太阳纸业财务分析调研报告

太阳纸业财务分析调研报告
1 公司基本情况介绍
1.1历史沿革
太阳纸业前身为成立于1976 年的兖州县城关公社纤维板厂，历经兖州县城关公社制浆厂、兖州城关公社造纸厂、兖州县造纸厂、兖州市造纸厂、山东太阳集团总公司、山东太阳纸业集团总公司和山东太阳纸业集团有限公司。

山东太阳纸业股份有限公司成立于2000年3月28日，由山东太阳纸业集团有限公司整体变更成立。

公司于2000年4月26日获得山东省工商局颁发的3700002800616号企业法人营业执照，股本为201,046,812.00元。

2006 年11 月10 日，太阳纸业在深圳证券交易所发行A 股7500万股，募集资金总额为人民币125,250 万元，扣除发行费用后实际募集资金净额120,300万元。

上市后发行人注册资本达到27604.68 万元。

1.2股东结构
截止2010年6月30日，太阳纸业股权结构如下表：
公司的控股股东为兖州市金太阳投资有限公司，注册资本为7,948 万元，法定代表人为李瑞，注册地址为兖州市兴隆庄镇驻地，经营范围为对外投资、企业投资管理、企业管理、房地产开发。

李洪信先生持有兖州市金太阳投资有限公司68%的股权，并通过兖州市金太阳投资有限公司间接持有本公司45.91%的股份，为太阳纸业的实际控制人。

1.3组织架构
太阳纸业下设18个职能部门，组织机构如下图：
下面生产单位包括两家分公司和全资、控股和参股共16家子公司。

1.4业务分布
目前，公司拥有资产总额156亿元，年生产能力350万吨，员工1万余人，是全国最大的民营造纸企业、全国最大的高档涂布包装纸板生产基地、全国最大的烟卡生产企业，是济宁市委、市政府确立的首批销售收入过百亿的企业之一。

太阳纸业造纸产能约为187万吨（含参股合资公司85万吨），自制浆产能为30万吨，拥有林地19万亩，主导产品为包装纸板、原纸和文化用纸等三大系列，主要产品有：高档涂布包装纸板、高档工业用原纸、高级文化办公用纸三大系列150多个品种规格，产品畅销全国各地并远销美国、非洲及东南亚等十多个国家和地区。

公司在全国造纸行业首家通过了质量、环境、安全、食品四个体系认证，首家连续三届荣登中国最具生命力百强企业榜。

公司经营范围有机制纸、纸板制造；纸制品制造、加工；麦草及造纸用农产品的收购；建筑材料、五金交电、化工产品销售；货物进出口；热电的生产。

在全国工商联公布的500家上规模民营企业调查中，公司名列第87位。

1.5项目建设和发展情况
上市之前，太阳纸业产能仅为120万吨（含参股合资公司45万吨），上市之后，公司通过对原有项目进行技改和合资设立公司建设新项目，公司产能不断扩大，设备不断优化，完成的项目主要
5万背压汽轮发电机组股份公司35,632.00 2009 年9 月
淘汰蒸球制浆改造及碱回收工程股份公司69,822.00 2009年11月
特种纸项目华茂公司70,000.00 2010 年4 月
化机浆项目永悦公司34,300.00 2009 年5 月
110KV 负荷二站工程股份公司5,403.00 2010年6月
合计401,460.00
1.6产品及销售情况
03-10年，太阳纸业营业收入分别为26.2亿元、39.05亿元、50.38亿元、51.72亿元、50.83亿元、57.99亿元，59.61亿元，80.37亿元，其中来自造纸行业收入分别为26.2亿元、39.05亿元、50.38亿元、51.72亿元、46.79亿元、54.14亿元，55.43亿元，74.34亿元。

从太阳纸业五年一期的销售情况来看，08年前，第一大销售市场为广东市场，并维持着全部销售额25%的份额，第二大销售市场为山东市场，占20%。

在08年，山东市场与广东市场的位置发生了互转，09年山东市场更是占到全部销售额的29%，而广东市场份额下降到了17%。

广东、山东、北京、福建、浙江和江苏六省市市场占全部销售额的70%以上，并有逐年增加的趋势，10年这一比例达到75%。

1.7股票市场表现
2 公司财务分析
本文选取了2008—2010年太阳纸业的财务数据，和2010年的同行业数据，从偿债能力、盈利能力、营运能力与发展能力四个方面，对太阳纸业的财务状况进行了分析。

