中信启航专项资产管理计划解析-hj2

一、 REITs简介—REITs在世界范围内的发展现状
Canada: REIT UK: REIT Netherlands: BI
US: REIT
Belgium: SICAFI France: SIIC
Japan: J-REIT Korea: K-REIT, CR-REIT Taiwan: REIT Hong Kong: HK-REIT Malaysia: PTF Singapore: S-REIT Australia: LPT
一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理 ，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。 实质： 以不动产（主要是已产生收益的商业地产）为基础资产的一种“资产证券化”。 金融房地产。 基本结构（种类）：
投资者
认购 份额 份额 收益
公募、私募
上市或非上市 购买 资产
REITs缺乏高效、透明、完善 的二级市场； REITs上市涉及多个政府部门
一、 REITs简介—国内房产境外发行REITs
财富广场、城建大厦、维 多利广场、2012年新增西 塔
目
一．REITs简介
录
二．中信启航专项资产管理计划简述 三．中信启航专项资产管理计划的要点分析
二、中信启航专项资产管理计划简述—概览
投资者
促转型 房地产商
基金管理 者承销者 基金管理 者与承销 宏观经济 者 宏观经济
1、房地产规模极大，市场空间巨大； 2、相对投行IPO来讲，风险较小。 1、增加直接融资，降低金融体系风险的重要举措 2、稳定房地产市场、抑制房地产行业过度投机 3、改善宏观调控带来的房地产行业资金瓶颈 4、有效活跃金融市场，促进经济的平稳发展
2007.10 2008.3 2008.4
2008.5
2008.12. 3
银监会颁布《信托公司房地产信托业务管理暂行办法》
国务院总理温家宝2008年12月3日主持召开国务院常务会议，会议研究确定了金融 促进经济发展的九条政策措施（“国九条”），其中第5条指出：创新融资方式， 通过并购贷款、房地产信托投资基金、股权投资基金和规范发展民间融资等多种形 式，拓宽企业融资渠道。
一、 REITs简介—中国REITs试点情况回顾
中国REITs重大记事
2008.12.1 3 2009.1 2009.3.18 国务院办公厅发布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》（国办发[2008]126 号）（“国三十条”），其中第18条指出：开展房地产信托投资基金试点，拓宽 房地产企业融资渠道 央行牵头拟定《房地产信托投资基金（REITs）试点管理办法》 人民银行、银监会联合发布《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较 快发展的指导意见》（银发[2009]92号），其中第6条意见中指出：支持资信条件 较好的房地产且发行企业债券和开展房地产投资信托基金试点，拓宽房地产企业 融资渠道 上海市的“浦东新区2009-1REITs 发行募集说明书(第一稿)”完成 《房地产集合投资信托业务试点管理办法》（《管理办法》）草案完成 天津和上海关于利用房地产信托投资基金(REITs)来开展保障性住房融资的方案， 获得国务院批准；天津市天房集团的RIETs项目已经上报央行
2009.7 2009.8 2011.1
目前
试点将在银行间债券市场和交易所分别展开，其中北京、上海、天津三地的固定 收益类REITs试点工作基本准备就绪，证券交易所REITs进展较缓
2009.11 央行发布《银行间债券市场房地产信托受益券发行管理办法》（征求意 见稿） 信托登记管理办法进入最后攻坚阶段
序，而越多的交易环节将面临更多的税收负担。在这个问题上，REITs虽然其本身可能减少了 基金的所得税，但是，REITs的多个拥有物业所有权的信托设立的公司等将会涉及企业所得税。 在REITs方案的重组过程中，因物业交易也将产生相当多的交易税费。另外，由于REITs主要涉 及物业的出租，房地产税的缴纳也将不可避免。 如果不能从税收方面来避免多重征税，则需要经过多重资产转让及多个环节实现投资收 益的REITs产品，将很难获得广泛成功。

