战略投资决策与财务报表分析(清华大学 肖星)

1996 2643 449 22 3071 14.6
1997 2733 552 27 3259 17.0
1998 2800 578 30 3348 17.3
1999 2900 652 30 3522 18.5
2000 3000 597 72 3525 16.9
国内产量万吨) 1372 进口量(万吨) 出口量(万吨) 消费量(万吨) 进口依存度% 96 25 1443 6.7
•资本市场 •公司治理 •会计法规 •独立审计 •法律体系
会计战略
会计系统
•会计政策 •会计估计 •报告表格 •附加披露
财务策 略分析
财务报表
内部报告 外部报告
企业活动与财务报表
利润表 收入 资产负债表 资产 经营决策
现金流
成本、费用 负债、权益 经营决策
2013年9月19日
风险控制
投融资决策
4
组织结构与财务报表
供给不足 地域性强 对纸的质量影响大 高档纸的原材料尤其缺乏


化学品

一般的竞争性市场
2013年9月19日
14
家电行业
o 家电行业实际生产能力远远大于销售量。 o 家电行业产销增长幅度趋缓，城镇市场已
趋于饱和，除了更新换代外，发展动力是
农村和国外市场。
2013年9月19日
15
行业状况与财务报表
新进入者威胁 规模经济 先进优势 建立销售渠道 关系网 法律壁垒
行业盈利能力
替代产品的威胁 相对价格 相对表现 买方的转换意愿
购买方的谈判能力 转换成本 歧异性 产品成本和质量的重要性 购买方数量 购买能力/购买方
2013年9月19日
供货方的谈判能力 转换成本 供货方和 歧异性 购买方的 产品成本和质量的重要性 谈判能力 供货方数量 供货能力/购买方
¡ìì Ð̶
小天鹅
50%
28% 9%
0%
总资产
小鸭
25%
¦ÕÊé ÓÊÕ¿
æõ ´»
¡¼ ÐÑ
23% 21%
20%
¦ÕÊé ÓÊÕ¿
æõ ´»
37
2013年9月19日
固定资产的“质量”
绝对年龄 (累计折旧/折旧费) 相对年龄 (累计折旧/原值) 平均折旧年限 (原值/折旧费)
小天鹅 3年 20%
24
盈利就够了吗？ ——偿债能力

短期偿债能力

流动资产/流动负债=流动比率
流动资产 流动负债 流动比率多少才合适

速动比率 现金比率

2013年9月19日
25
盈利就够了吗？ ——偿债能力

长期偿债能力

偿还利息
息税前收益/利息费用=利息收入倍数 息税前收益=利润总额+利息费用


新的进入者
来自印尼金光集团的APP（亚洲浆纸）公司， 目前在国内建了4个原料林基地，13家造纸及纸 制品工厂。产品包括涂布纸板、铜版纸、双胶 纸、无碳复写纸、卫生纸等多个品种。APP计 划在中国把浆和纸的总产量搞到1000万吨。 国外企业通过出口或在国内建厂参与竞争

需求增长主要来自高端，但高端竞争激烈
8
竞争状态分析

现有企业之间的竞争

行业增长率——需求增长迅速
1990-2000年， 产量年均增长 9%，消费量年 均增长11% 。 联合国粮农组织： 全球3.1%，亚洲 6.6%，中国更高 中国造纸协会： 2005年5000万吨， 2015年8000万吨
9
3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 1950Ä ê 1960Ä ê 1970Ä 1980Ä ê ê ê Ý Ä « 1990Ä ê 2000Ä ê
2013年9月19日 30
业务的盈利水平
40% 20% 0% 36% 28% 7% ¡ìì Ð̶ ÃÀ «ûÊ
2013年9月19日
7% ¡¼ ÐÑ ¾ÀÈ »ûóÊ
31
什么“吃”掉了小鸭的优势?
收入
成本 销售费用 管理费用 财务费用 净利润
2013年9月19日 32
小天鹅
72% 12% 5% 1%
2013年9月19日 12
与下游的关系

