天风证券研究所 【天风医药】安图生物重磅深度：高端医疗器械,铸造优秀民族品牌 作者：天风证券研究所医药

天风证券研究所【天风医药】安图生物重磅深度：高端医疗器械，铸造优秀民族品牌作者：天风证券研究所医药郑薇杨烨辉团队证券研究报告《天风证券

作者：天风证券研究所医药郑薇/杨烨辉团队证券研究报告《天风证券-安图生物：高端医疗器械，铸造优秀民族品牌》对外发布时间2018年4月25日化学发光行业景气度高，进口替代正当时根据各公司年报测算，2017年中国化学发光市场240亿，占整个IVD行业30%以上的份额，排首位，预计未来3-5年还将保持20-25%高增长，行业景气度高。当前化学发光进口占比较高，占据约90%的市场份额，国产品牌凭借性能提升、技术突破、性价比高等特点正快速蚕食进口品牌市场份额，行业高增长叠加进口替代，化学发光近年来有望实现快速增长，优秀国产公司将充分受益。安图生物作为一家老牌国产化学发光厂家，在市场发展早期公司是微孔板领域的龙头之一，随后竞争加剧，公司加快研发磁微粒相关仪器和试剂，目前磁微粒已经成为公司的主要收入来源之一，充分享受技术带来的红利。公司A2000和

A2000 Plus为200速仪器，定位县级以上医院，满足大样本量的检测需求，根据2017年报，A1000plus和A6（2017年新立项）等系列仪器正在逐步开发，这系列仪器为100速仪器，适合基层医院小样本量使用，有望在2018年底或2019

年初上市销售。流水线加速渗透医院，生化免疫级联是核心流水线起步于20世纪50年代，到目前已经发展了半个多世纪。Kalorama预测2016年全球市场约为70亿美金，

2009-2017年增速为5%，其中金砖四国增长最快。流水线

大约2009年开始进入中国，进入中国的前几年，由于市场

需求还未完全释放，接受程度也在培育和酝酿，在2012年

开始，流水线开始迅速铺开。生化免疫级联，要求生化设备和免疫设备性能都要达到临床需求，级联面对的客户群都以中高端医院为主，样本通量的需求相对较高，因此高速生化仪必不可少。安图生物通过收购盛世君晖，获得东芝生化仪中国区独家代理权，收购百奥泰康75%股权，取得生化检测产品线，闭合生化产业链，为流水线做铺垫。根据2017年报，全自动联检系统中的Autowomo及配套试剂已完成注册并上市，其余仪器及配套试剂均正在逐步开发。一季度业绩高增长，全年可期公司发布2018年一季报，Q1实现营收4.16亿元，同比增长71.87%，归母净利润为0.96亿元，同比增长42.43%，扣非后归母净利润为0.91亿元，同比增长52.88%，业绩的快速增长主要系一方面公司并购致收入增加；另一方面公司磁微粒化学发光检测试剂收入持续增长，同时我们认为一季度流感行情带动微生物检测及代理产品vircell 九项呼吸道感染病原体检测的快速增长。我们预计18-20年EPS为1.39、1.78、2.20元，维持“买入”评级。风险提示：

产品销售不达预期的风险；新产品注册上市进展不达预期等目录

1. 多年深耕化学发光，行业地位显赫

2. 化学发光是公司业绩增长的基石2.1. 免疫市场内生增长的动力，夯实化学发光增长基础2.2. 公司竞争优势明显，化学发光领先企业2.2.1. 产品齐全度高2.2.2. 仪器技术领先2.2.

