我国金融发展_融资约束与企业投资行为的实证研究_马宏
地方政府债务、企业融资约束与企业创新
地方政府债务、企业融资约束与企业创新郑洁1，袁洋2，李国豪1（1.天津财经大学财税与公共管理学院，天津300222；2.安徽财经大学财政与公共管理学院，安徽蚌埠233000）摘要：在经济高质量发展阶段，地方政府债务对企业创新的影响需要充分考虑企业融资约束的制约。
本文基于2009—2019年沪深两市A股上市公司数据，采用固定效应模型和门槛模型检验地方政府债务对企业创新的影响，以及企业融资约束对二者关系的作用机制。
基准回归结果表明，地方政府债务对企业创新有显著的负向影响，地方政府债务规模越大，越可能抑制企业创新。
门槛回归结果表明，地方政府债务对企业创新具有显著且单一的门槛效应。
在门槛值以内时，地方政府债务能够促进企业创新；一旦跨过门槛值，地方政府债务会抑制企业创新。
机制分析结果表明，地方政府债务显著提升了企业融资成本，其通过企业融资约束抑制企业创新。
异质性分析结果表明，地方政府债务对非国有企业、小企业和东部企业创新的负向影响更明显。
以上结论既可以为理解地方政府债务在企业创新中的作用提供新的视角，也可以为防范地方政府债务风险和促进企业创新等提供参考。
关键词：地方政府债务；企业融资约束；企业创新；企业融资成本中图分类号：F812.5；F832.5 文献标识码：A 文章编号：1000-176X（2023）09-0094-11一、问题的提出党的二十大报告指出，我们要坚持以推动高质量发展为主题，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。
随着中国经济从高速增长阶段转入高质量发展阶段，提质增效已成为经济社会快速发展的关键，企业创新对于实现经济社会高质量发展具有重要作用。
但高质量发展需要通过市场机制优化资源配置，以调动微观市场主体的积极性，从而培养高质量的微观市场主体。
企业个体作为市场中最基本的单元，其技术创新水平直接决定了经济高质量发展的微观基础。
因此，高质量的企业个体是中国经济高质量发展的基础和重要抓手。
企业创新是经济稳定和可持续增长的主要动力之一，更是培育发展新动能的需要和实现经济增长动力转换的基础。
金融发展_融资约束与企业投资的实证研究_沈红波
金融发展、融资约束与企业投资的实证研究沈红波1，寇宏2，张川3（1．复旦大学金融研究院，上海200433；2．复旦大学经济学院，上海200433；3．上海海事大学经济管理学院，上海200135）[摘要]本文旨在剖析宏观金融发展对微观经济实体融资约束的影响，从而为金融发展对经济增长的促进作用提供微观证据。
基于2001—2006年中国制造业上市公司的研究样本，实证研究发现：①我国上市公司投资和现金流高度敏感，存在着明显的融资约束现象；②金融发展显著地缓解了企业的融资约束，金融发展程度比较高的地区上市公司融资约束显著低于金融发展较弱的地区；③国有上市公司受到的融资约束比民营上市公司小，但随着金融发展水平的提高，民营上市公司的融资约束较国有上市公司得到更加明显的缓解。
[关键词]金融发展；融资约束；企业投资；投资—现金流敏感性[中图分类号]F270[文献标识码]A [文章编号]1006-480X （2010）06-0055-10一、引言改革开放30多年，中国的经济保持快速稳定增长，国内生产总值由1978年的1473亿美元增长至2009年的49093亿美元。
在我国经济高速增长的基础上，我国政治环境保持稳定，人民生活水平不断提高。
由于经济增长的这种效应，其影响因素历来为各国学者所关注。
金融市场在改革开放后，经过渐进式的改革，相比经济增长同样取得了长足的发展，具体体现在金融资源的持续增多，金融结构的不断优化以及金融市场化水平的显著提高上，其对于经济增长的作用也日益明显。
关于金融发展与经济增长关系的争论早已有之，早期的经济学家将研究的重点放在货币的中性与非中性的问题上。
中性论者认为金融货币仅仅是实体经济的符号，所以金融发展对经济增长的促进作用相当有限，甚至是可以忽略的（Robinson ，1952；Lucas ，1988）。
而非中性论者则强调金融发展通过由储蓄向投资的转化，产生流动性效果，对促进经济增长有积极作用（Schumpeter ，1992；Merton and Bodie ，1995）。
融资约束对企业研发投入的影响及对策研究
融资约束对企业研发投入的影响及对策研究1. 引言1.1 背景融资约束是企业在进行研发投入过程中常常面临的一个重要问题。
随着经济全球化的加深和市场竞争的日益激烈，企业对于研发投入的需求也越来越大。
由于融资环境的限制或者企业自身的财务状况，企业在进行研发投入时可能会受到融资约束的影响，导致研发活动受到限制或者延迟。
融资约束使得企业在研发投入方面面临着多方面的困难和挑战。
企业可能无法获得足够的资金来支持研发项目的进行，影响研发活动的进展和质量；企业可能需要面临高成本的融资渠道，增加了融资的风险和负担；企业可能需要面对融资渠道的不确定性，导致研发计划的不确定性和不稳定性。
研究融资约束对企业研发投入的影响及对策，对于帮助企业有效应对融资约束，促进研发投入的健康发展具有重要意义。
【接下来是问题意义的内容】。
1.2 问题意义企业研发投入是企业创新和发展的重要推动力量，而融资约束对企业研发投入具有重要影响。
在当前激烈的市场竞争环境下，企业需要不断提升自身的创新能力，以应对来自市场和竞争对手的挑战。
由于融资约束的存在，许多企业在进行研发投入时面临资金不足、融资成本高昂等问题，导致其研发活动受到一定程度的限制。
探讨融资约束对企业研发投入的影响以及寻找应对策略具有重要的现实意义。
通过深入研究融资约束对企业研发投入的影响机制和原因，可以帮助企业更好地了解自身面临的挑战，有针对性地制定解决方案，提升研发投入效率和质量。
通过案例分析和未来发展趋势的探讨，也可以为企业未来的发展提供参考和借鉴，促进创新能力和竞争力的提升。
该问题的研究具有一定的理论和实践价值。
1.3 研究目的本文的研究目的是探讨融资约束对企业研发投入的影响，并分析其原因。
通过深入研究融资约束对企业研发投入的影响机制，找出应对融资约束的有效策略，并通过案例分析和未来发展趋势的探讨，为企业在面对融资约束时提供合理的应对方案和决策参考。
通过本文的研究，旨在为企业管理者、投资者和政府监管部门提供参考，帮助他们更好地理解和应对融资约束对企业研发投入的影响，促进企业科技创新和发展。
企业金融化、融资约束与创新投资——基于中国制造业上市公司的经验研究
新投资；当企业面临较大的融资约束时，金融化对创新投资产生“挤出效应”；反之，金融化对创新投资产生
“蓄水池效应”。本文为制造业企业进行金融化、提高创新投资水平及提升企业可持续发展能力提供相应的
政策建议。
[关键词] 企业金融化；创新投资；融资约束；动态面板模型；技术创新
[中图分类号] F832.3 [文献标识码]A
[文章编号]1006-169X（2018）05-0057-06
DOI：10.19622/36-1005/f.2018.05.008
基金项目：国家社科基金项目“社会资本、融资约束与民企创新投资研究”（16CJY006）；河南省软科学研
究计划项目“河南省高新技术企业创新投资绩效评价与优化研究”（182400410647）。
最好的例证。那么，金融业能否成为现代经济的核 心，经济金融化、企业金融化会产生何种经济后果 不得不引人深思。
伴随着经济金融化的趋势，全球金融业迎来了 蓬勃发展的良好机遇。对中国而言，市场化进程不 断加快，我国金融业也取得了飞跃发展，层出不穷 的业务创新、衍生产品的创新使其利润率远超实体 企业。与此同时，近年来制造业受到产能过剩、原 材料成本上涨、劳动力成本上升等因素影响，发展 面临巨大压力。数据显示，2012~2016 年，我国工业 民间投资的增长速度不断放缓，从 26%下降到 4%。 因此，许多无法在商品市场获得期望回报率的制造 业企业将其资金投入金融市场和房地产市场，而这 些资金本是企业生产经营、创新发展之需，这势必 会给企业的长期、持续发展带来影响。如今企业的 金融化行为已经成为制造业企业的普遍现象。然 而，企业将有限的、稀缺的资源配置于金融领域是 否会在很大程度上“挤出”企业的创新投资？两者 之间的关系是否会受到企业某种异质性的影响？ 这些问题的研究对我国推进供给侧改革、促进实体
