H股私有化研究
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公司2015年11月16日召开股东大会,审议通过了关于申请撤回H股于香 港联交所上市的特别决议议案。其中临时股东大会赞成票占表决人数的 99.717%，反对人数占表决人数的0.283%；H股类别股东，赞成票占表决人 数的97.211%,反对人数占表决人数的2.788%。
H股私有化案例
失败案例： • 新城控股 • 江南集团 • 恒盛地产
私有受H股流动性、投资者对公司行业定位等因素影响，长期以来， 公司H股和A股之间的差价高达50%左右。H股的高比例折价在较大程度上抑 制了A股股价的上涨空间。此外，H股在融资上的限制、维护上市的高成本 等原因也是公司私有化的主要原因。
公司控股股东中国恒天集团有限公司，于2015年8月13日首次公告， 计划以每股12港币现金对其已发行的H股提出自愿有条件全面要约。最终 获得香港流通股86.5%的有效接纳。
具体地，在投票中，批准取消上市地位的决议必须符 合以下三个条件：
1）出席会议的无利害关系股东（独立股东）中投票权 至少75%的票数投票批准； 2）投票反对决议的票数不得超过所有无利害关系股份 的投票权的10%； 3）要约人行使及有权行使其强制取得证券的权利。
（二）私有化
2、取消上市地位的投票 • 由于大陆法系不允许有强制取得证券的权利，因此在中国
机同时在A股、H股上市，公司总股本7.0413亿股，其中H股 (0350.HK)1.808亿股（占25.68%），A股5.2333亿股（占74.32%）。恒天 集团通过其持股87.57%股权的中国纺机持有公司A股股票238,207,179股， 占公司全部已发行A股的45.52%，及公司已发行股本总额约33.83%。恒天 集团及中国纺机不直接或间接拥有任何H股权益。
任何两间国资委下属集团公司，有可能存在属于以上类别 的关系，因此，有可能被推定为一致行动的人。但是，若有相 反证明该些国资委下属集团公司并非一起积极合作以取得或巩 固对该公司的控制权，则有可能不会被认定为一致行动的人。
一致行动人不能参与取消上市地位的表决，由于紧密联系 人有可能也是一致行动的人，紧密联系人有可能不能作为独立 股东表决。
• 如果联合要约,联合要约成员或其可能成员,在购买受要 约公司之前,必须咨询执行人员的意见。若有理由假定一 项接触或要约或修订要约正在计划中之时起计，直至公 布该接触或要约或修订要约或公布讨论终止之时为止的 期间，不得进行受要约公司证券的任何性质的交易,除非 要约对证券价格无影响。如果有关成员可能已经持有该 等证券,便令执行人员相信,是在计划成立之前已取得。
或者有战略、架构的调整与重构的需求
私有化完成案例具备的特点： • 要约价格相对当前价格有较高的溢价：溢价往往在40%左右 • 股权结构相对集中：大股东持股比例在60%左右
69%
57%
154
0350.HK 经纬纺机
2015/8/13 2015/12/21 130 1.05 12
8%
34%
210
1025.HK 物美商业
2015/10/20 2016/1/7 79 6.22 6.22
90%
55%
80
1968.HK 匹克体育
2016/7/26 2016/11/2 99 3.35 2.6
H股回归初步研究
一、H股回归路径讨论
是否保留香港 H股
保留H股 换股吸收合并 IPO
不保留 私有化
IPO 注入上市公司
（一）保留H股
方式
案例 优点 问题
换股吸收合并
IPO
在香港联交所上市的公司(合并公司)通过增发 直接到A股市场向不特定 A股股份以换取在内地证券市场上市的公司(目 公众首次公开发行新股 标公司)的股份,使得目标公司失去上市公司资 (IPO)的模式回归。 格,目标公司的股东转而持有并购公司的股份, 并购公司取得A股市场上市资格,从而实现股份 在内地与香港证券市场双重上市的目标。
35%
61%
62
1833.HK 银泰商业
2017/1/10 2017/8/31 233 4.41 10
42%
47%
272
