利差交易策略研究——期限相近券种的利差分析
国开、国债新旧券利差研究
理论探讨
国开、国债新旧券利差研究
程 昊 李 响
摘要：新旧券利差现象由来已久，关于新旧券利差现象 的成因国外学者已经讨论了多年，也逐渐形成了几支具有代 表性的学派理论。在国内的国开、国债交易过程中，很多金 融机构也已经针对这种利差现象形成了不同的交易策略。 但是由于中国市场的差异性和我国国债、国开债发行的区别 性，目前的研究报告较多是对新旧券利差现象进行统计上的 描述，比较全面分析国开、国债新旧券利差现象的文章则相 对较少。本文由国开、国债两种目前交易最为活跃的利率债 品种入手，首先对美国和中国的国开、国债新旧券现象进行 了横向对比，并总结了目前国内外我们认为对于新旧券利差 现象的合理解释。而后，在对 １０年期国开、国债新旧券利差 作出描述性统计的基础上，我们将相邻两只 １０年期国开债 结合观察，以一种新的视角来审视新旧券利差现象。接 下 来，我们从金融机构交易策略角度分析了 １０年期国开债新 旧券利差。最后，从国开、国债新旧券利差的成因和一些可 能的影响因素方面，我们给出了自己的思考。
信用利差曲线策略
信用利差曲线策略
信用利差曲线策略是指投资者基于不同到期日的债券收益率之间的差异（即信用利差）进行投资的策略。
这个策略通常涉及到两个或多个到期日不同的债券，比如国债和公司债券之间的差异。
这种策略的基本原理是利用信用利差的变化来赚取收益。
信用利差通常反映了市场对不同债券发行人信用风险的评估，较高的信用利差意味着市场对该发行人的风险更为担忧，而较低的信用利差则意味着市场对该发行人更为乐观。
具体的策略可以包括以下几种：
1. 买入/卖出信用利差：投资者同时买入一个较低风险的债券，如国债，和一个较高风险的债券，如公司债券。
如果信用利差收窄，即较高风险的债券收益率下降，投资者可以赚取利差收窄的收益。
2. 信用利差期限策略：投资者可以选择不同到期日期的债券来进行套利。
例如，如果较短期的债券的信用利差比较高，而较长期的债券的信用利差比较低，投资者可以买入较短期的债券，同时卖出较长期的债券，以获取利差收益。
3. 配对交易：配对交易是指选择两个相关性较高的债券进行投资。
投资者可以买入一个债券，同时卖出另一个相关性较高的债券，以利用其价格差异或信用利差收益。
需要注意的是，信用利差曲线策略需要投资者对债券市场和信用风险有较深入的了解，并且需要对市场走势和风险进行准确的判断。
这种策略可能存在风险和不确定性，投资者应该在充分了解和评估之后进行决策。
建议在进行任何投资之前，咨询专业的金融顾问。
债券发行的利差分析如何利用利差进行债券投资
债券发行的利差分析如何利用利差进行债券投资债券是一种固定收益的金融工具，通过债券投资可以获得固定的利息收入。
债券发行的利差是指债券的收益率与无风险利率之间的差异。
利差分析是投资者用来判断债券投资价值的重要工具之一。
本文将探讨债券发行的利差分析以及如何利用利差进行债券投资。
一、债券发行的利差分析债券发行的利差是由多种因素决定的。
首先，市场供求关系对利差起着重要的影响。
当债券供大于求时，债券的发行利差可能会上升。
其次，债券的信用质量也会对利差产生影响。
高信用质量的债券通常具有较低的发行利差，而低信用质量的债券则通常具有较高的发行利差。
此外，宏观经济环境以及市场预期也会对发行利差产生影响。
利差分析可以帮助投资者判断债券的投资价值。
通过比较债券发行的利差与其他同期限无风险利率的差异，可以获得债券的溢价或折价情况。
如果债券发行的利差高于无风险利率，说明债券的发行价格较低，投资者可以获得较高的收益。
相反，如果债券发行的利差低于无风险利率，说明债券的发行价格较高，投资者可能需要承担溢价风险。
二、利差分析在债券投资中的应用利差分析在债券投资中具有重要的应用价值。
首先，投资者可以通过利差分析来选择具有投资潜力的债券品种。
一般来说，利差较大的债券通常具有较高的投资回报潜力。
其次，利差分析可以用于判断债券的价值。
当债券发行的利差较高时，投资者可以考虑买入，以获取溢价利润。
相反，当债券发行的利差较低时，投资者应谨慎投资，以免承担溢价风险。
此外，利差分析还可以用于判断债券市场的预期变化。
当利差较大的时候，投资者普遍预期利差可能会收窄，因此可以适当增加债券投资仓位；当利差较小时，预示着市场对债券的需求较高，可能会导致利差进一步收窄，投资者可以适当减少债券投资仓位。
在利差分析的基础上，投资者还需要综合考虑其他因素，如债券的信用质量、发行机构的声誉、市场流动性等。
只有在全面分析的基础上，才能做出更为合理的债券投资决策。
总结起来，债券发行的利差分析是债券投资不可或缺的工具之一。
利率互换的基差交易策略
利率互换的基差交易策略利率互换是一种金融衍生品，它允许交易双方在一定期限内互相交换固定利率和浮动利率支付。
基差是指固定利率与浮动利率之间的差异，在利率互换交易中具有重要意义。
基差交易策略是基于对利率市场走势的预测，通过将不同期限的利率互换合约进行组合，从中获得利润。
