华测检测估值分析

华测检测估值分析

一、前言

谈估值之前，先了解下关于估值的两个公式：

股票价格=每股收益*市盈率

延伸一下，就变成：

企业市值=净利润*市盈率

这是关于大多数企业估值的一个最基本的计算逻辑。其中，净利润和市盈率是决定企业市值的两个最重要因素，而且两者是乘法关系。净利润是企业的内在价值，市盈率是市场给企业的溢价，因为一个企业每年能盈利1000万，你不可能用1000万就能把它买下来，必须加上一定的溢价，比如5000万，那么市盈率就是5倍，比如1个亿，那么市盈率就是10倍。净利润是多少由企业经营决定，而市盈率是多少则是由市场决定，牛市时，市盈率普遍较高，而熊市时，市盈率普遍较低，换句话说：市盈率反映的是市场情绪。而市场情绪是最难把握的东西，这就是企业市值经常剧烈波动的内在根源。

对于一个成长期的企业，其每年净利润（内在价值）在增长，同时市场对企业的发展也越来越有信心，愿意给企业的溢价（市盈率）也在增长，如此，企业市值会成倍增长，而不是线性增长，这就是所谓的戴维斯双击！这样的企业是最佳投资标的。

对于一个衰退期的企业，其每年净利润在下降，同时市场也越来越不看好它，愿意给企业的溢价越来越少，这样的企业其市值肯定是不断缩水的，这就是所谓戴维斯双杀。这样的企业是投资的雷区，一旦踩中，会遭受巨大的损失。

但是对于这个公式不能机械地套用，要灵活运用，下面结合华测检测案例来说明这一点。

二、华测检测估值

1、华测检测当下估值

按照华测检测最新收盘价15元来计算，公司市值在57.45亿元。据2015年半年报披露

的数据，公司2015年上半年净利润为3916.77万元，对应动态市盈率为73倍。据深交所的数据显示，创业板当前整体平均市盈率为71倍，仅以此来看，华测检测估值仍然偏高。但是对应2014年净利润，华测检测市盈率为39倍，远低于创业板整体估值，考虑到收入确认的季节性因素，2014年整年净利润比2015年半年度利润更具备参考性，从这个角度看，目前价位华测检测估值是相对合理的。

2、华测检测估值深度分析

以下数据来源于华测检测历年年报（单位：万元）

从以上数据可以看出，华测检测每年的营业收入都在增长，2015年上半年增长达到39%，说明公司业务仍然在高速扩张过程中。同时净利润在2014年以来却出现了下降，原因是公司营业成本和费用也随之增加，并且增加的幅度超过收入增长的幅度。这种情况有两种可能，一种是因为公司成本控制能力较弱，导致净利润下降，另外一种可能是公司处在高速扩张期，各项投入开支比较大。下面分析华测检测属于哪一种。

以下数据来源于华测检测2014年年度报告

费用构成分析

成本构成分析

从以上两个表格可以看出，华测检测在成本里面，职工薪酬占比最大，同时增幅也非常大，按照年报说明是因为人力成本随收入增长较快，这可以理解为公司为扩大经营，工资奖励方面支出较多。通过查阅公司历年年度报告可知，公司2012、2013、2014年在职员工人数分别为2371人、2787人、3503人，2014年一年增加员工人数700多人；在费用里面，销售费用，管理费用是大头，而尤以销售费用增长较快，同样也是和公司扩大经营有关。

那我们看看2014年公司都做了哪些事情？

（1）积极开拓市场，实现营收稳步增长

报告期内，公司继续推进实验室检测网点建设，不断增大公司在全国的检测覆盖范围；继续加强营销网络建设，加强销售人才队伍的建设，打造了一支行业领先的营销团队。

（2）加快投资并购进度，寻求新的利润增长点

报告期内，公司成功完成了对大连华信理化检测中心有限公司、新加坡POLY NDT公司、黑龙江省华测检测技术有限公司的股权收购。此外，公司以发行股份及现金方式购买杭州华安无损检测技术有限公司100%股权事项在报告期内也实施完毕。公司已顺利完成华安检测的资产过户手续。

（3）加大研发投入，提升品牌影响力

（4）关注人才培养，完善人力资源管理体系

（5）实施股权激励计划

2015年，公司更名为“华测检测认证集团股份有限公司”，标志着公司以检测、认证为主营的集团化经营战略正式成型。

总的来说，公司在近两年一方面原有业务继续保持快速增长。另一方面公司通过并购来扩大检测范围，并且扩充业务，进入基因检测领域。这样体现在财务报表上，收入保持高增长，利润却未见明显增长，这是扩张期企业的典型特征。此外公司业务范畴从“检测”变为“检测、认证”，意义非同凡响。

以下是某权威机构评出的2014年中国市场检测机构排名：

1、瑞士通用公证行（SGS）

2、天祥（Intertek）

3、中国检验认证集团（CCIC）

4、谱尼测试（PONY）

5、深圳市计量质量检测研究院（SMQ）

6、必维国际检验集团（BV）

7、华测检测（CTI）

8、德国莱茵（TUV）

9、诺安

10、中国广州分析测试中心

可见，在第三方民营检测机构中，华测检测是国内最强的。对于一个行业前景广阔，公司具有先发优势的企业，华测检测前景是非常值得期待的。因为第三方检测的公信力是其生命线，在市场中沉淀越久，公信力越强，这就是先发优势，当然前提是华测检测不自己找死，出现有损公信力的事件。

自营+并购是公司成长逻辑，目前公司成立了三只并购基金，未来将会继续通过并购扩大市场规模。目前收入结构如下：

公司在医疗健康（基因检测）这一块的投入尚处于培育期，未来有望成为公司收入的另一增长极，此外公司目前尚有多个募投项目包括华东检测基地、桃花源检测基地、华测临床前CRO研究基地、中国总部及华南检测基地等还没有贡献业绩，未来逐步放量也是可以预见的。

按照目前增长速度（保守20%左右），加上新业务的贡献，公司营业收入三年内有望达到16亿元，按照15%净利率计算（考虑到未来净利率由于市场竞争会下降），净利润在2.4亿元。创业板市盈率历史低点在35倍左右，历史平均市盈率在56倍左右，乐观时期市盈率在70倍以上，以此推算华测检测未来三年内估值：

保守估值=2.4*35=84亿对应目前股本价格为22元

中性估值=2.4*56=134亿对应目前股本价格为35元

乐观估值=2.4*70=168亿对应目前股本价格为44元

华测检测目前价格在15元，未来三年，具备2到3倍的上涨空间，值得作为中长线潜力品种重点跟踪关注。需要说明的是，所有这些预测都建立在我认为十分重要的前提下： 核心管理团队（稳定性、管理能力、道德风险、眼光等）

公司治理水平（腐败、利益输送、人浮于事、成本控制不下来）

股权激励措施合理到位，能真正激励到整个团队

食品检测领域产品具备市场竞争力

没有影响检测机构公信力重大事件发生

无重大政策利空（如限制民营第三方机构业务、国有检测机构改革开放低于预期等） 不会大范围放开国际检测机构参与内地市场

以上几点也是我认为去公司调研最需要了解的几点。如果通过调研，能确认以上几点都没有问题，则我认为华测检测就是成长股投资绝佳标的。