房地产企业轻资产经营模式分析

2014-04-22

房地产企业轻资产经营模式分析

在过去的20多年里，中国房地产行业飞速开展，国房地产企业经营大多采用以资产重型化为特征的模式，房地产开发总揽全包，获得了巨大的利润。但随着国市场变化和政府调控政策的深入，房地产企业依靠的囤地增值、低本钱信贷等传统重资产盈利模式面临挑战。

一、资产重型化模式盈利方式及面临的挑战

地房地产企业曾经通过资产重型化经营模式获得了大量的超额利润，通过对房地产企业各盈利环节进展细分和研究之后，我们可以把重资产经营模式分为四大根底盈利方式。

土地增值：土地的稀缺性和不可替代性决定了土地资源供应数量的有限，造成土地有限供应与相对无限需求之间的矛盾，根据市场经济规律，需求大于供应的时候，土地的出让金价格就会逐步攀升〔见图1〕。自2000年以来，由于房地产需求的增加，带动房价高速上涨，房地产开发企业储藏的土地资源大幅增值，轻松赚取"土地红利〞。时间差和房价高涨是房地产开发企业赚取"土地红利〞的重要原因。尽管相关法律规定了企业获取房地产开发用地后的开工建立时间，由于没有严格实施，从而致使房地产开发企业都大量囤积土地、放缓开发速度、延长开发周期，随着时间推移，赚取土地增值带来的"土地红利〞。

资本增值：房地产企业资本增值具体可分为以下两个方面。一方面表现为房地产企业低本钱的融资。主要涉及如何以最小本钱获得企业所需要的资本，普通的资本筹集包括自有资本的积累、权益资本的筹集和负债资本的筹集。对于房地产企业而言，主要融资方式是负债资本，主要途径有房地产经营贷款、房地产抵押贷款、房地产信托以及发行债券等方式，其中对银行低息贷款是以前房地产企业主要的融资方式。另一方面是优化资本运营构造以获得最大的资本收益。房地产企业利用资本运营调整资本的构造，具体来说包括企业负债构造、投资构造、资产构造、经营构造、来源构造等，企业需要在总资产与净资产、负债资本与权益资本、长期负债与短期负债、专业化经营与多元化经营、长期投资与短期投资、金融资本经营收益等构成要素中进展目标构造的选择与合理比例确实定，高负债化的资本构造是以前房地产企业最典型的资本运营构造。

图1：2000-2013年第一季度重点城市分用途平均地价指数资料来源：国土资源部相关数据。

周转增值：2011年以来，房地产企业信贷紧、资金本钱快速升高，在这样的环境下，高周转成为众房企追求利润的主要手段，高周转的好处在于，能给房企带来大规模、高市场占有率以及投资的快速回收。该模式的代表是行业标杆企业**，**自2010年起适时采取了深入二三线城市、主攻中小户型、加快周转的运

营策略。这种"高周转、不囤地〞的开发模式、高于同行的管理水平、多达40

余个城市的市场规模，促进了**"逆势扩〞，用337天实现了1000亿的销售规模，成为了国房地产行业第一家年销售额千亿级公司。高周转加快了单位资本的盈利效率，成为近几年房地产企业普遍追求的盈利模式。当前，国家对地产行业的调控进一步加大，限购限价政策深入实施，土地升值减缓、利润率上升空间降低，地产企业传统的重资产盈利模式面临严峻挑战。市场竞争压力：地产行业跑马圈地的时代已经过去，现在从一线城市到二三线城市，都有数量众多的地产企业在产业链各个环节参与市场竞争，特别是同质化竞争非常剧烈。以旅游地产为例，央企华侨城是旅游地产行业的龙头，其开发的欢乐谷工程为其赢得了巨额利润。在利润的吸引下，其他房地产企业纷纷介入旅游地产开发，在准一线城市的，世茂集团投资 400亿打造的嘉年华主题乐园工程，在州、、、、等较为核心的二三线城市，宋城股份、高新等企业投资的各种主题公园工程也已纷纷落地。在行业同质化竞争的压力下，华侨城负债率明显上升，2012年超过 72%，已经越过了国资委对央企负债率划定的70%的"红线〞，而且未来还将面临更为剧烈的竞争格局。