基差交易策略的核心思想是通过利率走势的预测，判断基差的变动方向，然后采取相应的交易策略。
1.基差收窄策略基差收窄是指固定利率与浮动利率之间的差异缩小。
当预期利率走低时，投资者可以采取基差收窄策略。
具体操作是做多固定利率互换合约，同时做空浮动利率互换合约。
这样，当利率下降时，固定利率的价值会上升，浮动利率的价值会下降，从而获得利润。
2.基差扩大策略基差扩大是指固定利率与浮动利率之间的差异增大。
当预期利率走高时，投资者可以采取基差扩大策略。
具体操作是做空固定利率互换合约，同时做多浮动利率互换合约。
这样，当利率上升时，固定利率的价值会下降，浮动利率的价值会上升，从而获得利润。
3.基差中性策略基差中性策略是指通过组合不同期限的利率互换合约，使得整体基差的风险降至最低。
这通常涉及利用利率期限结构的不同，构建一个基于相对价值的组合策略。
例如，对于两个不同期限的利率互换合约，当预期较短期的利率上升时，可以做空该合约，同时做多较长期的合约，以获得基差价值的收敛。
4.跨期基差策略跨期基差策略是指通过组合不同到期日的利率互换合约，捕捉到利率期限结构的变动。
例如，在利率期限结构向上倾斜时，可以做多较短期的利率互换合约，同时做空较长期的合约，以获得利差的收敛。
在执行基差交易策略时，需要考虑以下几点：1.利率市场的走势预测：基差交易的成功与否在很大程度上取决于对利率市场的准确预测。
因此，需要进行详细的市场研究和分析，包括经济数据、央行政策、货币政策等方面的因素。
2.杠杆和资金管理：基差交易可以使用杠杆，因此在选择合适的杠杆比例时需要谨慎考虑，并确保风险控制在可接受的范围内。
债券组合管理体系及账户摆布策略探究——以证券公司固定收益自营业务为例
债券组合管理体系及账户摆布策略探究——以证券公司固定收益自营业务为例程 昊随着我国债券市场的不断发展，证券公司在债券市场的投资规模、参与度也大幅提升。
证券公司固定收益自营业务具有投资范围较广、在工具使用上没有约束、交易灵活等特性，这使得其投资组合管理过程较为复杂。
本文通过对证券公司固定收益自营业务相关要素的梳理，尝试提出关于债券组合管理及账户摆布的框架，以期更好地平衡债券持仓结构和当期报表损益，从而在公司既定考核方式下达成最终目标。
债券组合管理的维度对债券组合可以从多个维度进行管理，维度的选择要与自己的管理目标、组合现状相适应。
总的来说，可以从资产方、负债方、风险与收益、记账方式等四个维度对债券组合进行管理。
（一）资产方证券公司的资产类别划分方式有很多种，目前没有统一的标准。
实际上，资产分类往往是一种主观判断，依赖于具体的环境和约束条件，与投资目标密切相关。
从功能的角度进行资产分类是偏谨慎的分类方式。
对于一个以绝对收益为考核目标的自营账户来说，资产方项目可以从以下几个角度来划分。
1.流动性风险管理角度：平层资产和杠杆资产证券公司固定收益自营业务普遍实行高杠杆运作，其本质风险是流动性风险，所以首先可从流动性风险管理的角度将资产划分为平层资产和杠杆资产。
平层资产一般是指与资本金对应的资产，比如100亿元资本金、200亿元资产规模，其中100亿元即为平层资产；杠杆资产是指总资产中平层资产以外的资产。
此划分方式可以帮助管理者直观地了解账户总的流动性风险情况。
2.账户持有目的角度：配置账户和交易账户配置账户和交易账户的区别主要体现在三方面：风险类型、策略周期和决策依据。
在风险类型方面，配置账户由于持有期相对较长，对信用风险尤其是违约风险关注更多，一般与息差的水平和走势等相关性较强；交易账户对应的一般是杠杆资产，主要是进行市场风险管理，因此较为注重博取资本利得和套息。
在策略周期方面，配置账户一般采取中长周期策略，而交易账户采取短周期策略。
5种以上债券投资策略
5种以上债券投资策略
债券投资是一种相对保守的投资方式，适合那些寻求稳定收益并愿意承担较低风险的投资者。
在债券市场上，有许多不同的投资策略可供选择。
下面介绍了5种以上常见的债券投资策略。
1. 利差策略：利差策略是指投资者通过买入较低信用等级的债券，而同时卖出较高信用等级的债券来获取利差收益。
如投资者买入一只高收益债券，然后卖出同期限的低收益债券，从中获取高于市场平均水平的利差。
2. 久期匹配策略：久期是衡量债券价格对利率变动的敏感度的指标。
久期匹配策略是指投资者购买具有与其投资期限相匹配的债券，以确保在利率变动中能够最大限度地保持投资组合的稳定。
3. 等级策略：等级策略是指根据债券的信用评级来选择投资组合。
投资者可以选择投资高信用等级的债券，以获得较低的风险和较低的回报，或者选择投资低信用等级的债券，以获得较高的回报但也承担较高的风险。
4. 重点行业策略：该策略是指投资者依据特定行业或领域的需求和表现选择债券投资。
例如，如果投资者认为某个行业在未来几年将表现良好，他们可以选择购买该行业的债券。
5. 宏观经济策略：宏观经济策略是指投资者根据经济状况和利率环境来调整他们的债券投资组合。
