投资组合业绩评价投资学上海财经大学
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试谈投资组合业绩评价
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14、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。2023年7月23日星期日下午7时12分34秒19:12:3423.7.23
15、最具挑战性的挑战莫过于提升自我。。2023年7月下午7时12分23.7.2319:12July 23, 2023
MOMODA POWERPOINT 16、业余生活要有意义，不要越轨。2023年7月23日星期日7时12分34秒19:12:3423 July 2023
四、无基准的业绩度量模型
以CAPM为基础开展起来的模型与方法都面临着选择 市场组合及对市场组合均异有效性方面的争议。为了克服 这方面的问题，产生了一种被称为事件研究方法〔Event Study Measure，ESM〕或无基准的业绩度量模型的资产 组合业绩评价方法。
1.Cornell的事件研究法〔ESM〕
价方法，也称业绩指数。
三、多因素模型
由于以CAPM为基础的单因素模型无法解释股票 特征〔规模大小、成长或价值偏好等〕对资产组 合的影响，因此国外学者又开展了多因素模型用 于评价投资组合的业绩。多因素模型是建立在APT 基础上的，其中以Fama和French〔1996〕的三因 素模型以及Carhart〔1997〕的四因素模型最具代 表性。
二、改进的风险调整业绩评价方法
特雷纳指数、夏普比率和詹森指数三种经典方法 存在一些局限和缺乏。为此，国外学者对这些局限和 缺乏提出了相应的改进方法。于是产生了估价比率、
测度、业绩指数、晨星评价方法。
1. 估价比率
由Treynor和Black〔1973〕提出的 Markowitz〔1952〕的均异模型为基础的估价 比率用以来衡量投资组合的均异特性。
1.三因素模型
Fama和French〔1996〕的三因素模型如下 ：
上海财经大学 财务管理 财务分析与绩效评估 ppt课件
为投资决策、信贷决策提供有用信息
为预测现金流量提供有用的信息
及时、准确地反映企业资源、对资源的请 求权及两者变动情况的信息
上海财经大学 财务管理 财务分 析与绩效评估
• 意义： 资产负债表又称财务状况表，用于表述一个企业某一时点 上的财务状况，它是一种静态报表。
• 编制依据：总资产=总负债+所有者权益 • 功能：
• 市盈率=每股市价/每股净利润 投资者愿意为每一元的收益支付的价格，和公司 的发展前景正相关。
• 市净率=每股市价/每股净资产的账面价值 权益收益率是影响该指标的主要原因，权益收益 率过低会导致该指标小于1。 通货膨胀率、商誉和公司的成功经营都会使得该 指标超过1。
• 托宾Q：负债和权益市价之和/总资产重置价值。
应收账款的周转率反映了客户的付款能力， 赊销能够扩大销售量，但存在付款风险。
上海财经大学 财务管理 财务分 析与绩效评估
固定资产周转率=销售收入/固定资产平均净 额
分析企业对厂房、设备等固定资产的利用 效率
固定资产的价值采用历史成本记账，随着 时间的流逝，通货膨胀和技术进步使得固 定资产的实际价值已经远远低于账面价值。 采用公允价值计量或资产减值系统可以削 弱固定资产的高估问题
上海财经大学 财务管理 财务分 析与绩效评估
利息保障倍数=（税前利润+利息费用）/利 息费用
反映企业经营所得支付债务利息的能力。 类似的比率有固定负担比率
息税费前利润/（利息费用+租赁费用+债务 本金）
上海财经大学 财务管理 财务分 析与绩效评估
销售毛利率=主营业务利润/主营业务收入 反映企业销售成本与销售收入净额的比例 关系
上海财经大学 财务管理 财务 分析与绩效评估
为预测现金流量提供有用的信息
及时、准确地反映企业资源、对资源的请 求权及两者变动情况的信息
上海财经大学 财务管理 财务分 析与绩效评估
• 意义： 资产负债表又称财务状况表，用于表述一个企业某一时点 上的财务状况，它是一种静态报表。
• 编制依据：总资产=总负债+所有者权益 • 功能：
• 市盈率=每股市价/每股净利润 投资者愿意为每一元的收益支付的价格，和公司 的发展前景正相关。
• 市净率=每股市价/每股净资产的账面价值 权益收益率是影响该指标的主要原因，权益收益 率过低会导致该指标小于1。 通货膨胀率、商誉和公司的成功经营都会使得该 指标超过1。
• 托宾Q：负债和权益市价之和/总资产重置价值。
应收账款的周转率反映了客户的付款能力， 赊销能够扩大销售量，但存在付款风险。
上海财经大学 财务管理 财务分 析与绩效评估
固定资产周转率=销售收入/固定资产平均净 额
分析企业对厂房、设备等固定资产的利用 效率
固定资产的价值采用历史成本记账，随着 时间的流逝，通货膨胀和技术进步使得固 定资产的实际价值已经远远低于账面价值。 采用公允价值计量或资产减值系统可以削 弱固定资产的高估问题
上海财经大学 财务管理 财务分 析与绩效评估
利息保障倍数=（税前利润+利息费用）/利 息费用
反映企业经营所得支付债务利息的能力。 类似的比率有固定负担比率
息税费前利润/（利息费用+租赁费用+债务 本金）
上海财经大学 财务管理 财务分 析与绩效评估
销售毛利率=主营业务利润/主营业务收入 反映企业销售成本与销售收入净额的比例 关系
上海财经大学 财务管理 财务 分析与绩效评估
第17章-宏观经济分析与行业分析投资学,上海财经大学
全球股票市场对2019年的金融危机做出来 大致相同的反应。但各个国家和地区的表现 还是有不同。
从全球考虑的风险：政治风险（相对于以美 国为基础进行投资所遭遇的风险来说，全球 环境所包含的政治风险更大）；汇率风险 （进出口价格的变化）等。
4
（二）其次是国内宏观经济
股价随收益的增加而增加。 市盈率的正常范围在12-25之间。 要预测宏观市场表现，第一步是评价总体
（宏观面） （中观面） （微观面）
指标分析
2
二、宏观经济分析 （属于基本面分析）
公司价值来自盈利前景，是由以下因素 决定的： 全球宏观经济环境 外部环境对公司所在行业的影响 公司在行业内的地位
3
（一）首先是全球经济
基本理由：全球经济影响企业的出口、影响 企业的竞争对手、影响企业的对外投资。
一方面利率上升，企业筹资成本增加，利润减少， 证券价格下跌。 扩张性货币政策与股市涨跌的关系 与上面情况相反。
11
财政政策与股市涨跌的关系
短期财政政策与股市涨跌的关系 短期财政政策主要是“相机抉择”，当总供给大于总
需求时，一般采用偏“松”的政策，对股市有推动 价格上扬的作用；当总需求大于总供给时，一般采 用偏“紧”的政策，对股市有抑制价格的作用。 中长期财政政策与股市涨跌的关系 中长期财政政策力求实现财政三职能，对股市不同参 与主体有各种影响，进而影响股市涨跌。没有简单 结论。
偏“紧”的政策，造成股市下跌。另一方面，通 胀主要是货币过多造成，开始时一般能刺激生产， 可引起股价上升。 不同程度的通货膨胀对股市有不同的影响 温和、稳定的通胀被理解为积极的经济政策，促使 股市向上。严重的通胀将损害经济，导致股市恶 化。
14
（四）要考虑经济周期
经济周期曲线的拐点被称为高峰和谷底。 高峰是指从扩张期结束到收缩期开始的这 个转折点。 谷地位于经济衰退结束，进入复苏期的转 折点。
从全球考虑的风险：政治风险（相对于以美 国为基础进行投资所遭遇的风险来说，全球 环境所包含的政治风险更大）；汇率风险 （进出口价格的变化）等。
4
（二）其次是国内宏观经济
股价随收益的增加而增加。 市盈率的正常范围在12-25之间。 要预测宏观市场表现，第一步是评价总体
（宏观面） （中观面） （微观面）
指标分析
2
二、宏观经济分析 （属于基本面分析）
公司价值来自盈利前景，是由以下因素 决定的： 全球宏观经济环境 外部环境对公司所在行业的影响 公司在行业内的地位
3
（一）首先是全球经济
基本理由：全球经济影响企业的出口、影响 企业的竞争对手、影响企业的对外投资。
一方面利率上升，企业筹资成本增加，利润减少， 证券价格下跌。 扩张性货币政策与股市涨跌的关系 与上面情况相反。
11