企业融资约束与投资行为的关系研究
企业融资约束与投资行为的关系研究企业是经济社会发展中的重要组成部分，而融资约束和企业的投资行为则是企业内部运营的两个重要方面。
企业融资约束与投资行为之间的关系一直是学者们关注的焦点。
本文将从不同的角度来探讨企业融资约束对企业投资行为的影响。
首先，企业融资约束对企业的投资行为产生了重要的影响。
融资约束是指企业在获取外部资金时所面临的限制或困难，包括融资渠道的限制、融资成本的提高以及信用风险的加大等。
在融资约束较为严重的情况下，企业将面临资金短缺的问题，导致无法进行充分的投资活动。
相反，当融资约束较为宽松时，企业可以更容易地获得资金，进而扩大投资规模。
其次，企业的投资行为也会对融资约束产生反馈作用。
投资行为是企业根据市场需求及自身经营状况来决定的资源配置行为。
当企业投资决策偏向于扩大规模、增加产能时，将需要更多的资金支持。
这时，企业可能会面临融资约束的问题，因为扩大规模需要更多的资金，而融资渠道的限制可能会阻碍企业的扩张计划。
因此，企业在决策投资规模时需要考虑融资的可行性与融资约束的影响。
此外，企业融资约束对企业的投资效率也会产生影响。
融资约束会限制企业获取资金的渠道，并增加融资的成本。
在融资约束较为严重的情况下，企业往往会选择融资成本相对较低的方式，如内部融资或短期借款。
但这些方式可能会对企业的投资效率产生负面影响。
相反，当融资约束较为宽松时，企业可以通过各种融资渠道获取资金，并能够更好地实现资金的有效配置，提高投资效率。
另外，企业融资约束与企业的创新能力也是密切相关的。
创新是企业持续发展的重要驱动力，而融资约束可能会对企业的创新能力产生一定的制约。
融资约束较为严重时，企业往往会面临创新资金的不足问题，难以进行创新活动。
而当融资约束较为宽松时，企业则有更多的资金支持，能够更好地进行技术研发和创新投资，提高创新能力。
综上所述，企业融资约束与投资行为之间存在着紧密的关系。
融资约束对企业的投资规模、投资效率以及创新能力都有着重要的影响。
金融发展_融资约束与企业出口的三元边际_杨连星
金融发展、融资约束与企业出口的三元边际杨连星张杰金群摘要：本文利用中国海关贸易和工业企业的合并数据，通过构建企业运营资本投资敏感性指标作为企业融资约束的代理变量，实证检验了金融发展、融资约束对企业出口三元边际的影响效应。
计量模型的检验结果显示：第一，融资约束对企业出口的进入边际以及扩展边际呈现显著的制约效应，对企业出口的集约边际影响不大，企业融资约束与扩展边际存在典型的“U型”关系。
金融发展程度的提升能够极大改善企业的融资约束的制约效应；第二，从不同出口方式来看，融资约束对加工贸易企业的出口进入形成一定的抑制效应。
在扩展边际方面，融资约束对从事加工贸易和混合贸易企业的高端出口能力产生极大的制约效应，而对一般贸易的出口能力影响不显著。
此外，作为“看得见的手”的政府补贴并未对出口决策产生显著的促进作用，也并未缓解企业融资约束对出口产生的抑制效应。
因此，稳步推进中国金融改革进程，提高金融市场化水平，适时调整中国政府对企业的补贴规模与方向，可能会有利于中国本土企业出口竞争力的提升。
关键词：融资约束；进入边际；集约边际；扩展边际；制约效应DOI:10.13510/ki.jit.2015.04.010对于中国经济发展而言，融资约束问题已成为制约经济转型和升级的重要瓶颈之一。
尤其最近几年，从企业微观层面来研究融资约束对出口的影响作用得到了国内外学者的广泛关注（Greenaway et al.，2007；Manova，2010）。
诸多研究发现，发展中国家中金融发展的滞后以及金融压抑体制的形成，使得遭受融资约束的企业无法满足其外部融资需求，这种低效率的金融体系对企业出口造成极大的障碍，企业无法实现出口与所需的沉淀成本以及固定成本投资，造成一国出口增长受到冲击，影响一国经济发展（Minetti and Zhu，2011）。
对于融资约束与企业出口影响的研究，新新国际贸易理论认为，企业在进入国际市场可能面对至关重要的固定成本以及启动成本，此外还要承担贸易产品的国外市场的环境风险，因此融资约束会极大地影响企业的出口决策；另一方面，企业异[基金项目]国家自然科学基金面上项目《贸易地理特征与中国出口国内附加值低下之“谜”》（项目批准号：41371139）和中国人民大学科学研究基金（中央高校基本科研业务费专项资金资助）项目成果（15XNH051）的阶段性成果。
_融资约束、公司治理与投资—现金流敏感性——基于中国上市公司的实证研究
105 当代财经
Ｃｏｎｔｅｍｐｏｒａｒｙ Ｆｉｎａｎｃｅ ＆ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ
当代财经 ２００8 年第 １２ 期 总第 ２８９ 期
公司治理问题显著影响公司投资行为的话，那么融资 约束与投资－现金流敏感性关系就更加复杂，可能呈 现非单调性。
（一） 正相关关系
司治理结构不完善。作为创始人的大股东在顺驰中国 的持股比例高达 95%,这导致公司决策错误时很难得到 有效的制衡。
Fazzari、 Hubbard 和 Petersen （1988， 以 下 简 称 FHP） 对融资约束与企业投资－现金流敏感性之间的关 系作了开创性的研究，他们以股利支付率度量融资约
融资约束、公司治理与投资—现金流敏感性— ——基于中国上市公司的实证研究
表明，融资约束高的公司 （小规模公司） 相对于融资 约束低的公司 （大规模公司） 具有更高的投资—现金 流敏感性。Oliner 和 Rudebusch （1992） 分析了 99 家纽 约股票交易所上市公司和 21 家柜台交易公司在 1977 年到1983 年之间的投资与现金流变化。[7]研究结果表明， 柜台交易的公司中内幕信息导致的内部人交易行为较 为严重，公司的投资支出更依赖于内部现金流。
２００8年第１２期 总第２８９期
当代财经 ＣＯＮＴＥＭＰＯＲＡＲＹ ＦＩＮＡＮＣＥ ＆ ＥＣＯＮＯＭＩＣＳ
ＮＯ．１２， ２００8 Ｓｅｒｉａｌ ＮＯ．２８９
融资约束、公司治理与投资—现金流敏感性
—— —基于中国上市公司的实证研究
汪 强，林 晨，吴世农
（厦门大学用中国上市公司的数据实证研究了融资约束与投资 - 现金流关系。研究发现： （1） 总体 来说，融资约束较高的企业比融资约束较低的企业有更高的投资—现金流敏感性。 （2） 公司治理比较好的情况 下，融资约束程度越高的企业有更高的投资—现金流敏感性；公司治理比较差的情况下，中等融资约束企业的 投资—现金流敏感性比高、低融资约束企业低，融资约束程度与投资 - 现金流敏感性呈 U 形。上述发现表明， 信息不对称理论无法完全解释融资约束程度与投资 - 现金流敏感性的关系，公司治理可能是导致相关研究结论 不一致的重要因素。
我国金融发展、融资约束与企业投资行为的实证研究
、
