多视角下的上市公司股权激励影响因素分析_郑宇梅

第５卷　第５期 中南林业科技大学学报（社会科学版） Ｖｏｌ．５　Ｎｏ．５　２０１１年１０月ＪＯＵＲＮＡＬ　ＯＦ　ＣＥＮＴＲＡＬ　ＳＯＵＴＨ　ＵＮＩＶＥＲＳＩＴＹ　ＯＦ　ＦＯＲＥＳＴＲＹ　＆ＴＥＣＨＮＯＬＯＧＹ（Ｓｏｃｉａｌ　Ｓｃｉｅｎｃｅｓ） Ｏｃｔ．２０１１多视角下的上市公司股权激励影响因素分析

郑宇梅

（中南林业科技大学商学院，湖南长沙４１０００４）

［摘　要］　我国上市公司股权激励的相关数据统计显示，上市公司在是否实施股权激励，激励方式的选择、激励的范围、深度的确定等方面存在较为显著的差异。上市公司所处行业、规模、成长性、绩效水平、股权结构、负债程度等因素均从不同层面对其股权激励行为的产生影响。结论认为创新企业评价体系，建立完善、有效的激励指标是股权激励有效的重要保障。

［关键词］　股权激励；公司规模；成长性；绩效水平；股权结构

［中图分类号］　Ｆ２７２．９２［文献标志码］　Ａ［文章编号］　１６７３－９２７２（２０１１）０５－００９７－０２

２０世纪９０年代以来，我国上市公司采用股权激励方式对公司高层进行绩效管理的现象屡见不鲜。从对我国上市公司股权激励的数据统计中发现，上市公司在是否实施股权激励，激励方式的选择、激励的范围、深度的确定等方面确实存在较为显著的差异。那么是否有确定性因素影响着上市公司对股权激励行为的差异性选择？这些影响因素是否存在一定的规律性？这些问题的研究是实践中股权激励方案设计与实施亟待解决的关键内容，也是股权激励理论研究的重要分支。本文主要采用文献分析和引用法对上市公司股权激励行为的影响因素做出探讨和分析。

一、背景分析

股权激励行为的产生来源于企业为了解决股东和经营者之间委托—代理问题，在欧美等国，股权激励已被证实是能有效解决这一问题的重要途径。我国自上世纪９０年代以来就一直有公司、企业进行股权激励尝试和实践，２００６年我国颁布了《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》和《上市公司股权激励管理办法（试行）》，这标志着股权激励开始进入规范发展时期。截至２００８年底，两市共计１５７８家上市公司中共有１４０余家进行了不同形式的股权激励，所占比例约为８．８７％。本文选取这１４０余家实施股权激励的上市公司为调查样本，在数据分析中我们发现在实际中股票期权和限制性股票是上市公司采用的最主要的激励方式，其中，单独采用股票期权激励方式的１０６家，占总数的比例高达７５．７％；采用限制性股票作为激励工具的公司只有１３０家，占总数的比例仅为２１．４％；采用其他或混合方式的有家，占总数的比例仅为２．９％。在激励对象的选择上表现为对不同类别经营者及员工进行组合激励，主要以董事、高级管理人员、监事、核心技术（业务）人员为组合对象，其中以董事、高级管理人员为激励对象的公司占样本比例最小；以董事、高级管理人员、监事为激励对象的公司占样本比例最大。在激励额度的确定上，用于进行股权激励的股份数量呈现出逐年上升趋势，但是从总量上来看仍旧偏少，占上市公司总股本的比例显得微不足道，以２００７年为例，根据两市中发布股权激励公告的数据统计，用于激励的股份占总股本的比例仅为０．６２７％。同时，激励额度的确定也存在较大的行业差异，激励股份比例较高的行业主要是交通运输、仓储及房地产业，其比例区间在０．７３０％至０．８０３％；相对较低的行业有社会服务业、电力、煤气及水的生产及供应业、批发及零售贸易业，比例区间在０．００６％至０．００８％。

