关于公司股权代持效力问题的法律分析

关于公司股权代持效力问题的法律分析

股权代持又常被称做委托持股或隐名投资，是指实际出资人（下或称“隐名股东”）出于各方面原因，与名义股东（下或称“显名股东”）约定，由名义股东作为公司登记的股东代持股权，由实际出资人履行出资义务并享有投资权益。因其具有隐秘性和灵活性，实践中较为常见，例如在我们做过的股权并购案例中，收购方出于交易安排考虑，在某一时间节点，确定收购方已实质享有目标公司百分比股东权益，但其中部分仍旧由被收购方股权代持，在下一时间节点挂钩某些前置条件达成后，进行显名而将代持股权予以转让；另外，在我们做收购的前期尽职调查过程中，也常会发现拟收购公司股权被代持的情况。笔者根据股权交易的非诉讼及诉讼经验，并结合检索的司法实践案例，选取股权代持常见问题中的效力争议问题予以如下法律分析及建议。

一、股权代持通常情况下，被认定有效

目前司法裁判实践上，观点认为股权代持属于双方间的自由约定，根据缔约自由的精神，如无其它违法情形，该约定应有效（参见：最高人民法院民二庭负责人就《关于适用＜中华人民共和国公司法＞若干问题的规定（三）》答记者问），实际出资人可依照合同约定向名义股东主张相关权益。对此，公司法司法解释（三）第二十条予以了明确，“有限责任公司的实际出资人与名义出资人订立合同，约定由实际出资人出资并享有投资权益，以名义出资人为名义股东，实际出资人与名义股东

对该合同效力发生争议的，如无合同法第五十二条规定的情形，人民法院应当认定该合同有效。”

故，在实际出资人与名义股东就股权代持真实意思表示达成一致的情况下，如果没有违反合同法第五十二条规定的情形，则法院认定股权代持协议的有效性。

二、股权代持的几种特殊情形

（一）代持上市公司的股权

此处我们考虑分析，排除了证券交易所、证券公司和证券登记结算机构的从业人员、证券监督管理机构的工作人员等该类特殊主体借他人代持上市公司股权的情况。根据（１）《证券法》第七十八条，发行人及法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定的其他信息披露义务人，应当及时依法履行信息披露义务。信息披露义务人披露的信息，应当真实、准确、完整，简明清晰，通俗易懂，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。（２）中国证券监督管理委员会发布的《首次公开发行股票并上市管理办法》第十三条，发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。

根据上述规定可以看出，公司上市发行人必须股权清晰，且股份不存在重大权属纠纷，并公司上市需遵守如实披露的义务，披露的信息必须真实、准确、完整，这是证券行业监管的基本要求，也是证券行业的基本共识。由此可见，上市公司发行人必须真实，并不允许发行过程中

隐匿真实股东，否则公司股票不得上市发行。故，笔者认为目前规定上是不允许对上市公司股权进行代持的。

但是，对于上市公司股权代持协议的效力性，目前司法实践审判中，存在着两种观点：

观点一

部分法院认为，我国《证券法》及其他与企业上市、挂牌相关的法律、法规中并没有明确规定股权代持这一行为是无效的，参照现有司法解释的精神，认定上市公司股权代持协议有效。

参考案例１：侯东方与江苏沙钢股份有限公司、姜兆南侵权责任纠纷

案号：（２０１５）苏商终字第００４３７号；审理法院：江苏省高级人民法院

法院观点：《首次公开发行股票并上市管理办法》为部门规章而非法律或者行政法规，故沙钢股份公司依据该办法主张案涉《委托投资协议》无效的上诉理由不能成立。

参考案例２：王斌与陈黎明股权转让纠纷

案号：（２０１７）湘民终１０４号；审理法院：湖南省高级人民法院

法院观点：根据公司法司法解释三明确规定有限责任公司股权代持协议的法律效力。大康公司虽然是上市股份有限公司，从法理上讲，公

司法和其他法律、法规并未明文规定禁止该类公司股份代持，更未宣告该类代持协议无效，故参照前述司法解释的法律精神，本案股份代持协议应为有效协议。

观点二

行业监管机构颁布的监管规定，在法律上属于部门规章，不属于《合同法》第５２条第五款规定的“违反法律、行政法规的强制性规定“的情形，但由于该类企业中的股权代持涉及到社会经济秩序、金融监管政策，因此审判实践中常被认定为损害了社会公共利益，违背公序良俗，从而认定代持协议无效。