财政政策与股市涨跌的关系
短期财政政策与股市涨跌的关系 短期财政政策主要是“相机抉择”，当总供给大于总
需求时，一般采用偏“松”的政策，对股市有推动 价格上扬的作用；当总需求大于总供给时，一般采 用偏“紧”的政策，对股市有抑制价格的作用。 中长期财政政策与股市涨跌的关系 中长期财政政策力求实现财政三职能，对股市不同参 与主体有各种影响，进而影响股市涨跌。没有简单 结论。
偏“紧”的政策，造成股市下跌。另一方面，通 胀主要是货币过多造成，开始时一般能刺激生产， 可引起股价上升。 不同程度的通货膨胀对股市有不同的影响 温和、稳定的通胀被理解为积极的经济政策，促使 股市向上。严重的通胀将损害经济，导致股市恶 化。
14
（四）要考虑经济周期
经济周期曲线的拐点被称为高峰和谷底。 高峰是指从扩张期结束到收缩期开始的这 个转折点。 谷地位于经济衰退结束，进入复苏期的转 折点。
财务效益评价与决策(投资项目评估-上海财经大学何
（三）资金来源与运用表（财务平衡表） 1.资金来源 （1）销售收入 （2）长期借款 （3）短期借款 （4）发行债券 （5）项目资本金 （6）其他
二、投资项目财务基本报表的编制
（三）资金来源与运用表（财务平衡表） 2.资金运用 （1）经营成本 （2）销售税金及附加 （3）增值税 （4）所得税 （5）建设投资（不含建设期利息） （6）流动资金 （7）利息支出 （8）偿还本金 （9）分配股利 （10）其他
二、投资项目财务基本报表的编制
2.资本金财务现金流量表 现金流入 == 销售收入 ＋ 回收固定资产余值
＋ 回收无形资产余值 ＋ 回收流动资金 ＋ 其他现金流入 现金流出 == 自有资金投资支出 ＋ 借款本金偿还 ＋ 借款利息支付 ＋ 经营成本 ＋ 销售税金及附加 ＋ 增值税 ＋ 所得税＋ 其他现金流出
二、投资项目财务基本报表的编制
（四）资产负债表 3.所有者权益 （1）资本金 （2）资本公积金 （3）累计盈余公积金和公益金 （4）累计未分配利润
二、投资项目财务基本报表的编制
（五）财务外汇平衡表 仅适用于涉及外汇的项目 反映项目各年的外汇流入、外汇流出等收支情况
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二、投资项目财务基本报表的编制
（三）资金来源与运用表（财务平衡表） 2.资金运用 （1）经营成本 （2）销售税金及附加 （3）增值税 （4）所得税 （5）建设投资（不含建设期利息） （6）流动资金 （7）利息支出 （8）偿还本金 （9）分配股利 （10）其他
二、投资项目财务基本报表的编制
2.资本金财务现金流量表 现金流入 == 销售收入 ＋ 回收固定资产余值
＋ 回收无形资产余值 ＋ 回收流动资金 ＋ 其他现金流入 现金流出 == 自有资金投资支出 ＋ 借款本金偿还 ＋ 借款利息支付 ＋ 经营成本 ＋ 销售税金及附加 ＋ 增值税 ＋ 所得税＋ 其他现金流出
二、投资项目财务基本报表的编制
（四）资产负债表 3.所有者权益 （1）资本金 （2）资本公积金 （3）累计盈余公积金和公益金 （4）累计未分配利润
二、投资项目财务基本报表的编制
（五）财务外汇平衡表 仅适用于涉及外汇的项目 反映项目各年的外汇流入、外汇流出等收支情况
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第16章投资组合的绩效评价
Carhart(1997年)在三因子模型的基础上，提出了四 因子模型。他认为，基金收益与基金经理实施一年期 动态策略有关。
模型为： Rit ai biRMRFt SiSMBt hiHMLt Pi P R1YRt i
2019/12/3
多因素业绩评价模型
（三）GT-Measure模型
Rp>Rf
2019/12/3
Rm>Rf
T-M模型
在特征线为弧线的情况下，他们建立了T-M模型：
Rp,t Rf，t 1(Rm,t Rf ,t ) 2 (Rm,t Rf ,t )2 p,t
其中，α为选股能力， β1为基金所承担的系统风 险，β2为择机能力指标.
2019/12/3
（三）C-L模型
Change和Lewellen（1984）对H-M模型加于改进， 其模型为：
Rp Rf p 1 min[0, (Rm Rf )] 2 max[0, (Rm Rf )] p
如果2 1 0，表明基金经理具有时机选择能力，反之 亦然。
2019/12/3
夏普（Sharp）方法
例16－2基金A表现要好于基金B和市场组合，基金B 表现则劣于市场组合。
R A
SML M
Rf B σ
图16-2 夏普指数图示
2019/12/3
3．詹森方法
詹森指数是基于CAPM模型的一个绝对评价指 标，它能在风险调整后以百分比的形式评估基 金的业绩。
四、多因素业绩评价模型
（一）三因子模型 基金的业绩与三个因子有关，即市场因子、规模因子、
账面-市场价值因子。数学表达式为： Rit R ft i bi (Rmt R ft ) bit SMBt bisHMLt it
模型为： Rit ai biRMRFt SiSMBt hiHMLt Pi P R1YRt i
2019/12/3
多因素业绩评价模型
（三）GT-Measure模型
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2019/12/3
Rm>Rf
T-M模型
在特征线为弧线的情况下，他们建立了T-M模型：
Rp,t Rf，t 1(Rm,t Rf ,t ) 2 (Rm,t Rf ,t )2 p,t
其中，α为选股能力， β1为基金所承担的系统风 险，β2为择机能力指标.
2019/12/3
（三）C-L模型
Change和Lewellen（1984）对H-M模型加于改进， 其模型为：
Rp Rf p 1 min[0, (Rm Rf )] 2 max[0, (Rm Rf )] p
如果2 1 0，表明基金经理具有时机选择能力，反之 亦然。
2019/12/3
夏普（Sharp）方法
例16－2基金A表现要好于基金B和市场组合，基金B 表现则劣于市场组合。
R A
SML M
Rf B σ
图16-2 夏普指数图示
2019/12/3
3．詹森方法
詹森指数是基于CAPM模型的一个绝对评价指 标，它能在风险调整后以百分比的形式评估基 金的业绩。
四、多因素业绩评价模型
（一）三因子模型 基金的业绩与三个因子有关，即市场因子、规模因子、
账面-市场价值因子。数学表达式为： Rit R ft i bi (Rmt R ft ) bit SMBt bisHMLt it
项目评估82投资项目评估上海财经大学 何康为
342.00
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48
84.96
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8
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12
24.00
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310
310.00
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3200
7069.72
例8-3：非外贸货物的影子价格
折旧：生产期10年，折旧率10%，is=12% 固定资产投资成本 =（48/10%）×（A/P，12%，10）= 84.96（元）
（一）社会折现率的含义 社会折现率是资金的机会成本，资金的时间价值
（二）社会折现率的用途 社会折现率作为衡量项目经济内部收益率的基准 值，有利于资源的合理配置
一、资金影子价格测算
（三）社会折现率的测算
1.项目经济内部收益率排队方法测算
EIRR
在总投资允许范围内，EIRRi由大到小排列
七、非外贸货物的影子价格测算•成本分解
4.非外贸货物成本分解的步骤 （4）对外购原材料中的重要非外贸货物留待第二 轮分解 （5）工资和福利费可不予调整 （6）对折旧、摊销、流动资金利息进行调整
七、非外贸货物的影子价格测算•成本分解
A.单位产品占用固定资产投资成本（折旧）
a.