股息收益稳定：
美国法律规定REITs应纳税收入的90%以上必须
美国主要金融产品分红收益率
用于分红。

税收优惠：
REIT投资免双重征税，在税收上按转手证券计
算，即绝大部分的利润直接分配给投资者，公司不 被征收资本利得税。
一、 REITs简介—中国REITs试点情况回顾
中国REITs重大记事
2004 2004年开始，央行、证监会、银监会即开始REITs前期试点工作
2007.4
2007.6
中国证监会“房地产投资基金专题研究领导小组”正式成立
人民银行召开REITs专题座谈会。发展改革委、财政部、建设部、劳动保障部、银 监会、证监会、保监会等参会部门一致认为，应按照“试点与立法平行推进”的原 则启动中国REITs 证监会初步选定了8 省12 家企业进行企业调研和市场培育，第一站选择在天津 银监会在新出台的《信托公司管理办法解释》中明确“鼓励房地产投资信托基金业 务的开展” 人民银行发布《2007年中国金融市场发展报告》，明确提出：要加快金融创新， 择机推出房地产投资信托基金产品
Mexico: REIT Brazil: FII
国家和地区 US Singapore
REITs创始时间 1960 1999
主要法律 多项税收法案 《财产信托指引》

指标：
渗透率=REITs市值/不动产总值
目前，澳大利亚渗透率最高，约 45%左右
Japan
HK Taiwan
2001
2003 2003
《投资信托及投资公司法》