当经济增长强劲时，投资者可以选择购买信用等级较低但收益较高的债券。
而当经济下行时，投资者可以选择购买信用等级较高但收益较低的债券以降低风险。
除了以上提到的策略，投资者还可以根据个人的风险承受能力和投资目标选择其他债券投资策略，如换汇策略、套利策略等。
无论选择何种策略，投资者都应该根据自身情况进行充分的风险评估和研究，并寻求专业意见以确保其投资决策的合理性和合规性。
债券的定价及影响定价的因素
债券的定价及影响定价的因素1.到期收益率：债券的到期收益率是市场上同类债券的收益率水平，是债券定价的重要指标。
到期收益率越高，债券的价格越低；到期收益率越低，债券的价格越高。
2.利差：利差是指相同到期期限的债券与无风险资产之间的收益差异。
一般来说，债券的价格与债券的利差呈反向关系。
利差越大，债券的价格越低；利差越小，债券的价格越高。
3.利率变动：利率的变动对债券的定价影响很大。
当市场利率上升时，已发行的债券的到期收益率也会上升，因此债券价格下降。
反之，当市场利率下降时，债券的到期收益率下降，债券价格上升。
4.债券的信用风险：债券的信用风险是指债券发行主体无法按照合约约定支付或偿还本金和利息的风险。
债券发行主体信用水平越高，债券的价格越高；信用风险越高，债券的价格越低。
5.剩余期限：债券的剩余期限是指债券从现在到到期日之间的时间。
一般来说，债券的剩余期限越长，价格会更加敏感；剩余期限越短，价格对利率变动的影响程度较小。
6.债券的流动性：债券的流动性越高，即债券在市场上买卖更加容易，价格波动程度越小。
相反，流动性较低的债券价格容易因为供需变动而波动较大。
7.市场需求和供给：市场需求和供给的变动都会影响债券的价格。
当市场上需求超过供给时，债券价格上升；当市场需求不足时，债券价格下降。
在实际的债券定价过程中，一般会使用债券定价模型，如现金流贴现模型（DCF）或收益率期限结构模型（Yield Curve Model），对债券的未来现金流进行贴现计算，从而确定债券的价格。
总之，债券的定价受到多种因素的综合影响，包括到期收益率、利差、利率变动、债券的信用风险、剩余期限、债券的流动性以及市场需求和供给等因素。
了解这些因素可以帮助投资者更好地理解债券市场，并做出正确的投资决策。
我国交易所上市企业主体债券利差的影响因素研究
【 中图分类 号 】 ８２ Ｆ ３． ５
一
【 文献标识码 】 Ａ
【 文章编号 】 ０４ ２６（０９０—０６０ １０—７８２０ ）８０ ５— ３
券信用利差 的格 兰杰原 因 ， 两者之 间存在显著 的协整关系 。 陈施微 （０ ８ 在总结 了大量 国内外文献 的基础上 ， ２０ ） 通过实 企 业主体债券 与同期 限国债之 间的利 差越来越 成为企业 成 主体债 券定 价的重要 参考指标 ， 一定 程度上能够确定企业 主体 证 方 式 检 验 微 观 层 面 上 企业 盈 利 能 力 、 长 性 和 负 债 结 构 对 宏观层 面 Ｌ， 差主要受 到经济 周期 、 Ｉ ｊ 无风 险 债券的投资价值 ， 因此也受到相关研究 人员的重视 。国内外 关 利 差的影响最 大 ， 市场 流动性也影响 了企业 主体债券 于企业 主体 债券 与国债利差 的研究非常多 ， 研究方法也 比较 成 利率及 其期限结构 的影 响 ；
在此我们所使用的数据主要是中国债券信息网所编制的交易所国债到期收益率曲线和交易所企业债从a到期收益率曲线为避免日间的非正常波动同时也是与月度的宏观经济数据对应我们以每个月每天的到期收益率的平均值作为当月的观测值这样从2006年3月至2008年9月
程 文卫
者都可 以看 作是投资者 持有 的企业 主体债 券无法 按期还本 付 息的风险 ， 因此可 以合在一起统称 为信用利差 。 关于信用利差的影响因素 ， 国内外学者也有诸 多的研 究成 果， 微观 因素 和宏观主体 因素都会对利差造成影响 。 而近期 ， 学 者们相对 更关注的是宏 观和资本 市场 因素对债券 信用利差 的 影响。 ｈ ａ （９ ０ 利 用包 括实际 Ｇ Ｐ 货 币供应量 、＆ Ａ ｍ ｎ １９ ） Ｄ、 Ｓ Ｐ指数 等变量来验证宏观经济变量与利差 的关 系 ， 发现这些经 济变量 与公司经营失败之间存在着负相关性 ， 而这种公 司经营失败又 与公司债券的利差紧密相连。 影响债券利差的另外 的重要因素 可能是通货膨胀率 以及 与之紧密相关 的基准利率 。Ｄ ｓ １９ ） ａ （９ ５ 以及 Ｌ ｎｓ ｆ和 Ｓｈ ａ ｚ １９ ） ｏｇｔ ｆ ｃｗ ￣ （ ９ ５ 的研究结果表明持有期短的债 ａ 券 的信 用利差对利率 的变化 不敏 感 ， 是 Ｄ ｆｅ １９ ）Ｍ ｄｎ 但 ｕ ｉ（ ９ ７ 、 ａ ａ ａｄＵ ａ（０ ０ 的研究表 明利 率与短期 利差 负相关 ， 长期利 ｎ ｎｌ２ ０ ） 而 率与短期债券的利差呈现正相关 ； 本文作者 曾简单 检验 了物价 指数与企业 主体债券利差 的相关关系 ， 发现短期利差与 Ｃ Ｉ Ｐ 之
固收策略系列5:期限利差怎么看?