企业运营压力：传统的重资产开发模式需要大量的前期投入资金，而这些投资主要由企业单独承当。2011年以来，各大银行先后收紧房地产开发贷款，证监会也暂停房地产上市公司再融资，地产企业资金链承受巨大压力而不得不通过信托，甚至高利贷等手段融资。这种融资本钱非常高，使企业的财务杠杆率大幅下滑，盈利水平随之下降。重资产模式下的地产企业运营核心是资金链，在没有外部资金支持的情况下，企业经营只能局限于一定区域或开发有限的地产工程，企业运营受到严重制约。政策税收压力：近几年，国家对房地产的调控日益严厉。土地增值税使地产企业在土地增值环节的利润被税负拿走，囤地模式行不通了；更为严厉的限价政策使房地产企业的销售利润受到制约，暴利时代难以再现，囤房模式也行不通了；日益深入的限购政策，二手房转让政策使地产市场的投机需求大幅减少，整个地产市场的活泼度逐渐降低。而根据上证、深证上市公司的数据统计，房地产行业已经成为税负最高的行业，在统计的23个一级行业中，房地产行业整体税负约为15%左右，企业的盈利水平受到了极大的削弱。通过分析我们可以看出，地产企业资产重型化模式已经难以适应当前的政策环境和市场形势，单打独斗、统包统揽的粗放型运作模式盈利日益困难，地产企业盈利模式需要摆脱"重型化〞，转向"轻资产模式〞。

二、地产企业资产轻型化的优点及经营模式分析

地产企业轻资产模式突出特点是投入小、风险小；高杠杆率、高回报率；标准化程度高，专业化程度高。具体而言，其主要优点有以下几点。融资方式多样，有效打破资金瓶颈。在融资模式上，轻资产模式的资金来源方式众多，投入的自有资金通常较小。根据历史数据统计，轻资产模式比拟兴旺美国房地产企业通常自身只投入约15%左右的资金，另外有15%左右的资金来源于银行资金，其他70%

是社会群众的资金，主要有房地产开发基金、产业信托基金、物业投资基金等方式。这种以基金为核心的"轻资产模式〞保证了企业的资金平安，有利于企业顺利运营。

市场风险分散，利于企业稳定经营。在"轻资产模式〞下，地产企业自身投入的资本小，资金来源的多样化使得房地产企业的风险由全社会共担，企业的风险得到了稀释。以美国房地产企业为例，尽管美国房地产企业的盈利水平低于国房地产企业的盈利水平，但其盈利的稳定性远高于国企业，根据最近20年的数据统计，美国房地产的回报率长期稳定在9.5%～13%之间，其波动幅度远小于国的房地产企业。

专业能力突出，竞争优势充分显现。"轻资产模式〞的另一个优点是市场高度细分，专业化非常高。房地产企业都倾向于选取自身最具优势的产业链环节，加以培育开展，形成企业独特的竞争优势。美国房地产行业在资本运作、设计筹划、拆迁征地、建立施工、销售租赁、物业管理等产业链环节都有非常专业的企业，这些企业在取得专业化优势后，往往会把规模做大，成为这一环节最具竞争力、最强、规模经济最优的企业。通过比对国外地产行业比拟先进的"轻资产模式〞，结合国地产行业的现状，我们认为国地产行业实施"轻资产〞运营，可以选取以下模式。

金融化———以小投入撬动大资本。这种模式下，地产企业是组织者，通过

组建基金〔如房地产基金、物业基金等〕将社会上的资金集中起来进展地产运营。目前国已经有多家企业开场探讨这种模式。如万通控股董事长仑"导演+制片〞的轻资产模式正在万通地产部一步步实践。 2013年万通地产将依托正奇资本基金平台，发起规模约为13.2亿元的CBD物业投资基金，投资标的为中服Z3地块。目前，万通地产Z3工程的财务规划已经全部完成，因为有物业投资基金的资金支持，包括地价在的Z3工程后续资金目前都已经全部解决。这种以基金为核心的"轻资产〞模式未来还将在万通地产现有的全部商用物业中展开。产业基金是地产"轻资产〞模式最直观的运营模式，而地产金融化还包括直接融资租赁、经营租赁和出售回租等多种运作模式，他们的共性都是运用杠杆手段以较小的资本撬动大资本，实现风险分散，获取相对较高的收益。

标准化———把单商品做成大规模。产业化的本质是规模经济，而规模经济

的根底是标准化。在房地产市场资源一样的情况下，谁拥有标准化体系，谁就拥有行业的未来。标准化其实就是管理的专业化、精细化，其核心是产品的标准化。即从产品的设计、施工、采购、本钱控制等环节制定标准，进展复制。产品标准化背后是流程的标准化、管理的标准化，即从"客户细分—价值细分—居住要求

—技术标准—设计模块—标准化产品〞体系的整套标准流程。在产品标准化层面