没有得到充分满足，这部分订单也可以通过CIFA在中联重科的帮助下直接在中国设厂进行生产，在中国设厂生产的成本远低于在意大利本土生产。
☞期权约定中联重科与三家共同投资方约定，在并购完成后的三年届满之后，中联重科可随时行使其以现金或中联重科股票购买各共同投资方在控股公司中全部股份的期权，除非共同投资方的退出价值低于共同投资方的初始投资；各共同投资方也均可经提前四个月的书面通知，行使向中联重科其出售在控股公司全部股份的期权。
在买入期权或卖出期权行使时，各接受对价方可选择接受现金或中联重科股票作为对价，但不得以现金和股票两者的组合作为对价。
同时，中联重科与共同投资方关于股权买卖的期权约定，相当于用40%的股权空间换取3年的整合时间，从而使两家存在巨大文化差异的企业可以渐进地、有序地在磨合中融合，在融合中整合。
这一结构使得全部风险被锁定在1.6亿欧元，而收益则放大到整个企业，充分的调动和利用了各种资源，实际的收益将无可限量。
中联重科不对共同投资人收益保底，使得共同投资人有了共同努力做好CIFA的压力。
同时，为了在把股权回售给中联重科的时候赚取差价，高盛和弘毅也会有动力尽力协助中联重科的管理层将收购后的企业整合做好。
风险共担利益共享的原则，使中联重科与共同投资人形成一致的利益取向。
对于该设计下文将进行更加深入的分析。
☆案例分析：交易阶段采用多种方式结构化融资支付☞交易方约束交易定价：CIFA股权作价折合人民币39.88亿元。
支付方式为：100%现金股权(占到交易额的67%)+33%卖方承债。
中联重科约束条件：财力、国企身份、预提所得税和融资约束。
中联重科收购全部股权的60%，占到2007年中联重科经审计的净资产的65．9%。
分析中联重科的支付和外部能力，其2007年经营现金流只有4.6亿元，资产负债率已达到57.47%，即使不进行额外的债权融资，合并报表后的资产负债率也将达到67%。
其他外部融资途径，如在A股市场增发配股，也受到其控股股东较低持股比例的限制。
其直接控制股东为湖南省建机院，持股42%，湖南省国资委持有建机院股份比例约为59.7%。
建机院当时正在注销过程中，如其注销完毕，则湖南省国资委作为公司第一大股东将持有中联重科24.9913%股份。
增发配股可能性几乎没有。
无论债权融资还是股权融资，要么涉及财务弹性不足和流动性风险，要么涉及控制权转移风险，收购所引发的风险都很大。
☞融资平台设计中资企业，尤其是中资国有背帚的企业收购欧盟企业，通常会面临来自标的母国和欧盟的审查和监管，因此需要设计收购主体以求在某种程度上能规避监管。
同时又由于各国规定的预提所得税问题，需要选择合适的避税结构。
依照中意之间的税务协定，资本或利得离开意大利恐怕要征收高达30%的预提所得税。
而通过恰当的第三国设置，可以规避或减少预提所得税。
中联重科早年曾在香港设立过一家全资控股子公司——Zoomlion H．K．Holding Co．Ltd。
利用该公司，本次交易再次设立了一家全资子公司：香港特殊目的公司，该香港特殊目的公司A与共同投资方弘毅、高盛和曼达林在香港合作设立一家香港特殊目的公司B，在B中，中联重科通过香港特殊目的公司A持股60%，弘毅持股18.04%，高盛持股12.92%，曼达林持股9.04%。
香港特殊目的公司B将于卢森堡设立一家全资子公司——卢森堡公司A，通过卢森堡A设立另外一家全资子公司——卢森堡公司B，卢森堡公司B将于意大利全资设立一家意大利特殊目的公司，并由该意大利特殊目的公司收购CIFA100％股权。
在上述操作完成后，意大利特殊目的公司和CIFA将进行吸收合并。
在上述SPV(指特殊目的的载体，也称为特殊目的机构／公司)设置过程中，利用意大利和卢森堡皆为欧盟国，彼此免除预提所得税；再利用卢森堡与香港之间的双边税务协定，免除从卢森堡流向香港资本的预提所得税。
只要资金不流回国内，国内也不征收所得税。
通过该结构，有效解决了母国监管问题、预提所得税规避问题以及海外资金流动监管问题。
图1 SPV设置过程数据来源：银通智略☞结构融资第一次结构化融资在上述交易结构中，中联重科和共同投资人共同出资近 2.71亿欧元，合计人民币26.72亿元，扣除交易费用后，占本次交易额的67%（本次交易中CIFA全部股权作价3.755亿欧元）。
在该结构中，中联重科控制的股权为60%，即中联重科在总体交易额中实际出资为40.2%，绝对额为16.03176亿元，共同投资方出资10.687亿元，占67%中的40%。
卖方杠杆融资在本案例中，中联重科把CIFA的股权结构化，只认可交易额的67%，却达成100%的股权收购。
CIFA曾于2006年有过激进的股权重组行为，股权中有一定比例的对赌条款，因此这部分股权被作为卖方债权融资处理。
在中联重科案例中，卖方杠杆融资占33%，约为13.16亿元。
根据公开信息披露，“关于CIFA最终承债的境外借款，中联重科共同投资方已于2008年6月19日获得意大利圣保罗银行的承诺函，并与之签署有关费用函和过渡性贷款协议，于本次收购成交后，中联重科及共同投资方于上述有关融资安排文件项下的权利、义务均由CIFA境外控股公司(意大利特殊目的公司)承担，中联重科及共同投资方对该笔借款不承担任何还款及担保责任。