本 的配置效率， 以资本积 累和技术进 步来促进经济 增长 ， 因此 ， 为 了证 明企业 融资约束 问题是否存在 ， 国内外 学者进行 了 相 比金 融抑制 ， 金融 发展对 经济增长 的促进作 用更 大 ， 对此 众 大量详细的研究 。Ｆｚａ （９ ８ 根据股 息高低 来估 计企业融资 ａｚｒ １ ８ ） ｉ 多 学 者 进行 了 大量 的实 证 研 究 。Ｇ ｌｓ ｉ （ ９ ９ 、 ｉ ｏｄｍｔ １６ ）Ｋｎ ｈ ｇ和 约 束 ， 认为如 果企业 所受 融资约束 问题 很重要 ， 么对 一个具 那 Ｌ ｖ ｅ１９ ） 国外学 者通过检 验多 个 国家数据 ， ｅｉ （ ３ 等 ｎ ９ 论证 了各 国 有 相当好 的投 资机会 的公 司来 说 ， 支付大量股 息是 不符合价值 金融发展与经济增长之 间确实存 在所期 望的正相关关 系。 史永 最 大化原则 的， 投资将 对现金流非 常敏感 ， 他们 研究表 明 ， 低股 东 和 武 志 （０ ２ 、 啸 和 吴 军 （０ ２ 、 立 和 王 子 明 （ ０２）王 息支付 比率 的公 司 ， ２０ ）曹 ２ ０ ）周 ２０ 、 投资 和现金呈 现很 强 的相关 性 ， 因此企业 志强和孙刚 （０ ３ 、 ２ ０ ）沈坤荣 和张荣（ ０ ４ 丁晓松（ ０ ５ 则分别 融 资约束存 在 。Ｂ ｍａｋ ｎ ｅｔｒ １８ ） ２０ ） ２０ ） ｅ ｎ ｅａｄＧ ｒｅ（ ９ ９ 将不对 称信 息引入 ｌ 从不 同的角度 ， 用不 同的方法实证 检验证 明了金 融发展对我 国 资本市场 ， 认为外部 资金的获得相对 企业 内部 资金 来说具有更 的经济增长有积极作用 。 高的成本 ， 差异是 代理成 本 ， 其 外部 资金 代理成本 与企业 净财 融资约束是 指企 业在外 部融 资过程 中遇到 的成本 和数量 富相 关 ，企 业 净财 富 伴 随经 济 周期 的波 动 而波 动 。Ｒ ｍｉ ｚ ａ ｒ ｅ 的约束 ， 者是指外部 融资成本 高于 内部融资 成本 ， 者是指 （ ９５ 以 ４ 前 后 １９ ） ６家美 国厂 商 的历 史数 据资料来 实证 ， 果显 示融 结 外部融资数量难 以满足企业所需 的资金数量要求 。 融资约束 的 资 限制对厂 商投 资的确会有影 响 ， 而且此效果普遍 存在于各个 成 因主要在于金融市场信息 不对称和委托 代理 ， 即在不完全金 国家中。Ｈ ｂ ａ １９ ） 信息不完全引起 的外部 资金成本引 ｕ ｂｒ ９ ８将 ｄ（ 融市场 下 ， 由于信息不 对称 、 契约 不完备 和交易 成本等 金融 市 入 企业投资 成本后 ， 出了以下结 论 ： 得 企业 外部融 资成 本高于 场不完全性的存在 ， 潜在投资者 （ 债权人 与新 股东 ） 与企业之 间 内部融资成 本 ， 随着融 资数量 的增加 而不 断提高 ； 并 企业 的净 存在利益 冲突 ， 这种利 益冲 突会 引起企业 投资行 为歪 曲， 主要 财 富水平 （ ｅ Ｗｅｌ ） 企业 的 融资约 束存在 影 响 ， 的净财 Ｎ ｔ ａｈ对 ｔ 高 体现为资产替代和投资不足两种形式 。 前者是指企业倾 向于用 富水平 在减少对 外部筹资需求 的 同时 ， 又降低 了外 部筹资 的成 高风险项 目替代低风险项 目， 后者是指 当项 目产生 的净现值全 本 ， 而将提 高企业 投资水 平 ； 资约束 的存在放 大 了经济周 从 融 部归潜在投资者所有时 ， 企业可能会 拒绝一些净现 值为正 的投 期 对企业 的投 资需求 的影 响 ， 济繁荣一方面会增 加企业 的投 经 资项 目。 潜在投资者预计到企业 的这种 机会主义行为和道德 风 资 机会 ，另一方 面企业净财 富增加会促使 外部资金成本 降低 ， 险， 因此 为了控 制风险会 事先会要求一 个较高 的利率 或者实行 企 业投资需 求进一 步增 大 ； 反之 ， 经济萧 条会促使 企业投 资需 信贷配给 （ 即在所有 贷款 申请人 中， 只有 一部分人 能得到 贷款， 求 进一步下 降。关于我 国企业 融资约束 问题 的研究 ， 郑江淮等 而另一部分 人会被 拒绝， 即使他 们愿 意支付更 高的利 息； 二是 人 （ ０ １从 股权结 构角 度对 我国上市 公 司后 续投 资 的融资约 ２０ ） 个给定 申请人 的借款要求 只能得到部分满 足 ） ，这样就导致 束 问题进行 了实 证分析 ， 发现 国家股 比重越 高的上市公司所受 企业内外融资成本存在差异或者无 法融到足够的资金 。 融资 约 到的外源融 资约束越大 ； 冯巍 （０ ３ 将企业 内部现 金流量引入 ２０ ） 束是影响企业投资 的重要金融 因素 ， 面临融资约束 的企业将 不 新 古典综合 派的企业投 资模型 ， 发现我 国企业 投资规模不仅取
融资约束与企业成本粘性基于我国工业企业的经验证据
融资约束与企业成本粘性基于我国工业企业的经验证据一、概述随着全球经济一体化的深入推进和我国社会主义市场经济的不断完善，企业在发展过程中面临的融资约束问题日益凸显。
融资约束不仅限制了企业的资金规模，还影响了企业的运营效率和投资决策，进而对企业成本粘性产生深远影响。
在我国，工业企业作为国民经济的重要支柱，其融资约束与企业成本粘性的关系研究具有重要的理论价值和现实意义。
成本粘性是指企业在面对业务量变化时，成本调整的非对称性现象，即业务量增加时成本增加较多，而业务量减少时成本减少较少。
这种非对称性现象的存在，使得企业在面临经济波动时难以灵活调整成本结构，进而影响了企业的盈利能力和竞争力。
本文旨在探讨我国工业企业融资约束与企业成本粘性之间的关系，通过收集和分析相关数据，揭示融资约束对成本粘性的影响机制和程度。
文章首先对融资约束和企业成本粘性的相关概念进行界定，然后从理论层面分析融资约束对企业成本粘性的可能影响。
在此基础上，文章利用我国工业企业的经验数据进行实证研究，通过构建计量经济模型，分析融资约束与成本粘性之间的具体关系，并检验相关假设的合理性。
本文的研究不仅有助于深化对融资约束和企业成本粘性关系的理解，还能为政策制定者和企业管理者提供有益的参考和借鉴。
通过揭示融资约束对成本粘性的影响机制和程度，文章为政策制定者提供了制定相关政策的理论依据，同时也为企业管理者提供了优化成本结构和提高经济效益的实践指导。
1.1 研究背景与意义在全球化背景下，融资约束与企业成本粘性成为了影响我国工业企业发展的重要因素。
近年来，随着市场竞争的加剧和经济结构的调整，我国工业企业面临着越来越大的融资压力，同时，企业成本粘性的存在也对企业的盈利能力和竞争力造成了影响。
研究融资约束与企业成本粘性之间的关系，不仅有助于深入理解我国工业企业的运营特点，也对于指导企业有效应对市场变化、提升竞争力具有重要的现实意义。
本文旨在通过对我国工业企业的经验证据进行实证分析，探讨融资约束对企业成本粘性的影响机制。
金融生态环境与企业融资约束——基于中国上市公司的实证研究
金融生态环境与企业融资约束——基于中国上市公司的实证研究引言金融生态环境是指金融市场中的各种环境因素对企业融资活动的影响。
企业融资约束则是企业在进行融资活动时所面临的限制和困扰。
在中国这样一个规模庞大的金融市场中，企业融资约束问题一直备受关注，而金融生态环境对企业融资约束也产生着重要的影响。
本文基于中国上市公司的实证研究，将探讨金融生态环境对企业融资约束的影响，并提出相应的建议和对策。
一、金融生态环境对企业融资约束的影响1. 金融市场发展程度金融市场的发展程度是金融生态环境中的一个重要指标，也是影响企业融资约束的重要因素之一。
金融市场的发展水平直接影响到企业融资成本和融资渠道的多样性。
如果金融市场较为发达，企业将会有更多的融资渠道可选择，从而降低了融资的成本，减少了融资的约束。
如果金融市场不够健全，企业则可能面临融资渠道单一、融资成本较高等问题，增加了融资的难度和约束。
2. 监管政策与制度环境监管政策和制度环境是金融生态环境的核心组成部分，对企业融资约束产生重要的影响。
监管政策的严格程度、制度环境的健全性、法规的透明度等方面都会影响企业的融资行为。
例如，在某些国家和地区，金融监管政策较为宽松，制度环境较为开放，企业融资的约束相对较小。
而在某些国家和地区，监管政策相对严格，制度环境相对封闭，企业则面临着更多的融资约束。
3. 金融信用环境金融信用环境是金融生态环境中的一个重要指标，对企业融资约束产生重要影响。
如果金融信用环境较好，金融机构的信贷政策较为开放，企业在融资时容易获得支持和信任，从而降低了融资的约束。
