齐鲁证券-天源迪科-300047-国内领先的软件产品与服务供应商-100104

天源迪科（300047.SZ） 新股定价建议询价区间：20.97～24.47元发行上市资料发行股本（万股） 2,700 发行后总股本（万股） 10,460 发行日期 2010-1-7 发行前财务数据每股净资产（元） 2.59净资产收益率（%） 24.32 资产负债率（%） 18.07 第一大股东和持股比例陈友 19.82%齐鲁证券研究所行业公司部分析师林健晖Tel: (86531) 81776393Fax: (86531) 81283791Email:linjh@2010年1月4日星期一天源迪科： 国内领先的软件产品与服务供应商投资要点：◇公司的主营业务是电信、公安及其它行业应用软件产品的开发、生产和销售，计算机软、硬件系统集成，技术支持与服务。

电信行业、公安行业等行业应用软件由于其业务复杂、市场敏感度高、用户规模大、可靠性要求高，属大型行业应用软件，对应用软件产品的性能有较高要求。

◇电信行业软件支持与维护市场保持着快速增长的势头，预计2007－2010年的市场规模平均复合增长率达到23.27%。

2006－2008年，公司在中国电信集团业务支撑系统领域总体市场份额逐年上升。

◇2007年公安行业应用软件市场容量3.90亿元，赛迪顾问预计2010年该市场容量将达到7.03亿元，保持22.10%的年均复合增长率。

在公安行业规范业务应用软件产品领域，公司已成为新一代出入境管理信息系统、机动车/驾驶人管理系统的入围厂商和产品供应商。

◇公司营业收入呈快速增长态势。

2006-2008年，公司营业收入年均复合增长20.81%。

2008年，公司实现营业收入2.19亿元，同比增长43.18%，实现净利润4196万元，同比增长3.54%，实现基本每股收益0.54元。

2009年1-9月，公司实现营业收入1.85亿元，实现归属母公司净利润4011万元，实现基本每股收益0.52元，按发行后股本计算每股收益为0.38元。

◇报告期内公司的毛利率保持在较高水平，分别为44.07%，40.16%，36.42%和45.28%。

公司的综合毛利率的变动主要由应用软件、系统集成业务收入占营业收入总额比例的变动引起。

报告期内，公司的费用率分别为17.39%，11.71%，15.50%和21.59%。

其中，管理费用所占比重最大。

◇预计公司09、10、11年EPS分别为0.50，0.67和0.86元。

公司属于计算机应用服务业，行业平均2009年市盈率为50.59倍。

考虑到创业板所有股票的算术平均2009年市盈率为78.13倍，我们给予公司2009年市盈率60～70倍，认为公司二级市场价格的运行区间为29.96～34.96元。

假设公司的发行价格较二级的市场价格折让30%，建议询价区间为20.97～24.47元，对应2009年每股收益发行市盈率为42～49倍。

财务数据摘要 2008A 2009E 2010E 2011E 主营业务收入（百万元）219 252 315 394 主营业务收入增长率 43.18% 15.00% 25.00% 25.00%净利润（百万元） 42 52 70 90 净利润增长率 3.54% 24.49% 33.34% 29.81% 毛利率 36.42% 45.00% 45.00% 45.00% 每股收益（元） 0.40 0.50 0.67 0.86一、公司简介1．主要业务公司的主营业务是电信、公安及其它行业应用软件产品的开发、生产和销售，计算机软、硬件系统集成，技术支持与服务。

公司为电信行业提供准实时计费帐务类、实时在线计费类、客户关系管理类、数据仓库类等全面的业务支撑系统软件解决方案及服务咨询；为公安行业提供公安基础业务类和综合应用类应用软件系统解决方案及服务咨询；为电信行业、公安行业和其他行业客户提供基于应用软件产品支撑配套的系统集成及技术服务，形成满足客户需求的完整解决方案，同时公司也为国内其他行业大型信息化建设工程提供系统集成服务。

2．股权结构公司本次发行前总股本7,760 万股，按本次发行2,700 万股计，发行后总股本10,460 万股，本次发行的股份占发行后总股本25.81%。

陈友持股1537.9万股，比例为19.82%，系第一大股东，发行后持股比例将下降为14.70%。

图1：股权结构数据来源：公司公告，齐鲁证券研究所二、行业分析公司属于软件行业。

软件产业是决定21世纪国际竞争地位的先导型和战略性产业，是支撑信息社会建设和发展的基础产业和支柱产业，是国家提高自主创新能力取得突破的关键领域。

1．行业市场情况行业应用软件市场是软件行业重要的细分市场，电信行业、公安行业等行业应用软件由于其业务复杂、市场敏感度高、用户规模大、可靠性要求高，属大型行业应用软件，对应用软件产品的性能有较高要求。

（1）电信行业软件市场情况赛迪顾问预测，2009-2011年行业IT 应用市场规模将达到2.99 万亿元，2011年电信行业IT 应用市场规模将达1,500.9 亿元，复合年均增长率达到17.1%。

计费系统是电信行业IT 投资的重点，随着基础电信资费水平下降，以及用户多元化需求，增值业务和数据业务支撑受重视程度逐步加大。

2009-2011年，电信IT 投资重点主要转移到运营支撑系统变革、OCS 与融合计费系统以及增值业务、数据业务支撑系统上来。

2007－2008 年，随着电信行业越来越重视软件服务，电信行业软件支持与维护市场保持着快速增长的势头，预计2009 年市场容量将达到28.44亿元，2007－2010年的平均复合增长率将达到23.27%。