单位产品占用 固定资产成本
一、资金影子价格测算
3.参照国际金融市场借贷利率测算
4.社会折现率 ＝ 无风险利率
＋ 通货膨胀率
＋ 风险报酬率（管理报酬率）
二、外汇影子价格测算
影子汇率（SER）测算
影子汇率 官方汇率C T F S F C
官方汇率影子汇率换算系数
C —— 全部进口货物的到岸价
第三节 影子价格的测算与调整
第18章 投资组合业绩衡量与评估
(18.6)
这里， rp 是评估期内投资组合 p 的平均收益率， rf 是评估期内无风险资产的平均收益率，
β p 是评估期内投资组合的 β 值， rM 是评估期内市场组合的收益率。这时，任何组合(或资产)
不可能超越市场准则的收益率。 但是，资本市场并非经常有效率，所以，具有选股及选时能力的投资管理人有可能超越
18.1 衡量组合收益的各种方法
对投资经理的业绩进行评估的起点是衡量收益。在单期投资过程中，投资收益率(简称 投资收益)是一个很简单的概念。即最初投资的一美元带来了多少收益。这里的收益包括现 金流入和资产升值。对股票而言，总收益就是股利与资本利得。对于债券，总收益就是息票 或已支付的利息加上资本利得。投资组合的总收益就是组合中股票和债券各自收益之和。投 资组合的收益(率)用公式表示如下：
而所谓业绩评价则是指对投资组合经理人在建立投资组合时承担的风险大小在投资期内的实际收益是否与风险匹配是否超过了预期的收益等作出评估并对投资过程中投资经理有关资产配置类别轮换和证券选择等抉择对于投资业绩的贡献度作出评估
第 18 章 投资组合业绩衡量与评估
在第 16 章和第 17 章中，我们阐述了积极的投资组合管理模型和相关的投资组合管理战 略。这些模型及各种战略的应用效果如何，是否能有效提高组合的收益。这是从事证券投资 的管理人、投资经理、机构和个人投资者，以及从事投资研究学者等共同关心的问题。为此， 本章将探讨投资组合管理的业绩衡量与评价问题。在这里，我们有必要区分业绩衡量 (performance measurement)与业绩评价(performance evalution)。所谓业绩衡量是指在评 估期的一段时间内对投资组合经理人所实现的收益的计算。业绩衡量的方法有多种，不同的 方法会产生十分不同的结果。而且所依的数据不同，也会混淆真实的业绩水平。为此我们需 要对业绩衡量的方法和业绩提交标准加以界定。而所谓业绩评价则是指对投资组合经理人在 建立投资组合时承担的风险大小，在投资期内的实际收益是否与风险匹配，是否超过了预期 的收益等作出评估，并对投资过程中投资经理有关资产配置、类别轮换和证券选择等抉择对 于投资业绩的贡献度作出评估。
财务效益评价与决策(投资项目评估上海财经大学何
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （一）财务现金流量表 n 反映项目全寿命的财务盈利能力 n 投资项目在建设期和投产期内的 n 资金流入和资金流出活动 n 称资金流量，亦称现金流量
财务效益评价与决资项目财务基本报表的编制
二、投资项目财务基本报表的编制
n （三）资金来源与运用表（财务平衡表） n 2.资金运用 n （1）经营成本 （2）销售税金及附加 n （3）增值税 （4）所得税 n （5）建设投资（不含建设期利息） n （6）流动资金 （7）利息支出 n （8）偿还本金 （9）分配股利 n （10）其他
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
n 5.未分配利润 == 可分配利润 － 股利分配
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二、投资项目财务基本报表的编制
n （二）损益和利润分配表 n 固定资产借款本金 n ≤折旧费＋摊销费＋可分配利润 n 流动资产借款本金在项目结束时归还
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （二）损益和利润分配表（项目）
n “税前利润” ＝ 税前利润 + 利息 + 折旧摊销差
n “所得税” ＝ 所得税
n
+（利息 + 折旧摊销差）× 所得税率
n “税后利润” == “税前利润”－“所得税”
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （三）资金来源与运用表（新设项目法人项目） n 反映项目在一定时期（每年）内的资金来源与运用 情况 n 1.资金来源 n 2.资金运用
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （一）财务现金流量表 n 反映项目全寿命的财务盈利能力 n 投资项目在建设期和投产期内的 n 资金流入和资金流出活动 n 称资金流量，亦称现金流量
财务效益评价与决资项目财务基本报表的编制
二、投资项目财务基本报表的编制
n （三）资金来源与运用表（财务平衡表） n 2.资金运用 n （1）经营成本 （2）销售税金及附加 n （3）增值税 （4）所得税 n （5）建设投资（不含建设期利息） n （6）流动资金 （7）利息支出 n （8）偿还本金 （9）分配股利 n （10）其他
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
n 5.未分配利润 == 可分配利润 － 股利分配
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （二）损益和利润分配表 n 固定资产借款本金 n ≤折旧费＋摊销费＋可分配利润 n 流动资产借款本金在项目结束时归还
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （二）损益和利润分配表（项目）
n “税前利润” ＝ 税前利润 + 利息 + 折旧摊销差
n “所得税” ＝ 所得税
n
+（利息 + 折旧摊销差）× 所得税率
n “税后利润” == “税前利润”－“所得税”
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （三）资金来源与运用表（新设项目法人项目） n 反映项目在一定时期（每年）内的资金来源与运用 情况 n 1.资金来源 n 2.资金运用
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试谈投资组合业绩评价
试谈投资组合业绩评价汇报人：2024-01-11•投资组合业绩评价概述•投资组合业绩评价指标•投资组合业绩评价的实施步骤目录•投资组合业绩评价的案例分析•投资组合业绩评价的展望与建议01投资组合业绩评价概述投资组合业绩评价是指对投资组合在一定时期内的投资表现进行评估和比较，衡量投资组合的实际收益和风险水平，以及分析投资组合的优劣和潜在机会的过程。
投资组合业绩评价不仅关注投资组合的收益水平，还关注风险调整后的收益、风险控制、资产配置等方面，旨在为投资者提供全面的投资组合分析和优化建议。
投资组合业绩评价的定义投资组合业绩评价的重要性了解投资组合的实际表现通过投资组合业绩评价，投资者可以了解投资组合的实际表现，包括收益、风险等方面，以便做出相应的调整和优化。
比较不同投资组合的表现投资者可以将自己的投资组合与其他同类投资组合进行比较，了解自己的投资组合在市场中的相对表现，从而做出更好的投资决策。
发现潜在的投资机会通过投资组合业绩评价，投资者可以发现潜在的投资机会，包括具有较高收益和较低风险的投资品种，为未来的投资提供参考。
投资组合业绩评价的方法绝对收益法衡量投资组合相对于某一基准（如市场指数）的超额收益，计算绝对收益。
风险调整后收益法在衡量投资组合收益的同时考虑风险因素，如夏普比率、特雷诺比率等。
资产配置法评估不同资产类别对投资组合整体表现的贡献度，分析资产配置的有效性。
归因分析法将投资组合的超额收益分解为不同因素（如市场、行业、管理人能力等）的贡献，以更深入地了解投资组合表现的原因。
02投资组合业绩评价指标反映投资组合的实际收益情况详细描述绝对收益指标主要衡量投资组合在一定时间内的实际收益情况，如简单收益率、时间加权收益率等。
这些指标能够直观地展示投资组合的盈利状况，不考虑市场整体表现的影响。
总结词反映投资组合相对于市场或基准的收益表现详细描述相对收益指标，如超额收益率、跟踪误差等，用于评估投资组合相对于市场或某一基准的表现。
第十一章投资组合的业绩评价-PPT精品
金A的非系统风险高于基金B。按Jensen模型，两基金有
相同的Jensen指数，因而绩效相同。但实际上基金A承担
了较多的非系统风险，因而A基金经理分散风险的能力弱
于B基金经理，基金A的绩效应劣于基金B。由于该模型只
反映了收益率和系统风险的关系，因而基金经理的市场
判断能力的存在就会使β值呈时变性，使基金绩效和市
2型、模型评价
– Jensen模型奠定了基金绩效评估的理论基础，是至今为 止使用最广泛的模型之一。
– Jensen模型隐含一个假设，即基金的非系统风险已通过 投资组合彻底分散掉，因此只反映收益率和系统风险因
子之间的关系。如果基金并没有完全消除掉非系统风险， 则Jensen指数可能给出错误信息。
– 例如A、B两种基金具有相同平均收益率和β系数，但基
采取多个基准投进 资行 组绩 合效评估时组 ，合 投超 资额收益率为
n
rP rf P jP(rEj rf )P j1
rEj： 第j个基准投资组合率 的； 收益
jP：目标投资组合益 超相 额对 收于j个第基准投资组合益 超率 额的 收斜率
• 跟踪误差的原因在于：目标投资组合可以事先为自己定义
投资目标，投资基准一旦确定，投资管理人就要追踪该基
准投资组合，限于资金规模、投资管理人能力等原因，在
实际投资过程中，无法使得实际投资组合与投资基准做到
3完0.12全.202一0 致，因素会产广生东金所融谓学院的投跟资踪学精误品课差程。
8
第三节 单因素整体业绩评估模型
• Markowits理论模型为精确测量证券投资基 金的风险和收益提供了良好手段，但这一模 型涉及计算所有资产的协方差矩阵，而对上 百种可选择的资产，模型的复杂性制约了其 在实际中的应用。
第24章-投资组合业绩评价投资学,上海财经大学
由于该组合的收益率小于市场收益率，该投资组合 业绩表现不好。
12
（三）哪一种测度更合适?
