中国债券发展及债券产品简介..

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• AAA平均发行利率： 5.96% • AA+平均发行利率： 7.28% • AA平均发行利率： 7.53% • • 发行期限： 5+N、3+N 特殊条款：延期+赎回
•
国Байду номын сангаас经验： 4%～8%
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★ AA级企业概况：
企业名称 发行时主 发行期 发行利 体级别 限 率 主要经营业务 企业性质 2014年末总资 2014年营业收 产 入
永续债 项目收益债 非上市公司债 供应链债券 并购重组债 可交换债券 私募债
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非上市公司债
• 证监会；公司债券发行与交易管理办法正式稿（ 2015.01.16）、公开发行证券的公司信息披露内容与格 式准则 • 发行方式：公募、私募并行 • 2015年3月起筹备项目密集，涉及房地产、冶金、贸易 、纺织、建筑等多个行业，最近4个月交易所备案企业 超过300家，拟募集资金超过8000亿，发行成功超过 2000亿。
• 票息递升 递升幅度 递升幅度越大 赎回可能性越大 等同于N年期的债券 国际经验 100Bps 我国发行情况 平均 300Bps 最高 中国冶金科工集团有限公司 500Bps 最低 北京市基础设施投资有限公司 100Bps
• 递延支付利息 可递延可累计 偏债权属性
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永续债的产品优势和潜在发行人
中美市政类债券比较 美国
品种 发行人
General Obligation 地方政府或可使用 税收的机构 Revenue Bonds 有项目收益权的政 府机构或下属组织 项目建设投资 项目收益 地方政府债 地方政府 弥补财政开支 财政收入
中国
城投债 投融资平台 地方基建项目 经营收入、 财政支持 项目收益债 有市政项目收 益权的企业 项目建设投资 项目收益
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几类债券新产品比较
适用发行人 非上市公司债 永续债 项目收益债 发改委专项债 各类非上市公司 高负债企业（大型 国企为主） 公益性行业为主 战略性新兴产业 信用资质 AA/AA基本为AA以 上 无特定要求 一般AA以上 发行成本 较低 较高 不定 不定 监管机构 证监会、交易所 发改委/交易商 协会 发改委/交易商 协会 发改委 特殊优势 适用范围广、流 程便捷、成本低 增加权益 政策鼓励 发行条件放宽、 审批加快
供应链债券
并购重组债
产业链核心企业
有并购需求的企业
一般AA以上
无特定要求
不定
不定
交易商协会
证监会/发改委/ 交易商协会 证监会 交易所
利差收益
筹集并购资金
可交换公司债 私募债（地方 交易所）
持有上市公司股权 各类非上市中小企 业
无特定要求 无特定要求
较低 较高
成本较低、溢价 减持 发行门槛较低
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• • • • • • •
88亿
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永续债信用风险特殊性
• 永续债 —— 混合资本
• 本质：股权？债权？ • 永续债记账方式： 可计入“权益” ——“其他权益工具” Debt or Equity
• 偿付顺序靠后
• 一般情况下信用风险水平较一般债券高：较无担保债券低1～2个级别 • 含权：赎回权、票息递升
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我国永续债常见发行条款
起息日期 2015-01-16 2015-01-23 2015-01-27 2015-02-04 2015-02-06 2015-02-12 2015-03-06 2015-03-10 2015-03-12 2015-03-17 2015-03-19 2015-03-19 2015-03-20 2015-03-27 2015-03-27 2015-03-30 2015-03-30 2015-03-31 2015-04-01 2015-04-03 2015-04-03 2015-04-10 2015-04-10
收费路桥
交通类项目 铁路
通行费