二、上市公司股权激励行为的主要影响因素分析

（一）企业成长性

胡继之（２００５）研究发现，新兴产业、成长性好的公司股价上升空间较大，公司高级管理人员等经理人可以从股票期权等长期激励机制中获利，因此，这类公司比较注重对高级管理人员等经理人的股权激励；而成熟产业内的大公司股价较为稳定，已经处于企业生命周期的成熟期甚至衰退期，因此，它们比较注重基本工资水平的在劳动力市场上的竞争力，较少使用股权激励。另外，成长性好的公司利润指标往往波动巨大，需要借助股价信号来评价经理人的经营业绩，因此，这些企业更加偏好股权激励。而成熟企业的经营和收益趋于稳定，企业的利润指标己基本上能满足对经理人的业绩做出全面评价的要求，即利润指标己成为经理努力程度的充足统计量，此时引入股权激励意义不大，股权激励的水平自然比较低。在企业成长性对股权激励方式选择的影响上，Ｂｒｙａｎ、Ｈｗａｎｇ　＆Ｌｉｌｉｅｎ（２０００）发现对于处在高速成长期的公司，最有效率的的选择往往是股票期权而非限制性股票。处在快速扩张期的企业资金压力往往较大，这一时期负债经营成为很多企业的现实选择，这就直接导致了现金流的紧张，而股票期权能以较低的成本发挥激励作用；限制性股票方式要求持有的员工达到预先约定的条件才能真正获得股票，这个约定条件一般是指一定的供职期限，这种方式更适合处在成熟期或者衰退期的企业，或者说成长性较低的企业。

（二）企业规模

规模较小的企业相较于大规模企业往往更有动力实施股权激励。杨华和陈晓升（２００３）认为公司规模的扩大会降低上市公司对股权激励行为的选择。如果经理人持有的股权与企业规模保持固定比例，那么随着企业规模的增大，经理人持有本企业股权的无法分散化风险和流动性成本会加大；由于个人财富的限

［收稿日期］２０１１－０６－２２

［基金项目］湖南省社科联项目“湖南上市公司高层治理创新模式研究”（编号：１０１１３２９Ｂ）

［作者简介］郑宇梅（１９７９－），女，湖南怀化人，中南林业科技大学商学院经济师，研究方向：投融资管理。

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制使得经理人股权无法和企业规模同比例增长。因而他们认为经理人股权比例与企业规模成负向关系；此外，资产规模较大的企业相对于小企业来说，其市场知名度要大，面临的外部市场约束要更多一些。当外部竞争性市场对企业的约束评价机制比较健全时，实施股权激励制度对企业资源配置效率的改善作用可能不是十分显著；相反，激励制度对外部市场约束机制的损害而导致的企业代理成本上升则可能比较明显。在企业规模对股权激励方式选择的影响上，规模较大的企业，在其战略与执行中体现出来的更多的是获得平稳而有保障的收益与发展，在做出经营管理的决策时对于风险的态度以规避为主，因此更倾向于选择限制性股票而不是股票期权。对于规模较小的企业，快速成长的需求相对较大，决策时对于风险的接受程度也较大，更有可能采取的方式是股票期权。

（三）企业所处的行业

根据截止到２００８年底我国上市公司公告的统计数据显示，我国公告股权激励最多的行业是电子业、医药与生物制品业，占５３．０％，其次是信息技术业，占１２．５％。这些行业都属于高科技行业范畴。另外，从实施股权激励公司数占该行业上市公司的比例来看，农、林、牧、渔业实施股权激励的公司所占比重最大，这一方面是由于在当前的经济和政治形式下，它属于国家重点扶持的行业，未来的发展具有很好的政策优势；另一方面，该行业上市公司数目少，已上市的公司大多属于行业龙头；其次是房地产业、信息技术业。房地产业因为整体业绩良好，使得驱动股权激励的条件充沛、动力较高。此外，行业特性对股权激励方式的选择也具有一点影响力。比如，资本密集型行业尤其是高新科技企业，在创办初期往往面临现金短缺的境地，物质激励的条件不足，但这类企业前景不可限量，因此采用股票期权的激励效力大于其他任何行业。

（四）企业业绩水平

业绩水平也在一定程度上影响上市公司股权激励行为。有不少文献发现经理人股权激励与企业业绩、绩效之间存在显著的倒Ｕ型曲线关系。张宗益、宋增基（２００２）利用三次方程模型检验经理人股权与企业价值之间的曲线关系。他们的研究结论表明企业价值随着经理人持股水平的上升出现先增后减再增的情况。杨梅（２００４）以２００３年上市公司年报为截面数据，通过最小二乘法研究了经理人股权与企业价值之间的曲线关系，发现经理人持股与企业价值之间存在曲线关系，但结果不显著。当经理人持股水平在１７％以下时，企业价值随着持股的增加而上升；当经理人持股水平在１７％———５４％时，企业价值随着持股的增加而下降；当持股比例大于５４％时，企业价值再次上升。在股权激励方式的选择上，盈利状况较好的企业选择的空间较大，可根据企业实际情况量身选择；而盈利状况较差的企业为尽量避免增加成本和现金支出，主要选择股票期权模式。

