市场有效性和行为金融理论
4市场有效性与行为金融
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有效市场假说
“有效市场假说”最早起源于肯德尔的发现：股 票价格具有随机游走（random walk）的特点。 他认为，股价变动没有任何可预测的模式，根据 历史信息不能做出预测。 • 马尔基尔（1970）认为股价运动是不可预测的， 完全是随机的，就像通过掷硬币来决定股价升跌 一样。（模型的胜算概率大于硬币？） • 值得注意的是，有效市场假说或随机漫步理论并 不认为股价变动是无目的、对基本信息的变化反 应是不敏感的，相反，他们认为，股票市场效率 如此之高，以致于无人能始终如一地相当迅速地 买进卖出从而获利。
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根据三种有效市场假说的特点，对它们的评价是：
– 有效市场假说把股价运动描述成毫无规律、随机的运 动，这既不科学也不符合事实。事物总是有联系的， 不可能完全随机。 – 弱式有效认为技术分析毫无用处是片面的，股价具有 一定的趋势性和重现性。 – 半强式有效认为基本分析也无用是错误的，股市是经 济的“晴雨表”。 – 强式有效认为“内幕消息”无用的观点也是错误的， 现实中就存在利用内幕消息牟取暴利的案例。
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2002年诺贝尔经济学奖
• 美国普林斯顿大学的丹尼尔-卡恩曼(Daniel Kahneman)和 美国乔治-梅森大学的弗农-史密斯(Vernon L. Smith). • 大多数的经济学研究依赖于各种合理的假设，这些假设在 决策中具有重要意义。然而，现今越来越多的研究人员开 始尝试用试验的方法来研究经济学，修改和验证各种基本 的经济学假设，这使得经济学的研究越来越多的依赖于实 验和各种数据的搜集，从而变得更加可信。这些研究大多 数扎根于两个有着明显区分但目前却融汇在一起的领域， 即认知心理学家有关人为判断和决策的分析和实验经济学 家对经济学理论的实验性测试。
金融投资的有效市场假说与行为金融学研究比较
金融投资的有效市场假说与行为金融学研究比较在金融市场上，有效市场假说和行为金融学是两个非常重要的概念。
其中，有效市场假说认为价格信息是快速和准确地反映在市场上的，而行为金融学则研究了人类的情感、认知和行为对金融决策的影响。
本文将从以下几个方面来比较这两种理论对于金融投资的影响。
一、理论假设有效市场假说认为，市场的信息是全面公开的，每个投资者都能够准确获取到市场信息，并且将其分析后做出理性、客观的投资决策。
而行为金融学则研究投资者实际操作和证券价格行为间的不一致性，即人们受到情感、认知和行为偏见的影响，做出理性以外的决策。
这两种理论的假设存在着相互矛盾的地方，有效市场假说假设市场是理性的，而行为金融学则认为市场存在大量的非理性行为。
二、市场行为表现基于有效市场假说的假设，市场价格可以很好地反映出公司的价值。
而在行为金融学中，价格行为则被视为是市场中情感和认知因素发挥作用的结果。
在实际的金融投资中，我们可以看到股票市场中的价格波动在很多时候并不是基于公司基本面的变化，而是受到投资者情感波动的影响。
三、市场反应速度有效市场假说假设市场的反应速度非常快，并且市场价格能够在瞬间反映出所有可用的信息。
然而，行为金融学认为投资者可能会因为各种因素而做出不理性的决策，导致市场反应缓慢或不理性。
实际上，市场反应速度的变化取决于市场情绪和周围信息的变化。
因此，对市场反应速度的研究需要有更加详细的实证分析。
四、风险和收益有效市场假说认为市场价格的反应速度非常快，因此股票价格存在随机行为，同时也就不存在所谓的“智慧型投资策略”，即不存在可以从中获得超额收益的可靠方法。
而行为金融学认为市场存在的非理性行为会导致股票价格出现偏差，因此存在获取超额收益的可能性。
然而，行为金融学中所讨论的行为因素是非常复杂的，因此更加困难的是如何针对这些因素开展具有实践意义的投资。
五、长期表现基于有效市场假说的理论假设，市场的长期表现是符合市场均衡的，而行为金融学则认为长期表现存在不确定性，并且受到市场非理性行为的影响。