对于同行业数据，本文按照申银万国行业分类的二级行业标准，包括19家属于造纸业的上市公司。

2.1偿债能力分析
表1 短期偿债能力分析
项目2008 2009 2010 行业
流动比率0.7 0.66 0.63 1.15
速动比率0.51 0.50 0.51 0.84
现金流动负债比0.41 0.11 0.22 0.08
图1 短期偿债能力分析
从表1和图1中可以看出，2008年至2010年公司流动比率和速动比率较低，明显低于同行业水平，流动比率下降，速动比率变化不大；现金流动负债比下降较多，但高于同行业水平。

总体来说，该公司的短期偿债能力较差。

表2 长期偿债能力分析
从表2和图2中可以看出，2008年至2010年公司的负债比率略有上升，且10年高于同行业水平，长期偿债能力一般。

综合短期和长期偿债能力分析可以看出，2008年至2010年公司的偿债能力有所下降，公司总体偿债能力一般。

2.2盈利能力分析
从图表可以看出，2008至2010年公司的营业利润率、销售净利润率、净资产收益率和总资产报酬率增长较快，10年利润率指标和每股收益均高于同行业水平。

10年由于公司向全体股东分红送股并转增股本，公司的总股本显著增加，因此公司的每股收益和每股净资产在10年均下降。

总体来说，公司的盈利能力不断发展，且盈利能力高于同行业的平均水平。

2.3营运能力分析
表5 营运能力分析
从表5和图5中可以看出，公司各项资产周转率较为良好。

2008至2010年，公司的总资产周转率、流动资产周转率、存货周转率略有波动，但总体处于上升趋势，应收账款周转率不断增长，10年各项周转率均高于同行业水平，说明公司近三年保持了较好的资产营运能力，且营运能力有所上升。

2.4发展能力分析
从表6和图6中可以看出，2008至2010年各项增长率指标波动较大，因为受金融危机的影响，2008年公司主要产品的市场需求萎缩，产销规模缩减，计提的存货减值准备增加，各项成本费用增加，公司的净利润相比07年下降，净利润增长率为-32.04%。

2009年由于经济形势转好，公司平稳
发展，虽然营业收入的增长率不高，但成本大幅下降，公司的净利润增长率达到127.9%。

2010年，公司的各项增长率指标均在较好水平，高于同行业水平，呈现出较好的发展能力。

2.5优势与劣势分析
2.5.1优势
（1）借助设立合资公司，以较小的投入迅速进行扩张
纵观太阳纸业下属子公司，除最近从控股股东金太阳投资有限公司收购的青岛太阳工贸有限公
注：东莞建晖纸业有限公司已于09年8月7日对外转让。

通过设立合资公司建设新项目，太阳纸业从03年60万吨产能的小厂发展成为目前近200万吨（含参股合资公司产能）的大公司仅用了6年时间，且由于设立的公司多为外商投资企业，在税收方面享受了很大的优惠，也为公司发展所需自身积累提供了资金支撑，同时借助外商的技术，能够迅速进入到新的产品领域。

（2）公司执行最严格的费用控制
公司营业周期大约80天，远低于行业水平，大大缩短了资金占用周期。

应收账款周转率超过12次，回收周期不到29天，连续十年以上产销率、货款回收率100%。

公司以销定产，根据订单组织生产，严格控制产成品存货。

仓储产成品为10天左右的生产量，加上在途，产成品周期为15天左右，是现代化生产线组织生产的最低水平。

上市前的5年，太阳纸业取得了高达32.6%的平均净资产收益率,上市后，公司的净资产收益率也保持很高的水平。

对股东的高额回报是太阳纸业的始终不渝的追求。

太阳纸业生产每吨纸、每吨自制浆所需要的固定资产投资和营运资本投资远远低于同行业水平。

公司的吨纸、吨浆投资规模目前都不超过4000元人民币。

公司的固定资产原值周转率约为1.5次，远高于同行业水平。

公司吨纸产量的三项费用合计为395元，明显低于行业水平，其中，管理费用的控制最为突出。

公司上市后，资产负债率与债务融资成本大大降低，明显改善了财务费用略高的局面，进一步提升吨纸的利润贡献。

（3）逐步淘汰落后产能，发展中高端产品
太阳纸业于2006年6月解散了兖州金鹰纸业有限公司，关闭了其设备和生产工艺落后、产品低档的涂布牛皮卡生产线，又于2007年2月关停了山东太阳正邦纸业有限公司年产1万吨双胶纸生产线，同年注销了兖州诚信纸业有限公司，其年生产文化用纸能力为2万吨。