相反，如果金融信用环境较差，金融机构的信贷政策较为严格，企业在融资时则面临更多的困难和限制。
二、中国上市公司的融资约束情况中国作为一个发展中国家，在金融生态环境和企业融资约束方面存在一些独特的问题和挑战。
首先，中国的金融市场在发展过程中还存在一些问题，例如融资渠道单一、融资成本较高等，这增加了企业的融资约束。
融资约束与企业投资
融资约束与企业投资随着经济全球化和市场化的不断发展，投资成为了企业不可或缺的一环。
然而，企业在投资的过程中经常会遇到融资约束的问题，这不仅会制约企业的投资决策，还会对企业的发展和经营产生重要的影响。
本文将围绕融资约束与企业投资这一话题展开探讨。
一、融资约束的概念及类型融资约束是指企业在资金融通过程中遇到的各种制约因素，导致企业获得资金的难度加大，从而影响了其投资行为。
融资约束的类型主要分为内生约束和外生约束两种。
内生约束是指企业在自身资金筹措和运用中面临的制约因素，而外生约束则是来自外部环境的制约，包括宏观经济环境、法规政策等。
内生约束方面，企业的财务状况是最为重要的制约因素。
如企业自身的现金流结构、利润水平和资产负债状况等，都会在一定程度上影响企业的融资能力。
此外，企业的市场地位、企业规模等因素也会影响企业的融资水平。
外生约束方面，宏观经济环境对融资约束的影响很大。
如利率水平、货币政策、通货膨胀等都是对企业融资产生影响的重要因素。
二、融资约束对企业投资的影响融资约束不仅会对企业的融资能力产生影响，也会直接影响企业的投资决策。
融资约束会使企业在决策投资时更为谨慎，更加依赖自身的内部资金，也会限制企业的投资规模和质量。
具体影响如下：1. 投资规模受限由于融资能力的不足，企业在投资规模上会受到限制。
无法获得外部的资金支持，企业在扩大生产规模、开拓新的市场等方面会受到制约，也无法把握更多的商机。
2. 投资质量降低由于融资能力受到限制，企业在进行投资决策时更为细心谨慎，因此在决策时会更多地考虑风险控制和回报率等因素。
这会导致企业投资质量的降低，甚至会错失一些高收益和高风险的机会。
3. 投资周期延长融资约束还会导致企业的投资周期延长，由于资金的不充足，企业往往需要更长的时间进行筹资，这不仅会浪费更多的时间和成本，也会延缓企业的投资收益。
三、企业应对融资约束的策略企业可以采取一系列措施，来应对融资约束带来的影响以实现更好的投资。
融资约束对上市公司投资的影响
融资约束对上市公司投资的影响【摘要】融资约束是指企业由于自身条件或外部环境限制而难以获得贷款或筹集资金的情况。
本文旨在探讨融资约束对上市公司投资的影响。
从理论角度分析融资约束对投资的影响，引出融资约束对上市公司的影响。
接着探讨融资约束如何影响上市公司的投资决策及发展战略，进一步剖析融资约束对上市公司投资效率的影响。
总结融资约束对上市公司投资的深远影响，并提出解决融资约束的建议，展望未来研究方向。
通过本文的研究，可以更好地了解融资约束对上市公司投资的影响机制，为企业提供更有效的融资和投资决策支持。
【关键词】关键词：融资约束、上市公司、投资、影响、决策、发展战略、效率、深远影响、建议、研究展望。
1. 引言1.1 背景介绍随着市场经济的不断发展，融资约束成为制约上市公司投资的一个重要因素。
融资约束指的是企业在进行投资决策时由于资金不足而受到限制的状况。
融资约束既包括外部融资的难度，也包括内部融资的限制，这种限制可能会影响上市公司的投资规模、速度以及方向。
由于市场竞争的加剧和产业结构的变化，上市公司在投资决策中需要不断调整和优化投资组合，以应对市场风险和挑战。
受到融资约束的制约，上市公司可能无法充分利用投资机会，影响其发展潜力和竞争力。
研究融资约束对上市公司投资的影响具有重要意义。
了解融资约束对上市公司投资决策的影响机制，有助于提高上市公司的投资效率和盈利能力，促进企业可持续发展。
通过深入研究融资约束对上市公司的影响，可以为解决企业融资难题提供理论参考和实践指导。
本研究将重点探讨融资约束对上市公司投资的影响及相关解决策略。
1.2 研究意义融资约束对上市公司投资的研究具有重要的意义。
通过深入探讨融资约束对投资的影响，可以帮助我们更好地理解上市公司在投资决策中所面临的挑战和困境。
研究融资约束对上市公司的影响，有助于揭示资本市场的运作规律和机制，对于改进资本市场的监管和规范具有指导意义。
了解融资约束如何影响上市公司的投资决策和发展战略，可以为企业提供更加科学的经营管理思路和决策依据。
融资约束、股权集中与债务融资——基于中国制造业上市企业数据的实证研究
会计之友2021年第13期公司治理一、引言实体经济的发展是我国现代化经济体系建立的基石，是财富创造的源泉，也是维护经济社会稳定的关键因素。
而实体经济的核心主体是制造业。
2015年，我国提出了实施“制造强国”的首个十年战略纲要———《中国制造2025》。
该纲要指出，制造业是一个国家和民族强盛的根基。
打造具有国际竞争力的制造业是我国提升综合国力、保障国家安全、建设成为世界强国的必经之路。
面对国际产业变革的宏观趋势，我国必须全面提高制造业的发展水平，改变中国制造业“大而不强”的局面，培育一批具有国际竞争力和成长性的制造业企业。
制造业企业提升自身竞争力和保持可持续发展都离不开“资金”这一关键要素。
“资金”在企业成长与壮大的过程中发挥着举足轻重的作用。
因此，制造业企业持续发展所需“资金”的来源至关重要。
西方优序融资理论认为，企业的资金来源渠道包括内源融资和外源融资。
而外源融资又包括债务融资和股权融资。
债务融资相对于股权融资而言，具有融资成本低、融资效率高和利于维持股东控制权等特点。
在我国，债务融资长期以来一直是制造业企业传统且重要的外部融资方式[1]。
因此，企业债务融资问题成为理论界关注的重点。
然而，作为一个发展中国家，我国的金融体系并不完善，制造业企业面临着严重的融资约束问题[2]。
由于融资约束问题普遍存在，制造业企业无法根据自身的需要，无限制进行外部融资。
企业融资约束产生的根源是资本市场存在着信息不对称和交易费用等问题。
由于以上问题的存在，企业进行外源融资时，需要比内源融资付出更高的成本，从而形成资金使用限制，即融资约束[3]。
就债务融资而言，债务融资成本给企业带来融资约束问题，从而影响企业债务融资。
西方的财务理论认为，债务融资成本产生的原因是债权人对自身利益的保护。
企业内外部信息不对称问题将会导致债权人所面临的风险程度随着债务资金的增多而增加。
因此，债权人会根据自身所面临的风险程度，要求企业支付与风险程度相对应的债务融资成本。
金融市场中的公司融资约束研究
金融市场中的公司融资约束研究在现代经济中，公司融资是一个关键的议题。
融资约束是指公司在获取外部资金时所面临的限制和困扰。
这些限制可以是来自市场因素或机构因素，它们对公司融资行为产生了重要影响。
在金融市场中，公司融资约束是一个研究热点，学者们通过大量的实证研究，试图解析其产生的原因以及对企业行为和市场效率的影响。
一、融资约束的原因1. 信息不对称: 信息不对称是金融市场中的重要问题。
公司作为一个个体，对其自身内部情况了解得更充分。
而对外来资金提供者来说，他们面临着信息的不对称。
信息不对称会导致市场上的投资者担心公司经营状况和风险，从而降低对公司融资的敞口。
这种情况下，公司融资约束就会出现。
2. 高风险和不确定性: 金融市场中存在着风险和不确定性。
对于高风险的公司，金融机构更加谨慎提供资金，结果导致公司的融资约束问题。
同样，当经济环境的不确定性增加时，金融机构也会对公司的融资需求持谨慎态度。
3. 资金市场的不完善: 金融市场的不完善也是融资约束的一个重要原因。
例如，金融市场的深度不足，导致投资者规模有限，无法满足公司大规模的融资需求。
此外，法律制度等机制的不完善也会使得金融市场难以为公司提供充分的融资机会。
二、融资约束的影响1. 投资行为受限: 融资约束会影响公司的投资决策。
当公司面临融资约束时，他们可能会放宽对新项目的投资，并减少研发和市场营销的支出。
