金融分工理论与我国多层次资本市场建设

　3本文是国家社科基金项目

“多层次资本市场建设及监管问题研究”(项目编号:05BJL026)的阶段性成果。　[收稿日期]2008204207

　[作者简介]胡海峰,北京师范大学副教授,经济学博士,主要研究方向为比较金融制度、公司金融理论与政策;罗惠

良,北京师范大学经济与工商管理学院博士研究生。

　①　由于该定理是杨格在斯密的理论基础上发展而来的,因此也称为斯密2杨格定理(Smith 2Y oung Theorem )。

金融分工理论与我国多层次

资本市场建设

3

胡海峰,罗惠良

(北京师范大学经济与工商管理学院,北京100875)

[关键词]　分工;金融分工;多层次资本市场;风险分担;新技术融资

[摘　要]　基于中介和市场不同风险分担机制的金融分工对于金融系统的稳定至关重要,在

新技术融资上资本市场还具有特有的分工优势。然而,我国资本市场发展的相对落后和创业板的缺位,致使市场的横向风险分担发挥不足和新技术融资存在困难,资本市场陷于分工错位的市场格局之中。本文认为,我国应利用流动性过剩机遇,推进多层次资本市场建设,增强金融稳定,并为新技术产业发展提供融资支持。

[中图分类号]F83019 [文献标识码]A [文章编号]025722826(2008)0920039207

一、现代金融分工理论的产生

(一)分工理论的产生和演进

分工理论最早可以追溯到古典经济学家亚

当・斯密(Adam Smit h )。斯密在《国富论》中曾针对生产劳动的分工进行分析。他指出,分工带来的专业化能够促进技术进步,进而产生报酬递增。但同时,斯密认为,分工的进一步发展要依赖于市场范围的扩大。分工既是经济进步的原因,又是其结果,这个因果累积的过程所体现的就是报酬的递增机制。因此,长期以来,经济学家将分工与专业化视为促进经济增长的主要原因之一,把专业化和分工作为研究经济增长和社会发展的出发点。

1928年,阿林・杨格(Allyn Y oung )重新阐

释了斯密关于分工与市场规模的思想,并提出著

名的杨格定理(Y oung Theorem )①。[1]

杨格用三个概念进一步阐述了分工问题:个人的专业化水平、间接生产链条的长度、链条上每个环节的中间产品数。杨格定理强调分工中所有人作为生产者和消费者的对称地位,强调每个人的需求都是由其供给决定的。杨格定理的要点是:分工水平是由市场容量决定的,同时分工也决定市场容量。

Yang 和Borland (1991)、Borland 和Yang (1992)等利用超边际分析方法(inf ramarginal ap 2p roach )将古典经济学中关于分工和专业化的经济思想数学化,提出了关于专业化分工与报酬递增的新兴古典经济学(new classical econom 2

ics )。[2][3]

新兴古典经济学的主要观点可从三个方

面加以概括:(1)制度变迁和组织创新对于分工的深化有决定性影响,而高水平分工的实现与交易效率有密切关系;(2)分工和专业化水平决定着专业知识的积累速度和人类获得技术性知识的能力,并决定报酬递增;(3)分工的深化取决于交易费用与分工收益二者之间相对大小的比较,并表现为一个自发演进的过程。Becker 和Murp hy (1992)从社会协调成本的角度出发研究了分工与经济增长的关系。[4]

他们认为,人力资本的累积可以促进专业化水平的提高,反过来,专业化水平的提高对于人力资本的累积同样也有促进作用,而且分工水平与经济增长在长期存在相互促进的关系。他们指出,分工水平并不一定仅仅由市场容量决定,因为专业化水平也带来监督费用、,,协调成　

　①　金融系统风险是一个很难准确界定的概念。在现有的众多定义中,十国集团(2001)的界定较具代表性。十国集团

成立于1961年,其成员包括美国、日本、德国、英国、意大利、法国、加拿大、瑞典、比利时、荷兰和瑞士11国(瑞士1984年加入,但组织名称并未更改),该集团主要谋求成员国间经济、货币和财政事务的磋商与合作,成立至今已发表大量关于金融稳定和中央银行管理等方面的研究报告。十国集团认为,金融系统风险是指在一个庞大的金融系统中,一个事件的发生将对实体经济产生的经济价值损失或信心损失,以及由此带来的更大的不确定性风险。

。由于生产力决定生产关系,专业化分工这种生产关系的发展要受到社会生产力的制约,需要与其社会发展阶段的特定生产力相适应。传统经济中,由于社会生产力发展水平较低,专业化分工水平一般不高,社会生产率也很难提高;与传统经济相比,现代工业化经济则不同,在工业化经济中,生产力获得巨大发展,与生产力相适应的专业化分工水平显著提高,社会生产率也达到较高水平。(二)以风险分担为主的金融分工理论在金融领域,类似于生产活动中的那种严格意义上的分工水平和专业化程度并不容易界定。但对于一个由金融中介和金融市场所组成的金融系统而言,金融中介和金融市场所提供的不同的风险分担机制,却可以作为一种金融分工的划分依据。人类的经济活动面临的最突出问题就是不稳定性和风险。有效地分担风险对经济稳定运行有着至关重要的意义。金融体系的存在,恰恰充当了这个角色,起到了风险分担的作用。人们通过金融体系,既可以将经济中的风险在不同投资者之间进行分拆、捆绑、转移,也可以对同一投资者不同时期进行风险分担,以达到风险的优化配置。金融系统的风险分担机制可分为两种类型,一种是资本市场提供的横向风险分担(cross 2sectional risk sharing ),另一种是银行提供的纵向跨期风

险分担(intertemporal forms of risk sharing )。

[5]

所谓横向风险分担,是指在金融系统中引入市场,系统就可以允许投资个体多样化其投资组合、对冲系统性风险以及根据其风险偏好调整投资组合的风险程度。由于这种风险分担方式是通过不同的个体在给定时点上交换风险(exchanging

risk )而实现的,因此被称为横向风险分担。[6]

银行的纵向跨期风险分担则不同,它是指在不同时期均衡投资得失来规避金融资产价格过度波动产生的风险,这种分担方式可以在不同时期

内平滑投资收益。由于这一过程是通过银行中介吸收存款资金,并且按照所签署的债务契约到期后支付约定额度资金来实现的。因此,吸收存款是银行中介执行跨期风险分担功能的基础。一般来讲,在一个由比例合理的银行中介和资本市场组成的金融系统中,风险分担功能的充分发挥,可以使风险在整个经济体系中更为合理地配置,从而提高经济体系的运行效率和稳定

性。[5]

也就是说,一个由银行中介和资本市场通过

合理分工而组成的金融系统,由于能够充分利用两种风险分担机制,该金融系统的稳定性通常更好。从实践情况来看,世界上多数国家的资本市场和银行中介的风险分担对于其金融系统的稳定性都共同发挥着重要作用。按十国集团(t he

Group of Ten Count ries )关于金融系统风险的界定而进行的风险分担估算结果显示①,在实行斯堪的纳维亚财政联邦制(Scandinavian fiscal fed 2