参考案例３：杨金国、林金坤股权转让纠纷

案号：（２０１７）最高法民申２４５４号；审理法院：最高人民法院

法院观点：中国证券监督管理委员会根据《中华人民共和国证券法》授权对证券行业进行监督管理，是为保护广大非特定投资者的合法权益。要求拟上市公司股权必须清晰，约束上市公司不得隐名代持股权，系对上市公司监管的基本要求，否则如上市公司真实股东都不清晰的话，其他对于上市公司系列信息披露要求、关联交易审查、高管人员任职回避等等监管举措必然落空，必然损害到广大非特定投资者的合法权益，从而损害到资本市场基本交易秩序与基本交易安全，损害到金融安全与社会稳定，从而损害到社会公共利益。违反公司上市系列监管规定，而这些规定有些属于法律明确应于遵循之规定，有些虽属于部门规章性

质，但因经法律授权且与法律并不冲突，并属于证券行业监管基本要求与业内共识，并对广大非特定投资人利益构成重要保障，对社会公共利益亦为必要保障所在，故依据《中华人民共和国合同法》第五十二条第四项等规定，本案上述诉争协议应认定为无效。

参考案例４：杉浦立身与龚茵股权转让纠纷

案号：（２０１８）沪７４民初５８５号；审理法院：上海金融法院

法院观点：《民法总则》第１５３第２款规定，“违背公序良俗的民事法律行为无效”。公序良俗的概念具有较大弹性，在具体案件中应审慎适用，避免过度克减民事主体的意思自治。公序良俗包括公共秩序和善良风俗。证券领域的公共秩序应先根据该领域的法律法规予以判断，在上位法律无明确规定的情况下，判断某一下位规则是否构成公共秩序时，应从实体正义和程序正当两个层面进行考察：该规则应当体现证券领域法律和行政法规所规定的国家和社会整体利益；该规则的制定主体应当具有法定权威，制定与发布符合法定程序，具有较高的公众知晓度和认同度。证券发行人应当如实披露股份权属情况，禁止发行人股份存在隐名代持情形，系由《证券法》和《首次公开发行股票并上市管理办法》明确规定，关系到以信息披露为基础的证券市场整体法治秩序和广大投资者合法权益，在实体和程序两个层面均符合公共秩序的构成要件，因此属于证券市场中应当遵守、不得违反的公共秩序。隐名代持证券发行人股权的协议违反公共秩序而无效。

综上分析，考虑到上市公司的监管披露要求以及对于公众利益存在重大影响的因素，笔者还是倾向第二种观点，应对代持上市公司股权协议的效力持否定态度，且目前可以看出最高院裁判上也是该趋势偏向。另外，上海高院在发布《２０１８年度金融商事审判十大案例》时也指出，“（杉浦与龚某股权转让纠纷案）对同类案件的审理具有指导意义，体现了司法在个案中平衡保护投资权益与我国金融市场公共秩序的立场。”

（二）外商投资为规避准入规定而做的股权代持

在《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》出台后，我国外商投资企业的设立与变更从审批制变为负面清单加备案制，但这并不影响对于股权代持协议效力的认定。根据最高院《关于审理外商投资企业纠纷案件若干问题的规定（一）》第十五条：“合同约定一方实际投资、另一方作为外商投资企业名义股东，不具有法律、行政法规规定的无效情形的，人民法院应认定该合同有效。一方当事人仅以未经外商投资企业审批机关批准为由主张该合同无效或者未生效的，人民法院不予支持。”可以看出最高院对外商投资企业股权代持的态度中，是否经过审批并不是影响股权代持协议效力的决定因素。如无法律、行政法规规定的无效情形的，外商投资企业中的股权代持协议应为有效。需要注意的是，能否以《合同法》第五十二条第三项“以合法形式掩盖非法目的”，即通过代持股躲避外资法律监管来否定外商投资股权代持协议的效力？笔者认为不能一概而论，可以从以下两种情形来看待分析这个问题：