这限制了公司的增长和创新能力。
2. 资本结构的调整: 融资约束也会对公司的资本结构产生影响。
在融资约束下，公司可能会更倾向于使用内部资金，而不是通过债务融资或股权融资。
这可能会导致公司资本结构的失衡。
3. 市场效率的下降: 融资约束会降低资本市场的效率。
当融资需求不能得到满足时，公司可能会错失一些有利的投资机会，从而损害了资本市场的有效性。
三、缓解融资约束的途径1. 增强信息披露: 为了缓解融资约束，公司可以加强信息披露，提供更多准确和及时的信息，以便投资者更好地了解其内部运营情况和风险状况。
【论文】我国企业融资约束问题研究：原因及应对策略
摘要在企业的投融资过程中，企业和投资者之间存在的信息不对称会产生逆向选择和道德风险等委托代理问题。
因此将不对称信息引入资本市场，利用委托代理理论，能对企业的投融资行为进行解释：企业的投融资方式的选择，就是各个利益相关者为了自身的利益最大化而对剩余索取权和控制权等利益分配及利益冲突的博弈过程。
在企业成长的过程中，由于各个阶段的融资能力和资金需求有不同的特点，存在着融资约束，金融缺口等问题。
而信息不对称造成的道德风险行为使得银行对企业的信贷配给非常谨慎，从而导致对企业成长的融资约束，其严重制约了企业的发展壮大。
本文通过对融资约束理论的分析，针对各种特定信息不对称问题提出了一些措施和建议，以增加企业内部缓解融资约束的能力，适应企业投融资行为的管理。
全文分为四个部分：首先，对融资约束理论进行了阐述。
其次，分析了融资约束问题的成因，主要有：融资方式、信用环境、金融服务水平、融资监管和立法滞后等原因所致。
再次，提出了缓解融资约束力的应对策略。
最后，对本文进行了总结和对有待进一步研究的问题进行了探讨。
关键词：资本市场，信息不对称，企业，融资AbstractThis paper discusses the theory of financing constraint and its development process and conducts the model analysis for it .It points out that asymmetric information and contract between the enterprise and investor will lead to the principal-agent problems such as adverse selection and moral hazard during the process of investment and financing. Consequently, the investment of enterprise is a gaming process among interest individuals for their benefit allocation.During the growth process of enterprise, financing constraints or financing gap exist due to the different characteristics of financing capacity and funds demand at various stages. But banks are very cautious in credit, because of moral hazard behavior and selection which is caused by asymmetric information, which results in the financing constraints of enterprise growth and serious constraints the development of the enterprise. This paper is based on the theory of financing constraint and asymmetric information for a variety of specific issues. It puts forward some measures to ease the financing constraint and to meet the investment behavior of enterprise. The full text divides into four parts: The first part makes the outline to the financing constraint. The second part elaborated the financing constraint origin. The third part proposed that mitigation method of financing constraint. The fourth part made a conclusion of the whole essay and discussed the further study on the issue.Key words: capital market, asymmetric information, enterprise, financing目录第一章 融资约束问题概述 (1)1.1非对称信息的相关概念 (1)1.1.1对称信息与非对称信息 (1)1.1.2完全信息与不完全信息 (1)1.2融资约束的含义 (2)1.3融资约束的危害 (2)第二章 我国企业融资约束问题的成因分析 (4)2.1融资方式方面的约束成因 (4)2.1.1股权融资的代理成本 (4)2.1.2债务融资的代理成本 (4)2.2信用环境方面的约束成因 (5)2.2.1政府信用挤出民间信用 (5)2.2.2大企业信用挤出中小企业信用 (5)2.2.3特定行业信用挤出其他工业信用 (6)2.3金融市场方面的约束成因 (7)2.3.1资本市场不完善，反向引导投资者行为 (7)2.3.2融资体制改革引发股权融资热潮 (7)2.4融资监管方面的约束成因 (8)2.5立法滞后方面的约束成因 (8)第三章 解决融资约束问题的应对策略 (9)3.1合理选择融资方式，降低代理成本 (9)3.1.1运用债权融资，降低代理成本 (9)3.1.2利用私募股权融资，增加对股东的约束力 (10)3.2建立投资者抵押担保机制，提高融资企业声誉 (11)3.3加强政府法律和监管机制的建设 (12)3.3.1加强政府法律机制建设 (12)3.3.2加强政府监管机制建设 (13)第四章 总结 (14)参 考 文 献 (15)致 谢 (16)声 明 (17)第一章 融资约束问题概述1.1 非对称信息的相关概念1.1.1 对称信息与非对称信息按照信息经济学的解释，对称信息是指在某种相互对应的经济关系中，经济主体双方都掌握着对方所具备的信息度量，即经济主体双方都了解对方所具备的知识和所处的经济环境。
中小企业金融化、融资约束与企业创新
中小企业金融化、融资约束与企业创新摘要：在当前经济形势下，中小企业面临着严峻的融资约束问题。
中小企业是推动中国经济增长的重要力量，但由于受到金融化水平不高、信用状况不稳、债务风险较大、投资意愿不足等因素的影响，中小企业的融资难题已成为制约企业发展的瓶颈。
因此，本文旨在探讨中小企业金融化、融资约束与企业创新的关系，并提出一些具有现实应用意义的对策建议。
通过对中小企业融资渠道、金融服务与创新能力的深入分析，提出了多元化融资、优化金融服务、加强企业自身建设等方面的对策。
关键词：中小企业，金融化，融资约束，企业创新，融资渠道，金融服务，创新能力。
一、中小企业金融化现状与问题1.1 中小企业金融化现状中小企业是我国经济的重要组成部分，统计数据显示，中小企业贡献了我国60%以上的GDP、70%以上的劳动力和80%以上的创新成果。