百度文库
8058.HK 罗欣药业
2017/3/14 2017/6/5 83 0.26 17
32%
62%
103
中值水平 118
35%
61%
103
H股私有化案例
经纬纺机（0350.HK） 主营业务以纺织机械为主业，兼营金融信托、商用汽车业务。经纬纺
H股私有化案例
近五年香港上市公司退市数量 138
74
85
105 75
2013 2014 2015 2016 2017
有私有化意愿公司的共性： • 股价长期偏低，估值过低不利于再融资：P/B低于1倍 • 成交相对清淡：近6个月日均换手率低于1% • 具有获得估值重估的空间（市值>30亿，较A股对应板块折价在50%以上）
H股私有化案例
公司代码 公司名称
349.HK 工银亚洲 2337.HK 复地集团 968.HK 小肥羊集团 597.HK 华润微电子
私有化公告 日
最终完成日
所需时 间
2010/8/10 2010/12/21 133
IPO价 格
私有化要 约价格
相比宣布 前一天溢
价
N/A 29.45 28%
要约方 持股比
57%
20
1688.HK 阿里巴巴
2012/2/21 2012/6/21 121 13.5 13.5
46%
73%
673
74.HK 长城科技
2013/12/16 2014/7/11 207 3.15 3.2
43%
62%
38
2626.HK 湖南有色金属 2014/12/11 2015/3/31 110 1.65 4.2
注册的香港上市公司，需要申请对第三个条件进行豁免 • 表决比例，需要内资股东及H 股股东分别开临时股东会，
并需要分别获得相应部分独立股东的表决通过。表决没有 先后顺序。 • 根据《证券法》以及《上市公司收购管理办法》的相关规 定，要约收购的收购期限届满，被收购公司终止上市交易 的，其余仍持有被收购公司股票的股东，有权在收购报告 书规定的合理期限内向收购人以收购要约的同等条件出售 其股票，收购人应当收购。法律法规并未赋予被收购公司 对未接受要约的股票进行强制注销的权利。
例
73%
退市前市值 （亿港币）
396
2011/1/20 2011/5/13 113 2.35 3.5
25%
71%
88
2011/5/13 2012/2/3 266 3.18 6.5
30%
63%
194
2011/7/18 2011/11/2 107 0.5 0.48
9%
61%
42
3928.HK 郑州华润燃气 2011/10/19 2012/2/14 118 0.25 14.73 46%
（二）私有化
• 一致行动人
“一致行动的人包括依据一项协议或谅解（不论正式与 否），透过其中任何一人取得一间公司的股票权，一起积极合 作以取得或巩固对该公司的“控制权”（定义如下）的人。
在不影响本项定义的一般适用范围的情况下，除非相反证 明成立，否则下列每一类别的人都将会被推定为与其他同一类 别的人一致行动： 一间公司、其母公司、附属公司、同集团附 属公司、任何前述公司的联属公司，以及任何前述公司是其联 属公司的公司…”
潍柴动力合并湘火炬、中国铝业合并兰州铝业 红星美凯龙、建设银行等。 和山东铝业、上海电气合并上电股份。
实现A股上市资格，获得壳资源、同时保留2个 可以实现再融资、资产选 上市平台，减少私有化的资金支出，彻底解决 择灵活，无大额资金支出。 同业竞争。
适用范围有限，目标公司业务需具有协同性； 审批难度较高，时间较长。 合并成本不确定，保密困难。
（二）私有化
1、私有化流程
要约人
向公司董事 局作出要约
披露要约人 的身份
寄发要约文 件
公司
设立董事局 独立委员会
聘请独立财务 顾问
向公众 公布要约计划
独立股东
决定是否 接受要约
进行取消上 市地位的表
决
公司
表决通过，宣 布要约无条件， 偿付对价，公
司退市
表决未通过， 私有化失败
（二）私有化
• 要约条件不能低于要约公布前，要约人的购买条件，一 般至少追溯到要约开始之前三个月。
• 若要约人与一致行动人订立安排，一致行动人在要约人 承担全部风险和收益的情况下，可以豁免交易禁止。
（二）私有化