3. 研发创

新优势2.3. 仪器投放加速，试剂放量可期3. 传统检测试剂+新型国产质谱仪=安图全微生物检测链条3.1. 微生物“横

行霸道”，检测“百折千回” 3.2. 传统检测流程可优化及市场可观，造就安图未来发展方向3.3. 质谱技术研发上市，有望带动新一轮微生物检测业绩增长4. 从0到1，收购布局生化全产业链5. 首款国产全自动流水线，即将引领生化免疫检验6. 估值评级

正文1. 多年深耕化学发光，行业地位显赫

公司成立于1999年，专注于体外诊断试剂和仪器的研发、生产、销售及服务，产品涵盖免疫诊断、微生物检测、生化诊断等检测领域。经过了17年跨越式发展，2016年9月1日郑州安图生物工程股份有限公司在上海证券交易所挂牌

上市。根据Wind，2017年公司实现营业收入14亿元，同比增长42.84%；归属于母公司股东的净利润为4.47亿元，同比增长27.68%。公司收入增长主要有2方面原因：1.收购东芝生化仪（现佳能医疗生化仪系列产品）的中国区销售

代理业务致收入增加；2.公司磁微粒化学发光检测试剂收入持续增长，化学发光逐步实行国产迅速放量。近五年来，公司扣非后归母净利润处于比较高增速，2017年扣非后归母

净利润为4.14亿元，同比增长23.59%。2011年以来，整

体毛利率处于高位且基本保持稳定，2017年产品整体毛利

率为67.5%，相比于2016年72%有所下降，主要是由于并购盛世君晖，产品结构变化导致毛利率有所下降。根据Wind，公司2017年体外诊断的营业收入为13.38亿元，增长

43.20%；试剂类的营业收入为11.59亿元，同比增长28.22%，毛利率提高至76.16%；2017年仪器收入增长迅速，为1.79亿元，增速为485.15%，毛利率有所下降为24.89%。公司专业从事体外诊断试剂及仪器的研发、生产和销售，形成了以免疫诊断产品为主、微生物检测产品特色发展的格局，产品品种齐全，能够为临床诊断提供一系列解决方案。目前公司的主要产品包括体外诊断试剂以及各类仪器，按照检测方法或应用领域分类。试剂类的产品毛利率高，公司多年整体毛利率保持70%以上，收入稳定。微孔板化学发光诊断试剂毛利率最高，代理产品毛利率也在稳步提升。公司地处河南郑州，借助地域优势，在经济较为发达地区中南和华东片区深耕多年，2017年合计贡献7.61亿元的收入，占总收入比例57.7%。其他区域占比较小，但是2017年占比均出现不同比例增加，也处于快速增长阶段。根据Wind，2017年中

国区收入为13.17亿元，同比增长45.1%，除了中南部优势区域保持较高增长，其余区域也在快速放量，尤其是华北和东北经济发达区域，增速超过70%。各区域均衡发展，有利于产品迅速放量，尤其是新产品的放量。受区域经济发展水平影响，体外诊断行业消费呈现出一定的地域特征，需求市场主要集中在东南沿海地区以及医疗服务水平较高的各省一、二线城市。公司发布2018年一季报，Q1实现营收4.16亿元，同比增长71.87%，归母净利润为0.96亿元，同比增长42.43%，扣非后归母净利润为0.91亿元，同比增长

52.88%，业绩的快速增长主要系一方面公司并购致收入增加；另一方面公司磁微粒化学发光检测试剂收入持续增长，同时我们认为一季度流感行情带动微生物检测及代理产品vircell 九项呼吸道感染病原体检测的快速增长。2018Q1销售费用的增加主要系随着营业收入增加，工资、差旅等费用随之增加，管理费用的增加主要系研发费用增加。2. 化学发光是公司业绩增长的基石

免疫诊断是通过物体对抗原物质免疫应答性从而诊断各种

疾病和测定免疫状态，主要应用于可用于传染性疾病诊断、肿瘤诊断、内分泌功能诊断、心脑血管疾病诊断、优生优育诊断、自身免疫疾病检测、过敏原检测、药物检测、血型鉴定等；是体外诊断中品种最多的，主要包括放射免疫、酶联免疫、荧光免疫、化学发光、胶体金等。随着临床的进一步