然而，中小企业在金融化方面的水平仍然不高，该领域的拓展和深化成为了当前的一项问题。
目前，中小企业融资主要通过两个路径，一个是银行贷款，一个是股权融资，但是这两个渠道仍然存在很多问题，如银行融资的利率高、还款期限短，股权融资的成本高、信息不对称等。
这些问题使得中小企业难以以较低的成本获得融资，造成国民经济的浪费。
1.2 金融化水平不高导致融资约束金融化水平不高是中小企业融资约束的主要原因之一。
在相对发达地区，金融渠道已经多元化，但在落后地区，银行成为了中小企业的唯一融资渠道。
此外，中小企业要求较小的融资和服务项目规模相对较小，常常得不到大型银行的重视和满足。
另外，中小企业的信用状况相对不稳定也是制约中小企业融资的一个因素。
这使得中小企业在银行贷款时面临更高的利率，更加苛刻的还款期等不利条件。
1.3 债务风险导致投资意愿不足中小企业通过借贷渠道融资，需要面对来自银行、债券、股东等各方的还款压力。
如果企业不能按时还款，将面临严重的债务风险和资产的财政调整。
这些因素会导致中小企业长期以来对新产品、新技术和新业务的投资意愿不足，从而降低中小企业吸收创新能力和提高竞争力的能力。
2020年《金融监管研究》总目录
1122020年《金融监管研究》总目录总第108期2020年《金融监管研究》总目录第一期货币的本质与未来肖远企普惠金融究竟如何影响居民生活?——来自我国省际层面的经验证据夏仕龙商业银行操作风险的声誉风险效应及影响因素研究史小坤 石乐陶 王文中我国银行金融数据跨境流动的法律规制王远志企业杠杆率、宏观经济景气指数与系统性金融风险江红莉 刘丽娟货币政策对流动性风险的影响——基于银行信贷行为视角谭春枝 梁翠云 耿晓旭经济新常态与中国商业银行效率变化研究——基于风险约束Malmquist全要素生产率指数的实证研究罗春婵 王璐璐第二期亚洲新兴经济体国际资本流动驱动因素研究——基于GMM模型的实魏礼军证分析金融系统期限转换与我国中长期融资优化韦艾君市场约束、显性存款保险制度与银行风险承担——基于回归控制法的郜栋玺研究农村金融机构经营效率测算及影响因素的空间计量分析——兼论农村邓晓娜金融机构改革新三板资本市场质量评估与改革政策研究陈 辉 吴梦菲系统性金融风险研究述评——基于宏观审慎监管视角苗文龙 闫娟娟考虑动态调整的金融稳定指数构建王 晰 杨 琳 白智奇第三期金融机构公司治理影响实体企业公司治理吗——基于基金与上市公司李学峰 杨盼盼的视角影子银行发展、金融结构演进与系统性金融风险——基于1997—2017朱 凯 王 君年全球系统性银行危机的分析双支柱调控框架下影子银行监管效果研究严佳佳 吴必源我国地方政府金融监管的演化路径研究——基于前景理论李志强 王亚平 张倩倩可持续供应链金融如何影响中小企业融资绩效——基于环境规制视角李晓青 郑小妮 刘金豪历史数据缺失情况下银行信贷决策研究——基于谨慎信任场和机器学曾凡龙 倪 静习的模型构建问题银行治理的国际经验与中国改革路径研究原晓惠 熊启跃第四期宏观审慎框架下的银行资本监管及其最优规则——基于“双重道德风李建强险”的动态随机一般均衡分析资本估值调整与交易对手风险管理研究——基于跳扩散过程的偏微分赵胜民 冯美芳方程银行间市场国债利率风险传导机制研究——中美利差、汇率和通胀因郭 栋素的时变检验机构规模、财务杠杆与金融系统性风险溢出——基于区域、行业及机郭文伟 周 媛 王礼昱构异质性的视角113 2020年第12期货币市场流动性如何影响股票市场波动——兼论市场风险防控与资本市场开放谭德凯 田利辉 李孝琳印度《破产法》与企业破产清算处置研究——兼论对中国破产法律体系改革的启示郑联盛 艾 莺 胡 滨美国金融控股公司监管的框架、要点与措施尹振涛 王甲旭第五期我国政策性金融机构公司治理研究银保监会政策银行部公司治理研究课题组信用风险约束下农村信用社支农力度研究莫 媛 陈晶仪 曹 瓅中国影子银行的经济学分析：对金融稳定的影响李文喆上市公司信息披露对公司股价影响的实证研究——以环境信息披露为例陈开军 杨倜龙 李 鋆银行业市场竞争是否缓解了中小企业面临的信贷约束——基于我国银行业放松管制的证据彭德荣 廖卫东 刘 淼股价崩盘风险指标是可靠的吗——基于中国上市公司违规数据库的检验董永琦 丘彦强 肖 万我国金融扶贫政策的历史演进和区域差异研究——基于政策文本的量化分析傅巧灵 吴 瑾 孙睿芳第六期防范化解系统性金融风险的实践与反思王兆星虚拟货币：一场失败的私人货币社会实验？吴 云 朱 玮区块链数字货币的证券法律属性研究——兼论我国《证券法》证券定义的完善柯 达我国绿色信贷效率评价及改善路径研究朱 宁 赖晓璇网络小额贷款的信用衍生品构造与定价研究邹辉文 朱申楠银行竞争程度对其稳定性的影响研究——来自FDIC 公布的美国4631家银行的经验证据顾晓安 袁婷婷基于网络结构模型的系统性风险研究：现状与展望唐文进 李 爽 陶云清第七期完善公司治理 促进股份制银行高质量发展周 亮村镇银行信贷投放：分散还是集中？张 岳 彭世广一种新的银行信用风险识别方法：SVM-KNN组合模型申 晴 张连增社会网络与分析师职业竞争力刘 静 林 树纳入房地产定价效率的最优货币政策规则设计——基于社会福利最大化视角徐 妍 安 磊消费信贷产品监管的路径与机制研究——基于美国《多德-弗兰克法》1031（d）条款的评析吴晓晨保险资金参与衍生品交易的理论逻辑、国际经验与监管应对李 铭 陈丽莉第八期虚拟资产的国际监管思路及其对建立防范互联网金融风险长效机制的启示李文红我国银行信用风险顺周期性的非对称性及变迁——基于面板门槛模型的实证检验李珊珊企业房地产投资如何影响技术创新——异质性特征、渠道机制与治理路径任晓怡 向海凌 吴 非高铁开通能否降低企业代理成本——基于异地独立董事的视角叶德珠 潘 爽 林正鑫1142020年《金融监管研究》总目录总第108期宏观杠杆率、投资效率与经济增长——再论我国的宏观债务风险李艳军涨幅限制、投资者情绪与IPO 抑价潘胜文 吴川东车联网下UBI 车险的数据告知和保护机制研究朱家禛第九期大数据、监管科技与银行监管刘春航银行分支机构扩张与企业融资约束——异质性与机制分析江康奇数字普惠金融如何响应城乡收入差距？——基于空间溢出视角的实证殷 贺 江红莉 张财经 蒋鹏程检验董事高管责任保险、管理层激励与企业创新——基于A 股上市公司的凌士显 刘 澳实证研究企业交叉上市、股票信息量与现金持有决策刘晓曦 董 凯 陈 慰证券交易所监管问询有效性研究综述与展望郭照蕊 李一秀信托业监管体系重构：问题剖析、理论反思与制度完善夏小雄第十期投融资期限错配与企业债券信用利差李天钰 刘 艳银行贷款市场势力与风险承担——基于规模修正Lerner 指数与传统Lerner 指数的对比检验周 晔 梁利梅业绩承诺到期、机构投资者行为与上市公司监管沈红波 陈 恩 余思娴我国保险业资产负债管理监管体系研究——基于《保险资产负债管理王 颖 郭金龙 方景芳监管规则（1-5 号）》我国反洗钱与反恐怖融资金融情报信息交换机制优化研究——基于国兰立宏际标准的视角区块链金融基础设施监管研究李晓楠企业金融资产配置与投融资期限错配：抑制还是加剧沈 璐 陈祖英第十一期中国影子银行报告中国银保监会政策研究局课题组统计信息与风险监测部银行国际化的动机演变与经济影响：文献综述许 荣 王子豪 刘怡君 赵 昶气候变化与保险业：影响、适应与减缓王向楠资本账户开放程度、国际资本流动“突然停止”与系统性银行危机陈奉先 薛 伟 赵颖岚如何科学评估新三板企业实物期权价值——基于期权定价理论与模糊郑 征层次分析模型董事长或CEO 权力影响企业审计质量吗——基于中国制造业上市公董彦良司数据的实证研究第十二期商业银行高管延付薪酬与系统性风险——基于管理者短视偏差中介效吴成颂 张青青应的新视角分析证交所问询监管有效性研究——基于问询函的实证检验于孝建 郑嘉榆系统性金融风险度量研究综述尹 豪投资者情绪、特质风险与A+H股票价格差异研究李 媛 吴菲菲最低风险自留监管有利于银行资产证券化发展吗——基于发起银行最幸丽霞 王雅炯 郭 铭优化风险调整资本回报的视角绿色证券对企业绿色投资效率的影响——基于六大高耗能行业上市企肖黎明 李秀清业的检验独立董事的信息披露监督定位与勤勉义务研究王怡丞 左进玮。
