如何一年内调研300家公司----一个中国价值投资者的心路历程

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《初步表单：三类具备竞争优势的股票》 • C：成长竞争优势（未来10年处于行业高速增长期，10年期企业复合增长
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20%以上，目前净利润最好在0.5亿以上，18倍PE以下可考虑买入） 医药：上海莱士，香雪制药，阳普医疗，华仁药业，红日药业，鱼跃医疗， 桂林三金，爱尔眼科，瑞普生物，和佳股份，众生药业，海正药业 环保：维尔利，桑德环境，龙净环保，三维丝，天利环保，格林美，三聚环 保，创元科技，勤上光电，江河幕墙，国电清新，智光电气，金智科技，中 环股份，创业环保，永清环保，龙源技术，霞客环保，九龙电力 自动化：机器人，华东数控，法因数控 军工：成飞集成，西飞国际，江南红箭，ST高陶，中国卫星，北斗星通，中 航光电，中航电测，高德红外 材料：钢研高纳，四方达，豫金刚石，宝钛股份，福晶科技，水晶光电，久 立特材 化工：新宙邦， 农业：吉峰农机，荃银高科，大禹节水，红太阳，新研股份 消费品：承德露露，嘉欣丝绸，汤臣倍健，富安娜，探路者，贝因美，瑞贝 卡，齐心文具，飞亚达，黑牛食品 制造业：杭氧股份，大连电瓷，林州重机，张化机，海康威视，天广消防， 兴源过滤，郑煤机 服务业：永辉超市，华谊兄弟，光线传媒，奥飞动漫，香溢融通，省广股份 IT：汉得信息，银江股份，天玑科技，科大讯飞，恒泰艾普
做调研前如何联系？需要哪些手续？上市公司拒绝怎么办？
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去年的调研主要通过参加年度股东会和临时股东会的 方式去上市公司。一般我会每一周通过巨潮网阅读上市公 司的公告，根据时间、地点排出日程表，专门用一个笔记 本进行记录，并按照上市公司公告的要求，在股权登记日 收市之前买入100股股票，在股东登记日之前发传真进行 股东登记，去上市公司参加股东会时要带上身份证和股东 账户卡原件及股东登记表。只要按照按照上市公司公告要 求做好各种手续，上市公司是不会拒绝个人股东参加股东 会的。
2012年：思考价值投资的思考过程
• 3、买错了。没把上市公司基本面的主要矛盾搞清楚，我们通常是买 完股票一段时间后，股价远不如预期，才发现买股票之前的思考很成 问题。 • 4、买高了。股票并没买错，就是一时头脑发热，价钱出高了。我们 通常对公司的预期过于乐观，爱上公司，恨不得亲自赤膊上阵，替股 票上涨摇旗呐喊。 • 5、卖错了。这条稍微难理解一点，就是我们在买股票之前一定要考 虑卖的问题。为什么有的人会买了大牛股还会割肉或是收益低下呢？ 所以，我们多多少少要大致考虑一下，仓位如何控制，股票若是下跌 是加仓还是止损，上涨了是了结、减仓还是加仓，涨到什么价格或什 么事件出现可以考虑撤退。这不完全是算命，总之，凡事预则立嘛， 在买之前一定要有一个战场沙盘推演，别到时候重兵投入了，战场形 势突变慌了手脚。
调研都有哪些方式？都考察哪几项指标？ • 与上市公司高管进行交流、参观公司产品展厅、参观 公司生产车间、搜集公司内刊等文字资料都是去上市公司 实地调研主要方式。我一般会在去上市公司的前一天，对 所去的上市公司进行一些公开资料的预习，比如阅读公司 的财务报表、公司的新闻报导、研究报告、公司网站、全 景网的上市公司——投资者互动平台等，在充分预习之后， 我会记录一些第二天参会想要了解的问题。日常随身携带 的是两本纸质笔记本，一本密密麻麻抄录各家上市公司召 开股东会的时间、地点，另一本则是写着调研后的见闻、 点评和对上市公司的分析研究。每家上市公司调研结束后， 我都会写一个小结，在微博和雪球网上发布。小结一般不 超过140字，主要从上市公司的基本面去总结，与券商研 究员的研究报告不同，一是文风简朴、客观，二是不对股 票作出买入或增持的结论，只归纳观察上市公司发展的主 要矛盾，有利于以后的跟踪研究。
2012年：思考价值投资的思考过程
• 《价值投资者思考过程中容易犯的错误》共28条 • 《躲避投资失败五板斧——周期、兴衰、买错了、买高了、卖错了》
• 1、周期。可以分为行业周期和企业周期。行业周期的景气高点点往往是企业 报表最好看的时候，也往往是市盈率低的时候。周期下来的时候也要注意行 业效益下滑、去产能化、形成新一轮供不应求的时间可能很长很长。企业周 期分为蓄势期和业绩释放期，具体就不细说了。行业周期与企业周期可能同 步，也可能不同步。