取决于投资假设 1）如果投资组合代表了全部的投资风险，
那么使用夏普测度。
2）如果投资组合只是所有投资资金中的一 部分，那么使用詹森测度或特雷纳测度。 特雷纳测度更具有吸引力，因为它对系统 性风险的超额收益进行了加权。
另外常用下列指标：
5
1）夏普测度
(rP r f ) P
rp = 资产组合的平均收益率 rf = 平均无风险利率
p
= 资产组合收益率的标准差
6
2）特雷纳测度
(rP r f ) P
rp = 资产组合的平均收益率 rf = 平均无风险利率 ßp = 资产组合的加权平均贝塔系数
7
3）詹森测度
25
注意：在每一类资产中要选择基准指数投资 组合。
23
n
n
rB
w Bi rBi & r p
w pi rpi
i 1
i 1
n
n
rp rB
w pi rpi
w Bi rBi
i 1
i 1
n
( w pi r pi w Bi rBi )
i 1
其 w P r P w i B i r 中 B i w P i w B i r B i ： w P i r P i r B i i
2
SP2
SM2
eHH
16
（五）投资组合构成变化时的 业绩评估指标
即使投资组合的收益分布的均值和方差固定 不变，我们仍需要根据相当长时间的样本观 测值才能比较准确的预测业绩水平。
12
（三）哪一种测度更合适?
取决于投资假设 1）如果投资组合代表了全部的投资风险，
那么使用夏普测度。
2）如果投资组合只是所有投资资金中的一 部分，那么使用詹森测度或特雷纳测度。 特雷纳测度更具有吸引力，因为它对系统 性风险的超额收益进行了加权。
另外常用下列指标：
5
1）夏普测度
(rP r f ) P
rp = 资产组合的平均收益率 rf = 平均无风险利率
p
= 资产组合收益率的标准差
6
2）特雷纳测度
(rP r f ) P
rp = 资产组合的平均收益率 rf = 平均无风险利率 ßp = 资产组合的加权平均贝塔系数
7
3）詹森测度
25
注意：在每一类资产中要选择基准指数投资 组合。
23
n
n
rB
w Bi rBi & r p
w pi rpi
i 1
i 1
n
n
rp rB
w pi rpi
w Bi rBi
i 1
i 1
n
( w pi r pi w Bi rBi )
i 1
其 w P r P w i B i r 中 B i w P i w B i r B i ： w P i r P i r B i i
2
SP2
SM2
eHH
16
（五）投资组合构成变化时的 业绩评估指标
即使投资组合的收益分布的均值和方差固定 不变，我们仍需要根据相当长时间的样本观 测值才能比较准确的预测业绩水平。
投资组合的业绩评价
• 以某一投资组合为基准时落在证券市场线以上的投 资组合，可能会在以另外一个投资组合为基准时落 在证券市场线以下。
• 在均值-方差有效边界上的基准投资组合无法对消 极投资组合进行区分，消极投资组合会和其他所有 证券一样落在证券市场线上。
23.08.2021
.
3
一、投资基准的确定：单一基准投资组合的
理执行投资计划的成功程度。
• 主要内容
– 投资基准的确定 – 投资组合收益率的衡量 – 超额收益率及跟踪误差指标
23.08.2021
.
2
一、投资基准的确定：单一基准投资组合的 选取
1、Roll(1978)：
– 不同基准投资组合会导致不同的风险调整，因 此会对超常收益的表现产生不同的评价。
– 均值-方差有效边界内的两个基准投资组合可 能导致对一系列消极投资组合的不同排序。
– Sharpe指数反资本市场线作为评估标准，是在对总风 险进行调整基础上的基金绩效评估方式。 Sharpe利用 美国1954-1963年间34只开放式基金的年收益率进行 了绩效的实证研究，计算公式为：
Si
Ri Rt
i
Si：Shar绩 pe效指标
i：基i金 收益率的标准金 差投 ，资 即组 基合所风 承险 担的
Ti
Ri
Rf
i
i：Treyn绩 or效指标 Ri：i基金在样本期内收 的益 平率 均；
Rf：样本期内的平险 均收 无益 风率；
Ri Rf：i基金在样本期内风 的险 平溢 均酬
Treynor指数表示的是基金承受每单位系数风险所获取风险收益的大小，其评 估方法是首先计算样本期内各种基金和市场的Treynor指数，然后进行比较， 较大的Treynor指数意味着较好的绩效。
• 在均值-方差有效边界上的基准投资组合无法对消 极投资组合进行区分，消极投资组合会和其他所有 证券一样落在证券市场线上。
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.
3
一、投资基准的确定：单一基准投资组合的
理执行投资计划的成功程度。
• 主要内容
– 投资基准的确定 – 投资组合收益率的衡量 – 超额收益率及跟踪误差指标
23.08.2021
.