（１）通过股权代持的方式，在外商投资负面清单中我国禁止实施目录列明的领域进行投资的情况

根据《外商投资法》第２８条，外商投资准入负面清单规定禁止投资的领域，外国投资者不得投资。另外，进一步参考目前一直处于征求意见阶段的《中华人民共和国外国投资法（草案征求意见稿）》第１４９条规定，禁止外国投资者、外国投资企业以代持、信托等其他任何方式在禁止实施目录列明的领域投资、未经许可在限制实施目录列明的领域投资。

故，关于外商投资准入领域的规定已经属于法律、行政法规的范畴，特别对于外商禁止性领域的投资，国家管控会更为严格，笔者认为，如果外商投资的领域属于法律和行政法规禁止外资进入的行业，为了规避法律规定的禁止性规定，其通过股权代持的形式使其表面合法化，这属于《合同法》第五十二条中的“以合法形式掩盖非法目的”或直接属于违反了法律法规的情形，应认定股权代持协议无效。

（２）为规避非禁止外商投资领域中我国对于外商的投资限制，而股权代持的情况

例如尽管我国法律并未禁止境外企业持有境内保险公司股权，但中国保监会根据监管的需要对于外资股东的持股比例作了限制性的规定，即对于境内非上市保险公司，全部境外股东的投资比例不能超过保险公司股份总额的２５％，否则即应适用外资保险公司管理的规定。该情况下，境外股东委托公司境内股东代持超出比例的部分股权而签署的股权

代持协议，目前司法实践并不当然认定无效，部分法院对于不属于法律、行政法规作出的限制，是直接认可股权代持协议的效力，而最高院裁判趋势上是从另一个角度进行考量裁判，其是不予支持隐名股东进行显名，股权仍实际归于“显名股东”，否定其中股权代持的关系，但并不否定协议中约定的委托投资关系效力，从而不予直接判定协议无效。通俗概括而言，即是合同的归合同，公司的归公司。

参考案例５：博智资本基金公司与鸿元控股集团有限公司其他合同纠纷

案号：（２０１３）民四终字第２０号；审理法院：最高人民法院法院观点：虽然上述协议均系双方当事人真实意思表示，但由于股权归属关系应根据合法的投资行为依法律确定，不能由当事人自由约定，因此，尽管当事人约定双方之间的关系是股权代持关系，也不能据此认定双方之间的关系属股权代持关系，而应认定双方之间系委托投资合同关系。保监会的上述规章仅仅是对外资股东持股比例所做的限制，而非对当事人之间的委托合同关系进行限制。因此，实际出资人不能以存在合法的委托投资关系为由主张股东地位，受托人也不能以存在持股比例限制为由否定委托投资协议的效力。

（三）代持金融机构的股权

在监管层面，对于商业银行、保险、信托、债券、证券投资基金管理公司等金融行业来说，监管层面对于股权代持的行为有禁止性的规定。以保险公司为例，根据《保险公司股权管理办法》第三十一条，投

资人不得委托他人或者接受他人委托持有保险公司股权。故，目前规定对于保险公司股权代持是禁止的，但是司法实践裁判上对于保险股权代持协议的效力性仍旧存在两种裁判观点，裁判逻辑与上述上市公司股权代持协议效力认定相类似，可参见以下两个案例：