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我个人总结，主要考虑以下六个方面： A。历年现金分红水平和股票回购情况； B。负债水平，尤其是付息债务； C。现金流质量； D。会计政策； E。未来资本支出的补偿程度； 1、“在建工程”、“工程物资”和“开发支出”等资产负债表科目中体现 的未来可释放的产能储备； 2、投入的研发、广告宣传等当期费用已在各年利润表“管理费用”和“销 售费用”等科目中列支，但未来可能增强的竞争优势； 3、由于通货膨胀、技术进步、消费时尚变化等因素导致的，为保持原来不 变的产能和市场份额，未来可能需要更大的资本开支。 F。或有增值和或有损失。
2012年：思考价值投资的思考过程 • 2、兴衰。也可分为行业兴衰和企业兴衰。行业兴盛有可 能与行业周期同时到达顶峰，要注意某个行业在中国是否 好得很难再进一步、是否好得一去不复返，是否有特殊时 期的政策因素，等等。巴菲特当年在美国买下伯克希尔公 司就不是一个成功的投资案例。据我对很多上市公司的观 察，个体企业由盛转衰往往与人的变化密切相关。同样， 行业兴衰与企业兴衰可能同步，也可能不同步。 另外，周期与兴衰同步的时候，股份上涨惊人，但 一旦过了基本面顶点，下跌同样惊人，所谓成也萧和败也 萧和。例如现在海康和大华是不是有行业周期与行业兴衰 同时到顶的问题，大家可以讨论。
对部分市盈率,市净率偏高的公司可否暂时忽略？
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我觉得上市公司少则几百人，多则上万， 每一家上市公司都是活生生的、有血有肉 的人的集体，没有哪一家值得我们忽略。 到现场去，到企业基层去，听听他们怎么 说，说不定高估值公司背后的原因恰恰是 我们需要吸收的养分呢？
02 •最近几年心与路的历程
2009年：理解国情与发展趋势
2010年：理解竞争优势，构建价值低估的投资思维框架
《初步表单：三类具备竞争优势的股Biblioteka Baidu》
• B：垄断竞争优势（10年以上行业领先，市场扩大因素推动企业 复合增长10%以上，目前净利润最好在1亿—10亿之间，上市后净 利润和股价均有10倍以上的增长，A股15倍PE以下可考虑买入，B 股、港股10倍PE以下可考虑买入） 有色金属：东方钽业，东方锆业，金钼股份，盐湖股份 煤炭：伊泰B，潞安环能，盘江股份，鄂尔多斯 医药：上海医药，恒瑞医药，马应龙，九芝堂， 食品饮料：山西汾酒，青岛啤酒，古越龙山，古井贡，五粮液， 泸州老窖，伊利股份，安琪酵母， 消费品：上海家化 制造业：江铃B，宇通客车，苏威孚B，福耀玻璃，中集B，杭汽 轮B，陕鼓动力，格力电器，用友软件，国电南瑞，烟台万华 服务业：民生银行，招商银行，苏宁电器 其它：娃哈哈，恒安国际，百度，新浪
通过调研对投资产生了什么帮助？获得了哪些收益？看不 看券商的公司研究报告和F10吗？
• 不辞旅途劳苦，想要验证的就是“百闻不如一见”。 去之前跟去之后，对上市公司的感受确实不一样。坐在电 脑前看到的都是二手资料，很难了解到本质，到现场就有 超出公开资料的收获。与上市公司高管和员工面对面的交 流是最好的学习方式，更可以直观感受公司的精神面貌， 实地调研的收获比公开资料和证券研究报告更直接和真实， 调研前后看券商的公司研究研告，完全是两回事。看得多 和沟通交流多了，自然就摸索出共性来，对企业的定性、 定量分析水平就会提升。尤其是对竞争对手之间和上下游 上市公司的了解、比较，看问题就有立体展现。别人去调 研是为了挖金子，我主要是学习和积累。我的调研不分行 业，不论公司好坏，不以寻找投资目标为第一目的。
中国社会经济发展的趋势： 1、经济增长模式，从数量型增长向质量型增长转变； 2、人民群众的需求，从简单物质占有需求向精神、文化、 教育、健康等软性和体验式需求转变。
2009年：理解国情与发展趋势
• • • • • 三个中国的划分： 第一中国：5000万人，家庭年收入100万元以上； 第二中国：3亿人，家庭年收入10--100万元； 第一中国：10亿人，家庭年收入10万元以下； 分布结构从现在的金字塔形向橄榄形转变。
2010年：理解竞争优势，构建价值低估的投资思维框架
《初步表单：三类具备竞争优势的股票》