固收策略系列5：期限利差怎么看？
刘郁;田乐蒙
【期刊名称】《中国货币市场》
【年(卷),期】2022()10
【摘要】文章从最基本的利差成因入手,一步步剖析期限利差的演化规律,并介绍如何利用这样的规律构建有效的利率交易策略。
通过DR007和R007对短端,和MLF对长端利率中枢分别定价,以分位数为指标设计不同的博弈策略,测试做平或做陡曲线的收益。
根据历史经验,在5年的窗口下,当利差分位数达到80%~85%高分位点时开始做平曲线,并在利差回到55%~60%分位数的时候及时退出,能获取相对可观收益;而当利差分位数降至20%~25%分位数时可尝试做陡曲线,待其恢复至60%分位数附近时退出。
【总页数】5页(P50-54)
【作者】刘郁;田乐蒙
【作者单位】广发证券固收团队
【正文语种】中文
【中图分类】F83
【相关文献】
1.避险作用凸显期限利差收窄——2017年上半年人民币利率互换市场回顾与展望
2.固收策略系列1:骑乘策略全解析
3.固收策略系列2:子弹、哑铃和阶梯策略全解
析4.固收策略系列3:子弹和哑铃策略实战选择5.固收策略系列4:新老券利差效应全解析
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债券和CDS的信用利差对比分析及相关投资策略_周大胜张海云戴晓渊
2010年11月，中国银行间市场正式开始交易信用风险缓释合约（Credit Risk Mitigation Agreement，CRMA）和信用风险缓释凭证（Credit Risk Mitigation Warrant，CRMW）两类产品，标志着中国信用衍生品的诞生。
通过对国际市场中信用违约互换（Credit Default Swap，CDS）进行本土化设计，CRMA和CRMW成为中国版的信用风险缓释产品。
中国版CDS的诞生借鉴了发达市场的先进经验。
CDS近似合成了其标的债务的信用风险特征，这在价格层面反映为CDS与信用债券在信用利差上具有对应关系，在风险层面提供了CDS与债券相互对冲的理论依据。
然而，CDS与债券的差异性使其信用利差的分析相当复杂。
一方面，CDS与债券在产品结构、市场机制、供需因素等方面的差异，会影响二者信用利差间的关系。
另一方面，债券的信用利差有多种衡量尺度，其中有些基于国债市场，有些基于利率互换市场，这些尺度与信用债券的市场报价、利率对冲、风险监控等多个方面联系紧密，而CDS的出现也为债券的信用利差带来新的衡量尺度。
债券的多种信用利差和CDS息差在投资分析和交易管理的实践中极为重要，本文将对CDS息差和各种债券息差的度量、联系、应用进行梳理，并分析其对于中国信用市场的借鉴作用。
CDS息差从现金流的角度看，CDS合约类似于保险合同：信用保护买方（Protection Buyer）向信用保护卖方（Protection Seller）支付保费（Premium），以购买关于某个债务人（或称参考实体）或其债务的违约保护，当违约发生时，信用保护卖方向信用保护买方提供违约赔付，同时信用保护买方终止向信用保护卖方支付保费。
债券和CDS的信用利差对比分析及相关投资策略周大胜张海云戴晓渊保费（Premium）包括CDS交易初始交付的即期保费或头款（Upfront Premium），和随后定期交付的票息（Coupon）。
利率互换的基差交易策略
==================================================================利率互换的基差交易策略从长期资本管理公司神话破灭看:长期资本管理公司（LTCM）：一家仅仅存活5年的基金管理公司，却是迄今为止最有影响的套利基金；一度是华尔街备受推崇的明星，最终却引发了华尔街历史上的一场灾难；一群曾将不确定的世界视为冷血赌局的投机天才，最终却输得一败涂地；一个有史以来最生动的资本市场案例，足以让投资者、基金管理人和监管当局沉思。
利率互换（Interest Rate Swap，IRS）是指交易双方约定在未来的一定期限内，对约定的名义本金按照不同的计息方法定期交换利息的一种场外交易的金融合约。
一般来说，利率互换合约交换的只是不同特征的利息，而不涉及实质本金的互换，所以将其本金称为名义本金。
在大多数利率互换中，其中一方支付的利息是基于浮动利率，而另一方的支付是基于固定利率或浮动利率，浮动利率对固定利率的互换是标准型的利率互换，也是最为普遍的利率互换。
利率互换的基差交易策略一般情况下，利率互换的走势从方向上来说，基本和债券一致。
互换和债券组合策略是目前各种套利策略中最常见的一种。
这种套利并不是做多或做空某个债券，而是做多或做空互换与债券之间的利差。
一般情况下利率互换走势应与相应期限的无风险债券走势基本一致，互换与现券利差应保持稳定。
我们可以将以FR007为基准的5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势比较来看，具体如下图所示：5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势比较从上图中我们可以发现几点：其一，5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势基本一致，长期来看，5年利率互换和5年金融债的利差均值接近于0。
虽说IRS的利率反映的是未来5年远期利率的预期折现到现在的现值，但是市场对未来利率的预期多基于当前的市场状况，所以IRS利率走势基本和5年期现券基本一致。
[利差,规律,因素]国内信用利差变动的主要因素、规律及展望
![[利差,规律,因素]国内信用利差变动的主要因素、规律及展望](https://img.taocdn.com/s3/m/f318c2d86c85ec3a87c2c5fa.png)
国内信用利差变动的主要因素、规律及展望自2008 年开启中期票据发行以来，我国信用债券市场经历了 6 年的高速成长期，信用债托管余额从当时的 8000 多亿元迅速上升至目前的 10 万亿元，占全部债券托管余额的比例也从 6.4% 大幅提升至 32.6%。
信用债券的品种越来越丰富，定向融资工具、中小企业私募债券、资产支持票据等品种不断推出。