造纸业的购买方
新闻纸——新闻出版业 书写印刷纸——印刷业 生活用纸——个人消费者 包装纸——制造企业


产品特点
专用性强，互补性小，产品价格弹性小 新闻纸国外企业大量低价倾销

2013年9月19日
13
与上游的关系

造纸业的供应商

林木资源或纸浆
项目 毛利率 应收账款 存货 应付账款 固定资产 总资产周转率
2013年9月19日
晨鸣纸业 28% 16% 6% 8% 62% 0.51
四川长虹 15% 29% 39% 15% 14% 0.69
16
行业状况与财务报表
晨鸣纸业 毛利率 总资产周转率 1998年 32% 0.43 2002年 28% 0.51

同一张报表的结构分析 同一公司各年度财务数据的对比分析 不同公司财务数据的对比分析
23

趋势分析


比较分析

2013年9月19日
盈利？

净利润、毛利润（销售收入-成本）
净利润率、毛利润率（净利润/销售收入） 净资产报酬率=净利润/股东权益 总资产报酬率=净利润/总资产



2013年9月19日
报表项目 销售收入 销售成本 销售费用 管理费用 财务费用 部门 销售部门 生产、采购 销售部门 人事、研发、行政 /
2013年9月19日
5
行业特征分析
速生 木材 草本 植物 废纸 回收
木浆
非 木浆 废 纸浆
机械 设备
新闻纸 书写 印刷纸 生活用纸
新闻 出版
印刷业 个人 消费者
制造 企业
6
造纸
化学品
包装纸
2013年9月19日
行业特征分析

造纸业的行业特征

资金密集

每万吨生产能力需投资 1亿元人民币。 出纸速度最高达每秒37米

技术密集


纸张质量和产量对原材料依赖度高
2013年9月19日
7
实际和潜在的竞争程度
现有公司间的竞争
行业增长率、集中 程度、歧异性、转 换成本、规模经济 、学习成本、固定/ 变动成本、生产力 过剩、退出成本
产品 特色
小天鹅 松下 荣事达 科龙
夏普
变频技术、三维立体喷瀑水流 龙卷风离心力、双瀑布 仿生搓洗、手搓水流、喷淋喷射水流 自动平衡、上排水系统
组合波轮、喷泉式循环水流
2013年9月19日
35
资源整合能力
资产指标 有多少资产？
资产的构成
资产的质量
2013年9月19日
36
流动资产的质量
成本领先
规模扩张、高效率
得：高效率，失：低效益
wenku.baidu.com
差异化
提高毛利、高效益
得：高效益，失：低效率
2013年9月19日 20
造纸企业的经营战略

产品特点

适合成本领先的特点
工艺稳定性强，基本工艺流程数十年不变 产品有统一的行业标准，外观指标基本一样 生产设备专用性强，一台纸机一般只生产一个 种类的产品，甚至几十年只生产一种纸 纸的用途多年不变，新产品少
ë ç ½ Á 6% ¡ ¼ Ð Ñ 5% ¡ ì ì Ð Ì ¶ 24%
þ ¦ Í Á 7%
£ ¶ º û 18% Ø Â ê È Ê ´ 19%
ë É ½ Ë 21%
小天鹅、海尔、荣事达、威力、金松、金羚、小鸭7家 企业占全国总产量的71%。
2013年9月19日 34
差异化？

各主要厂商产品或品牌的独特之处

负债/资产=资产负债率=财务杠杆

为什么是财务杠杆？
2013年9月19日
26
盈利从哪里来？ ——营运能力

营运能力
收入/应收账款=应收账款周转率 成本/存货=存货周转率 一般而言


收入/某项资产=某项资产的周转率
2013年9月19日
27
小天鹅与小鸭
小鸭
流动比率 1.8
小天鹅
1.96 速动比率
41
利润率与增长率？
年增长率 35%
Ï Ê Ê È (Ò ) úÚÕè Ù 185 138 101
17 18
年增长率 26%
¾ À È (Ò ) »ûó Ù 27
1998
1999
2000
1998
1999
2000
2013年9月19日
42
投资资本回报？
˺ÓÒ¾ÀÈ ©ó ª µ » û ó 35 23 23
Í ¬¬ª» ª ¶Êʾר 10% 5% 6.60%
Í ¬¬ª ¶Êʾ
1998