有效市场假说与行为金融学的碰撞
有效市场假说与行为金融学的碰撞有效市场假设与行为金融学是两种截然不同的理论，它们在金融领域的碰撞引起了人们的广泛关注和讨论。
有效市场假设是指市场上的信息是充分的，投资者能够理性地对这些信息进行分析，并在市场上形成公允的价格。
行为金融学则对这一理论提出了质疑，认为投资者的决策不完全是理性的，而是受到情绪和心理因素的影响。
本文将就有效市场假设和行为金融学的碰撞进行探讨。
我们来介绍一下有效市场假设。
有效市场假设是由尤金·法马提出的，它认为市场上的价格充分反映了各种公开信息，并且投资者对这些信息进行分析后，能够做出最优的投资决策。
有效市场假设包括三种形式：弱式有效市场假设、半强式有效市场假设和强式有效市场假设。
弱式有效市场假设认为市场价格已经充分反映了过去的所有信息，因此技术分析无法获得超额利润；半强式有效市场假设则认为市场价格已经充分反映了所有公开的信息，包括公司的财务报表等，因此基本面分析也无法获得超额利润；强式有效市场假设则认为市场价格已经充分反映了所有的信息，包括公司的内幕消息等，因此任何形式的分析都无法获得超额利润。
行为金融学家认为，投资者在做决策时可能会受到各种认知偏差的影响。
他们可能会出现过度自信和过度乐观的情绪，导致他们高估了某些股票的价值；他们还可能会出现保守偏误，导致他们低估了某些股票的价值。
投资者还可能会受到情绪偏误的影响，例如因为恐惧而出现“卖出低谷”和因为贪婪而出现“买进高峰”的情况。
投资者还可能会出现羊群效应的情况，即他们会跟随其他投资者的行为而做出决策，而不是通过理性的分析。
行为金融学的观点对有效市场假设提出了挑战，因为它表明了市场上的价格并不总是充分反映了所有的信息。
事实上，行为金融学家已经提出了很多关于市场价格形成的行为学证据，来表明投资者的行为并不总是理性的。
他们发现市场上的股票价格有时会出现明显的过度波动，这些波动并不能通过已知的信息来解释。
他们还发现市场上的股票价格会出现明显的不连续性，即股票价格会在短时间内发生剧烈的变化，这些变化同样也不能通过已知的信息来解释。
有效市场假说与行为金融学的碰撞
有效市场假说与行为金融学的碰撞有效市场假说和行为金融学是现代金融学领域中的两个重要理论。
有效市场假说认为，金融市场是有效的，即市场上所有公开信息都已被纳入各个资产的价格。
行为金融学则关注投资者在投资决策中的行为偏差，认为金融市场并非完全有效。
尽管有效市场假说已经成为现代金融学中不可或缺的基础理论之一，但近年来行为金融学在这个领域中也变得越来越重要。
这是因为，行为金融学提供了一种更加复杂和深入的观点，帮助我们更好地了解投资者的行为及其对金融市场的影响。
有效市场假说中的关键性假设是，市场上的交易者都是理性和信息充足的，所有交易都是基于公开信息的。
根据这个假设，任何人都无法获利，因为股票价格已经反映了所有信息，而且没有任何投资策略可以打败市场。
然而，行为金融学认为，投资者并不总是理性和充分信息的。
他们可能因为个人情感和认知偏差而做出不明智的投资决策。
例如，过度自信、追逐热门投资、过度乐观或悲观，都可能导致投资者做出错误的决策。
因此，行为金融学认为，市场并不总是有效的，并且可能存在价格泡沫和价格失真的情况。
人们可能会过度买入或卖出某些资产，导致市场出现不合理的价格变化。
这在实践中已被证实，如2008年金融危机时的情况。
同时，行为金融学还研究了市场上的信息不对称问题。
这意味着有些交易者可能比其他人更多地了解某些信息，因此对市场有影响力。
这些信息可能是公司内部信息、政策变化、地缘政治风险等，这些信息会影响到公司的估值和股票价格。
因此，投资者应该更加重视信息的来源和可靠性。
行为金融学的另一个关键概念是“情感代价”。
情感代价是指投资者在做出决策时所需要承担的心理代价。
例如，一个投资者宁愿避免亏损而不是获得收益，那么他会做出保守主义的决策。
情感代价还涉及到人们对损失和收益的不同反应，例如人们可能更强烈地感受到亏损而不是同等程度的收益。
总体而言，有效市场假说和行为金融学提供了两种不同的视角来解释金融市场的行为。
有效市场假说认为市场是有效的，而行为金融学则更注重投资者的行为。
有效市场假说与行为金融理论
（二）国外的另外一些实证研究结果——异常现象