2、取消上市地位的投票 《收购守则》2.2 条要求，如果在要约完成后受要约
股份将取消上市地位（私有化），必须得到独立股东的批 准，要约人或一致行动人均不可以参与投票，以体现对中 小股东权益的保护。
H股私有化案例
失败案例： • 新城控股 • 江南集团 • 恒盛地产
私有受H股流动性、投资者对公司行业定位等因素影响，长期以来， 公司H股和A股之间的差价高达50%左右。H股的高比例折价在较大程度上抑 制了A股股价的上涨空间。此外，H股在融资上的限制、维护上市的高成本 等原因也是公司私有化的主要原因。
公司控股股东中国恒天集团有限公司，于2015年8月13日首次公告， 计划以每股12港币现金对其已发行的H股提出自愿有条件全面要约。最终 获得香港流通股86.5%的有效接纳。
具体地，在投票中，批准取消上市地位的决议必须符 合以下三个条件：
1）出席会议的无利害关系股东（独立股东）中投票权 至少75%的票数投票批准； 2）投票反对决议的票数不得超过所有无利害关系股份 的投票权的10%； 3）要约人行使及有权行使其强制取得证券的权利。
（二）私有化
2、取消上市地位的投票 • 由于大陆法系不允许有强制取得证券的权利，因此在中国
机同时在A股、H股上市，公司总股本7.0413亿股，其中H股 (0350.HK)1.808亿股（占25.68%），A股5.2333亿股（占74.32%）。恒天 集团通过其持股87.57%股权的中国纺机持有公司A股股票238,207,179股， 占公司全部已发行A股的45.52%，及公司已发行股本总额约33.83%。恒天 集团及中国纺机不直接或间接拥有任何H股权益。
任何两间国资委下属集团公司，有可能存在属于以上类别 的关系，因此，有可能被推定为一致行动的人。但是，若有相 反证明该些国资委下属集团公司并非一起积极合作以取得或巩 固对该公司的控制权，则有可能不会被认定为一致行动的人。
一致行动人不能参与取消上市地位的表决，由于紧密联系 人有可能也是一致行动的人，紧密联系人有可能不能作为独立 股东表决。
• 如果联合要约,联合要约成员或其可能成员,在购买受要 约公司之前,必须咨询执行人员的意见。若有理由假定一 项接触或要约或修订要约正在计划中之时起计，直至公 布该接触或要约或修订要约或公布讨论终止之时为止的 期间，不得进行受要约公司证券的任何性质的交易,除非 要约对证券价格无影响。如果有关成员可能已经持有该 等证券,便令执行人员相信,是在计划成立之前已取得。
或者有战略、架构的调整与重构的需求
私有化完成案例具备的特点： • 要约价格相对当前价格有较高的溢价：溢价往往在40%左右 • 股权结构相对集中：大股东持股比例在60%左右
69%
57%
154
0350.HK 经纬纺机
2015/8/13 2015/12/21 130 1.05 12
8%
34%
210
1025.HK 物美商业
2015/10/20 2016/1/7 79 6.22 6.22
90%
55%
80
1968.HK 匹克体育
2016/7/26 2016/11/2 99 3.35 2.6
H股回归初步研究
一、H股回归路径讨论
是否保留香港 H股
保留H股 换股吸收合并 IPO
不保留 私有化
IPO 注入上市公司
（一）保留H股
方式
案例 优点 问题
换股吸收合并
IPO
在香港联交所上市的公司(合并公司)通过增发 直接到A股市场向不特定 A股股份以换取在内地证券市场上市的公司(目 公众首次公开发行新股 标公司)的股份,使得目标公司失去上市公司资 (IPO)的模式回归。 格,目标公司的股东转而持有并购公司的股份, 并购公司取得A股市场上市资格,从而实现股份 在内地与香港证券市场双重上市的目标。
35%
61%
62
1833.HK 银泰商业
2017/1/10 2017/8/31 233 4.41 10
42%
47%
272
百度文库
8058.HK 罗欣药业
2017/3/14 2017/6/5 83 0.26 17
32%
62%
103
中值水平 118
35%
61%
103
H股私有化案例