运费
高
高
高
高
高
一般
机场
港口 棚户区改造 保障房 医疗、教育、养
机场运营
港口运营 土地出让、房屋租售 房屋租售 项目经营 项目经营
高
高 高 一般 一般 低
一般
一般 一般 一般 一般 低
一般
一般 一般 一般 一般 低
住房类项目
其他项目
老等公益性项目
其他公益性较弱 的项目
项目收益债产品特点（4）——债券结构和条款
主体评级 AAA AAA AAA AA AAA AAA AA+ AAA AAA AAA AA+ AAA AA+ AAA AAA AAA AA+ AA+ AAA AA+ AA+ AAA AAA
资产负债率 % 80.4871 84.5909 76.3931 83.6327 76.3931 79.6986 69.9708 79.6003 72.8029 74.8991 58.8810 80.4871 69.7686 79.5399 74.9724 79.5399 69.9708 69.9326 84.4803 64.3274 79.3795 77.4372 77.4372
• 对于发行人
改善资本结构，降低负债率 锁定长期资金，减轻兑付压力
• 对于投资人
收益率相对较高 信用风险相对较低 潜在发行人主要是信用评级较高、资产负债率较高的大型国企
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证券简称 15中信建 15中铁股MTN001 15中兴通讯MTN001 15森工集MTN001 15中兴通讯MTN002 15潞安MTN001 15川铁投MTN001 15淮南矿MTN001 15首钢MTN001 15豫投资MTN001 15招金MTN001 15中信投 15悦达MTN001 15豫煤化MTN001 15兖矿MTN001 15豫煤化MTN002 15川铁投MTN002 15天业MTN001 15中电投MTN001 15海亮MTN001 15渝化医MTN001 15中色MTN001(品种一) 15中色MTN001(品种二)
发行目的 弥补财政开支 偿债来源 税收
• 发改委、交易商协会的政策表述：
• 发改委多年来一直试图推动项目收益债券的发展，国发【2013】5 、发改办财金【2013】957、1720等多份文件均提及项目收益债， 【2014】0147文后，作为债券品种开始真正推向市场， 2月17日发 布的指导意见提出未来要“扩大项目收益债”规模 • 交易商协会于2014年6月推出《项目收益票据业务指引》 ——行业：“包括但不限于市政、交通、公用事业、教育、医疗等 与城镇化建设相关的、能产生持续稳定经营性现金流的项目”； ——偿债方式：“不应存在任何直接、间接形式的地方政府担保” ； ——发行方式：“可通过成立项目公司等方式”、“公开发行或非 公开定向发行”； ——期限：“可涵盖项目建设、运营与收益整个生命周期”
14泰州医药 PRN（私募）
项目收益债主要投向市政公益性行业，并具有如下特征：
• • • • 项目主要提供基础性服务，下游需求稳定，经营活动对经济周期波动等 因素不敏感，抗风险能力很强； 项目所在行业通常处于政府严格的监管体制中，与国家、地方的政策规 划联系紧密，市场壁垒较高，业务通常具备区域垄断性； 项目投资规模较大，定价、产量和质量等受政策影响较大，缺乏自主灵 活性，盈利水平偏低，投资回报期较长； 项目持续使用时间较长，由于技术进步、市场竞争等原因形成的可替代 性较低。
项目收益债已发行情况
债券名称
债券类型
债券级别
AAA
发行时间 发行利率
2014.7 2014.11 2014.12 7.5%/8.2% 6.38% 8.5%
同月同级别5年期
中票平均利率 5.71% 5.72% 8.5%（AA-中票）
14郑州地坤 PRN（私募） 14穗热电
项目收益债（公募） AA A+
非金融企业（以平台公司为主） 企业自有资金 非金融企业（各种类型） 企业自有资金
非金融企业（市政公益类项目） 项目经营收益 非金融企业（市政公益类项目） 项目经营收益
• 项目收益债的标的项目与资产证券化的部分基础资产类型有所重 叠，截至目前，公用事业类资产证券化产品已发行超过110支，约 占总数的1/5 • 项目收益债与资产证券化结构上有类似之处，如均不依赖主体信 用 • 资产证券化的实质是打包出售具有稳定未来现金流的资产以换取 流动性（现金），信用质量取决于历史形成的基础资产质量； • 项目收益债的实质是以项目的未来信用换取建设资金，信用质量 取决于项目特定类型及稳定市场空间构成的整体安全性。
目前的政策表述并未严格限定行业，项目收益债（票据）从功能上是为了更好地解决公 共融资问题，因此，项目收益债券仍将主要针对公益性行业，现阶段主要针对地方国企， 随着PPP模式的推进，社会资本将逐渐参与其中。