尽管许多实证研究对有效市场假说做出了肯定，但同时也存在着相当 一部分实证研究的结果对有效市场假说提出了质疑。以下是几个著名 的有悖于有效市场假说的市场异常现象（anomalies）：
关于有效市场假说的实证研究
（一）国外早期的实证研究结果
自从20世纪60年代法玛提出有效市场假说理论以来，众多 金融经济学家运用各种方法、技术和手段对三种形式的有 效市场假说进行了全面的实证研究。例如，运用自相关、 操作试验、过滤法则和相对强度检验等不同手段对证券价 格时间序列的相关性进行研究从而验证市场的弱式有效； 运用事件研究方法对半强式有效市场进行检验；对内部人 员的股票交易和专业投资机构的股票交易的盈利状况进行 分析从而检验市场的强式有效。从国外的实证研究结果来 看，早期的研究对弱式有效市场和半强式有效市场假设给 予了较充分的肯定，但对强式有效市场假设的支持则明显 不足。
有效市场假说的理论基础和分类
• 有效市场假说（EMH）所认为的“价格已经完全 反映所有可得信息，市场价格代表着证券的真实 价值”的论断，其理论基础是由三个逐渐弱化的 假设组成的：第一，假设投资者是理性的，因此 投资者可以理性地评估资产价值；第二，即使有 些投资者不是理性的，但由于他们的交易随机产 生，其交易会相互抵消，而不至于影响资产的价 格；第三，即使投资者的非理性行为并非随机而 是具有相关性，他们在市场中将遇到理性的套利 者，后者将消除前者对价格的影响。
3. 强式（strong form）有效市场
这是最大程度的市场效率概念，在这种形式 的假设下，证券价格已经完全反映了所有 的有关信息，不仅包括历史交易资料信息 和所有公开可用的信息，而且包括仅为公 司内部人掌握的内幕信息（即第Ⅰ类信 息）。
行为金融理论与有效市场理论比较
一、有效市场理论及异常现象 ( 一) 有效市场理论的理论基础 Sh le ife r 认为有效市场假说理论基础由三个逐渐弱化的假设组成: 第一, 假设投资者是理性的, 可以理性评估资产价格。 第二, 即使某些投资者不 是理性的, 但由于 其交易具有 随机性, 可以相互抵消, 不至于影响资产的价格。 第三, 即使投资者的非理性行为并非随机而具有相关性, 市场中 的理性套利者也会通过无风险套利消除这种影响。 ( 二) 有效市场的实证检验 有效市场假说提出后, 早期经济学家在实证上得到的证据大体上 对该理论支持。在弱有效市场的检验上, 股票价格大体遵循随机游走规 律, 而半强有效市场的检验上, 也大体支持有效市场假说。 然而该理论自 20 世纪 80 年代来受到许多质疑, 在实证上表现为: 价格的过度反应; 价格惯性; 小公司效应; 市净率效应; 价格在无信息 时也会反应。且大量实证发现越来越多与有效市场假说理论相悖的现 象。大致 可分为以下几类: 过 度交 易量异象; 红利 之谜 ; 股权 溢价之 谜; 封闭式基金之谜; IPO 折价之谜; 规模效应等。这些异象对有效市 场理论提出质疑, 许多学者从而将心理学和行为理论与金融学结合, 以 对这些异象进行解释。 二、行为金融学理论 ( 一) 行为金融学对决策者最基本的假设 决策者偏好倾向多样化且可变, 这种偏好常仅仅在决策过程中才 形成; 决策者是应变的, 他们根据决策的性质和决策环境的不同选择过 程或技术; 决策者追求满意方案而非最优方案。 ( 二) 行为金融理论的主要内容 1) 金融市场的异象研究。对金融市场数据的研究, 探求传统金融 理论无法解释的现象。2) 投资者非理性行为研究。行为金融学认为投 资者并不满足理性人假设, 他们在决策中并不遵循叶贝斯法则, 而会产 生各种各样的偏误。3) 投资者群体行为研究。行为金融理论研究表明, 投资者行为是相互影响的, 会出现“羊群效应”, “聚集行为”, 这样证 券价格就会出现系统性偏差。 ( 三) 行为金融理论对完全理性的反思 1. 投资者的认知偏差 第一, 代表性。指当人们进行判断时, 将所得信息与头脑中已存 在的类似某种原型的概念进行比较, 当偏差较小时, 个体便迅速判断该 信息很可能代表原型概念。第二, 易得性。指人们往往根据一个客体或 事件在知觉或记忆中的易得程度来评估其出现概率, 而不是根据所有信 息做出判断。第三, 过度自信。指人们对自己的能力和对未来预期的能 力表现出过度的自信。