公司借助国际纸业等公司的技术力量，发展高档包装纸板产品，并成功完成液体包装纸项目的建设，同时公司与外商共同出资的热敏纸项目已开工建设。

目前公司人涂布白纸板、涂布白卡纸的生产能力先居国内领先地位，
涂布白卡纸中烟卡更是占据着数一数二的市场份额，公司正在走向一条纸业的“蓝海”之路。

（4）坚持完善林浆纸产业链，建立海外发展基地
正如山东省大多数造纸企业一样，太阳纸业自制浆能力与造纸产能相比严重不足，需大量进口浆板，为了摆脱对外部原材料的依赖，太阳纸业近年来积极发展纸浆，除本部制浆能力提高到10万吨外，还于2008 年1 月建成投产了10万吨APMP，2009 年5 月建成投产了10万吨化机浆。

公司于08年上半年开始在老挝筹建“林浆纸一体化”项目，目前该项目进展顺利，已获得中国国家发展和改革委员会核准通过，待中国政府和老挝政府全部审核通过后，将正式启动在老挝的“林浆纸一体化”一期项目暨10 万公顷纸浆林基地和30 万吨/年漂白阔叶木浆厂，并最终发展成130 万吨林浆纸基地。

2.5.2劣势
（1）来自主营业务的净利润不稳定
2003 年收到2,257.91 万元的技术转让服务费，占当年净利润的比例为13.26%；2004 年收到1,105 万元的补贴收入和753 万元的技术转让服务费，两者合计为1,858 万元，占当年净利润总额的比例为8.55%；2005 年度太阳纸业收到1,229 万元的补贴收入，营业外收支净额为971 万元，两项合计为2,200 万元，占当年净利润的比例为7.79％。

06-08年，非经常性损益占公司净利润分别为12%、22%和92%，非经常性损益中主要为政府补贴，其中06年包含2700万元的固定资产处置收
因此，太阳纸业利润来源很不稳定，非主营业务取得利润占一定比例。

（2）存在关联人控制风险
太阳纸业控股股东为金太阳投资有限公司，李洪信持有其68%的股份，其余股东原为36个自然人，但截止至2009年7月23日，36个自然人持有的32%的股份全部被转让给李洪信的子女。

另外，太阳纸业股东兖州市旭东浆纸销售有限公司出资人为白懋林先生和张文先生，股东兖州市天阳再生资源回收有限公司出资人为高泉江先生和苏秉芬先生，股东兖州市阳光纸制品有限公司出资人为王宗良先生和陈文俊先生，其中白懋林先生、张文先生和苏秉芬先生分别在本公司担任副董事长、董事和高级管理人员。

太阳纸业的原材料采购和产品销售主要通过上述提到的公司和金太阳投资有限公司附属公司进行交易。

根据公司06、07、08年披露信息，06年太阳纸业应收关联方设备转让款为43070万元，为关联方垫资6458万元，欠金太阳投资有限公司款项27656万元。

07年关联方交易资金占用累计发生额为153,729万元，08年为156,014万元。

往来资金如此之大，让人质疑是否会有非市场行为。

并表子公司07年实现净利润30273万元，08年为15997万元，09年1-6月为14194万元，分别占同期合并报表的净利润的64%、56%和51%。

07年投资收益占净利润的13%，09年投资收益占净利润的16%，因此，子公司利润为公司利润来源的重要源泉，而从上表看子公司盈利很不稳定，有的甚至连年亏损。

（4）债务负担重
太阳纸业生产和发展所需资金主要来自于负债的增加及权益的自身积累，资产负债率较高，每年资金成本超过了6%，而负债又以短期债务为主，导致短期偿债风险较高。