（五）股权结构因素

１．控股股东性质。从沪深两市的统计资料看，尽管上市公司中国有企业所占份额远远大于民营企业，但民营企业中公告股权激励的公司比率却远远高于国有企业。这与民营企业的控股股东多为自然人有关，当控股股东是自然人时，激励易于监督，股权激励的强度相对较大。当控股股东是企业法人时，监督易于激励，自然不需再对经理人大幅度的实施股权激励。当控股股东是国家时，国有企业的优势地位使其没有动力和压力对经理人进行大幅度的股权激励以提升公司业绩。另外，控股股东的性质对上市公司的公司业绩、股权结构和治理效力等多个方面具有影响，由于限制性股票获利空间大、风险低等原因，因而国有控股公司高级管理层更加青睐这一方式；而注重效率的民营企业则更倾向于选择股票期权。

２．股权集中度与股权制衡度。较高的股权集中度会弱化股权激励行为，根据委托—代理理论，股权集中度越高，股东对经理人的监督力量越强，经理人作为内部人的信息优势地位就越弱，经理人为自身利益而侵害股东利益的行为因监督而减少，股东也没有必要给予经理人过多的股权激励协调经理人与股东间的利益冲突。股权制衡度也是影响股权激励方案选择与实施效果的重要因素，由于股权激励有可能打破原来的股权结构，因而会对大股东的控制权产生影响（刘茂平，２００９），高级管理层股权激励行为在股权结构过度集中的情况下，更容易受到股东大会或董事会决议的操纵和影响。

（六）企业负债程度

负债程度高的情况下，债权人可以行使部分监督职能，从而降低对高管股权激励的需求，按照管理会计的相关理论，公司负债比率的提高使得债权人对公司的监管加强，同时也减少了可供管理层自由支配的现金数量，因而减弱了对管理层进行股权激励的动力与需要。从目前我国实际看来，进行管理层股权激励的上市公司负债比率明显地低于行业平均水平。即在债权人监督作用较弱的情况下需要加强激励作用。

（七）激励方案成本、税收、企业现金流等因素

激励方案成本、税收、企业现金流等因素影响主要体现在对股权激励方式的选择上。从是否计入成本和税收优惠的角度考虑，期权激励优于股票激励，因为期权还没有计入成本；从现金流压力来看，虚拟股票方式需要的现金流量最大，业绩股票及股票增值权次之，现金流量压力较小的是股票期权及限制性股票。其中股票期权的授予不涉及公司现金流出，在经理人等待期满行权时，还可以获得经理人的行权资金产生现金流入，能减轻公司日常支付现金的负担，大量节省营运资金，有利于公司的财务运作，因此，对于自由现金流较低或为负的企业，意味着缺乏投资资金，通常采取股权激励的方式。

三、结论

股权激励作为一种重要的长效激励机制是完善上市公司治理的重要途径，对影响上市公司股权激励行为的因素进行分析可针对上市公司的特点规避股权激励的无效选择，为上市公司股权激励决策提供有益参考，有利于适合中国企业发展的股权激励方案的设计。本文主要采用文献分析法，并结合２００６年以来上市公司股权激励行为的主要特点，总结分析了对股权激励行为产生影响的主要因素。结合相关文献和本文的分析结果，笔者提出了几点建议。

第一，加快我国企业综合评价体系的建设，上市公司不但应有全面而中肯的自评机制，还应鼓励和支持第三方评估机构的创立和发展，对企业从多视角在同行业、同规模和同领域内进行客观、公正、科学的评价，为上市公司股权激励行为提供完善、有效的选择指标；第二，上市公司应谨慎实施股权激励。股权激励不是万能良方，更不应成为管理层寻租的便利工具，方案决策者应当综合考虑企业的各项基本情况，在需要及可行的前提下，根据企业特点制定出“合身”和能发挥实际效力的股权激励方案。第三，完善的企业法人治理结构和有效的内部监督体系，包括加强董事会的独立性、建立相对独立的薪酬委员会、完善公司决策规则等；第四，建立公正、客观的股权激励评价标准，在实施中对股权激励行为的实际效力进行有效量化评价，将评价结果反馈至股权激励方案，以促动对方案的调整与完善。

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