2
一、投资基准的确定：单一基准投资组合的 选取
1、Roll(1978)：
– 不同基准投资组合会导致不同的风险调整，因 此会对超常收益的表现产生不同的评价。
– 均值-方差有效边界内的两个基准投资组合可 能导致对一系列消极投资组合的不同排序。
– Sharpe指数反资本市场线作为评估标准，是在对总风 险进行调整基础上的基金绩效评估方式。 Sharpe利用 美国1954-1963年间34只开放式基金的年收益率进行 了绩效的实证研究，计算公式为：
Si
Ri Rt
i
Si：Shar绩 pe效指标
i：基i金 收益率的标准金 差投 ，资 即组 基合所风 承险 担的
Ti
Ri
Rf
i
i：Treyn绩 or效指标 Ri：i基金在样本期内收 的益 平率 均；
Rf：样本期内的平险 均收 无益 风率；
Ri Rf：i基金在样本期内风 的险 平溢 均酬
Treynor指数表示的是基金承受每单位系数风险所获取风险收益的大小，其评 估方法是首先计算样本期内各种基金和市场的Treynor指数，然后进行比较， 较大的Treynor指数意味着较好的绩效。
项目评估投资项目评估上海财经大学何康为PPT教案
－供应商信息 －供应商前向一体化的能力
新的进入者的
威胁
进入障碍
－规模经济 －差别化 －资本需求 －成本优势 －销售渠道 －政府限制 －转化成本
现有竞争对手之间的
竞争
决定竞争强度的因素
－行业增长 －行业集中度 －固定成本与库存成本 －差别化 －行业的生产能力 －退出障碍
替代品的威胁
决定替代的因素
－客户对替代品的使 用倾向 －替代品的相对价格 －转化成本
三、竞争能力分析
➢
行业竞争格局分析
表（5） 各种竞争力量 Ⅴ. 供应者
同意－－反对 1,2,3,4,5
各种竞争力量
同意－－反对 1,2,3,4,5
1)有多个原材料供应者可选择
5)容易变换大多数原材料供应者
2)企业重要原材料有许多替代品
6)对企业，无一家供应者是很大
3)公司是重要供应者的主要客户
7)采购是企业经营的重要部分
第33页/共66页
一、市场调查的分类
➢ （一）按调查内容分
2.微观调查
• 产品需求量和可供量调查 • 商品购买力和竞争能力调查
第34页/共66页
一、市场调查的分类
➢ （二）按调查对象分
1.工业调查 2.贸易调查 3.消费者调查
第35页/共66页
二、市场调查的方法
1.全面调查
2.抽样调查
➢ 1.产业结构政策 ➢ 2.产业组织政策 ➢ 3.产业分布政策 ➢ 4.技术政策 ➢ 5.投资政策
第3页/共66页
三、区域背景分析
➢ 1.资源（原料、动力、燃料） 指向型
➢ 2.市场指向型 ➢ 3.劳动力指向型 ➢ 4.资金指向型 ➢ 5.技术指向型 ➢ 6.集聚经济第指4页/共向66页 型
新的进入者的
威胁
进入障碍
－规模经济 －差别化 －资本需求 －成本优势 －销售渠道 －政府限制 －转化成本
现有竞争对手之间的
竞争
决定竞争强度的因素
－行业增长 －行业集中度 －固定成本与库存成本 －差别化 －行业的生产能力 －退出障碍
替代品的威胁
决定替代的因素
－客户对替代品的使 用倾向 －替代品的相对价格 －转化成本
三、竞争能力分析
➢
行业竞争格局分析
表（5） 各种竞争力量 Ⅴ. 供应者
同意－－反对 1,2,3,4,5
各种竞争力量
同意－－反对 1,2,3,4,5
1)有多个原材料供应者可选择
5)容易变换大多数原材料供应者
2)企业重要原材料有许多替代品
6)对企业，无一家供应者是很大
3)公司是重要供应者的主要客户
7)采购是企业经营的重要部分
第33页/共66页
一、市场调查的分类
➢ （一）按调查内容分
2.微观调查
• 产品需求量和可供量调查 • 商品购买力和竞争能力调查
第34页/共66页
一、市场调查的分类
➢ （二）按调查对象分
1.工业调查 2.贸易调查 3.消费者调查
第35页/共66页
二、市场调查的方法
1.全面调查
2.抽样调查
➢ 1.产业结构政策 ➢ 2.产业组织政策 ➢ 3.产业分布政策 ➢ 4.技术政策 ➢ 5.投资政策
第3页/共66页
三、区域背景分析
➢ 1.资源（原料、动力、燃料） 指向型
➢ 2.市场指向型 ➢ 3.劳动力指向型 ➢ 4.资金指向型 ➢ 5.技术指向型 ➢ 6.集聚经济第指4页/共向66页 型
上海财经大学证券投资学讲义
l 如果按照第二种方法，该公司需要设计一个债券组合，
该组合的现值为220万元（
），
该组合的久期为3.86年（
）。
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上海财经大学证券投资学讲义
（三）免疫策略的限制
l 收益率曲线是水平的，即短期利率和长期 利率相等；
l 收益率曲线是平行移动的，即长短期利率 同步变动；
l 债券没有提前赎回的风险，即债券发行者 不会倒闭，债券没有赎回的条款。
l 第一种方法是将每次负债产生的现金流作为一个单 期的负债，然后利用上述单期免疫策略对每次负债 分别构建债券组合，使得各债券组合的久期和现值 与各期负债的久期和现值相等。
l 第二种方法是直接构建债券组合，使得债券组合的 久期与负债现金流的久期加权平均值相等。
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上海财经大学证券投资学讲义
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上海财经大学证券投资学讲义
l 3、永续债券的久期 l 永续债券（Perpetual Bond）是一种每年均 会支付固定利息，但却永远不偿还本金，永 无到期日的债券。 l 永续债券的久期公式：
•其中：表示债券的到期收益率
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上海财经大学证券投资学讲义
（三）久期的经济含义
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上海财经大学证券投资学讲义
l 附息债券可以看成是零息债券的组合。
• 例如一张5年期的附息国债，面值100元，票面 利率为4%，每年付息一次，我们可以将这张5年期 的附息国债拆开成5张零息债券的组合，如下表所 示。
期限（年） 1
2
3
4
5
面值（元） 4
4
4
4 104
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上海财经大学证券投资学讲义
010.投资组合的业绩评估
第八节投资组合的业绩评估本节考点01投资组合业绩评估原则02投资组合业绩评估指数03基金评价的主要方法04业绩评估应注意的问题考点1：投资组合业绩评估原则评价投资组合业绩应本着“既要考虑组合收益的高低，也要考虑组合所承担风险的大小”的基本原则。
基于这一原则，投资者可以考察组合已实现的收益水平是否高于与其所承担风险相匹配的收益水平，也可以考察组合承受单位风险所获得的收益水平高低，即所谓的评价组合业绩的风险调整法。
考点2：投资组合业绩评估指数（一）夏普指数夏普指数于1966 年由夏普提出，其以资本市场线为基准，指数值等于证券组合的风险溢价除以标准差，即：r p—证券组合P的实际平均收益率；r p—考察期内无风险收益率；σp—证券组合的标准差。
为便于比较，通常夏普指数以年化数据进行计算，对应标准差也需要进行相应的年化处理。
实际上夏普指数就是连接证券组合与无风险资产的直线的斜率。
将它与市场组合的夏普指数进行比较，一个高的夏普指数表明该管理者比市场经营得好，而一个低的夏普指数表明经营得比市场差。