经纬纺机（0350.HK） 主营业务以纺织机械为主业，兼营金融信托、商用汽车业务。经纬纺
H股私有化案例
近五年香港上市公司退市数量 138
74
85
105 75
2013 2014 2015 2016 2017
有私有化意愿公司的共性： • 股价长期偏低，估值过低不利于再融资：P/B低于1倍 • 成交相对清淡：近6个月日均换手率低于1% • 具有获得估值重估的空间（市值>30亿，较A股对应板块折价在50%以上）
H股私有化案例
公司代码 公司名称
349.HK 工银亚洲 2337.HK 复地集团 968.HK 小肥羊集团 597.HK 华润微电子
私有化公告 日
最终完成日
所需时 间
2010/8/10 2010/12/21 133
IPO价 格
私有化要 约价格
相比宣布 前一天溢
价
N/A 29.45 28%
要约方 持股比
57%
20
1688.HK 阿里巴巴
2012/2/21 2012/6/21 121 13.5 13.5
46%
73%
673
74.HK 长城科技
2013/12/16 2014/7/11 207 3.15 3.2
43%
62%
38
2626.HK 湖南有色金属 2014/12/11 2015/3/31 110 1.65 4.2
注册的香港上市公司，需要申请对第三个条件进行豁免 • 表决比例，需要内资股东及H 股股东分别开临时股东会，
并需要分别获得相应部分独立股东的表决通过。表决没有 先后顺序。 • 根据《证券法》以及《上市公司收购管理办法》的相关规 定，要约收购的收购期限届满，被收购公司终止上市交易 的，其余仍持有被收购公司股票的股东，有权在收购报告 书规定的合理期限内向收购人以收购要约的同等条件出售 其股票，收购人应当收购。法律法规并未赋予被收购公司 对未接受要约的股票进行强制注销的权利。
例
73%
退市前市值 （亿港币）
396
2011/1/20 2011/5/13 113 2.35 3.5
25%
71%
88
2011/5/13 2012/2/3 266 3.18 6.5
30%
63%
194
2011/7/18 2011/11/2 107 0.5 0.48
9%
61%
42
3928.HK 郑州华润燃气 2011/10/19 2012/2/14 118 0.25 14.73 46%
（二）私有化
• 一致行动人
“一致行动的人包括依据一项协议或谅解（不论正式与 否），透过其中任何一人取得一间公司的股票权，一起积极合 作以取得或巩固对该公司的“控制权”（定义如下）的人。
在不影响本项定义的一般适用范围的情况下，除非相反证 明成立，否则下列每一类别的人都将会被推定为与其他同一类 别的人一致行动： 一间公司、其母公司、附属公司、同集团附 属公司、任何前述公司的联属公司，以及任何前述公司是其联 属公司的公司…”
潍柴动力合并湘火炬、中国铝业合并兰州铝业 红星美凯龙、建设银行等。 和山东铝业、上海电气合并上电股份。
实现A股上市资格，获得壳资源、同时保留2个 可以实现再融资、资产选 上市平台，减少私有化的资金支出，彻底解决 择灵活，无大额资金支出。 同业竞争。
适用范围有限，目标公司业务需具有协同性； 审批难度较高，时间较长。 合并成本不确定，保密困难。
（二）私有化
1、私有化流程
要约人
向公司董事 局作出要约
披露要约人 的身份
寄发要约文 件
公司
设立董事局 独立委员会
聘请独立财务 顾问
向公众 公布要约计划
独立股东
决定是否 接受要约
进行取消上 市地位的表
决
公司
表决通过，宣 布要约无条件， 偿付对价，公
司退市
表决未通过， 私有化失败
（二）私有化
• 要约条件不能低于要约公布前，要约人的购买条件，一 般至少追溯到要约开始之前三个月。
• 若要约人与一致行动人订立安排，一致行动人在要约人 承担全部风险和收益的情况下，可以豁免交易禁止。
（二）私有化
2、取消上市地位的投票 《收购守则》2.2 条要求，如果在要约完成后受要约
股份将取消上市地位（私有化），必须得到独立股东的批 准，要约人或一致行动人均不可以参与投票，以体现对中 小股东权益的保护。