参考案例６：上海保培投资有限公司与雨润控股集团有限公司与公司有关的纠纷

案号：（２０１７）苏民终６６号；审理法院：江苏省高级人民法院

法院观点：关于股权代持问题，目前仅《保险公司股权管理办法》第八条明确规定“任何单位或者个人不得委托他人或者接受他人委托持有保险公司的股权”，该办法系为保持保险公司经营稳定，保护投资人和被保险人的合法权益，加强保险公司股权监管，根据保险法、公司法等法律所制订，若有违反相关规定的，保监会根据有关规定可予处罚，由于该规定尚不属于立法法所规定的授权立法范畴，故雨润公司以此主张《股权代持协议》违反国家强制性法律规定而无效不符合合同法及其司法解释的规定。至于协议约定是否有损社会公共利益的问题，由于保险法及股权管理办法对保险公司持股比例在５％以上的股东有较严格的要求，本案所争议股权尚达不到此比例，故雨润公司以社会公共利益否认协议效力也缺乏依据。

参考案例７：福建伟杰投资有限公司、福州天策实业有限公司营业信托纠纷

案号：（２０１７）最高法民终５２９号；审理法院：最高人民法院

法院观点：天策公司、伟杰公司签订的《信托持股协议》内容，明显违反《保险公司股权管理办法》第８条规定，对该《信托持股协议》的效力审查，应从《保险公司股权管理办法》禁止代持保险公司股权规定的规范目的、内容实质，以及实践中允许代持保险公司股权可能出现的危害后果进行综合分析认定……综上可见，违反《保险公司股权管理办法》有关禁止代持保险公司股权规定的行为，在一定程度上具有与直接违反《保险法》等法律、行政法规一样的法律后果，同时还将出现破坏国家金融管理秩序、损害包括众多保险法律关系主体在内的社会公共利益的危害后果……故依照《合同法》第５２条第４项等规定，本案天策公司、伟杰公司之间签订的《信托持股协议》应认定为无效。

根据上述两个案例，我们可以看到江苏高院及最高人民法院对于保监会管理办法的态度及对“社会公共利益”的认定上是有着差异的。另外，在参考案例７中，福建省高院一审判决时，认定案涉《信托持股协议》未违反法律法规禁止性规定，为有效合同，而最高院在二审中则改判认定合同无效，可见司法对于代持金融机构股权的协议效力认定的变化趋势。

综上分析，笔者还是倾向于最高院的裁判说理方式，虽然认定股权代持合同无效的裁判依据的是《合同法》第５２条第４款，但实际上是根据部门规章来论证代持合同损害公共利益的，因此对于受特别监管要

求、对公众利益具有一定影响的公司，最高院案例裁判思路具有借鉴的意义。即违反规范规章层面关于股权代持规定的，与违反法律、行政法规有一样的法律后果，并且还会破坏金融管理秩序、危及社会公共利益等，结合《合同法》第５２条第４项有关社会公共利益的规定，应认定相关代持协议无效。

（四）基于其他特殊身份引起的股权代持效力问题——以公务员为例

除了前文所述特殊企业中的股权代持效力问题外，我国法律还基于某些主体的特殊身份（如国家公务人员），对其投资行为做了限制。根据《公务员法》第５９条第（十六）项，公务员不得违反有关规定从事或者参与营利性活动，在企业或者其他营利性组织中兼任职务。对此，如果公务员为了规避该限制规定，而作为公司隐名股东进行股权代持，双方约定的股权代持效力如何？

目前，司法实践较为常见的裁判观点认为，《公务员法》及其有关规定，属于管理性强制性规定，不属效力性强制性规定，不必然影响股权代持协议的效力。同时，不排除可能也会有其他裁判观点，例如神木某法官入股煤矿案，在二审阶段的观点即改判认为，因违反公务员法中禁止投资经营的特殊主体出资设立公司，最终确认其投资入股煤矿系违法行为，被判决驳回要求公司分配利润的诉讼请求。进一步说明的是，如果该代持存在合同法第５２条规定情形，则应被认定无效，如果在此类股权代持中存在为规避法律、行政法规禁止性规定进行股权代持的，

