财务管理案例十二：用友股利政策

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股利分配政策和内部筹资
• 一、股利理论
• 股利理论主要讨论股利分配对公司价值的影响。 • 1 股利无关论 • 2 股利相关论
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股利无关论
• 观点：股利无关论认为股利分配对公司的股票价格（市场价值）不会 产生影响。
• 假定：①不存在个人和公司所得税；②不存在股票发行和交易费用； ③公司的投资决策不受股利分配的影响；④公司的投资者和管理者获 得相同的关于未来投资机会的信息。
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股利相关论
• （3）公司的因素：
• ①盈余的稳定性 • 获得长期稳定的盈余，是公司股利决策的重要基础。通
常： • 盈余相对稳定的公司支付的股利可能要比盈余不稳定的
公司
• 支付的股利高；
• 盈余不稳定的公司一般采用低股利政策，可减少因盈余
下降
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股利相关论
• ②资产的流动性 • 资产的流动性越强，支付现金股利的能力也越强； • ③举债能力 • 举债能力强→能及时筹集到所需现金→有可能采取较
收缩的公司多采用高股利政策。
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股利相关论
• ⑤资本成本 • 保留盈余不需花费筹资费用→若公司需要扩大资金→应
采取低股利政策 • ⑥债务需要 • 通过什么方式等集偿债资金→举新债、发新股、经营累
积 →若公司认为后者适当→应采取低股利政策
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股利分配政策与内部筹资
• 支付给股东的盈余与留在企业的保留盈余存在此消彼长的关系，股利决 策也就是内部筹资决策。
案例十二
用友软件股利决策
用友软件高派现遭遇妖魔化
用友软件日前公布了2002年分配预案，公司拟向全体股东每10股派发现金红利6元 (含税)，共计派发股利6000万元，并拟进行每10股转增2股。此前，该公司2001年度曾 实施了10派6元的分配方案。
据有关资料显示，用友软件前五大股东北京用友科技、北京用友企管研究所公司、 上海用友科技咨询、上海益倍管理咨询、上海优富信息咨询5家公司分别占用友软件的 股权比例是41.25%、11.25%、11.25%、7.5%、3.75%。而王文京又分别持有这几家公司 的73.6%、73.6%、90%、42.8%、86%的股份，即间接持有用友软件股份的55.2%股权。
用友软件这次共派发6000万元现金股利，派发标准是10派6元（含税），意味着持 有7500万股的发起法人股东将获现金股利4500万元，而王文京个人通过间接持股将获 利3321万元。以该公司发行上市前的2000年末净资产8384万元计算，发起人股东在上 市后第一年的投资回报率高达54％，而当初以发行价每股36·68元认购的流通股东投 资回报率仅为1·6％，更有甚者竟然计算出在这样的投资回报率之下，二级市场的投 资者要收回投资需要133年！据了解，用友软件初始注册资本为7500万元，王文京在其 中所持有的股份为73.6%，折算出的王文京的投资额为5520万元。
用友软件高派现遭遇妖魔化
•
王文京绝对没有料到，这次本应成为市场楷模的用友软件高派现竟然成
了众矢之的的批判对象。这次批判秀发端于用友软件年度分配方案公布后有媒体
给王文京个人算了一笔账。据初步统计，从4月3日到4月5日短短的3天之内，数
家各种类型的媒体围绕用友软件的高派现发表了近20篇文章。其中主要的观点就
是认为王个人套现的心情急切，利用市场制度的缺陷合法地拿走了巨额的现金，
而当初以高价购买用友股票的投资者却只能收回当初投资的零头。
“是因为王文京个人间接持有用友软件半数以上的股权。”一位分析人士一 针见血地指出。“不患寡而患不均”，这是传统农业社会和计划经济时代的财富 观念，可是这种观念现在无疑在很多人的意识中是挥之不去的。“没有王文京的 多年艰苦创业，哪来今天的用友软件呢？”这位人士评价说，“简单认为王文京 个人的投资回报率是54％，而以发行价认购的流通股东投资回报率仅为1·6％是 有失偏颇的。”
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股利相关论
• 股利相关论认为：公司股利分配影响公司的市场价 值。
• 因为：实际生活中不存在无关论所提出的假设，股 利分配是在很多制约因素的影响下进行的。主要有：
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（1）法律因素 （2）股东因素
•
（3）公司的因素（4）其他因素
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股利相关论
• （1）法律因素：为保护债权人和投资者的利益，相关法规常 对公司股利分配作限制。
• 1．剩余股利政策 • 2．固定或持续增长的股利政策 • 3．固定股利支付率政策 • 4．低正常股利加额外股利政策
• 股利无关论描述的是一种完美无缺的、 • 理想的市场，又被称为完全市场理论。
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股利无关论
• 结论： • ①投资者不关心公司的股利分配：若公司留存较多的利润用于再投资，
会导致公司股票价格上升；此时尽管股利较低，需现金则可出售其股 票。若公司发放较多的股利，投资者又可用现金再买入一些股票以扩 大投资。即投资者对股利和资本利得无偏好。 • ②股利支付比率不影响公司的价值：由于投资者不关心股利分配，因 此公司价值完全由其投资的获利能力决定，公司盈余在股利和保留盈 余之间的分配并不影响公司的价值。
• ①资本保全：规定不得用资本（股本、资本公积）发放股利 ； • ②企业积累：公司必须按净利润的一定比例提取法定盈余公积； • ③净利润：年度累计净利润为正才能发放股利，以前年度亏损
必必须足额弥补； • ④超额累积利润：由于股东接受股利缴纳的所得税高于其进行
股票交易的资本利得税，故许多国家规定公司不得超额累积利 润。
宽松的股利政策； • 举债能力弱→必须多滞留盈余→采取较紧的股利政策。
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股利相关论
• ④投资机会 • 有良好投资机会的公司→需大量资金→往往少发股利、
多留盈余用于投资 ； • 缺乏良好投资机会的公司→多留盈余造成资金闲置→倾
向于支付较高的股利。 • 一般来说，成长中的公司多采用低股利政策；陷于经营
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股利相关论
• （2）股东因素：股东从自身需要出发，会对公司股利分 配施加影响。
• ①稳定的收入和避税：依靠股利维持生活的股东要求支付 稳定股利，反对公司留有较多利润；其余的股东出于避税 考虑→反对公司留有较多利润；
• ②控制权的稀释：支付较高的股利→保留盈余减少→加大 了将来增发新股的可能性→分散公司控制权→老股东反对 →宁愿不分配股利也反对募集新股 。