经济政策不确定性、融资约束与企业投资
渠道的实证检验奠定了基础；深入考察了经济政策 不确定性对企业投资水平的直接影响和间接影响， 基于企业推迟投资行为及企业存在的融资约束差 异，结合长 期 以 来 中 国 信 贷 市 场 存 在 的 “所 有 制 歧 视”现象，对经济政策不确定性影响企业投资的机制 进行研究，并分别考察不同类型企业受到的差异化 影响；进一步分析了经济政策不确定性对企业投资 效率的影响，通过考察过度投资企业和投资不足企 业在面对经济政策不确定性时投资水平和投资效率 的变化，阐明了经济政策不确定性对企业投资效率 产生的异质性效应。
关键词：经济政策不确定性；影响机制；融资约束；投资水平；投资效率 中图分类号：Ｆ２７２∶Ｆ８３２ 文献标志码：Ａ 文章编号：１００７－３１１６（２０１９）１０－００７３－１１
一、引 言
近年来，经济政策不确定性对微观主体经济行 为及宏观经济运行的影响引起了国内外学术界的广 泛关注。面对政府为提振经济不断出台调控政策， 但实体经济仍持续低迷的现实，越来越多的学者尝 试从经济政策不确定性的视角，分析企业投资持续 下滑、社会资金脱实入虚的原因及政策变动对其的 影响。中国中央政府和地方政府在财政分权体制下 存在利益分化，中央政府调控目标与地方政府政策 执行之间往往存在偏差，造成企业决策时难以对政 策环境做出准确判断，从而加剧了经济政策不确定 性对企业投资的负面影响。
国内现有研究对经济政策不确定性与企业投资 的相关性进行了研究，并利用实证方法检验了有关 影响因素，但大多并未建立理论模型，深入剖析其内
在机理。同时，已有文献对经济政策不确定性影响 企业投资的研究，主要关注企业投资水平变化，但对 企业投资效率关注较少。在考察经济政策不确定性 时，较多学者采用地方政府换届事件作为政策变动 的代理变量，考察政府换届产生的不确定性，忽略了 中央政府政策变动以及两级政府协调冲突对企业投 资所产生的影响。
融资约束、政府补贴和公司成长性——基于我国战略性新兴产业的实证研究
作者： 马红;王元月
作者机构： 中国海洋大学管理学院;中国海洋大学经济学院
出版物刊名： 中国管理科学
页码： 630-636页
年卷期： 2015年 第S1期
主题词： 融资约束;政府补贴;公司成长性
摘要：本文利用2007-2013年上市公司微观数据,系统考察了融资约束和政府补贴因素对我国战略性新兴产业公司成长性的影响。
研究发现对于我国的战略性新兴产业来说,融资约束对公司成长性存在抑制效应,政府补贴对公司成长性具有直接和间接的积极效应,并在一定程度上可以缓解融资约束对公司成长性的抑制效应。
进一步分视角研究中发现,针对不同股权性质的样本和不同市场化程度地区的样本,融资约束的抑制作用和政府补贴的调节作用都存在明显差异。
本文为公司成长性的研究提供了一个新的视角,并为战略性新兴产业的补贴政策制定和融资渠道优化,提供了决策依据。
金融发展、融资约束与公司投资
金融发展、融资约束与公司投资宋智文;陈映珊【摘要】利用2000-2016年我国上市公司的面板数据,采用系统广义矩动态面板估计方法,并利用KZ指数和WW指数对公司进行分组,研究金融发展对公司融资约束的影响,可以为金融发展影响经济增长的微观机制提供经验证据.研究结果表明:我国上市公司普遍存在融资约束,金融发展有效缓解了公司的融资约束,银行体系发展缓解公司融资约束的作用大于证券市场发展所起的作用;金融发展显著减轻了融资约束公司的融资约束,对非融资约束公司则影响较小或不显著.【期刊名称】《佛山科学技术学院学报（社会科学版）》【年(卷),期】2018(036)004【总页数】7页(P32-38)【关键词】金融发展;融资约束;公司投资;系统广义矩估计【作者】宋智文;陈映珊【作者单位】佛山科学技术学院经济管理与法学院,广东佛山528000;华南理工大学工商管理学院,广东广州510641【正文语种】中文【中图分类】F832.5一、引言公司投资行为在投资理论文献中是个重要的研究主题，不仅因为公司投资与资本预算存在关系，更主要因为研究公司的投资行为有助于从微观层面解释金融发展与经济增长之间的联系。
长期以来，金融发展与经济增长之间存在的关系是一个受到广泛关注的研究主题，包括Schumpeter、Mckinnon以及Greenwood、Jovanovi［1］等在内的诸多学者认为金融发展是决定经济增长的一个很重要的因素。
已有大量的跨国回归中使用宏观资料的经验研究，这些研究支持金融发展促进经济增长的观点［2-3］。
然而，宏观层面的研究存在两方面的问题：一是这些经验研究存在内生性问题，因为不但金融发展能促进经济增长，经济增长反过来也会影响金融发展，宏观经验研究并不容易解决这种内生性问题；二是宏观研究难以解释金融发展影响经济增长的机制和途径。
因此，需要从微观层面分析和检验金融发展影响经济增长的机制。
融资约束与公司投资是从微观视角将金融发展与经济增长联系起来的两个重要变量。
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金融的作用主要在于把储蓄转化为投资，从而提高全社会的生产性投资水平，促进经济增长，因此金融与投资及经济增长的关系引起了众多学者的研究兴趣。
自２０世纪７０年代麦金农和肖提出“金融抑制”和“金融深化”理论之后，以金融自由化为核心的金融发展理论已成为指导发展中国家金融改革的主流理论。
金融发展理论的主要思想是取消利率管制，实行利率市场化，通过金融中介和金融市场的发展及利率和汇率等杠杆促进储蓄以更高的比例转化为投资，提高资金的使用效率和资本的配置效率，以资本积累和技术进步来促进经济增长，因此，相比金融抑制，金融发展对经济增长的促进作用更大，对此众多学者进行了大量的实证研究。
Ｇｏｌｄｓｍｉｔｈ（１９６９）、Ｋｉｎｇ和Ｌｅｖｉｎｅ（１９９３）等国外学者通过检验多个国家数据，论证了各国金融发展与经济增长之间确实存在所期望的正相关关系。
史永东和武志（２００２）、曹啸和吴军（２００２）、周立和王子明（２００２）、王志强和孙刚（２００３）、沈坤荣和张荣（２００４）丁晓松（２００５）则分别从不同的角度，用不同的方法实证检验证明了金融发展对我国的经济增长有积极作用。
融资约束是指企业在外部融资过程中遇到的成本和数量的约束，前者是指外部融资成本高于内部融资成本，后者是指外部融资数量难以满足企业所需的资金数量要求。
融资约束的成因主要在于金融市场信息不对称和委托代理，即在不完全金融市场下，由于信息不对称、契约不完备和交易成本等金融市场不完全性的存在，潜在投资者（债权人与新股东）与企业之间存在利益冲突，这种利益冲突会引起企业投资行为歪曲，主要体现为资产替代和投资不足两种形式。
前者是指企业倾向于用高风险项目替代低风险项目，后者是指当项目产生的净现值全部归潜在投资者所有时，企业可能会拒绝一些净现值为正的投资项目。
潜在投资者预计到企业的这种机会主义行为和道德风险，因此为了控制风险会事先会要求一个较高的利率或者实行信贷配给（即在所有贷款申请人中，只有一部分人能得到贷款，而另一部分人会被拒绝，即使他们愿意支付更高的利息；二是一个给定申请人的借款要求只能得到部分满足），这样就导致企业内外融资成本存在差异或者无法融到足够的资金。
融资约束是影响企业投资的重要金融因素，面临融资约束的企业将不得不放弃一些净现值为正的投资机会，导致投资不足。
我国目前正处于经济转轨阶段，金融发展也处于起步阶段，企业融资约束和投资行为都具有一定的转轨经济特殊性。
那么融资约束在我国企业投资实践中是否存在，金融发展到底能否降低我国企业融资约束水平？对于这一点，目前国内相关研究文献很少，因此本文将从实证角度探讨我国金融发展对融资约束和企业投资行为的影响，这种探讨具有十分重要的实际意义。