可能造成财务比率差异的原因有哪些？
2013年9月19日
29
杜邦分析
净资产报酬率 8.6% 10.2%
资产的 来源? 有多少 资产?
总资产报酬率 3.5% 6.2%
权益乘数 2.1 1.7
总资产周转率 0.5 0.8
净利润率 7.0% 7.4%
净资产报酬率=净利润/总资产 * 总资产/净资产=总资产报酬率 * 权益乘数 总资产报酬率=净利润/销售收入 * 销售收入/总资产=净利润率 * 总资产周转率
应收账款
存货 固定资产
10%
13% 62%
16%
6% 62%
2013年9月19日
17
行业状况与财务报表
四川长虹 毛利率 1996年 27% 2002年 15%
总资产周转率
应收票据
0.92
60%
0.69
6%
应收账款
存货 固定资产
1%
24% 8%
23%
39% 14%
2013年9月19日
18
成本领先 同样的产品或服务 成本低 规模经济 高效率生产 产品设计简单 投入成本低 销售成本低 研发和广告费少 严格的成本控制
小鸭
1.24
小天鹅
1.47
利息倍数
2.92
13
7.26
财务杠杆
0.53
0.37
3.35
存货周转率 1.53
总资产周转率 0.5
总资产报酬率 3.49%
应收款周转率 1.68
0.84
6.16%
毛利率
36%
28%
10.24%
净资产报酬率 8.58%
2013年9月19日
28
比率分析

结论：
长、短期偿债能力都更强 营运能力更好 盈利能力较好，只有毛利率较低
16年
小鸭 6-8年 40%
17-20年
2013年9月19日
38
对未来的预测

从比率分析的结果看小天鹅的未来
优势 劣势 机遇 挑战


面对竞争，小天鹅会怎样？
2013年9月19日
39
战略投资决策
什么是战略投资？

战略投资是让公司变得更好的投资

什么样的公司是好公司？
2013年9月19日
2013年9月19日
ú ¿ ò Ö ² Á (Í ¶ )
竞争状态分析
年份
1990
1991 1479 134 24 1589 8.4
1992 1725 244 21 1948 12.5
1993 1868 241 21 2088 11.5
1994 2138 318 26 2430 13.1
1995 2780 303 53 3030 10.0


适合差异化的特点

新产品多是对原有产品品质上的提高，用途基 本不变，高档新产品失败的风险小
21
2013年9月19日
经营战略与财务报表
项目
毛利率 总资产周转率 民丰特纸 差异化 33% 0.27 福建南纸 成本领先 23% 0.48
2013年9月19日
22
财务分析的基本方法


比率分析 现金流分析 同型分析
差异化 在顾客可接受的价格加成的 下提供独特的产品或服务 产品质量出众 产品种类丰富 优质的顾客服务 送货方式灵活 投资于品牌形象 投资于研究开发 注重创造性
竞争优势 核心优势及关键成功因素与实施的战略匹配 公司的价值链及相应活动与实施的战略匹配 保持竞争优势
2013年9月19日 19
经营战略与财务报表
会计战略
会计系统
•会计政策 •会计估计 •报告表格 •附加披露
财务策 略分析
财务报表
内部报告 外部报告
经营、投资与融资分析决策 风险分析与控制
•政府法规 •劳动力、资本、产品市场 •供应商、客户、竞争对手
会计环境
企业环境 企业活动
经营活动 投资活动 融资活动
•业务范围 •竞争定位
企业战略
经营战 略分析
战略投资决策与财 务报表分析
肖星 清华大学经济管理学院
经营、投资与融资分析决策 风险分析与控制
•政府法规 •劳动力、资本、产品市场 •供应商、客户、竞争对手
会计环境 企业环境 企业活动
经营活动 投资活动 融资活动
•业务范围 •竞争定位
企业战略
经营战 略分析
•资本市场 •公司治理 •会计法规 •独立审计 •法律体系
2013年9月19日
10
竞争状态分析

铜版纸生产与进口情况
ú¿ ²Á øÙ¿ ½¿Á
120 100 80
ò Ö Í ¶
60 40 20 0 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 êÝ Ä«
2013年9月19日
11
竞争状态分析
小鸭
64% 12% 11% 5%
成本领先？
公司主要原材料包括钢板、铝合金、电 脑操控件、小型电器件及金属与塑料部 件,原材料成本占整个制造成本的90%。 为避免原材料供应产生的价格波动，公 司与多家供应商签订了长期供货合同。


2013年9月19日
33
小天鹅与小鸭
洗衣机行业集中度
ôÒ ´  ú §É Ä Ð ¡ Ý é Ö ª Ï Ò » ³ Ì µ Ê ³ «¶ (%)