股票价值评估

股票的股价就像价格围绕价值波动一样，他会围绕股票 的价值上下波动，但由于股票的价格包含了很多的因素， 比如净资产收益率等，所以，股票的价格包含了公司将 来的发展预期，因此，大部分时间都会高于净资产运行， 偶尔也会在净资产下面运行一段时间，此时，股票的价 值也就体现出来了，会是很好的买入机会。
第一节 股票价值评估基础
t
t1 1 k t
第二节 股利折现模型
• 股票价值的影响因素
– 每股预期股息 – 预期收益率 – 预期股息增长率
参阅P381
第二节 股利折现模型
• 盈利的源泉与增长机会
– 每股新增投资
It bt Et
It：第t期的投资；
bt：第t期的留存比率；
– 假定投资收益率不变 Et : 第t期的盈利。
• 多重股利增长模型
课堂提问
– 例：某公司目前股息为每股1元，预期前5年股 息每年增长12%，5年后预期股息的固定增长 率为6%，投资者的预期收益率为10%。问该股 票的内在价值是多少？
第二节 股利折现模型
答案
D5 1 112%5 1.7（6 元）
V
5 1 112%t
t1 110%t
1.76 1 6%
第二节 股利折现模型
• 固定增长模型（股利以固定的速度增长）
– 答曰:该公司股票被高估
– 投资建议：卖出
答案
V D1 1 1 7% 13.3（8 元）
k g 15% 7%
NPV p V p D1 0
0
0 IRR g
20 1 1 7% IRR 7.53%
IRR 7%
第二节 股利折现模型
10% 6%
1
1 10%5
5.26 46.64 0.621 34.2（2 元）
第二节 股利折现模型
• 有限期持股条件下的股利折现模型
T
D P V
t 1
t
1 k t
T
1 k T
P D T
l 1
T l
1 k l
DT l
D D V
T t
t1 1 k t
l1 1 k l 1 k T
• 多重股利折现模型
– 假定未来股利的增长率并不固定； – 将股利流量划分成不同的增长区间； – 用不同的股利增长率进行估值； – 以两个时期的模型为例，该模型假定在某个时
期股利将以较高比率成长，随后稳定增长。
第二节 股利折现模型
• 在T时以前，预测各期股利据以估值
VT
D1 (1 k)1
D2 (1 k)2
...
DT (1 k)T
T t 1
Dt (1 k)t
第二节 股利折现模型
• 在T时以后，股利以固定比率增长
VT
DT 1 kg
VT
(k
DT 1 g)(1 k)T
第二节 股利折现模型
• 多重股利折现模型
V
T t 1
Dt (1 k)t
(k
DT 1 g)(1 k)T
参阅P384～387
第二节 股利折现模型
V
D0wenku.baidu.com
1 k
g g
D1 kg
第二节 股利折现模型
• 固定增长模型（股利以固定的速度增长）
课堂提问
– 例：某上市公司上期每股股息1元，投资者预 期股息每年以7%的速度增长，预期收益率为 15%，问该股票的内在价值是多少？
– 如果该公司目前的市场价格是20元，问该公司 股票是被高估还是被低估？
– 答曰:该公司股票被严重低估。 – 投资建议：买入。
答案
V 8 80 0.10
NPV
P0 V
P0
D0
IRR
0
65 8 IRR 12.3% IRR
第二节 股利折现模型
• 固定增长模型（股利以固定的速度增长）
Dt D0 (1 g)t
V
Dt
(1 g)t
t1 (1 k )t t1 (1 k )t
PT
1 KE T
PT
FCFET 1 KE g
第五节 其他投资工具价值评估
• 证券投资基金的价值决定
基金单位数量 单位基金资产净值 (NAV ) 基金资产总值 负债和各种费用
第五节 其他投资工具价值评估
• 可转换债券的价值评估
– 转换比例：表示一定面值可转换债券能够换取 普通股的股数。
– 转股价格：可转换债券转换为普通股时应支付
1
t 1
t
1
V
e t 1
0
e
1 k t
E V
0
1 k
ge ge
V E0
1 k
ge ge
第三节 本益比模型
• 固定增长模型