同样可能会被认定为“以合法形式掩盖非法目的”，进而否定股权代持协议的效力。

参考案例８：北京问日科技有限公司与高兴股东资格确认纠纷

案号：（２０１５）一中民（商）终字第５２９６号；审理法院：北京市第一中级人民法院

法院观点：公务员法中的相关规定属管理性规范，并非效力性规范，若高兴违反上述法律规定，可按公务员法的相关规定承担相应的法律责任，但并不导致本案的持股协议书无效。

（五）其他代持限制情形

除上述较为常见的股权代持限制情形外，对于其他一些特殊主体的代持方面，同样也存在限制性规定，例如中国资产评估协会关于印发《评估机构内部治理指引》的通知，第十四条评估机构股东不得为他人代为持有股权，也不得委托他人持有自己的股权；中国注册会计师协会关于印发《会计师事务所内部治理指南》的通知，第二十一条股东应当直接持有事务所的股权，不得为他人代为持有股权，也不得委托他人持有自己的股权；等规定，在此提示予以留意，不再详细赘述。

三、股权代持协议被确认无效的法律后果

根据《中华人民共和国合同法》第５８条规定，“合同无效或者被撤销后，因该合同取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方因此所受到的损失，

双方都有过错的，应当各自承担相应的责任。”就本文参考案例３中，最高院在认定代持协议无效的同时，认为并不意味着否认实际出资人与名义股东之间委托投资关系的效力，属于“不能返还或者没有必要返还的”情形，实际出资人显名的诉求难以支持，但实际出资人可以进一步查明事实所对应的股权数量请求公平分割相关委托投资利益。

另外，参考最高院案例（（２００２）最高法民四终字第３０号），法院观点认为：本案有关合同被确认无效后，中小企业公司应当将该１０９４万美元返还给华懋公司。该项财产作为金钱，不存在法律上不能返还或不必要返还的问题，亦不存在《中华人民共和国合同法》第五十八条所指的＂“折价补偿＂的可能。在承认中小企业公司享有民生银行该部分股权的同时，应判令该公司向华懋公司支付合理数额的补偿金。根据本案实际情况，该部分赔偿金应当以中小企业公司持有的讼争股份市值及其全部红利之和的百分之四十确定。原审仅以中小企业公司实际取得的红利为标准确定该公司应当向华懋公司支付赔偿金的数额，有悖本案实际情况和公平原则，应当予以纠正。

综上分析可见，就目前代持双方纠纷处理的结果来看，最高法院仍认可代持形成的委托投资关系，仅仅否定代持在公司法上的股权效力，目前最高院观点逻辑认为，股权代持中，涉及股权归属关系与委托投资关系是两个层面的法律关系，前者因合法的投资行为而形成，后者则因当事人之间的合同行为形成，对于股权代持否定其发生公司法上的隐名持股效力即足以实现管制目标，而彻底否定双方之委托投资合同关系不仅无助于抑制隐蔽关系，也会导致双方利益分配失据。故，目前最高院

裁判趋势上，认为股权代持合同无效情况下，名义股东依旧持有股权，实际出资人承担无法进行显名的风险后果，名义股东除了对实际出资人的出资返还外，关于投资利益，应根据双方过错以及贡献大小等事实，依据公平原则，进行合理分配。

四、律师提示建议

本文对于股权代持协议效力的关注分析，笔者认为除了对公司股权代持纠纷争议导致诉争的情况下，提供参考外，更多是希望在诉争发生前的阶段能提供指鉴帮助。如我们在提供非诉法律服务过程中，在股权并购前的尽职调查发现名义股东的股权被代持的情况，律师除了在尽调报告中如实披露外，还应判断该代持的合规性，从协议效力性、显名路径等予以分析是否会对本次交易产生影响。如果是股权交易的路径设置中，实际投资人希望某一阶段进行股权代持，则律师应当根据目前法律法规及规范等相关规定，对于是否存在该代持的限制性规定而进行合规分析，同时还应对于实际投资人显名的时间节点、委托代持期限、委托人的解除权限、股权收益及双方权利义务等在协议中约定明确。