创业板的现状及问题探析

难 以保持独 立性和客观 性 ， 欲上市 的企业处于弱 势 ， 而 为了获
得证券公 司的保荐 ， 券商提 出的要求企业 不敢不 答应 ， 甚至有 的企业会主动牺牲利益换 保荐。 ２ 造假 上市， 、 违规成本低 。为了达到利润标准 ， 一些公司通 过各 种手段虚增 、 操纵利润 ， 进行财 务数据造假。而一些中介机 构在对拟上市 公司 的申报材料进行 审核监管 的过程 中也没有 真 正做到尽职 调查 ， 一些 明显 的问题都 没发现 ， 不得 不让人 怀 疑期 间是否有利益往来 ， 而部分机 构为了 自身利益也静 企业 出谋 划策 ， 形成共同利益体 ， 损害投 资者的利益。中介机构如此 胆大 ， 也在于对其 监管不到位 ， 惩罚 力度不大 。 ３ 现行监管制度存在缺 陷。现行的监管体 系仍是 以政府为 、 主导 、 行业 自 监管为辅 ， 依靠证监 会及其派 出机构和 证 律 主要 券交易所对创业板上市公司履行“ 导 、 、 指 检查 督促 、 协调 ” 的职 能， 监管框 架是证 监会 、 证券交易和各 自的派出机构 。但是 ， 在 以政府主导的监管框架下 ， 监管 资源有限 ， 对于风险 、 运行 标准 与主板市 场存在差 异的创业板公 司而言 ，难免会 出现监管 不 足， 或是监管过 度 ， 并且 ， 在现行 监管框架下 ， 监管 机构既 是市 场规则 的制定者 ， 又是规 则的执行 者 ， 监管 机构及 其个人 也存 在逐利性动机 ， 因此 ， 在全力集 中且对 自我 约束不力的情况下 ， 相关 利益集 团或个 人容易利用 执法 的裁 量空 间进行寻租 或发 生腐败行为。 以辖 区监管责任 制和综合 监管为主 的监管体 系是现 行创 业板 上市 公司 的主 要监管制度 ， 在这种监管 制度下 ， 易产 而 容 生地方政府与 中央所属的证券部 门职责 不明确 、 直监管的相 垂 关部ｆ 分工不合理现象 。一方面 ， － ｊ 垂直监管 的相 关部门的监管 权限配置仍是一种重在控制的权 力结 构 ， 缺乏有效 的行政执法 权， 监管工作 中并没有强 制的执行权 ， 乏相关执 法部 门协调 缺 机制的有效配合 。另一方面 ， 处于辖区的地方政府则 由于管理 职责 的不明晰 ， 加上地 方暴富主 义 ， 与垂 直监管 的部门 间协调 机制不通畅 ，往往导致在监管 工作中出现垂直监管管不 了 、 地 方政府不愿监管的现象 。 “ 以保 荐机 构为切入 点” 的监管思路 在一 定程度上 适应了 创业板公 司的业务模式与技术新 等特 点 ， 破了原有的监管理 突 念， 但是 也有其不科学的地方。保荐机构作为市场主体 ， 相关法
资源 。
２ 上 市后 的“ 、 变脸” 问题 。创业板市场 上的公司在上市后 ， 虽然坐拥超募 资金 ， 但业绩却整体 陛出现变脸 。从 ２ １ 年创业 ００ 板公 司半年报来 看 ，高成长 ” “ 已演变成 “ 低成长 ” 一批公 司业 ， 绩出现负增长 ， 甚至亏损现 象。 ３ 原始股急于套现的特 点。 、 截至 ２ １ 年 ５月 ２ ０１ ２日， 创业板 原始股东可以解禁 的股票市值已达 ６ ５ ５ 亿元 。与 国有企业的一
１发 行的 “ 高现 象” 、 三 。由于新 股发行 制度市 场化程 度不
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
面明确证券公 司可 以开展直投业 务 ， 从而拓展 了证券公司的业 务范围 ， 另一方面也规 定 ， 证券公司担任 拟上市 企业 的辅导机 构、 财务顾１ 保 荐机构 或者主承 销商的 ， 司、 自签订有关协议或者 实质开展相关业 务之 日 ， 的直投子 公司或投资基金 等不 起 公司 得再对该拟上市企业进行投 资。这意味着 ， 饱受质疑的“ 保荐 ＋ 直投 ” 式从制度上 已被终结。 模 然而 ， 新规并未彻底否定“ 直投 ＋ 保荐 ” 式。新规虽否定了先保荐再投资的方式 ， 模 但券商完全可 以先投资再保 荐 ， 言之 ， 换 由于投行 业务与直 投业 务并 未彻底 分离 ，直投 ＋保荐 ” “ 不能算被否定 。 针对新规 ， 投行与直投部 门 可达 成默契 ， 打时 间差 ， 通过先投 资再开展业 务的方式 来钻政 策空子 。在 中国 ， 上市是稀缺资源 ， 有了利益关 系 ， 保荐机构就
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【 要 】 自 ２０ 年 １ 摘 ０９ ０月 ３ ｌ 业 板 推 出 以 来 ， 至 ２ １ ０ Ｅ创 截 ０１
年 ９月底 在 创 业 板 市场 挂 牌 的公 司数 量 已迭 ２ ８家 ， 示 了其 ６ 显
巨大 的经 济 潜 力 。但 是 ， 竞 我 国的创 业板 市场 只 是 刚 刚 起 步 ， 毕
发 展 或 多或 少还 存 在 一 些缺 陷 ， 文 即分 析 了创 业板 的 现 状 及 本 问题 ， 讨 了这 些 问题 形 成 的原 因 ， 探 并提 出 了一 些对 策 建 议 。
【 关键 词 】创 业 板
一
现状
改革
、
创 业 板 的 现 状
２０ 年 １ ０９ ０月 ３ ０日， 中国创业板正式上市 。截至 ２ １ 年 ９ ０１ 月底创业板市 场挂牌公司数量 已达 ２８家 ， ６ 公司总市值达八 千
多亿 元。创业板 的推 出极大地激发了广大中小企业参与资本市
场的热情 ， 也带 动了风险投 资 、 私募 股权投 资等民 间资本 的活 跃和发展 ， 高薪技 术企业风险投 资和资本市场 良性互动 的格局 正在形成 。
《 当代经济｝０ ２ ２ １ 年１月（ 下） ７７
高， 发行审批过 程效率低 下 ， 询价过程 中存在一 定程度 的机 在
构垄断 ， 资者对创业板 公司非线性成长和风险特征缺乏 足够 投 认识 ， 散户投 资者行为非 理性 ， 高市盈率 、 高发 行价 、 高超募 现 象突出。 ０９年第一批上市公 司发行市盈率为 ５ ， ２０ ８倍 第二批上 市公司发行市盈率为 ８ 倍 ，到 ２１ 年初创业板市场平均市盈 ８ ０１ 率仍 接近 ７ ０倍 ， 高价 发行新 股导致 超募 资金 闲置 ， 而 浪费 了