– 例如，某公司去年每股盈利为2.7元，支付股利 1.8元，预计该公司股利将按5%的比率永续增 长，假设对该公司投资的必要收益率是11%。 该股目前市价为40元，问该公司股价是否高估 ？
第四章 股票价值评估
1 股票价值评估基础
2
股利折现模型
3
本益比模型
4
自由现金流模型
第四章 股票价值评估
• 学习目的
– 掌握股票价值评估的基础知识； – 掌握股利折现模型； – 了解证券投资基金、可转换债券、认股权证、股
指期货、股票期权等的价值评估或价值影响因素 。 – 理解可转换债券转换价值、纯粹价值和最低理论 价值。
– 可转换债券的理论价值
P
n t 1
C
1 rt
转换价值
1 rn
纯粹债券价值
期权价值
注：假定期末转换成普通股票
第五节 其他投资工具价值评估
• 可转换债券的价值评估
– 例如，某一可转换债券的面值为1000元，票面 利率为8%，每年付息一次，转换比例为40， 转换期限为5年，目前股价为26元，假定投资 者预期股票价格每年将上涨10%，必要收益率 为9%，那么当前该可转换债券的的理论价值是 多少？
FCFE：权益自由现金流。
第四节 自由现金流估价方法
• 利用公司自由现金流估算公司价值
公司价值
T t 1
FCFFt 1 RWACC
t
PT 1 RWACC
T
PT
FCFFT 1 RWACC g
第四节 自由现金流估价方法
• 利用权益自由现金流估算权益价值
权益价值
T t 1
FCFEt
1 KE t
0 k
1
k
第二节 股利折现模型
• 零增长模型（股利增长率为零）
课堂提问
– 例：如果 Zinc 公司预期每年支付股利每股8美 元，预期收益率是10%，问该股票的内在价值 是多少？
– 如果Zinc 公司股票目前的市场价格是65元, 问 该公司股票是被高估还是被低估？
第二节 股利折现模型
• 零增长模型（股利增长率为零）
阅
P387 392
（1）当PVGO 0时，V 1 ；
～
E1 k
（2）当PVGO逐渐成为价格的主导因素时，
市盈率会陡然上升。
第三节 本益比模型
• 市盈率与增长机会：另一个视角
V D1 E11 b
k - g k - ROEb （1）市盈率随着股权收益率的提高而提高； （2）当股权收益率高于必要报酬率时，
法
V
t 1
Ct (1 k)t
V :股票的内在价值
ct : 预期现金流
k :折现率
第一节 股票价值评估基础
• 股票价值评估基础：股利折现模型
V
D1 (1 k)1
D2 (1 k)2
...
D (1 k)
t 1
Dt (1 k)t
Dt : 各期股利; k : 折现率
第一节 股票价值评估基础
• 股票投资决策
第四章 股票价值评估
• 学习重点
– 熟练运用零增长股利折现模型； – 熟练运用固定增长股利折现模型； – 熟练运用两阶段股利折现模型。
第一节 股票价值评估基础
• 账面价值
– 清算价值：股票价格的底线 – 重置成本：市值与重置成本之比即为托宾q
• 内在价值与市场价格
参阅P378
第一节 股票价值评估基础
• 假定盈利以一定的速度增长
t
E E g E g g g E g 1 1 1 1
1
t
t 1
et
0
e1
e2
e3
0
et
i 1
t
t
E g E g V
0 t 1
1
t i 1
1 k t
et V
0 t 1
1
t
et
i 1
1 k t
第三节 本益比模型
• 假定盈利以一定的速度增长
• 股票本身并无价值，股票的价格取决于它 所代表的股份资本的价值，或者说取决于 股份公司资产的价值。
• 事实上，企业资产之所以具有价值，是因 为它已经或将要投入生产过程，可以带来 剩余价值或利润。
• 简言之，股票的价值取决于它所带来的剩 余价值或股利的多少。
第一节 股票价值评估基础
• 股票价值评估基础：收入流量的资本化方
• 股票投资决策方法：净现值法
NPV V P0 NPV 0：表示股票价值被低估，建议买入； NPV 0：表示股票价值被高估，建议卖出。
第一节 股票价值评估基础
• 股票投资决策方法：内部收益率法
令NPV 0，解出IRR， 将IRR与投资者的预期收益率Re比较，若 IRR Re；可以买入； IRR Re；卖出该股票
– 在其他条件相等的情况下，股利支付比率越高， 内在价值与当期盈利比越高；
