美国国债利率周期及影响因素分析

美国国债利率周期及影响因素分析

一、美国的货币政策及传导机制

（一）美国的基准利率及货币政策工具

美国联邦基金利率是在美联储缴纳存款准备金的美国间的隔夜

拆借利率。FOMC每隔1.5个月左右会召开一次会议，设定美国联邦

基金利率的目标值，这个目标值就是所谓的“基准利率”。美联储会通过公开市场操作等手段使联邦基金利率向目标利率靠近，而美元的市场利率会自发地向联邦基金利率靠近。危机后，联邦基金目标利率区间一直维持在超低的0-0.25%。

美联储三大货币政策工具分别为公开市场操作、贴现率和存款准备金率。实际上，准备金率相对比较稳定，调节贴现率的信号意义大于实际意义，公开市场操作则是目前最主要的货币政策工具。通过货币政策工具，美联储可以调节市场资金的供需关系，引导市场资金价格趋近目标值，改变市场资金成本和规模，进而影响国民。

（二）美国货币政策制定的依据

按照美国法律规定，货币政策的目标是充分就业和保持物价稳定，从规律看，美国对基准利率的调整确实与通胀和就业状况有较强的相关性。

从走势图看，美联储往往会在显示出过热（冷）趋势的初期就采取行动。具体来看，在失业率持续下降至7%左右，CPI显示出加速上行的趋势时，美联储往往会加息，反之亦然，加（降）息明显作用于通胀和就业的时滞大约是1-2年。

二、美国收益率影响因素分析

（一）美国的特征

与其他国家的国债不同，美国国债具有多重特征：

1.美元无风险资产

若不考虑国别风险，美国国债是无风险的。所以当美国市场信用风险上升时，美元风险资产的者会转向美国国债。

2.美元流动性储备

美元是国际支付和外汇交易的主要货币。而美国国债具有低风险、高流动性的特征，因此各国常用美国国债替代美元作为美元流动性储备，例如我国持有美国国债就超过1.2万亿美元。

3.全球者的避险资产

美国国债是全球违约风险最低、流动性最佳的资产之一，因此也成为很好的避险资产，当国际经济局势出现动荡时，美国国债的买盘会增加。

（二）美国国债收益率变动的逻辑

美国国债收益率的变动是由市场供需状况决定的。目前美国国债的市场存量约在18万亿美元左右，美国国债市场日均成交量在5000亿美元左右。2011年以来，美国国债的年净增量在1000亿美元以内，且多是续发到期国债，对美国国债市场的影响较小。由此可以推断，美国国债收益率的变动很大程度上取决于投资者在二级市场的买卖

活动。

投资者买盘较多时，国债收益率将下行，反之上行。在这些影响投资者决策的因素当中，整体来看，中长期国债受国际局势和基本面影响较大，短期限国债则受资金面影响较大，资金面主要由美联储调节，而美联储的货币政策又多视经济基本面情况而定。因此经济状况是决定美债收益率的重要因素。

但值得注意的是，美国国债收益率的变动不完全是由本国的经济状况决定的，中长期国债和短期国债的变动方向也不尽一致。目前市场存量的美国国债有35%左右被外国投资者持有，且占比有逐年递增的趋势（2000年为18%），外国投资者持有的国债以中长期品种为主，因此美国国债（特别是中长期国债）还受国际经济局势的影响。

以2014年为例，美国本土经济强劲，全年GDP增速2.4%创06年以来最高，失业率一路从年初的6.5%下行至5.7%，接近自然失业率区间，市场对于美联储加息的预期也是一再升温。但是反观全球局势，增速放缓进入“新常态”；日本陷入负增长；欧元区各国持续疲弱，德、法、意等国国债收益率骤降至历史最低，与美国国债利差达到近30年最高；再加上下半年能源价格暴跌超过50%，全球陷入通缩危机，希腊政局又出现动荡，脱欧风险上升……由此产生的结果就是：一方面，美国加息预期日渐升温，2年期国债收益率全年上行29bps；而另一方面，中长期国债收益率被国际避险需求和逐利需求压低，10年期国债收益率全年反而下行了86bps。

三、当前利率阶段的判断及应对策略

（一）美国经济已经基本从危机中恢复，长期低息扭曲了资产价格，美国进入加息周期符合预期

自08年金融危机后美联储大幅降息至今，基准利率已经连续6年维持在超低的0-0.25%，而近二十五年美国加息与降息之间的间隔往往不超过两年。目前美国经济已从金融危机逐渐恢复，就业市场强劲，非农就业数据连续大超预期，失业率持续走低至5.5%，已经进入了学界公认的自然失业率区间（5.1%-5.5%）。虽然PMI、耐用品订单等数据有所反复，但整体来说仍处于高位，为美联储适当加息提供了可能。

然而值得注意的是，受2014年下半年油价暴跌拖累，美国通胀低迷，1月的通胀率为负。25年来，美国从未在如此低的通胀水平下采取过加息的行动。而且当前世界各国大多经济疲弱，处于降息周期。美国若逆势加息，一方面将压抑投资和消费，另一方面将进一步助推美元升值，对美国经济造成影响。

（二）预计国债收益率曲线将平坦化上行，但上行幅度不会太大，可适当加大中短期限浮息债的配置力度

2015年美国国债收益率预计将平坦化上行：一方面，加息预期的逐步实现将推高短期国债收益率；另一方面，当前美国与欧元区主要国家的国债利差处于历史高点（目前美国、德国10年期国债利差约为190bps），而世界主要国家又处于降息周期，海外流动性溢出将压抑美国中长期国债收益率的上涨。

因此，根据利率周期规律，当前投资者可加大短期限浮息品种的投资力度，或者辅以IRS、期权等利率风险对冲工具。待加息调整到位后（约1-2年），再加大对长期限固息品种的投资力度。