• A：超级竞争优势（20年以上无有效竞争对手，市场扩大 因素推动企业复合增长15%以上，A股20倍PE以下可考虑 买入，B股、港股15倍PE以下可考虑买入，有色、煤炭等 周期行业估值时不考虑PE，以绝对价格为主） • 中草药：天士力，片仔癀，东阿阿胶，云南白药，同仁堂， • 食品饮料：贵州茅台，张裕B • 有色小金属：包钢稀土，厦门钨业 • 其它：腾讯，淘宝，上海卷烟集团
跑这么多上市公司到底有没有用？
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当然有用，但这种好处并不能在你的投资股票账户上 出现立竿见影的效果。其实对于上市公司的研究过程是非 常复杂和艰难的，我的经验告诉我，那些认为去一次上市 公司就能对上市公司判断出个好坏、去一次就能发现出个 黑马股的想法过于粗浅了。每一次去上市公司实地调研的 行程，只能让我积累出0.01克的金子，就像一粒沙子那么 大，虽然渺小，但如果坚持日积月累，多年以后，一定会 有收获。同时，作为一个坚定的价值投资者，在基本学到 价值投资的理论框架后，长期以来，也一直在试图构建自 己的价值投资应用理论体系。自己跑上市公司的过程，既 是学习的过程，也是感悟投资、逐渐摸索价值投资规律的 过程。没有跑这么多上市公司，就不可能写出《价值投资 者思考过程中容易犯的错误》这篇文章，我之所以能够在 总结的28条错误，每一条错误都不是天上掉下来的，都是 在近20年的投资实践和研究实践中慢慢领悟出来的。
如何一年内调研300家公司
—— 一个中国价值投资者的心路历程
主讲人 陈凌 2013年10月31日
目 录
01 •我是如何跑上市公司的？ 02 •最近几年心与路的历程
01 •我是如何跑上市公司的？
促使我两年走遍500家上市公司的动力是什么？
• 去年四月初，我带着刚满周岁的儿子从福州来到位于顺德 的父母家，发现顺德地处广东珠三角的中心地带，非常有利于 就近调研上市公司，因为这一地区聚集了约300家A、B股上市 公司。虽然自己证券从业经历十几年，个人投资经历近20年， 也调研过一些上市公司，但觉得通过公开信息研究上市公司， 总有点隔靴搔痒的感觉，大量地、如此频繁地调研上市公司， 几乎每个工作日去1—2家上市公司，这还是第一次。作为一个 崇尚价值投资的个人投资者，没有任何一次去上市公司的行程 结束后，自己觉得没必要；而且越去越想去，越去越觉得实地 调研有着无与伦比的价值。正如我在微博上所说：“感谢主， 感谢中国股市，感谢我去过的每家上市公司！虽然我只是一个 穷学生，但我去过的上市公司的每一位高管、董秘、证代都无 私、真诚地接待了我，他们都是我最好的老师，让我学到了无 比丰富、无限精彩的知识，教会我人生的道理。有的还送我小 礼品，有的还请我吃大餐，真幸福！”
把调研重心放在行业前景比较有前途的企业身上？
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到底哪些企业和行业有前途，恰恰通过走访 大量各行各业的上市公司是一个很好的方法。没 有调查就没有发言权，对于自己生死攸关的关键 投资结论，根据别人的二手资料远不如长期亲自 调查和积累来得可靠。 在对上市公司调研的过程中，先不问股价高 低，不以寻找标的为第一目的，更加注重长期学 习和积累，这可能是我和其它投资者调研的一个 大区别。可以这么说，我现在持有的股票都是几 年前学习调研的结果，同样，现在调研的公司在 实际投资中能用得上我估计是两三年以后的事了。
2010年：理解竞争优势，构建价值低估的投资思维框架
• • • • 《孙子兵法中“正”“奇”与股票投资艺术》 《股票投资循环操作法》 《股票投资联合操作法》 《供探讨：当前市盈率溢价=未来基本面不确定性大小》
2011年：通过财务数据分析企业的历史与现状
• 《相同ROE水平下的不同企业之间如何比较其经营成果或竞争优势？》
调研都有哪些方式？都考察哪几项指标？
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天天跑上市公司，上市公司的高管都是对我很 支持的，上市公司也很希望拥有能够面向上市公 司基本面、理解上市公司业务、愿意伴随企业发 展的长期股东。
调研是一个团队，还是个人？是否有一个固定的圈子？
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调研基本上是一个人和行程。会和一些 志同道合的朋友进行投资方面的交流。