图2：电信行业软件支持与维护市场容量数据来源：公司公告，齐鲁证券研究所电信行业应用软件产品按功能划分为三个领域：电信业务支撑系统领域、电信运营支撑领域和电信企业管理领域，业务支撑系统是支持电信运营商的客户服务和市场营销过程的计算机系统，运营支撑系统支持电信运营商的资源配置和网络运营管理，管理支撑系统支持电信运营商的人力、财务、工程等企业管理。

在电信运营商各业务系统中，电信业务支撑系统软件属高端大型应用软件，研发投入大、周期长，对软件厂商的技术水平和研发能力有较高要求。

随着电信行业的不断发展，电信业务支撑系统软件的复杂度不断提高，软件供应厂商经历了多轮洗牌，电信运营商在选择业务支撑系统软件供应商时，注重供应商的综合实力，包括研发、实施、管理和持续运营等全方位的能力。

2006-2010年，国内电信行业业务支撑系统软件市场保持高速增长，预计到2010年，市场容量将超过70亿元，复合增长率达20.10%。

公司专注于电信行业业务支撑系统以及企业数据仓库类应用软件产品的研发、销售和服务，其中，电信行业业务支撑系统主要有准实时计费帐务类、实时在线计费类、客户关系管理类等应用软件。

图3：电信行业业务支撑系统软件市场容量 图4：电信行业应用软件产品数据来源：公司公告，齐鲁证券研究所 数据来源：公司公告，齐鲁证券研究所（2）公安行业软件市场情况1998 年公安部为适应在现代经济和社会条件下打击犯罪、维护社会治安、提高办公效率和执法能力以及为社会提供信息服务的需求，提出了“金盾工程”的建设计划和“科教强警”的战略决策。

“金盾工程”主要任务是在现有公安工作信息化的基础上，充分利用先进的技术手段，推动公安行业各业务系统的应用与全国信息化发展水平相适应，实现以全国犯罪信息中心为核心，以各项公安业务为基础，以“数字化警察”为目标，面向二十一世纪的全国公安工作信息化体系结构。

2001 年“金盾工程”正式启动一期建设，它开始将公安行业的信息化推向了全面、科学、规范和适用化的新阶段。

2008 年“金盾工程”开始了二期建设，高技术附加值的综合性应用软件系统建设成为了公安行业信息化投入的重点。

2008 年公安“金盾工程”二期建设在软件方面的投入达到5.52 亿元人民币。

全国公安系统各个层面的机构、各个组织的管理、警务、执法、服务工作的信息化，都是公安信息化建设的目标，它构成了公安行业巨大的信息化建设需求和市场。

2007 年公安行业应用软件市场容量3.90亿元，赛迪顾问预计2010年该市场容量达到7.03亿元，保持22.10%的年均复合增长率。

2．行业竞争格局以及公司的市场地位电信行业业务支撑系统领域的软件产品属大型行业应用软件，业务复杂、技术门槛高、研发周期长、对软件产品可靠性和稳定性要求高，电信运营商出于自身稳定运营的需要，对软件厂商采取严格的准入制度，只有少数几家通过入网测试的软件厂商能成为其供应商，即入围厂商，如中国电信集团的准实时计费帐务类、实时在线计费类、客户关系管理类、数据仓库类应用软件产品的入围厂商分别只有六个、五个、七个、五个，公司均是上述4 个应用软件类产品的入围厂商之一；同时，公司还是中国联通集团的实时在线计费类应用软件七家试点厂商之一、新一代BSS 系统五家入围厂商之一。

2006-2008年，公司在中国电信集团业务支撑系统领域总体市场份额逐年上升：2006 年市场份额6.4%，排名第5位；2007年市场份额8.2%，排名第5位；2008年市场份额10.9%，排名第4位。

公司于2008年进入中国联通集团业务支撑系统领域，市场份额2.1%；2009 年上半年，市场份额8.9%，排名第5位。

截至目前，公司尚未进入中国移动集团业务支撑系统领域。

在公安行业规范业务应用软件产品领域，公司已成为新一代出入境管理信息系统、机动车/驾驶人管理系统的入围厂商和产品供应商，其中新一代出入境管理软件产品2008年占全国市场12.90%的份额，市场排名第二位。

公司的信息综合查询/比对软件产品，已经在北京、上海、天津、青岛、大连等全国二十多个中心城市的公安部门及相关的政府机关中得到广泛应用，在该类别产品的细分市场上占据领先地位。

公司的城市道路交通管理软件已成功应用于上海市公安道路交通管理的交通违法、交通事故、机动车辆查控、道路机动车流量分析等业务。

3．行业特有的经营模式（1）电信行业应用软件产品经营模式国内主要电信运营商规模都比较大，采取大型企业集团组织架构，实施集约化管理，业务覆盖全国。

中国电信集团、中国联通集团等国内主要电信运营商对应用软件的管控力度很强，集团公司对应用软件产品统一规划，统一编写技术标准，统一组织入网检测，统一进行软件产品选型，统一进行合格供应商认证，统一组织实施，统一组织检测和评估。

主要采购模式包括：“集采”（即集团公司统一选型集中招标采购）和“省采”（即集团公司统一选型省级公司/分公司招标采购）两种；商务谈判签约模式包括：“统谈统签”（即集团公司统一谈判、统一签约）、“统谈分签”（即集团公司统一谈判、分省签约）和“分谈分签”（即分省谈判和签约）三种。

对于部分核心业务支撑系统软件，集团公司统一组织项目实施，对软件实施效果定期组织检查评比，规范实施过程，保证软件质量和实施效果。