第四, 框定依赖。指人们的判断与决策依赖于所 面临的决策问题的表述形式, 即尽管问题的本质相同但表述形式的差异 也会导致做出不同的决策。第五, 后悔厌恶。心理学研究表明, 人在犯 错误后都会感到后悔, 而且后悔带来的痛苦可能比决策错误引来损失带 来的痛苦程度更重。 2. 预期效用理论与实际决策行为存在偏差 第一, 决策者对风险的态度不一样。处于获利时, 投资者属于风 险厌恶型; 处于亏损时, 投资者属于风险偏好型。同时研究表明, 在可 以计算的大多数情况下, 人们对所损失的东西的价值估算高出得到相同 价值的两倍。第二, 决策者关心的并非决策者的财富水平, 而是相对于
有效市场假说和行为金融学对比
总结有效市场假说和行为金融学的主要观点对比一、起源1、有效市场：有效市场假说源于20世纪初法国数学家路易斯巴舍利关于股票收益率的统计发现——其波动的数学期望值总为零。
更进一步，1964年奥斯本提出了“随机漫步”理论，认为股票价格变化类似化学中的分子“布朗运动”——随机而无序永不停息的运动，也就是说股票价格的变化路径无法预测。
法玛也认为股票收益率序列在统计上不惧有“记忆性”，投资者无法根据历史价格来预测未来的走势。
1965年，美国芝加哥大学著名经济学家尤金法玛教授发表题为“股票市场价格行为”一文，提出了著名的有效市场假说，成为现代金融经济学的理论基石之一。
在这篇文章中第一次提到了Efficient Market的概念：有效市场是这样一个市场，在这个市场中，存在着大量理性的、追求利益最大化的投资者，他们积极参与竞争，每一个人都试图预测单个股票未来的市场价格，每一个人都能轻易获得当前的重要信息。
在一个有效市场上，众多精明投资者之间的竞争导致这样一种状况：在任何时候，单个股票的市场价格都反映了已经发生的和尚未发生、但市场预期会发生的事情。
1970年，法玛提出了有效市场假说(efficient markets hypothesis)，其定义是：如果在一个证券市场中，价格完全反映了所有可以获得的信息，那么就称这样的市场为有效市场。
2、行为金融学20世纪50年代,冯·纽曼和摩根斯坦在公理化假设的基础上建立了不确定条件下对理性人)选择进行分析的框架,即期望效用函数理论。
阿罗和德布鲁后来发展并完善了一般均衡理论,成为经济学分析的基础,从而建立了现代经济学统一的分析范式。
这个范式也成为现代金融学分析理性人决策的基础。
1952年马克威茨发表了著名的论文“portfolioselection”,建立了现代资产组合理论,标志着现代金融学的诞生。
此后莫迪戈里安尼和米勒建立了MM定理,开创了公司金融学,成为现代金融学的一个重要分支。
行为金融理论与有效市场理论
行为金融理论与有效市场理论提要有效市场假说（EMH）作为现代金融理论的基石曾被作为主流的金融市场理论而广为传授，但它在受到追捧的同时，对它的检验也是最多的，而行为金融理论无疑是其中最具影响力、最具有解释价值的理论之一。
一、有效市场理论评述有效市场理论作为金融经济学的基础理论之一，自提出之日起，经济理论界学者对它的争论就从来没有停止，这些发展和争论不仅使得有效市场理论和实证研究不断完善，还促进了许多其他学科的蓬勃发展，所以，该理论也就成为了现代证券市场理论体系的重要支柱。
尽管如此，该理论的实际应用效果并不理想，即使像欧美等成熟的证券市场也远远没有达到有效市场的标准。
所以，该理论在实际中的应用会有诸多局限性也就不足为奇了。
（一）有效市场理论的产生与发展。
第一篇讨论市场有效性问题的著述是Gibson于1889年曾描述过这一理论的大致思想。
最早描述和检验随机游走模型的是法国经济学家Bachelier。
他认为，价格行为的基本原则应是公平博弈，投机者的期望利润应为零。
Kendall在《经济时间序列分析，第一篇：价格》一文中研究了19种英国工业股票价格指数和纽约、芝加哥商品交易所的棉花、小麦的即期价格周期变化规律，在做了大量序列相关分析后，发现这些序列就像在随机漫步一样，下一周的价格是前一周价格加上一个随机数构成。
实际上，Kendall 的结论已在1934年由Working提出过，只是Working的论述缺乏像Kendall那样有力的实证研究证据。
1959年Roberts揭示了这些股票市场研究和金融分析的结论所隐含的意义。