项目收益债券可能涉及的项目类型及行业特征 项目行业类型 供水 污水处理 垃圾处理 市政类项目 燃气 城市发电 公交 其他市政项目 水费 污水处理费 垃圾处理费 燃气费 售电 车票 偿还来源 市场壁垒 高 高 高 高 高 高 需求稳定性 高 高 高 高 高 高 现金流质量 高 高 高 高 高 一般 -
• 赎回权：发行人有权按面值加应付利息赎回债券 • 约定偿付顺序：本期债券本级和利息在破产清算时的清偿顺序等同于
发行人所有其他待偿还债务融资工具
• 利率确定方式：固定利率计息、浮动利率计息 • 票息递升：如果发行人不行驶赎回权，则从第N个计息年度开始票面利
率调整为档期基准利率加上初始利差再加N个基点
富通集团有限 公司
AA
3+N
公司主要从事光通信和 金属导线等产品的生产 7.95% 和销售等业务，市场份 额位居行业前列。
民企
157亿
15亿
中国吉林森林 工业集团有限 责任公司
AA
3+N
我国四大森工集团之一， 是我国重要的商品材生 7.10% 国企 产基地，主要负责森林 资源经营和林木深加工。
310亿
票面利率(发 行时) 6.0000 5.6500 5.8100 7.1000 5.6900 6.4000 6.1800 6.9400 6.3000 5.8800 5.9000 5.8000 6.0000 7.0000 6.3000 7.0000 6.4000 6.8000 5.7500 6.5000 6.4500
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目录
二、项目收益债
1. 2. 3. 4.
项目收益债券简介 项目收益债券产品特点 项目收益债券评级方法 项目收益债券发展前景
• 项目收益债券是指募集资金用于特定项目（一般是市政公益类项 目）建设，并以该项目未来产生的收益作为债券本息偿还来源的 特殊债券。 • 项目收益债的原型是美国的收益债券（Revenue Bonds），属于市 政债（Municipal Bonds）的一种类型。
债券新产品简介
近年债券市场发展特点
• 债市容量快速扩充
最近3年债券发行量增速均超过40%，2014年非金融企业债务融资 工具共计发行4.1万亿
• 债券品种的多元化
在传统的企业债、公司债、短融、中票、PPN的基础上，新产品 密集推出，面向的发债融资主体进一步扩大
• 监管机构主动性提升
非上市公司公司债的成功进一步带动交易商协会和发改委改进审 批监管流程
• 1）债券募集资金按计划专门用于募投项目建设； • 2）项目现金流入的定期归集及专门用于债券偿还。
项目收益债券与我国现有长期债券的对比 债券类型 企业债 中期票据 项目收益债 项目收益票据 发行人类型（行业） 偿还来源 监管机构 发改委 交易商协会 发改委 交易商协会 发行方式 核准制 注册制 核准制 注册制
发行人中文名称 中信建投证券股份有限公司 中国中铁股份有限公司 中兴通讯股份有限公司 中国吉林森林工业集团有限责任公司 中兴通讯股份有限公司 山西潞安矿业(集团)有限责任公司 四川省铁路产业投资集团有限责任公司 淮南矿业(集团)有限责任公司 首钢总公司 河南投资集团有限公司 招金矿业股份有限公司 中信建投证券股份有限公司 江苏悦达集团有限公司 河南能源化工集团有限公司 兖矿集团有限公司 河南能源化工集团有限公司 四川省铁路产业投资集团有限责任公司 新疆天业(集团)有限公司 中国电力投资集团公司 海亮集团有限公司 重庆化医控股(集团)公司 中国有色矿业集团有限公司 中国有色矿业集团有限公司
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永续债概况
• 2014年下半年以来发行渐热
2013、2014、2015年分别发行2支、31支、23支
• 发行人大多为高负债率的大型国企
行业上以能源、建筑、重化工业为主，多从事周期 长、资金回报慢的基础项目投资
40 35 30 25 20 15 10 5 0 AAA AA+ AA 6 2 37
• 发行人信用水平普遍较高
• 递延支付利息：除非发生强制付息事件，本期债券的每个付息日，发
行人可自行选择当期利息推迟至下一个付息日支付
• 强制付息事件：减少注册资本；向普通股股东分红 • 利息递延下的限制事项
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★评级重要条款 • 约定偿付顺序 • 未明确偿付顺序
等同于所有其他待偿还债务融资工具
中间地带 结合其他条款
债权属性