同时，我国信用债发行人的信用资质伴随市场的扩容有所下沉，中低评级债券占比不断放大，宏观经济下行周期所带来的信用事件爆发概率有所上升。
如何实现信用债的精准定价、发现信用利差的内在变动规律, 成为市场越来越关注的命题。
研究企业债券信用利差的决定因素不仅有利于信用风险的管理和信用产品的一级发行定价，也可以帮助二级投资者判断企业债券相对于国债、金融债等利率品种的相对投资价值，进而为其把握投资时机、选择投资品种提供研究支撑和决策依据。
虽然我国信用债市场起步较晚，但近年来投资者也经历了比较完整的经济和货币周期，我们希望借此文总结出一些适合我国市场特色的信用利差运行特点及运行规律，发掘并提炼我国信用利差的主要影响因素，从而给投资者在二级市场把握信用利差变化、进行投资决策提供一定的参考。
信用利差理论概述信用利差是指信用债收益率与市场无风险收益率之间的利差，可以理解为对投资者承担的违约风险的补偿。
国外通常的计算方法是用信用债收益率减去相同期限的国债收益率。
信用利差研究最早可以追溯到 Fisher(1959) 对信用风险升水决定因素的开创性研究成果。
之后 Beaver 对信用风险进行了定量研究，于 1966 年首次验证了公司财务数据中包含着丰富的违约信息。
此后，Black Scholes 提出了期权定价的经典公式，Merton 又将这个期权定价公式引入了债券信用风险定价中，被称为结构模型。
信用利差中的预期违约损失部分更多反映的是评级的差别和变化，即对历史平均违约率的覆盖，而对宏观信用周期及大规模违约的预期所要求的溢价则主要反映在风险溢价中。
银行间市场中期票据信用利差的影响因素研究
银行间市场中期票据信用利差的影响因素研究李合怡;贝政新【摘要】基于Longstaff和Schwartz的公司债定价模型,从信用风险度量的角度对我国中期票据信用利差的影响因素进行实证分析,回归结果表明:股票市场波动率、无风险利率、利率期限结构的斜率等结构化模型变量对中期票据信用利差产生显著的影响,但基于低频数据的流动性衡量指标在模型中不显著.引入宏观、发行主体和债券构成要素等因子后的回归结果表明:产出指标、债券评级与信用利差负相关;债券新增供给量、久期及发行主体的权益乘数与中期票据的信用利差正相关.【期刊名称】《审计与经济研究》【年(卷),期】2014(029)004【总页数】7页(P107-113)【关键词】中期票据;结构化模型;欧式卖出期权;信用利差;银行间市场;银行信用;货币政策【作者】李合怡;贝政新【作者单位】苏州大学东吴商学院,江苏苏州215006;苏州大学东吴商学院,江苏苏州215006【正文语种】中文【中图分类】F8302008年4月，我国银行间债券市场推出了中期票据(以下简称中票)这一创新品种，在随后的几年间，其市场规模迅速扩大，现已成为银行间最大的信用债品种。
中票通常采用循环发行的方式，融资期限以三至五年为主，其发行机制灵活、信息披露透明，极大地拓宽了企业的直接融资渠道，丰富了债券品种和期限结构，对各类融资主体具有较大的吸引力[1-2]。
随着我国信用债市场的蓬勃发展，监管部门对信用债发行门槛和担保要求也趋于放松。
中票的发行采用注册制，在市场认可的情况下，具有法人资格的非金融企业均可发行。
由于门槛的降低和担保条件的弱化，投资者对信用债发行主体的信用资质关注度不断提高，作为判断信用债相对价值、衡量风险收益水平最重要的指标——信用利差也成为投资者和学术界的研究重点。
信用利差是指信用债到期收益率与同期无风险债券到期收益率之间的差额，这一部分的超额收益作为对投资者承担违约风险的补偿[3-9]。
浅谈“债券估值”之利差篇
浅谈“债券估值”之利差篇文章来源于债市投研笔记，作者债市小白菜发表时间2020-05-27碎碎念：一路磕磕碰碰，终于来到“债券估值”的第四篇——利差，市场上基于利差的策略研究报告不胜枚举，作为债券投资常用的分析指标，亦或称之为信用债定价分析的一种语言，可谓“债券估值”研究必备良品！伴随利差的走阔or收窄，或可窥探出获得超额收益的投资机会，今天就先来简单扯扯入个门吧…利差作为债券估值体系重要的一环，小白菜研究尚浅，本文仅为利差系列的入门篇，也算是为后续投资策略相关的内容打个基础，有兴趣的请多关注。
先放下前三篇“债券估值”传送门：《浅谈“债券估值”初篇》《浅谈“债券估值”中篇》《浅谈“债券估值”下篇》以上三篇文章，在本日推送第一条、第二条、第三条没看过的可以看下……什么是信用利差？首先我们来聊聊什么是利差，先轻松点来举个栗子：比如菜市场买菜，白菜呢10块钱一斤，青菜呢6块钱一斤，这相差的4块钱就是某种程度上的利差，反映了买菜的人对白菜的比如新鲜度、品种（如属于有机蔬菜）等愿意接受4块钱的溢价来买。
回到债券上来，我们此前聊的估值都是收益率的概念，而利差就是任意两只债券的收益率之差：债券利差=债券A收益率-债券B收益率但是，我们要是真的傻乎乎去把市场所有债券两两相减得到彼此利差，是没有什么意义的，本文要聊的是债券的信用利差。
那么什么是信用利差呢？从字面上来看肯定与债券的信用风险有关系，通常定义为债券的到期收益率与无风险利率之差，是对信用债风险的定价。
信用利差越大，说明风险越高。
也就是说：信用利差=信用债收益率-无风险利率债收益率债券的到期收益率体现了对于未来获得现金流的估值。
对于利率债，未来的固定收益可以足额拿到，而对于信用债而言，未来能否兑现偿还本息取决去发行人的偿债能力和偿债意愿，是存在不确定性的，对于投资者来说就是有风险的，这部分风险则由“信用利差”来补偿。
为什么要研究信用利差？对于研究员而言，这个问题可能要上升到信用研究这个层面，信用研究主要解决两个问题： l 能不能买：主要是基本面的研究（行业、公司），以及买了以后未来什么时候多大概率出什么事； l 以什么价格买：主要是市场的分析和预期的博弈，而信用利差正是观察市场进行预测研判的工具之一。
利率互换的基差交易策略分析
==================================================================利率互换的基差交易策略从长期资本管理公司神话破灭看:长期资本管理公司（LTCM）：一家仅仅存活5年的基金管理公司，却是迄今为止最有影响的套利基金；一度是华尔街备受推崇的明星，最终却引发了华尔街历史上的一场灾难；一群曾将不确定的世界视为冷血赌局的投机天才，最终却输得一败涂地；一个有史以来最生动的资本市场案例，足以让投资者、基金管理人和监管当局沉思。