前者的组合位于资本市场线上方，后者的组合则位于资本市场线下方。
位于资本市场线上的组合其夏普指数与市场组合的夏普指数均相等，表明管理具有中等绩效。
组合收益优于市场平均收益的情形（二）詹森指数詹森指数于1969年由詹森提出，其以证券市场线为基准，计算证券组合的实际平均收益率与由证券市场线所给出的该证券组合的期望收益率之间的差，即：詹森指数衡量的是组合获得的高于市场的那部分风险溢价，风险由组合β系数测定。
詹森指数值代表投资组合与证券市场线之间的落差。
如果投资组合的詹森指数为正，则其位于证券市场线的上方，绩效好；如果投资组合的詹森指数为负，则其位于证券市场线的下方，绩效不好。
詹森指数为正的组合（三）特雷诺指数特雷诺指数于1965年由特雷诺提出，其用获利机会来评价投资组合业绩，计算的是每单位风险所能获取的风险溢价，风险仍然由β系数测定，即：特雷纳指数公式与夏普指数相似，区别在于其使用的风险度量为组合的系统风险，而非组合的全部风险。
上海财经大学投资学
承诺支付固定的收益流，或按某一特定的公 式计算的现金流。
货币市场上的债务型证券：期限短、流动性 强且风险小
资本市场上的固定收益型证券：长期证券， 这些证券有的违约风险较低相对比较安全， 有的风险相对较高。
8
（七） 普通股证券和衍生证券
普通股证券代表了证券持有者对公司的权 益或所有权. 证券持有者的收益并不固定, 权益投资 的绩效取决于公司运营的成败。
4
(三)两者共同点
1.买卖的对象都是金融资产 2.收益的取得大多来自于资本利得 3.资产的价格依赖发行公司的经营状况
(四)两者区别
1.证券的持有方式 2.参加股东大会或债权人大会的权利 3.是否有利于了解发行公司的经营信息，从而为 自身做出投资决策
1-15
五、金融市场与经济
（实质是金融市场在经济中的作用）
资产配置 对资产大类的选择
证券选择 在每一资产大类中选择特定的证券 证券分析包括对证券进行估价和决定使投资 组合集中在那些最具吸引力的资产上
17
七、市场环境（是竞争的）
竞争的市场要达到：风险与收益的权衡 市场是否有效（后面详细介绍）
积极型管理：发现误定价的证券；把握投资时 机
消极型管理：无需花费精力去发现低估的证券； 无需把握证券投资时机；持有高度多样化的投 资组合
1-5
（四）实体资产与金融资产含义
实体资产
取决于该社会经济的生产能力，为经 济创造净利润。
如土地、建筑物、机器以及可用于生 产经营的固定资产、流动资产和无形 资产。
金融资产
对实物资产的索取权
6
（五） 金融资产种类
三类：
固定收益型或债务型证券 普通股或权益型证券 衍生证券
7
（六）固定收益型证券
货币市场上的债务型证券：期限短、流动性 强且风险小
资本市场上的固定收益型证券：长期证券， 这些证券有的违约风险较低相对比较安全， 有的风险相对较高。
8
（七） 普通股证券和衍生证券
普通股证券代表了证券持有者对公司的权 益或所有权. 证券持有者的收益并不固定, 权益投资 的绩效取决于公司运营的成败。
4
(三)两者共同点
1.买卖的对象都是金融资产 2.收益的取得大多来自于资本利得 3.资产的价格依赖发行公司的经营状况
(四)两者区别
1.证券的持有方式 2.参加股东大会或债权人大会的权利 3.是否有利于了解发行公司的经营信息，从而为 自身做出投资决策
1-15
五、金融市场与经济
（实质是金融市场在经济中的作用）
资产配置 对资产大类的选择
证券选择 在每一资产大类中选择特定的证券 证券分析包括对证券进行估价和决定使投资 组合集中在那些最具吸引力的资产上
17
七、市场环境（是竞争的）
竞争的市场要达到：风险与收益的权衡 市场是否有效（后面详细介绍）
积极型管理：发现误定价的证券；把握投资时 机
消极型管理：无需花费精力去发现低估的证券； 无需把握证券投资时机；持有高度多样化的投 资组合
1-5
（四）实体资产与金融资产含义
实体资产
取决于该社会经济的生产能力，为经 济创造净利润。
如土地、建筑物、机器以及可用于生 产经营的固定资产、流动资产和无形 资产。
金融资产
对实物资产的索取权
6
（五） 金融资产种类
三类：
固定收益型或债务型证券 普通股或权益型证券 衍生证券
7
（六）固定收益型证券
11_投资组合业绩评价
{ rP }
vs
{r
f
+ (rM − rf ) β P }
实际均收益率 大于 “应得收益率”：表明组合业绩好于市场指数业绩 实际均收益率 等于 “应得收益率”：表明组合业绩相当于市场指数业绩 实际均收益率 小于 “应得收益率”：表明组合业绩劣于市场指数业绩
9
第 11 讲 投资组合业绩评价
组合业绩评估 ► Jensen 法
14
第 11 讲 投资组合业绩评价
组合业绩评估 ► Fama 业绩分解方法
• Fama 认为投资基金的收益通常来自两个方面：
市场给予投资者的“正常”收益，即按照基金承担的风险 以及市场平均风险报酬所应得到的收益。这一部分“正 常”收益包括无风险收益、系统风险收益以及非系统风 险收益。 所谓的“超市场”收益，即由于基金经理卓越的投资能力 而获得的超额收益。这部分收益代表基金经理为基金持 有人创造的价值，同时也体现了基金经理自身的价值， 是衡量基金经理优劣的主要标准。
15
第 11 讲 投资组合业绩评价
组合业绩评估 ► Fama 业绩分解方法
• 下图反映了 Fama 的投资业绩分解框架。
r P 为要评估的投资组合 B 为与 P 有相同β系 数的组合，由无风险资 产与市场组合构成。 C 为与 P 有相同收益 率标准差的组合，由无 风险资产与市场组合构 成。 rC rB rf B C rM rA P M
2
第 11 讲 投资组合业绩评价
引言
• 投资组合业绩评价的技术路线：
考察投资组合的单位风险收益率 考察经风险调整之后的收益率
• 投资组合业绩评价的风险指标：
总风险，通常用收益率的标准差来度量 系统风险，通常是以贝塔系数来度量
上海财经大学会计学院潘飞-业绩计量专题研究
110 122 136 144 152 160 174 180 16
原价的现值： S公司：140万X（180/100）=252万 C公司：210万X（180/144）=262.5万 N公司：280万X（180/160）=315万 现值的净值： S公司：252万X（6/14）=108万 C公司：262.5万X（10/14）=187.5万 N公司：315万X（12/14）=270万 全部资产： S公司：40万+108万=148万 C公司：50万+ 187.5万= 237.5万 N公司：60万+270万=330万
3
RI 指 标
RI=税前利润- 总资产X期望报酬率 S公司：RI=24万-100万X12%=12万 C公司：RI=30万- 200万X12%=6万 N公司：RI=51万- 300万X12%=15万
4
RI指标与ROI指标的矛盾
以S公司为例： ROI=24%；RI=12万 假如有一个新的投资项目，追加投资80万，收 益16万，重新计算两大指标： ROI=（24万+16万）/ （100万+80万）
=22.2% RI= 40万- 180万X12%=18.4万 以ROI为业绩标准，部门将拒绝这一项目。 以RI为业绩标准，部门将接受这一项目。
5
Байду номын сангаас
EVA指标
EVA=税后利润-[加权平均资金成本X（总资产流动负债）] 公式说明：
1、加权平均资金成本=（长期负债税后利息+净 资产期望收益）/长期资产 2、长期负债税后利息=利率X（1-所得税率）x 负债
1、总资产 2、有效总资产（总资产扣除闲置资产及 留待未来使用的资产） 3、营运资产 4、净资产（部门净资产计算是难点） 5、长期资产加上营运资产