一、文献回顾为了证明企业融资约束问题是否存在，国内外学者进行了大量详细的研究。
Ｆａｚｚａｒｉ（１９８８）根据股息高低来估计企业融资约束，认为如果企业所受融资约束问题很重要，那么对一个具有相当好的投资机会的公司来说，支付大量股息是不符合价值最大化原则的，投资将对现金流非常敏感，他们研究表明，低股息支付比率的公司，投资和现金呈现很强的相关性，因此企业融资约束存在。
ＢｅｒｎａｎｋｅａｎｄＧｅｒｔｌｅｒ（１９８９）将不对称信息引入资本市场，认为外部资金的获得相对企业内部资金来说具有更高的成本，其差异是代理成本，外部资金代理成本与企业净财富相关，企业净财富伴随经济周期的波动而波动。
Ｒａｍｉｒｅｚ（１９９５）以４６家美国厂商的历史数据资料来实证，结果显示融资限制对厂商投资的确会有影响，而且此效果普遍存在于各个国家中。
Ｈｕｂｂａｒｄ（１９９８）将信息不完全引起的外部资金成本引入企业投资成本后，得出了以下结论：企业外部融资成本高于内部融资成本，并随着融资数量的增加而不断提高；企业的净财富水平（ＮｅｔＷｅａｌｔｈ）对企业的融资约束存在影响，高的净财富水平在减少对外部筹资需求的同时，又降低了外部筹资的成本，从而将提高企业投资水平；融资约束的存在放大了经济周期对企业的投资需求的影响，经济繁荣一方面会增加企业的投资机会，另一方面企业净财富增加会促使外部资金成本降低，企业投资需求进一步增大；反之，经济萧条会促使企业投资需求进一步下降。
关于我国企业融资约束问题的研究，郑江淮等人（２００１）从股权结构角度对我国上市公司后续投资的融资约束问题进行了实证分析，发现国家股比重越高的上市公司所受到的外源融资约束越大；冯巍（２００３）将企业内部现金流量引入新古典综合派的企业投资模型，发现我国企业投资规模不仅取我国金融发展、融资约束与企业投资行为的实证研究马宏（中南民族大学经济学院，湖北武汉４３００７４）【摘要】文章通过一个金融发展与企业融资约束和投资的实证模型，对我国部分制造业上市公司１９９９年￣２００３年的投资水平进行了实证研究，结果发现融资约束在我国上市公司投资实践中存在，但不同公司所受融资约束程度不同，金融发展有助于降低企业的融资约束水平，从而鼓励投资，这种效应对于受融资约束程度较严重的上市公司尤其显著。
【关键词】金融发展；融资约束；投资【中图分类号】Ｆ８３２．２【文献标识码】Ａ【文章编号】１００４－２７６８（２００７）１０－００４３－０３【收稿日期】２００５－０９－１４【作者简介】马宏（１９７６－），女，湖北荆门人，中南民族大学经济学院讲师，研究方向：金融投资。
《生产力研究》Ｎｏ．１０．２００７财政与金融决于投资机会和资金使用成本，同时还受到内部现金流量的影响，在根据一定标准将样本公司划分为存在融资约束和不存在融资约束两类之后，发现内部现金流量对于存在融资约束的公司影响将更加显著；刘红忠，张日方（２００４）对１９９８年￣２００２年我国制造业上市公司进行实证检验，得到代表公司当期净财富水平的经营活动净现金流入与上市公司长期投资支出保持正相关。
那么金融发展对企业融资约束和投资到底存在怎样的影响？众多学者研究认为金融发展会降低企业所受的融资约束程度，使得其能根据投资机会合理投资，提高资本配置效率。
Ｃａｌｏｍｉｒｉｓ（１９９５）在研究工业化发展中金融所起的作用一文对德国和美国的比较分析中指出，两国金融体系的组织形式不同，导致了企业融资成本不同，德国的低融资成本促成了资本高度密集的工业体系，推动了整个工业化的进程；而美国过高的融资成本阻碍了其潜在增长，从而偏离了固定资本密集工业的发展道路转而更多的依靠原材料和劳动力。
Ｒａｊａｎ，Ｚｉｎｇａｌｅｓ（１９９６）通过研究金融发展对企业外部融资成本的影响来研究金融发展对行业成长的促进作用，他们分析了不同国家产业层面的绩效与金融发展的关系，发现由于金融体系有助于企业克服道德风险和逆向选择问题，降低企业的外部融资成本，因而较多依赖外部融资的行业在金融发达的国家中成长速度超乎寻常地快。
Ｄｅｍｉｒｇｕｎ－Ｋｕｎｔ，Ｍａｋｓｉｍｏｖｉｃ（１９９６）则使用３０个国家企业层面的数据论证了企业越容易进入股票市场，增长也就越快。
Ｄｅｍｉｒｇｕｎ－Ｋｕｎｔ，Ｍａｋｓｉｍｏｖｉｃ（１９９８）还发现一个国家通过使用外部资金而快速增长的公司比例与该国的金融发展水平和法律制度指标正相关。
Ｌａｅｖｅｎ（２００３）发现金融自由化的发展降低了公司融资约束，这一效应对小公司更加有效。
Ｇａｌｉｎｄｏ，ＳｃｈｉａｎｔａｒｅｌｌｉａｎｄＷｅｉｓｓ（２００１）发现金融改革导致公司投资资金分配效率的提高。
ＩｎｅｓｓａＬｏｖｅ（２００３）评价了融资约束的数量性，认为金融发展降低了融资约束对投资有效分配的扭曲效应，通过用欧拉方程对国际上一些国家的实证检验，证明了金融发展程度较低的国家资本成本变化数量是金融发展平均水平国家的两倍左右；金融市场越不发达，融资因素对投资分配的影响就越大，其中小公司面临更不利的影响。
Ｂｅｋａｅｒｔ（２００３）ａｎｄＨｅｎｒｙ（２０００）发现实施金融自由化之后，股权资本成本明显下降。
ＬｅｏｎｃｅＮｄｉｋｕｍａｎａ（２００５）认为对国内投资来说，一国金融系统是银行主导制还是市场主导制并不重要，因为金融系统结构对于投资没有独立的效用，在某种程度上它不会提高投资对于产出的弹性，而金融发展则提高了投资产出弹性。
因此，对于一国政府来说，不是要促进某种特殊的金融结构，而是要贯彻一些能降低金融中介的交易成本和加强债权人和投资人权利的政策，这将推动银行和股票市场的发展，进而刺激国内投资。
二、实证模型建立本文使用欧拉方程的方法论来分析我国金融发展与融资约束及企业投资问题。
本文的理论模型是建立在ＩｎｅｓｓａＬｏｖｅ（２００３）的基本理论框架上的。
欧拉方程是公司价值最优化的动态模型，为了简捷，我们忽略了债务融资的可能性，仅考虑股权融资。
在模型中，股东（管理者）最大化公司现值，公司现值等于在资本积累和外部融资约束下的股息的期望折现值。
公司价值由以下方程给出：Ｖｔ（Ｋｔ，ξｔ）＝ｍａｘＤｔ＋Ｅｔ［∞ｓ＝１!βｔ＋ｓ－１Ｄｔ＋ｓ］（１）服从条件：Ｄｔ＝Π（Ｋｔ，ξｔ）－Ｃ（Ｉｔ，Ｋｔ）－Ｉｔ（２）Ｋｔ＋１＝（１－δ）Ｋｔ＋Ｉｔ（３）Ｄｔ≥０（４）Ｄｔ是股东分到的股息，由方程（２）给出，是βｔ＋ｓ－１期到ｔ期的折现率，方程（３）是资本积累的约束条件，Ｋｔ初始资本存量，Ｉｔ是投资支出，δ是折旧率。
Π（Ｋｔ，ξｔ）是受限制的利润函数，ξｔ是生产力冲击，Ｃ（Ｉｔ，Ｋｔ）是投资调整成本，金融摩擦通过引进一个非负的股息Ｄｔ约束和约束的乘数λｔ来发挥作用。
λｔ等于新增加股本的影子价格，表示外部资本成本更高。
方程（１）最大化问题的一阶条件可以重新整理成欧拉方程。
１＋!Ｃ"Ｉ"#＝βｔＥｔ［θ#Ⅱ$Ｋ"$ｔ＋１＋（１－δ）１＋%Ｃ&Ｉ%$ｔ＋"$１&’］（５）’Ｃ／(Ｉ是投资的边际调整成本，)Ⅱ／*Ｋ是资本的边际利润λｔ。
θｔ＝（１＋λｔ＋１）／（１＋λｔ）是阶段ｔ和阶段ｔ＋１的外部资本的相对影子价格。
方程含义是当期的投资边际成本等于推迟到下一期的投资折现边际成本，后者等于资本的边际利润加上下一期投资的调整成本和价格。
由于公司投资的跨时期分配主要依靠有效的贴现因子，即内部资本贴现因子βｔ和外部资本的贴现因子θｔ。
如果公司受到融资约束，则λ＞λｔ＋１，θｔ下降，资本的有效贴现因子下降，公司推迟投资到下一期。
由于公司的流动性资产存量对于公司的非对称信息条件下的投资具有直接效应，因此我们假定θｔ是现金存量函数，另外我们假设金融发展对公司的融资约束有影响，因此在θｔ中引入金融发展变量，用公司表示为：θｔｉｔ＝ａ０ｉ＋（ａ１＋ａ２ＦＤｔ）Ｃａｓｈｉｔ－１（６）如果公司上一期现金存量增加，则有效贴现因子增加，资本成本下降，从而使得短期投资比下一期投资更有吸引力。
如果金融发展ＦＤｔ会降低融资约束，则内部资本对随机贴现因子的影响会下降，即ａ２将为负。