利率互换（Interest Rate Swap，IRS）是指交易双方约定在未来的一定期限，对约定的名义本金按照不同的计息方法定期交换利息的一种场外交易的金融合约。
一般来说，利率互换合约交换的只是不同特征的利息，而不涉与实质本金的互换，所以将其本金称为名义本金。
在大多数利率互换中，其中一方支付的利息是基于浮动利率，而另一方的支付是基于固定利率或浮动利率，浮动利率对固定利率的互换是标准型的利率互换，也是最为普遍的利率互换。
利率互换的基差交易策略一般情况下，利率互换的走势从方向上来说，基本和债券一致。
互换和债券组合策略是目前各种套利策略中最常见的一种。
这种套利并不是做多或做空某个债券，而是做多或做空互换与债券之间的利差。
一般情况下利率互换走势应与相应期限的无风险债券走势基本一致，互换与现券利差应保持稳定。
我们可以将以FR007为基准的5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势比较来看，具体如下图所示：5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势比较从上图中我们可以发现几点：其一，5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势基本一致，长期来看，5年利率互换和5年金融债的利差均值接近于0。
虽说IRS的利率反映的是未来5年远期利率的预期折现到现在的现值，但是市场对未来利率的预期多基于当前的市场状况，所以IRS利率走势基本和5年期现券基本一致。
利差对冲交易策略浅析
利差对冲交易策略浅析一、利差对冲交易的含义利差对冲交易策略是指通过建立一个交易组合，把过去单边盯住收益下行做多或上行做空转变为盯住利差变化。
使交易组合不受或少受市场整体利率波动的干扰，仅通过盯住两只或两类券的利差扩大或收窄来博取收益。
即我们这个组合的分析目标是利差是否变化，而不是收益率是上行还是下行。
二、利差对冲交易的背景及可行性当前债券市场收益率波动剧烈，趋势性方向不明确，多空分歧巨大，影响因素复杂，难有较大的交易机会，无论单边做空或做多均有极大的风险，容易深套或产生较大的损失。
基于此，我们提出利差对冲策略，建立组合，把利差作为核心，无论市场是牛还是熊，是快还是慢，只要市场活跃、存在利差，就有交易的机会。
这一策略特点是“收益有顶、风险有底”。
可能在熊市中不如单边做空收益高，在牛市中不如单边做多收益高，但是能在风险完全可控的前提下实现较为可观的收益，故比较适合当前的市场。
三、利差对冲交易的操作模式及实例分析一基本操作原理设有久期相近债券A持有期收益率为a与债券B持有期收益率为b，且a>b，当前利差为a-b=X1.假设我们预期未来这两个债券的收益率会收窄，我们有1亿资金可以进行交易使用，我们可以如此操作：1亿资金通过买断式逆回购设利率为C债券B,然后卖出债券B，再次获得1亿左右的资金，用这1亿资金买入债券A。
此时简单组合构建完毕。
当利差a-b变小时，我们就可以平仓实现获利。
假设债券A与B，剩余期限均为9-10年、利差从初期的X1变至X2、资金占用或组合存续时间为1个月，那么这期间利差策略获利的年化收益率模糊估算后，约为△=x1-x2*0.08%*12。
总年化收益率≈C+a-b+△以上为预期利差看窄组合。
我们如果预期利差看阔，原理相同，改为首期卖出A，买入B，到期买入A卖出B即可。
看阔组合收益率≈C+b-a+△二实例模拟构建150218与160210利差看阔组合，当前150218收益率为3.45%，160210为3.41%。
期限利差影响因素
期限利差影响因素利率期限结构(Term Structure ofInterest Rates)是利率研究的重要组成部分，它表现为由风险、流动性等性质相同, 仅期限不同的各类债券收益率所描绘的曲线。
下面由店铺为你分享债券收益率的影响因素的相关内容，希望对大家有所帮助。
期限利差影响因素的研究一、相关理论简述关于期限利差的研究，学术界比较经典的理论有预期理论、流动性理论以及市场分割理论。
这三种理论对利率的期限结构都存在一定的解释力，但并不能完全解释利率的所有变动形式。
具体说来：第一，预期理论认为，目前的利率期限结构包含了对未来短期利率的预期。
由于长期利率是未来短期利率某种形式的平均，当预期未来短期利率上升时，期限利差将随之上升;反之则反之;第二，流动性理论认为，期限利差不仅反映市场参与者对未来短期利率走势的预期，同时也包含了流动性溢价;第三，市场分割理论认为，债券市场参与者由于其负债性质与对债券期限的偏好不同，将市场分割成不同期限的若干子市场。
收益率曲线的形状由各自期限的供求决定。
从现实出发，一般从两方面看期限利差的变动。
第一，经济基本面：预期经济走强，期限利差变宽;预期经济走弱，期限利差变窄。
第二，货币政策角度：加息时期内，收紧流动性，期限利差变窄;减息时期内，放松流动性，期限利差变宽。
二、期限利差与资金利率的关系首先，来看下期限利差(以10年国债与1年国债之差为代表)与代表流动性的7天回购利率之间的关系。
很明显，两者呈现较强的负相关性。
那么，从数学公式出发，看来期限利差与短端国债收益更为密切，事实是这样吗?汇总1年国债和10年国债各自走势与7天回购利率的关系，很明显，1年期国债与10年期国债相比，走势和波动性更加接近资金利率。
进一步的，用回购利率与各期限的国债收益率作回归分析，其中解释变量是7天回购利率，被解释变量是各期限的债券收益率，具体结果见表1。
很显然，资金利率能够对所有期限的国债收益率产生正向的影响，但是同样可以看到，资金利率对收益率施加的影响因期限不同存在差异，从短期到长期逐步减弱，即对短期利率的影响更大。
新老券利差策略
新老券利差策略随着金融市场的发展和政策的不断变化，新老券利差策略成为了投资者们关注的焦点之一。
新老券利差是指同一发行人的不同期限债券之间的收益率差异。