原价的现值： S公司：140万X（180/100）=252万 C公司：210万X（180/144）=262.5万 N公司：280万X（180/160）=315万 现值的净值： S公司：252万X（6/14）=108万 C公司：262.5万X（10/14）=187.5万 N公司：315万X（12/14）=270万 全部资产： S公司：40万+108万=148万 C公司：50万+ 187.5万= 237.5万 N公司：60万+270万=330万
3
RI 指 标
RI=税前利润- 总资产X期望报酬率 S公司：RI=24万-100万X12%=12万 C公司：RI=30万- 200万X12%=6万 N公司：RI=51万- 300万X12%=15万
4
RI指标与ROI指标的矛盾
以S公司为例： ROI=24%；RI=12万 假如有一个新的投资项目，追加投资80万，收 益16万，重新计算两大指标： ROI=（24万+16万）/ （100万+80万）
=22.2% RI= 40万- 180万X12%=18.4万 以ROI为业绩标准，部门将拒绝这一项目。 以RI为业绩标准，部门将接受这一项目。
5
Байду номын сангаас
EVA指标
EVA=税后利润-[加权平均资金成本X（总资产流动负债）] 公式说明：
1、加权平均资金成本=（长期负债税后利息+净 资产期望收益）/长期资产 2、长期负债税后利息=利率X（1-所得税率）x 负债
1、总资产 2、有效总资产（总资产扣除闲置资产及 留待未来使用的资产） 3、营运资产 4、净资产（部门净资产计算是难点） 5、长期资产加上营运资产
上财投资学教程第二版课后练习第14章习题集
第十五章投资管理与业绩评估一、判断题1.不同范围资产配置在时间跨度上往往不同，一般而言，全球资产配置的期限在1年以上，股票债券资产配置的期限为半年，行业资产配置的时间最短，一般根据季度周期或行业波动特征进行调整。
2.当市场表现出强烈的上升或下降趋势时，固定结构策略的表现将劣于买入并持有策略，在市场向上运动时放弃了利润，在市场向下运动时增加了损失。
3.对于许多投资者来说，战术性资产配置可以提高长期收益而不增加投资组合风险的潜力，但却是以低效用为代价的。
4. 在股票市场的急剧降低或缺乏流动性时，投资组合保险策略至少保持最低价值的目标可能无法达到，甚至可能由于投资组合保险策略的实施反而加剧了市场向不利方向的运动。
5.基金绩效衡量等同于对基金组合表现本身的衡量。
6.绩效衡量的一个隐含假设是基金本身的情况是不稳定的。
7.现代投资理论表明，投资收益是由投资风险驱动的。
8.在基金绩效比较中，计算的开始时间和所选择的计算时期不同，衡量结果可能相同。
9.长期衡量则通常将考察期设定在5年（含）以上。
10.简单收益率考虑了分红的时间价值，因此更能准确地对基金的真实投资表现作出衡量。
11.时间加权收益率给出了基金经理人的绝对表现，从而投资者可以据此判断基金经理人业绩表现的优劣。
12.从几何上看，在收益率与系统风险所构成的坐标系中，特雷纳指数实际上是无风险收益率与市场组合连线的斜率。
13.詹森指数是由詹森在APT模型基础上发展出的一个风险调整差异衡量指标。
14.夏普指数调整的是部分风险，因此当某基金就是投资者的全部投资时，可以用夏普指数作为绩效衡量的适宜指标。
15.特雷诺指数和詹森指数对基金绩效的排序的结论总是相同。
16.投资管理过程包括五个步骤，即确定投资目标、制定投资政策、选择投资组合策略、选择资产以及衡量与评价业绩等。
17. 个人投资管理组织是指以个人形式或作为家庭的代表的投资管理形式。
18. 机构型投资的组织管理是以社会分散资金集合投资为基础的投资组织管理方式。
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12
教材P541的例子，请学生自学：Q 比P的业绩更好 吗?
表 24.1 投资组合业绩
图 24.3 特雷纳测度
13
学生自学教材P542的24.1.8业绩度量实例 表24.3 业绩评估数据
如果 P或Q代表了所有的投资基金，Q更好，因为Q具有 更高的夏普值和更大的M2测度。
当P和Q只是所有投资中的一部分时，Q 也更胜一筹， 因为它有更高的特雷纳测度。
1
P537例题：多期收益的示例 美元加权收益率
$2
$4+$108
-$50
-$53
美元加权收益率(IRR):支出流现值=收入流现值
50 53 1 r
2 1 r
112 (1 r)2
r 7.117%
2
时间加权收益率
r1
53
50 50
2
10%
r2
54
53 53
2
5.66%
rG = [ (1.1) (1.0566) ]1/2 – 1 = 7.81%
17
图24.5 : A)无市场择时β不变; B)市场择时时，β随预期市场超额收益增长;
C)仅有两个β值的市场择时
18
图 24.6 完美市场择时者的收益率 （100%的资金投资于安全资产或股权组合）
19
（七）风格分析
• 由威廉·夏普提出的。 • 把基金收益用指数（代表某个风格的资产）进
行回归。 • 每个指数的回归系数就可以测度该风格资产隐
S
2 P
S
2 M
eHH
2
15
（五）投资组合构成变化时的 业绩评估指标
• 即使投资组合的收益分布的均值和方差固定 不变，我们仍需要根据相当长时间的样本观 测值才能比较准确的预测业绩水平。
• 如果均值和方差发生变ห้องสมุดไป่ตู้怎么办? 我们需要 跟踪投资组合的变化。
16
（六）市场择时
• 在一个简单模型中，市场择时只涉及资产在 市场指数基金和国库券之间转换。
在本例中，美元加权收益率比时间加权收益率 要小一些，这是因为第二年的股票收益率相对 要小，而投资者恰好在第二年持有较多股票。
3
（二）风险调整收益
• 在根据投资组合风险调整收益率的方法中， 最简单最常用的方法是将特定基金的收益率 与其同类收益率进行比较。
• 把其他具有类似风险的投资基金的收益率作 为标准，例如可以把增长型股票归为一类， 把高收益债券组合归为一类。
一、业绩评价理论
（一）平均收益率 • 衡量资产组合平均收益率的两种常用的方法：
时间加权收益率和美元加权收益率。 1、时间加权收益率又被称为几何平均收益率。
每一期的收益率权重相同。
1 rG n 1 r11 r2 ...1 rn
2、美元加权收益率 • 考虑向投资组合注入或抽出资金的内部回报
率。每一阶段投资收益的加权。
9
5）M2测度
• 莫迪利亚尼及其祖父推广了这一测度指标 （故该指标称为莫迪利亚尼平方）。
• 若有一个投资组合P，加入一定量国库券后， 可建立一个经调整的投资组合(P*)，它同市 场指数的标准差相等。
• 由于市场指数和P* 有相同的标准差，它们的 收益是可以比较的:
M 2 rP* rM
10
M2 测度的例子：
• 另外常用下列指标：
4
1）夏普测度
(rP rf )
P
rp = 资产组合的平均收益率 rf = 平均无风险利率
p
= 资产组合收益率的标准差
5
2）特雷纳测度
(rP rf )
P
rp = 资产组合的平均收益率 rf = 平均无风险利率 ßp = 资产组合的加权平均贝塔系数
6
3）詹森测度
P rP rf P (rM rf )
含的配置额。 • R2 表示了由资产风格或资产配置引起的收益率
变动。 • 收益率变动剩下的部分是由股票选择或市场择
时引起的。
20
（八）对业绩评估的评价
• 业绩评估存在两个基本问题: 1. 结果的显著性需要大量的观测值。 2. 投资组合的主动调整使其参数经常发生 变化，这令业绩评估的精确性几乎无法 达到。
由于该组合的收益率小于市场收益率，该投资组合 业绩表现不好。
11
（三）哪一种测度更合适?
