雪球苏宁云商投资研报(2013年5月版)

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苏宁云商（SZ:002024）过去 30 日股价（最高：6.23，最低：5.72） 5.85.96.06.104/2205/0605/13600016基本信息

市场

A 股代码

002024市盈率LYR

17.4912市盈率TTM

21.1049每股收益

0.689每股净资产

3.9121总股本

73.83亿总市值468.08亿

苏宁云商（SZ:002024）近期大事件

2013-04-23 苏宁云商2013年投资者交流会

2013-04-27 苏宁云商2013一季报

2013-05-03 苏宁云商股东大会召开日

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luciano

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南山质量

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丁不识目

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十年如一

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unite_zhao

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胡戎

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第 1 篇

苏宁云商，2013年第1度报告研究。

unite_zhao发布于 2013-05-02 11:58

/s/blog_67c6a6350101lzrn.html

苏宁云商，2013年第1度报告研究，2013年5月2日星期四。

问题1：连锁零售行业能产生大牛股嘛，是价值投资的菜嘛？

答：零售行业能产生大牛股，是价值投资的菜，但投资零售企业并不是很容易的事情，需要小心，再小心。

行业就是如此不公平，零售行业就是一个竞争激烈，商业模式不稳定的“辛苦行业”。从行业角度上讲，零售行业本质上根本没法与银行业/基金管理/酒类企业相提并论，对于若我一样的普通投资者而言，投资零售企业并不是很容易的事情，需要小心，再小心。但我依然提醒自己“即使选对行业，选错企业，依然赔钱。” 零售

企业的缺点，显而易见：①竞争激烈，商业模式不断创新；②商业模式透明，容易被竞争对手模仿，几乎没有护城河；③毛利率和净利率双低；④这种剎那间的永恒在零售业屡见不鲜；⑤所有的零售企业都会面临互联网的冲击；⑥十年以内的短期，往往能交替出现不少零售业的牛股，但把时间进一步放长；⑦受到成本优势的影响是非常大的；⑧发展初期，需要大量资本投入；客户转换成本低；···

零售行业的大牛股在那里？其实很简单，我用行业对标尽心个研究，对比美国股市零售股的长期股价表现,总体来说“其一是运营效率高，成本低；其二，必须是龙头企业；其三，必然有大牛股；其四，周期性强”。

问题2：苏宁云商本质上是什么企业？

答：苏宁作为零售这种通路型企业，其生命就是效率，（注：非常正确，管道型企业，核心是周转效率），也就是如何最高效的将商品从制造商递到消费者手中。重资产化：零售企业最初都是轻资产企业，重资产化是必经之路，零售企业，有钱之后购买优质的商铺资源是非常合理的选择，对于苏宁来说除了购置店铺，还有物流仓储的投入，这点逻辑也是一样的，就是把第三方物流仓储的钱赚过来。当然重资产化也不是没有风险，这非常需要企业的投资眼光。这点上相信有近20年零售历史的苏宁比我们更有经验。

至于@胡戎1986：买苏宁的理由就是：张近东团队、“全面转型互联网的零售”（孙

为民）的模式、零售巨大的空间形成的成长性、同步同价同系统（三同）的云商运营，市值超低----安全边际+成长性。

以上说法根本不赞同，我不会为“团队+模式+行业空间”而投资苏宁云商，那根本不是零售企业的核心竞争力。令人欣慰的是，13年第1季度报告显示，苏宁似乎在加

快“重资产”建设之路，但这就是最大的风险“资本投入能创造利润与效率嘛？”，是个不确定的事情。

问题3：如何评价苏宁云商的管理团队与战略部署？

答：管理团队没那么优秀，至少目前来看，应对电子商务冲击与实体店无效扩张问题上，显得极其普通。至于战略部署，关键在于执行，估值上不应给予任何溢价。

问题4：对13年第1季度报告的评价。

答：偷懒一下，感谢@十年如一的研报，结论是：①收入增长，规模提高；②毛利率环比稳定，净利润率降低，其实对零售行业是个好事。维持18%毛利润率/5%净利润率是违背“薄利多销/快速周转”的行业原理；③下定决心，关闭无效店面，相当果断，这是个好事情，但这是股东必须承担的“管理恶果”。综合考虑，坚定继续持有。

问题5：苏宁云商的内在价值估算。

答：终于有雪友认真估算苏宁云商的内在价值了···，回顾历史，分析数据，不做预测。

企业内在价值估算就应该是个概率空间，应吹毛求疵，买入价格必须充分考虑安全边际。令人好笑的是，走访几个门店，苏宁易购的消费体验，就能谈得上了解这个企业？我看不能，其实我还是不够了解这个企业。

在我看来，以PS指标考虑，概约95%概率，苏宁云商内在价值PS=【0.7,1.8】之间，以12年收入1000亿估算，对应市值为【700亿，1800亿】之间，对应股价为【9.5元/股，25元/股】之间。

（注：雪友们讨论内在价值，线上/线下估值方法，并没有什么错，但更重要的是，安全边际与买入价格区间。）

在我看来，“买得好，不是买好的”，悲观原则取下限是合适的买入策略。

按700亿内在价值×80%=560亿，对应买入起始价格概约=7.7元，

持续买入至4元，市值概约300亿元，相对于12年度PS=0.3,是个相当不错的生意。