利用这一差异，投资者可以通过买入利差扩大的债券组合来获取收益。
利差策略的基本原理是，当市场对发行人信用风险的看法发生变化时，不同期限债券的收益率变动幅度可能不同，从而导致新老券利差的扩大或缩小。
这种变动往往与宏观经济环境、货币政策、市场流动性等因素密切相关。
在利差策略中，投资者可以选择买入利差扩大的债券组合，即买入新券（较低收益率）同时卖出老券（较高收益率）。
当市场对发行人信用风险看法改善时，新券的收益率可能会下降，而老券的收益率可能会上升，从而导致利差的缩小。
这时，投资者可以卖出新券并买入老券，从而获取利差收益。
利差策略的优势在于不受市场整体走势的影响，通过选择不同期限债券组合，可以实现对冲市场风险的效果。
此外，利差策略还具有较低的波动性和较高的收益潜力。
然而，投资者在实施利差策略时需要注意以下几点。
投资者需要了解信用风险和利差的变动机制。
发行人信用评级的变化、市场对宏观经济环境的预期变化等因素都可能影响利差的变动。
因此，投资者在选择债券组合时需要综合考虑这些因素。
投资者需要注意债券的流动性。
由于新券通常具有较高的流动性，而老券具有较低的流动性，因此在交易时需要考虑到流动性的差异，以避免出现交易困难的情况。
投资者还需要关注市场的实际交易情况和利差扩大或缩小的预期。
通过对市场走势的判断和对利差变动的预测，可以更准确地选择合适的债券组合，并及时调整投资策略。
在实施利差策略时，投资者可以选择通过买入期限较短的新券和卖出期限较长的老券来获取利差收益。
此外，还可以选择通过买入信用评级较高的债券和卖出信用评级较低的债券来获取利差收益。
投资者可以根据自己的风险承受能力和收益预期，选择适合自己的利差策略。
新老券利差策略是一种通过买卖不同期限、不同信用评级债券来获取利差收益的投资策略。
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利差交易策略研究——期限相近券种的利差分析韩冬摘要：利差交易策略是债券投资中积极投资策略的一种，属于相对投资的方法，随着债券借贷等相关业务的放开，利差交易策略可能会得到广泛的应用。
本研究主要以利差交易策略中风险最小的期限相近券种利差交易策略作为研究对象，借用VaR的思想及方差比检验的方法，从该策略执行次数、收益及风险等方面对该策略在中国债券市场中的应用进行详细的分析。
并针对目前实际投资中利差交易套利更多的依赖于经验分析的现状，本研究试图建立定量的、规范的利差交易策略的流程。
关键词：债券、利差交易策略、套利一、利差交易策略介绍利差交易策略是指依照不同类别债券间收益率差额的预期变动来建立组合头寸，从而获取超额收益的一种交易策略。
常见的利差交易策略包括信用差交易策略（目前主要指金融债、企业债、短期融资券等信用产品与国债、央票）、不同期限券种利差交易策略（短、中、长期）、相近期限券种利差交易策略等等。
本报告暂只针对期限相近券种进行利差交易分析。
利差交易策略实际上是某种形式上的债券互换，也是相对价值投资的一种常见策略，属于主动型投资。
该策略的一个最突出的优势就在于不占用额外资金，仅仅占用所持债券。
期限相近券种利差交易策略是指对两个期限相近的债券的利差进行分析，从而对利差水平的未来走势作出判断，进而相应地进行债券置换，套利获取利润。
由于期限相近的债券之间一般保持较为稳定的利差，且利差水平也较小，但随着市场不断的变化，利差可能会扩大或缩小，可以通过进行相应的利差交易来获取利润，该策略在利差交易中属于风险最小的一种交易策略。
影响两期限相近债券的利差水平的因素主要有息票因素、流动性因素及信用评级因素等。
但目前对于利差策略的研究仅仅停留在定性分析和简单的对比分析，大部分仅仅是建议买入A券种且卖出B券种或相反操作，并未对该组合未来收益或可能面临的风险进行分析，因此使得构建基于该策略的投资组合缺乏一定的依据，而且对该组合也很难进行风险控制。
本研究试图利用较为规范的定量分析方法，包括均值回复模型和VaR方法对基于该策略的构建组合的收益和风险进行详细分析，为债券主动投资提供可借鉴的投资策略。
二、利差交易策略原理执行利差交易策略或构建利差交易组合的一个最主要的前提假设就是利差服从均值回复（Mean reversion）的过程。
一个时间序列属于均值回复过程的意义就是认为该时间序列即利差通常会有一个均衡的状态水平，当利差大幅偏离这个平均水平时，利差就会出现向均值水平重新靠拢的趋势。
如果利差符合这种均值回复过程，就可以根据其回复的特性构造基于该策略的组合。
也就是当利差较大，预期利差水平缩小时，可以买入收益率高的债券同时卖出收益率低的债券，通过两债券利差的缩小获得投资收益；当利差非常小，预期利差水平扩大时，可以买入收益率低的债券同时卖出收益率高的债券，通过两债券利差的扩大获得投资收益。
该策略由于基于期限相近的券种进行利差交易，因此风险较小，但相应回报也会较低。
基于上述分析，我们认为构建该策略的两个最主要的核心问题就是：第一，利差是否服从均值回复过程，这是执行该策略的前提；第二，利差多大或多小的时候可以构建组合执行该策略，这是影响构建组合回报高低的关键。
针对第一个问题，可以借鉴方差比检验方法对两券种利差是否服从均值回复过程进行检验；而第二个问题，则与投资者风险承受能力有关，如果风险承受能力较大，就可以确定与均值偏离较低的利差值作为执行该策略的“临界值”，在一段时间内执行该策略的次数会较多，相应的“利差保护”较小，面临的风险较大；相反，如果风险承受能力较低，就可以确定与均值偏离较高的利差作为执行该策略的“临界值”，在一段时间内执行该策略的次数也会较少，相应“利差保护”也较大，面临的风险较小。
借鉴VaR的思想考虑在某一置信度下（风险容忍度），根据利差的历史数据确定该“临界值”，当利差达到该“临界值”时执行交易策略，构建组合，等待利差回复到均值水平，然后做相反操作平仓。
综上述，执行该利差交易策略的步骤如下：（1）检验利差历史数据是否服从均值回复过程；（2）根据风险承受能力，确定执行该策略的“临界值”；（3）当利差达到该“临界值”时，进行正向操作或反向操作，执行策略构建组合；（4）当利差回复到均值水平，做相反的操作平仓；（5）定期进行数据更新，修正上述步骤中的关键数据。