取决于投资假设 1）如果投资组合代表了全部的投资风险，那
么使用夏普测度。
2）如果投资组合只是所有投资资金中的一部 分，那么使用詹森测度或特雷纳测度。特 雷纳测度更具有吸引力，因为它对系统性 风险的超额收益进行了加权。
投资组合: 收益率= 35% ，标准差= 42% 市场: 收益率 = 28%，标准差= 30% 国债利率= 6%
调整后的投资组合P* :由30/42 = 0.714 份的P 和 1.0714=0 .286 份的国库券组成。
该组合P*的期望收益率是(0.714) *(0.35) + (0.286)* (0.06) = 26.7%
• 尽管存在这些困难，为了得到相对好的评价， 要力求频繁读取收益率数据增大样本量，并 在每个观测期得到投资组合的精确组成。
= 资产组合的α系数
p
rp = 资产组合的平均收益率 ßp = 加权平均贝塔系数 rf = 平均无风险利率 rm = 平均市场收益率
7
补充：业绩指数的比较和业绩评估应注意的问题
夏普指数和特雷诺指数的比较：前者以标准 差为衡量依据（总风险）；后者以贝他系数为衡 量依据（系统风险）。
特雷诺指数和詹森指数的比较：都以贝他系 数为衡量依据，但表达方式不同，业绩排序可能 不同。
我们如果将积极投资组合与消极的指数投资相结合，由
于P的信息比率较高，P要优于Q。
14
（四）对冲基金的业绩评估
• 当对冲基金H（相当于P170第八章的积极组 合）是对基准投资组合M（相当于第八章的 市场指数组合）的最佳补充时，夏普测度的
改善取决于它的信息比率（即对冲基金的恰 当评估指标是它的信息比率）：
三种业绩评估指数的缺陷：以资本资产定价 模型为基础，可能使评估结果失真；计算时要用 历史数据，有局限性；计算时均与市场组合有关， 但市场组合只能用代用品；都无法分析不同业绩 的形成原因。
8
4）信息比率= p / (ep)
信息比率是用投资组合的α除以该组合的非系 统风险。
非系统风险是指原则上可以分散掉的那部分风 险。
• 基本思路：市场向好，则更多资金到市场指 数基金，于是β增大（见下页的图）。
• 特雷纳和 Mazuy的特征线方程:
rP rf a b(rM rf ) c(rM rf )2 eP
• 亨里克森和默顿的特征线方程:
rP rf a b(rM rf ) c(rM rf )D eP
教材P541的例子，请学生自学：Q 比P的业绩更好 吗?
表 24.1 投资组合业绩
图 24.3 特雷纳测度
13
学生自学教材P542的24.1.8业绩度量实例 表24.3 业绩评估数据
如果 P或Q代表了所有的投资基金，Q更好，因为Q具有 更高的夏普值和更大的M2测度。
当P和Q只是所有投资中的一部分时，Q 也更胜一筹， 因为它有更高的特雷纳测度。
1
P537例题：多期收益的示例 美元加权收益率
$2
$4+$108
-$50
-$53
美元加权收益率(IRR):支出流现值=收入流现值
50 53 1 r
2 1 r
112 (1 r)2
r 7.117%
2
时间加权收益率
r1
53
50 50
2
10%
r2
54
53 53
2
5.66%
rG = [ (1.1) (1.0566) ]1/2 – 1 = 7.81%
17
图24.5 : A)无市场择时β不变; B)市场择时时，β随预期市场超额收益增长;
C)仅有两个β值的市场择时
18
图 24.6 完美市场择时者的收益率 （100%的资金投资于安全资产或股权组合）
19
（七）风格分析
• 由威廉·夏普提出的。 • 把基金收益用指数（代表某个风格的资产）进
行回归。 • 每个指数的回归系数就可以测度该风格资产隐
S
2 P
S
2 M
eHH
2
15
（五）投资组合构成变化时的 业绩评估指标
• 即使投资组合的收益分布的均值和方差固定 不变，我们仍需要根据相当长时间的样本观 测值才能比较准确的预测业绩水平。
• 如果均值和方差发生变ห้องสมุดไป่ตู้怎么办? 我们需要 跟踪投资组合的变化。
16
（六）市场择时
• 在一个简单模型中，市场择时只涉及资产在 市场指数基金和国库券之间转换。
在本例中，美元加权收益率比时间加权收益率 要小一些，这是因为第二年的股票收益率相对 要小，而投资者恰好在第二年持有较多股票。
3
（二）风险调整收益
• 在根据投资组合风险调整收益率的方法中， 最简单最常用的方法是将特定基金的收益率 与其同类收益率进行比较。
• 把其他具有类似风险的投资基金的收益率作 为标准，例如可以把增长型股票归为一类， 把高收益债券组合归为一类。
一、业绩评价理论
（一）平均收益率 • 衡量资产组合平均收益率的两种常用的方法：
时间加权收益率和美元加权收益率。 1、时间加权收益率又被称为几何平均收益率。
每一期的收益率权重相同。
1 rG n 1 r11 r2 ...1 rn
2、美元加权收益率 • 考虑向投资组合注入或抽出资金的内部回报
率。每一阶段投资收益的加权。
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5）M2测度
• 莫迪利亚尼及其祖父推广了这一测度指标 （故该指标称为莫迪利亚尼平方）。
• 若有一个投资组合P，加入一定量国库券后， 可建立一个经调整的投资组合(P*)，它同市 场指数的标准差相等。
• 由于市场指数和P* 有相同的标准差，它们的 收益是可以比较的:
M 2 rP* rM
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M2 测度的例子：
• 另外常用下列指标：
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1）夏普测度
(rP rf )
P
rp = 资产组合的平均收益率 rf = 平均无风险利率
p
= 资产组合收益率的标准差
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2）特雷纳测度
(rP rf )
P
rp = 资产组合的平均收益率 rf = 平均无风险利率 ßp = 资产组合的加权平均贝塔系数
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3）詹森测度
P rP rf P (rM rf )
含的配置额。 • R2 表示了由资产风格或资产配置引起的收益率
变动。 • 收益率变动剩下的部分是由股票选择或市场择
时引起的。
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（八）对业绩评估的评价
• 业绩评估存在两个基本问题: 1. 结果的显著性需要大量的观测值。 2. 投资组合的主动调整使其参数经常发生 变化，这令业绩评估的精确性几乎无法 达到。
由于该组合的收益率小于市场收益率，该投资组合 业绩表现不好。
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（三）哪一种测度更合适?
取决于投资假设 1）如果投资组合代表了全部的投资风险，那
么使用夏普测度。
2）如果投资组合只是所有投资资金中的一部 分，那么使用詹森测度或特雷纳测度。特 雷纳测度更具有吸引力，因为它对系统性 风险的超额收益进行了加权。
投资组合: 收益率= 35% ，标准差= 42% 市场: 收益率 = 28%，标准差= 30% 国债利率= 6%
调整后的投资组合P* :由30/42 = 0.714 份的P 和 1.0714=0 .286 份的国库券组成。
该组合P*的期望收益率是(0.714) *(0.35) + (0.286)* (0.06) = 26.7%
• 尽管存在这些困难，为了得到相对好的评价， 要力求频繁读取收益率数据增大样本量，并 在每个观测期得到投资组合的精确组成。
= 资产组合的α系数
p
rp = 资产组合的平均收益率 ßp = 加权平均贝塔系数 rf = 平均无风险利率 rm = 平均市场收益率
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补充：业绩指数的比较和业绩评估应注意的问题
夏普指数和特雷诺指数的比较：前者以标准 差为衡量依据（总风险）；后者以贝他系数为衡 量依据（系统风险）。
特雷诺指数和詹森指数的比较：都以贝他系 数为衡量依据，但表达方式不同，业绩排序可能 不同。
我们如果将积极投资组合与消极的指数投资相结合，由
于P的信息比率较高，P要优于Q。
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（四）对冲基金的业绩评估
• 当对冲基金H（相当于P170第八章的积极组 合）是对基准投资组合M（相当于第八章的 市场指数组合）的最佳补充时，夏普测度的
改善取决于它的信息比率（即对冲基金的恰 当评估指标是它的信息比率）：
三种业绩评估指数的缺陷：以资本资产定价 模型为基础，可能使评估结果失真；计算时要用 历史数据，有局限性；计算时均与市场组合有关， 但市场组合只能用代用品；都无法分析不同业绩 的形成原因。
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4）信息比率= p / (ep)
信息比率是用投资组合的α除以该组合的非系 统风险。
非系统风险是指原则上可以分散掉的那部分风 险。
• 基本思路：市场向好，则更多资金到市场指 数基金，于是β增大（见下页的图）。
• 特雷纳和 Mazuy的特征线方程:
rP rf a b(rM rf ) c(rM rf )2 eP
• 亨里克森和默顿的特征线方程:
rP rf a b(rM rf ) c(rM rf )D eP