上市：
1、REITs份额固定，类似于“老股IPO” 2、长期回报率稳定且较高，与股市、债市的相关性较低。
闻起来像房地产——拥有房地产 看起来像债券——主要是租金回报 走起来像股票——上市交易
一、REITs简介—概念、特点及优势
REITs的优势：
1、小额资金参与房地产投资； 2、租金收益较高且稳定，受退休养老基金、追求稳定收益投资者喜爱。 1、快速回收套现，提高周转率，优化资本结构，实现资本循环； 2、确保公司对品牌及运营的控制性。可持有REITs25%的份额，为唯一大 股东，继续享有物业控制权，高杠杆率； 3、可继续经营管理物业； 4、本质上优化房地产商运营方式及房地产并购创新模式。
REITs的法律主体地位：
中国的投资基金并不是一个公司或法人主体，信托人与基金的 关系是一种合同关系，房屋所有权关系是一种物权关系。用合 同关系来解决物权关系，有勃于民法的物权优于债权的理论
REITs的设立目的与现有法规 对份额的要求有所冲突： 集合信托排除中小投资者违背 了REITs的本意
信托的法律关系保障： 信托不得举债，证券投资基金 能否融资。降低了杠杆率和收 益
一、 REITs简介—REITs在我国发展遇到的障碍-法律
REITs的法律架构： 投资基金是一种建立在法律基础上的以合同为基本保障的投资集合，我国法律对于投资集合的地位 与性质，并未加以明确，不能为REITs提供明确的法律保障。 信托基金的建立： 承租人享有以同等条件优先购 买的权利，需要获得所有承租 人的同意放弃优先受让权后才 能得以实施
二、中信启航专项资产管理计划简述—交易结构图
中信证券
100% 优先级 受益凭 证持有 人
70.1%
次级受 益凭证 持有人
29.9% 认购100% 基金份额 1、普通分 配 2、处置分 配 3、份额分 配
金石投资有限公司
100%
退出安排
中信金石基金 管理有限公司
基金管理人
以项目公司股权 或目标资产发起 发行对价（75%现 金+25%REITs份额）
出租 100% 100%
REITs份额的公 众投资者 或第三方收购者 75%
中信启航 专项计划 (中信证 券)
非公募证券 投资基金
REITs公募IPO或 基金出售给第三方 承租人：中 信证券等
北京中信 证券大厦
SPV1
100% 100%
项目公司1 （天津京证）
项目公司2 （天津深证）
出租
SPV2
深圳中信 证券大厦
一、 REITs简介—REITs在我国发展遇到的障碍-税收
设立与结束回购 • 土地增值税 • 契税 • 印花税：各种 合同、产权转 移等 • 企业所得税： 委托人将信托 财产转移给受 托人发行 REITs凭证的 收入；受托人 在信托结束时 将信托财产返 还给委托人 • 营业税：回购 时 存续期间 • 土地增值税： 受托人为信托 目的与第三人 订立房屋买卖 合同时为出卖 人 • 营业税：信托 财产转移给受 托人时；受托 人为信托目的 进行的与委托 人之外的第三 人的房地产买 卖活动 • 房产税 投资者 • 企业所得税： 机构投资者接 受信托财产收 益的分红
REITs
租金 收入 资产
公司、信托、有限合伙等
房地产、房地产抵押贷款及MBS
一、REITs简介—概念、特点及优势
REITs的特点：
共同（非上市与上市）：
1、基金大部分投资于房地产物业，如香港为90%以上，美国、新加坡为75%以上； 2、投资收益主要来源于租金收入（包含房地产升值）； 3、收益的大部分将用于发放分红，如香港、美国均为税后收益的90%以上分红给投资者； 4、投资者持有的是REITs的股权，而非债权； 5、物业单元值、物业零售化，类似于众筹
二、中信启航专项资产管理计划简述—参与方
资产原持有人：中信证券股份有限公司（持有目标资产的项目公司100%股权）。 专项计划管理人/推广机构：中信证券股份有限公司（2008年注册地由深圳迁至北京）。
根据我国税收法规的规定，证券投资基金管理人运用基金买卖股票、债券的差价收入， 继续免征营业税和企业所得税。该规定适用于证券投资基金，并未明确适用于REITs，而且我 国政府在基金与证券方面的税收一直以来都是以临时的文件出现的，所以基金方面的税收政策 具有不稳定性。
实施“实质所得者征税”和“净所得征税”的制度。REITs的运作涉及多道交易环节与程
《房地产投资信托基金守则》 《不动产证券化条例》
一、 REITs简介—以美国REITs发展为例
规模快速增长：
目前美国最大的REITs指数基金（也是跟踪MSCI
美国REIT指数）规模达387亿美元，从不到50亿份 到现在的近270亿份，从08年至今它的份额一直在 增长。 年化收益稳定且高： 截至2013年4月30日，MSCI美国REITs指数近 18年累计收益率达638%，年化收益率为11.74%。
中信启航专项资产管理计划案例解析
投资银行部创新业务组 二○一四年五月
目
一．REITs简介
录
二．中信启航专项资产管理计划简述 三．中信启航专项资产管理计划的要点分析
一、REITs简介—概念、特点及优势
REITs（Real Estate Investment Trusts，房地产投资信托基金，简称REIT或REITs）是
计划名称：中信启航专项资产管理计划（证券公司专项资产管理计划） 计划规模：52.1亿元 计划分层设计：优先级36.5亿元、次级15.6亿元，占比分别为70.1%：29.9% 计划存续期间：优先级预期3年，不超过5年；次级预期4年，不超过5年（产品有权提前结束） 预期收益：优先级根据根据询价结果最终确定，存续期间获得基础收益，退出时获得资本增值的 10%（浮动收益部分） ，预期7-9%；次级取决于未来目标资产的租金和增值情况，优先级份额存续 期间获得基础收益，退出时获得资本增值1的10%（浮动收益部分） ，预期12-42%。每年最后一个 工作日分配收益。 受益凭证份额：全部受益权按照每份100元分为均等份额，每份受益凭证的面值为100元 评级情况：优先级收益凭证信用级别AAA级，次级无评级 计划投资范围：只能用于向非公募基金出资，并由非公募基金为专项计划目的而是用该等资金。 收益凭证登记托管机构：中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司 收益凭证的交易：可以申请通过深圳证券交易所的综合协议平台进行转让
一、 REITs简介—REITs在我国发展遇到的障碍
房地产来自百度文库资政策：限制房地产融资
房地产市场：房价上涨的惯性思维，商业地产 商不愿出售物业
主要 障碍
理解偏差：金融机构主导；地产运营商主导、金 融机构仅发挥中介作用 税收无优惠
法律不健全
一、 REITs简介—REITs在我国发展遇到的障碍-税收
税收层面