十大股票投资分析华泰股份

十大股票投资分析:华泰股份

华泰股份—产能急速扩张造就新闻纸垄断龙头

新闻纸产能急速扩张公司近年来专注于新闻纸行业，两条由芬兰美卓设计建造的全球最大最先进的，以废纸为主要原料的生产线分别于05 年、06 年投产，设计产能均为40 万吨，最大产能45 万吨，加上原有的两条共41 万吨产能的生产线，合计120-130 万吨，为全球第一大新闻纸制造商。另外，公司已于8 月9 日与新会双水发电厂有限公司签订意向书, 拟在广东银洲湖纸业基地组建合资企业,公司持有合资企业70%的股权。合资企业长期目标为年产新闻纸或高档文化纸120 万吨。一期工程拟投资25 亿元建设年产40 万吨新闻纸生产线。公司新闻纸产能战略性扩容意图十分明显，未来拓展空间巨大，行业龙头地位难以撼动。

国内行业竞争加剧龙头地位凸显预计06 年、07 年、08 年新闻纸全国产量分别为380 万吨、420 万吨和428万吨（参见07 年造纸行业投资策略报告），公司市场份额分别为20% 、26% 和28% 。我们预计06 年起中国将成为新闻纸净出口国，国内竞争加剧。目前中国2 万吨以下，污染严重的纸厂以新闻纸和印刷纸纸厂为主，结合国家造纸产业政策和公司的战略意图，我们认为公司将以大产能高质量为依托，同晨鸣、广州造纸和福建南纸抢夺中小新闻纸厂的市场份额（外部行政施压或内部盈利水平过低而转产或关闭）。09 年底行业竞争的最终结果预测：华泰新闻纸市场占有率相当于第二集团总共二或三家大纸厂的市场占有率总合，这三到四家公司占有国内市场80%以上的份额。价格联盟垄断格局形成，华泰成为造纸行业的宝钢。

新闻纸出口消化产能成为战略调节手段

公司在积极扩大国内销售的同时，也在努力拓展海外市场。06 年出口量约为20 万吨，07 年预计可达30 万吨左右，主要销往美国、非洲、澳洲和东南亚地区。

公司既可扩大出口消化新增产量维持现有毛利率，也可将新增产量投放国内市场，通过降价等手段打压竞争对手。出口成为公司新闻纸发展的战略调节手段。

文化纸维持现状公司另一主营产品文化纸05 年产量为23.47 万吨，共有14 条生产线，成本、产品质量、销售等同业对比无显著优势。文化纸市场较为平衡，华泰、晨鸣、银鸽、博汇、美利等主要文化纸生产商势均力敌，且消费增长有限，预计现有市场分配未来三年不会有明显变化。预计06-09 年公司仍将维持23 万吨文化纸的生产量。新的造纸产业政策颁布后，一部分中小文化纸厂将被迫关闭，公司可能会适当增加产量来占领空出的市场份额。

06-09 年纸品产量及收入测算预计公司06-09 年纸品产量随着新闻纸产能的不断释放分别为99.7 万吨、133.5万吨、143.5 万吨和153.5 万吨，收入09 年将达到64.47 亿元，相对05 年的28.35 亿元，年复合增长率达22.8%。

收购资产将完善产业链减少关联交易公司拟向华泰集团发行不超过8000 万股以购买其拥有的协发化工、纸业化工、精细化工、东营热力100%股权，发行价格不低于9.15 元。前三者为集团所拥有的造纸化工厂及配套供电供汽厂，为公司提供造纸用化工产品。06 年前三季度相应关联交易达1.9 亿元，占关联交易总额5.5 亿的34.5% 。一旦造纸用化工资产注入公司，其造纸产业链将更加完整，同时大幅减少关联交易，使公司治理更加透明。此外，增发完成后，集团控股比例将从32.23% 上升至41.9%，控制能力增强，为未来引入战略投资者带来的股权稀释预留了空间。预计07 年新注入资产可实现净利润6837 万。

风险提示公司未来收入增长完全依赖于新闻纸，而新增新闻纸产能的释放需要国内外销售的支持。

业绩预测及估值预计公司原有造纸资产06-08 年EPS 分别为0.81 元、1.07 元和1.38 元（未摊薄），动态P/E 分别为11.3 倍、8.5 倍和6.6 倍。增发收购化工资产完成后，按增发后股本摊薄计算，公司07 年业绩为1.04 元，其中造纸资产的业绩贡献为0.92 元，新注入的化工资产07 年业绩贡献为0.12 元。目前造纸行业除华泰外主要上市公司按07 年业绩平均动态P/E 为14 倍左右。我们按造纸资产13-15 倍，化工资产10-11 倍P/E ，得出估值区间为13.16-15.12 元。绝对估值结

果为16.86 元（WACC=12.83% ）。维持强烈推荐A 的评级。