译文一 人民币衍生产品的发展现状与主要缺陷

附录中外译文两篇

译文一人民币衍生产品的发展现状与主要缺陷1

WenshengPeng, Chang Shu, Raymond Yip

项一宁译

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2.离岸市场

离岸人民币衍生品市场主要包括以香港、新加坡为中心的无本金交割远期交易市场（Non-deliverable Forward Market , NDF），以及芝加哥商业交易所（CME）近期推出的人民币期货和期权两大类。

（1）无本金交割远期（NDF）市场

无本金交割远期（NDF）市场的资料十分有限。Zhang在2004出版的书中对其进行了较为全面的分析，在2006年又做了修订。根据Zhang以及一些主要交易银行发布的信息，交易的需求方主要是风险对冲机构与投机者2。公司（主要是跨国公司）主要以对冲为目的而参与其中。除公司外，对冲基金在其中扮演重要角色。他们从人民币汇率变动中获利。早在国家外汇管理局（SAFE）发布公告之前，一些大陆银行及团体便已在NDF市场中频繁参与交易。

最长的NDF合约期限长达3年，而1年期以下的合约流动性更强。公司主要对3月期合约进行交易，而对冲基金交易的合约期限长达1年。

为应对公司与对冲基金的头寸需要，银行进入了NDF市场。另外，银行间通过相互交易合约理想的投资头寸。NDF市场有7个做市商：汇丰银行、渣打银行、星展银行香港（DBS in Hong Kong）、JP Morgan、花旗银行、德意志银行以及位于新加坡的美国银行（Bank of America in Singapore）。

由于是由私人经纪商系统或路透社交易平台发起的场外交易，我们很难知道NDF的规模。在2004年，由贸易协会（Trade Association）组织的针对新兴市场的研究表明：2003年人民币NDF市场的交易总量接近679亿美元，占全球NDF 市场（EMTA, 2004）交易量的7%。NDF市场自2002年起飞速发展，在2005年6月人民币汇率改革前几个月达到每天8亿美元的交易量。由于大多数市场参与者没有预期到近期的另一次改革，在汇改之后NDF市场趋于平淡。自2006年2月之后，由于境内即期汇率的波动性增强，NDF市场恢复增长。从2月至10月上旬，其日均交易量达到10亿美元。在国家外汇管理局于2006年10月发布通知限制大陆企业参与交易之后，NDF市场的活跃程度又有所下降。然而，由于部分

1《China & World Economy》，No. 5，2007。

2无本金交割远期合约：根据约定的远期汇率和交易日的实际汇率之差来对一种可兑换货币（通常是美元）进行差额收支，而不需要进行本金交割的一种远期交易合约。

大陆企业重返市场，近期的市场交易量又上升至日均25-30亿美元。

在早期，新加坡市场的交易量占据NDF市场近70%。然而，香港快速发展并与之竞争。在最近两年，香港占据了近一半的份额。由于香港紧挨大陆、资讯发达，多家主要银行将其NDF业务转移至香港。

（2）芝加哥商品交易所（CME）内的人民币衍生产品

作为世界上最大的金融衍生品交易中心，芝加哥商品交易所在2006年8月推出人民币对美元、欧元、日元三种货币的期货和期权。汇丰银行与渣打银行作为做市商，在香港交易时间内参与人民币对美元双边报价。

CME的人民币期货是标准化的场内的无本金交割远期合约（NDF）。每个CME 期货合约为1百万人民币，交割日固定。芝加哥商品交易所电子交易平台组织交易，几乎可以日夜不停地接受全球访问。除了访问简单、交易时间长以外，CME 平台上的交易是匿名的，并在一个开放和公平的环境下进行。其中央清算系统提供保证清算，因而几乎笑出了交易对手风险。

CME交易所的人民币期货合约的姗姗来迟可能反映了其局限性。由于交易规模、清算日的限制，对冲者与投机者可能更倾向于在场外交易的远期合约，其自由度更高。

附原文

Renminbi Derivatives: Recent Development and

Issues

WenshengPeng, Chang Shu, Raymond Yip ……

2.Offshore Markets

The offshore renminbi derivatives markets include mainly the NDF market centred in Hong Kong and Singapore, and the renminbi futures and options recently launched at the CME.

(1) Non-deliverable Forward Market

Information on the NDF market is generally limited. An earlier comprehensive treatment of the subject can be found in Zhang (2004), and Zhang (2006) provides an update. According to Zhang (2004, 2006) as well as information from some major banks participating in the NDF market, the demand-side players include both hedgers and speculators

1.Corporates (mostly multinational companies) are in the market mainly for hedging purposes. Apart from corporates, there is a significant presence of hedge funds, which take positions for profiting from renminbi exchange rate movements. Prior to the recent guideline by SAFE, some mainland banks and entities were active in the NDF market.

Tenors of NDF offered were for up to 3 years duration, although those under 1 year are more liquid. Corporate participants typically concentrate on the 3-month tenor, whereas hedge funds can play up to a year.

Banks operate in the NDF market to meet the demand from corporates and hedge funds, as well as to conduct trading among themselves to achieve their desired investment position. There are seven market makers: the HSBC, Standard Chartered Bank, and DBS in Hong Kong, JP Morgan, Citibank, Deutsche Bank and Bank of America in Singapore.

It is difficult to assess the scale of the NDF market, as its trading is through the OTC method arranged on individual brokers’ systems or the Reuters’ trading platform. One survey undertaken by the Trade Association for the Emerging Markets in 2004 suggested that the total trading volume of renminbi NDF in 2003 was around US$67.9 billion, accounting for approximately 7 percent of the global NDF market (EMTA, 2004). The market grew substantially from 2002, with the trading volume rising to around US$800 million per day in

1 A non-deliverable forward contract is an arrangement in which forward transactions are settled by making a net payment in a convertible currency (typically the US dollar) proportional to the difference between the agreed forward exchange rate and the actual spot rate on the transaction date, without involving a delivery of the pair of underlying currencies.