在2006年上市后，随着净资产的大幅增加，公司自身积累的增长也快于负债的增长，资产负债率也有所下降，且公司逐步增加了长期贷款的比例，用以支持固定资产建设，调整了负债的结构，减轻了短期偿债的压力。

07年，公司曾发行了两期合计为10亿元的短期融资券，大大缓解了公司的财务负担。

为了筹措项目资金，进一步减轻财务费用负担，09年公司拟发行公司债，但未能通过中国证监会的核准。

3 公司筹资方式和资本结构分析
2006 年11月01日向社会公众首次公开发行人民币普通股7500万股，发行价格16.7元，实际募集资金120,300万元。

公司自上市以来，通过首次发行股票，长短期借款和利用留存收益进行筹资。

2010年，太阳纸业总资产为1,159,560.77万元，流动负债为576,960.54万元，占比为49.76%；非流动负债为160,470.58万元，占比13.84%，所有者权益为422，129.65元，占比36.40%。

图7 资本结构
产负债率较高，会给公司在生产经营中的资金使用带来较大压力，也会影响公司的偿债能力。

4 公司的投资战略和投资风险分析
4.1上市以来的重大投资项目
2007年，投资11,702万元，收购兖州天章纸业有限公司所持山东国际太阳纸板有限公司50％股权。

2007年，投资8,450万元，收购兖州天章纸业有限公司所持万国纸业50％股权。

2007年，投资1,0000万元，投资制浆漂白工艺改进及碱回收项目。

2007年，投资6,940万元，收购百安持有的中天15％的股权。

2007年，投资20,001.32 万元，投资年产30万吨高档系列包装纸板生产线项目。

2008年，投资13,709万元，投资永悦纸业化浆机项目。

2008年，投资9,676万元，投资碱回收及化学浆改造项目。

2009年，投资10,500万元，在越南成立越南太阳控股有限公司，持股95%。

2010年，投资13，600万元，投资老挝“林浆纸一体化”项目。

4.2投资战略和投资风险
分析太阳纸业上市以来所进行的重大投资，可以看出公司主要进行长期股权投资和生产性的项目投资，以扩大公司的生产规模和市场占有率为目的，主要在本行业进行投资，采取了专业化投资战略。

对于投资风险，主要在于投资项目的未来收益具有不确定性，项目较大的先期投入亦会对公司资金运营形成一定的压力。

并且公司依照“走出去”的发展战略，进行了对外投资，投资所在地的政治、经济、法律和风俗习惯等与国内存有较大差异，增加了投资的风险。

5 股利政策分析
从上表可以看出，公司自上市以来，每年都有派发现金红利，且公司也较偏好送股和转股。

公司采取这种股利政策，主要基于以下原因：①控股股东出于追求自身财富的目的发放现金股利。

②传递公司未来经营绩效的信号，增强投资者对公司未来的信心。

③送股和转股可以降低公司股票的市场价格，促进公司股票的交易和流通，增强公司的融资能力。

6 体会与感言
通过对山东太阳纸业股份有限公司的财务分析，我对于如何分析一家公司的财务状况，投资战略，股利政策等有了更深刻的了解。

我深刻体会到，民营企业的优良财务管理机制是公司得以在高效和务实的基础上迅速发展的主要原因。

股东价值与管理者价值的完美统一真正做到重回报，重收益。

太阳纸业是国内较早实施民营化的公司，公司控股股东兖州市金太阳投资有限公司的股权完全由董事长李洪信及公司高管完全持有，间接控制占上市公司67.51%的股权，公司在所有权和经营权上实现了高度一致，是公司长期持续稳定发展的基石。

上市后，所有制优势仍是股东获得超额回报的根本保障。

公司首期股权股权激励的实施更进一步健全了公司的激励、约束机制，有效调动公司高级管理人员和核心技术人员的积极性和创造性，确保公司发展战略和经营目标的实现；强化了公司与个人共同持续发展的理念和企业文化，激励长期价值的创造，促进了公司长期稳定发展。

公司拥有灵活的薪酬制度，明晰的激励与约束。

机制灵活的人才制度,人才汇聚，且高度稳定。

公司技术人员是国内最顶级的技术精英团队。

公司有自己特色的持续、稳定、健康、长期一致的企业发展战略。

公司有最优秀的流动资产管理能力、最优秀的资产回报率、最高效的造纸、自制浆投资效率。