– 在其他条件相等的情况下，每股盈利增长率越高 ，内在价值与当期盈利比越高；
– 在其他条件相等的情况下，投资者要求的收益率 越低，内在价值与当期盈利比越高。
第三节 本益比模型
• 投资决策依据 – 当 V 股P票的价值被低估，建议买入。
的每股价格，等于可转换债券面值除以转换比
例。
转换比例
可转换债券面值 转换价格
第五节 其他投资工具价值评估
• 可转换债券的价值评估
– 转换价值：表示可转换债券实际转换时按转换 成普通股票的市场价格计算的理论价值。
• 转换价值=普通股市价×转换比例
第五节 其他投资工具价值评估
• 可转换债券的价值评估
E0 E0
– 当 V 股P票的价值被高估，建议卖出。
E0 E0
第三节 本益比模型
• 零增长模型
– 假定各期股利保持不变（盈利也保持不变） – 假定股利支付比率为100%
V 1 E0 k
第三节 本益比模型
• 零增长模型
– 某公司股票现在的每股股息为10元，投资者的 预期收益率是12%，该股票的市价是70元。问 该公司股票是被高估还是被低估？
再投资率越高越好； （3）当股权收益率低于必要报酬率时，
分配现金股利是更好的选择。
第三节 本益比模型
• 市盈率与股票风险
V D1 E11 b V 1 b
k - g k - ROE b E1 k - g 在其他条件不变的情况下，公司的风险 越高，必要收益率k也越高，市盈率就越小。
第三节 本益比模型
第二节 股利折现模型
• 假定股利是可以无限预期的 • 假定对股利的预期可以采用增长模型
D D g 1
t
t 1
t
g :股利增长率 t
第二节 股利折现模型
• 零增长模型（股利增长率为零）
V
D0
t 1 (1 k )t
D0
t 1
1 (1 k )t
D D
D0
t 1
1 (1 k )t
第三节 本益比模型
V 1 8.33
E0 0.12
P 70 7
E0 10
V P
E0 E0
第三节 本益比模型
• 固定增长模型
– 假定盈利增长率保持不变 – 假定股利支付比率保持不变（即常数）
E E g E E g 1 1
t
t 1
e
t
t 1
e
D D g E g 即 t
• 相对估值的其他模型或方法
– 账面/市值比率 – 市值/现金流比率 – 市值/销售额比率 – 创造率比率：价格/点击比率
参阅P392～393
第四节 自由现金流估价方法
• 自由现金流估价的两种方法
– 应用加权平均资本成本对公司自由现金流进行 折现获得公司价值，再减去债务价值。
– 直接对权益自由现金流进行折现得到权益的市 场价值。
参阅P393～395
第四节 自由现金流估价方法
• 自由现金流的计算：公司自由现金流
FCFF EBIT1TC 折旧资本性支出 NWC
FCFE：公司自由现金流； EBIT：息税前利润； TC：公司所得税率； NWC：净营运资本支出。
第四节 自由现金流估价方法
• 自由现金流的计算：权益自由现金流
FCFE FCFF 利息费用1TC 新增债务
第三节 本益比模型
• 本益比（P/E）又称市盈率或盈利乘数，是 每股市价与每股盈利之比。
• 本益比与价格的关系：
P1 E1 P1 E1
第三节 本益比模型
D E • 股利与盈利之间的关系
t
tt
t
（1b t
）: 股利支付比率。
• 基于本益比的股票价值评估模型
E V
t 1
t
1 k
t t
第三节 本益比模型
第三节 本益比模型
• 固定增长模型
答案
V E0
1 k
ge ge
1.8 ( 1 0.05 ) 2.7 0.11 0.05
11.7
该股实际市盈率 40 14.8 2.7
由此可见该公司股价被高估了。
第三节 本益比模型
• 市盈率与增长机会
V E1 PVGO
k
参
V E1
1 k
1
PV E1
GO /k
Et1 Et rt It
Et 1 rtbt g r b ROE b
第二节 股利折现模型
• 盈利的源泉与增长机会
– 增长机会
股票价值 无增长每股价值 增长机会现值 V E1 PVGO
k E1：未来1期的盈利； PVGO：增长机会的现值； 无增长每股价值指的是将盈利全部作为股利 发放时的股票价值（用零增长模型计算）。