三、010103－010214利差交易策略分析1、基本情况期限相近利差交易策略的执行需要较好的流动性支持，而沪市由于连续报价流动性较好，因此本报告以沪市国债中交易活跃的券种作为研究对象，仅对010103和010214两只债券进行详细分析，数据选取上海证券交易所2004年1月～2006年6月期间两只债券的交易数据，其他相应券种也可以进行类似的分析，限于篇幅本研究不再详述。
表1和图1分别给出了21国债（3）和02国债（14）两只债券的基本要素和两券收益率及利差的时间序列趋势图。
从表中数据来看，两只债券均为短期债券，剩余期限分别为1.4年和1.9年，相差并不是太大，从利差趋势图来看，两券的利差随着收益率的上涨和下跌基本围绕某一水平上下波动，并没有明显的上升或下降的趋势，直观上看010103和010214两券应该进行利差交易的条件。
数据来源：北方之星，中信证券数据来源：北方之星，中信证券2、010103和010214利差均值回复检验我们利用方差比检验方法对010103和010214两券的利差进行了均值回复检验，结果表明，010103和010214两只债券的利差Spread在2004-2006年间服从均值回复过程，即当利差大幅偏离平均水平时，利差就会出现向均值水平重新靠拢的趋势，这说明实际投资过程中可以用这两只债券作为标的债券进行利差交易，关于利差交易策略的执行情况以及策略的评价在下文中分析。
3、010103和010214利差统计分析数据来源：中信证券、北方之星表2给出了010103和010214的利差在样本期间内的统计值。
从表中可以看到，两券的利差均值为15.51bp，最大值为37.24bp，最小值为-1.67bp，在2004~2006时间段，两券利差基本在以15.51为均值，0~38bp为上下限的范围内上下波动。
为了更清楚地分析利差的变化规律，将利差序列分为超过均值（用Spread1代表）和低于均值（用Spread2代表）两部分。
其中利差超过均值和低于均值的次数分别为284和304，基本上差不多，两券利差变动没有明显的方向性，具有均值回复的特征。
其中，Spread1的均值为21.98bp，高于全样本均值幅度为41.72％，Spread2的均值为9.47bp，低于全样本均值幅度为38.94％，两者也相差不大，说明两种利差交易策略买入010103卖出010214和买入010214卖出010103都具有条件和空间执行。
其中，定义买入010103卖出010214为正向操作，定义买入010214卖出010103为反向操作。
数据来源：中信证券表3给出了利用VaR的方法确定的利差交易策略在不同置信度下的临界值。
其中99％置信度下正向操作临界值为32.14bp的含义为，当两券的利差大于32.14bp时，我们预期未来利差将会缩小并回复至均值附近，因此可以执行正向操作，即买入010103卖出010214，预期收益16.61bp，且有99％的把握认为利差不会再继续扩大（高于32.14），即不存在交易损失的风险。
同样，表中其他数据具有类似的含义。
4、执行策略的评价（1）利差交易策略执行情况统计数据来源：中信证券表4给出了在样本期内利用不同置信度下临界值而执行利差交易策略构建组合的情况统计。
对于正向操作而言，风险越低则实际收益越高，但执行次数越少，回复时间相差不多。
例如，99％置信度下，该策略在500多个交易日中只有6次交易机会，实际平均收益22.19bp，持仓时间11.33天。
而80％置信度下，500多个交易日中有118次交易机会，几乎每5天就有一次机会执行该策略，平均每次收益11.40bp，持仓时间15.87天。
对于反向操作而言，同样是风险越低实际收益越高，但执行次数则越少，回复时间除了99％置信度下为61天，其它均在40天左右。
例如，99％置信度下，该策略在500多个交易日中只有5次交易机会，实际平均收益17.89bp，持仓时间为61.4天。
而80%置信度下，500多个交易日有117次交易机会，每5天可执行该策略一次，平均每次收益10.86bp，持仓时间41.74天。
从正向操作和反向操作的统计分析来看，正向操作的实际收益要高于反向操作，而且更加稳定；另外，从持仓时间来看，正向操作的持仓时间远远小于反向操作，面临的风险更低，收益率更高，更有投资效率。
同样条件下，建议优先考虑正向操作。
另外，由于不同的置信度下，收益和风险都不同。
99％置信度下，正向操作实际收益高达22bp，但是其交易次数非常少，2年半的交易时间中仅有6次交易机会，因此更适合保守型的投资风格，即低风险低回报，类似的有95％的置信度下正向操作。
而80％的置信度下，正向操作实际收益达16bp，交易次数也非常多，每5天就有一次交易机会，更适合稳健型投资风格。
而60％的置信度下，正向操作实际收益8bp，平均每5天就有两次交易机会，更适合激进型的投资风格。
根据不同的投资目标，可以选取不同的置信度下的利差交易策略进行套利操作。
5、衍生交易策略——锁定收益型交易策略当利差达到“临界值”时，进行相应操作，执行策略构建组合，当利差回复到均值水平，做相反的操作平仓，我们称之为标准利差交易策略。
从标准利差交易策略可以衍生出锁定收益型交易策略，即构建组合后，并不一定等待利差回复到均值水平再进行平仓，而是事先根据利差的统计数据确定一个固定的收益水平（通常该固定收益水平应该小于实际收益的均值水平），只要获利达到这个收益水平，就立即执行该操作。
这样做的好处在于，可以锁定利润，控制风险，以收益的减少为代价换来了收益的稳定以及持仓时间的下降，投资效率更高。
下面对标准利差交易策略和锁定收益型利差交易策略进行对比。
设定标准策略平均收益的2/3（衍生策略1）和1/2（衍生策略2）作为锁定收益型交易策略的固定收益水平，然后重新计算回复时间以及实际收益来比较两种策略的优劣，表5给出统计结果。
数据来源：中信证券对于正向操作而言，锁定收益型策略实际收益要低于标准策略收益，相应的回复时间也有所降低，衍生策略1的降低幅度不大，但是衍生策略2的回复时间降低幅度较高，平均降幅为30％左右。
总体来看，对于正向操作来说，锁定收益型策略并不比标准策略更优。
对于反向操作而言，锁定收益型策略实际收益要略低于标准策略收益，但相应的回复时间则大幅下降。