但他们并没有对这些假设进行合理的经济学解释。
直到1965年、1966年Samuelson和Mandelbrot在仔细研究了随机游走理论后，才揭示了有效市场理论期望收益模型中的“公平博弈”原则。
市场有效性的确立是以Fama发表的《有效资本市场：对理论和实证工作的评价》一文为标志的。
他对EMH的研究做了系统的总结，还提出了研究EMH 的一个完整的理论框架。
有效市场假说与行为金融学的碰撞
有效市场假说与行为金融学的碰撞有效市场假说（Efficient Market Hypothesis, EMH）和行为金融学（Behavioral Finance）是两大金融领域的重要理论。
有效市场假说认为市场是高效的，信息会在瞬息间得到充分反映，投资者都是理性的。
行为金融学则关注人类行为心理学在金融市场中的作用，强调个体投资者常常因为认知偏差和情绪因素而做出非理性的投资决策。
两者在理论和实践中产生了一些碰撞和冲突。
本文将探讨有效市场假说与行为金融学的碰撞，以及在实际投资中如何有效应对。
一、有效市场假说有效市场假说是由尤金·法玛和保罗·萨缪尔逊在上世纪60年代提出的。
其核心观点是，市场中的信息会被迅速反映在证券价格中，价格总是包含了一切可以被了解的信息。
有效市场分为弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场三种形式。
弱式有效市场假说认为，当前价格包含了所有已公开的历史信息，因此任何技术分析都无法获取超额收益；半强式有效市场假说认为，当前价格包含了所有的历史信息和公共信息，因此基本面分析也无法获取超额收益；强式有效市场假说则认为，市场价格包含了所有信息，包括私有信息，因此任何形式的分析都无法获取超额收益。
在有效市场假说的框架下，投资者都是理性的，都会根据充分的信息来做出投资决策。
他们在市场中所做的任何行为都是理性的，不会受到情绪和认知偏差的影响。
从而，市场价格总是能够充分反映出所有可得信息的价值，任何人都无法通过分析市场价格来获取超额收益。
二、行为金融学行为金融学是对传统金融理论模型的一种批判性重新审视。
行为金融学将经济学与心理学相结合，试图解释投资者的非理性行为，认为投资者常常受到认知偏差和情绪因素的影响而做出非理性的投资决策。
行为金融学家认为，投资者的非理性行为可能导致市场价格与价值发生偏离，从而产生了市场中的“套利机会”。
行为金融学关注投资者的认知偏差和情绪因素对市场的影响。
金融市场的投资者行为与市场有效性
金融市场的投资者行为与市场有效性一、引言金融市场作为现代经济的核心，是投资者进行资源配置和风险管理的重要平台。
投资者的行为和市场的有效性相互作用，决定着市场的运行和资本的流动。
本文将从投资者行为和市场有效性两个方面展开讨论，探究它们的内在联系以及对金融市场的影响。
二、投资者行为的基本特征投资者的行为是指在金融市场中，投资者购买、持有和出售资产的决策和行动。
投资者行为的基本特征可以归纳为以下几点：1. 理性与非理性行为：投资者的决策既受到理性思考的驱动，也受到情绪和认知偏差的影响。
理性投资者会通过分析市场和资产的基本面来做出决策，非理性投资者则可能受到羊群效应、认知偏差等因素的影响。
2. 风险偏好和风险厌恶：投资者对风险的态度影响着他们的投资决策。
一些投资者偏好高风险高回报的资产，而另一些投资者则更倾向于低风险低回报的资产。
这种风险偏好的差异反映了不同投资者的风险承受能力和心理特点。
3. 信息获取与利用：信息对投资者行为起着至关重要的作用。
投资者在做出决策之前，会积极获取和分析市场、公司或资产的信息。
同时，投资者的信息利用能力也会影响其交易决策的质量。
三、投资者行为对市场的影响投资者的行为直接影响着市场的运作和价格的形成。
以下是投资者行为对市场的几个主要影响：1. 价格扭曲与市场波动：投资者的决策和行为会导致市场价格的扭曲。
当市场出现过度买入或过度卖出的情况时，价格会失真，引发市场的波动。
这种波动在一定程度上反映了投资者的情绪以及他们对风险和回报的预期。
2. 市场泡沫与套利机会：投资者的非理性行为往往会导致市场出现泡沫。
当市场价格明显高于资产的价值时，投资者会蜂拥而入，形成泡沫。
一旦泡沫破灭，就会出现套利机会，投资者可以通过卖空等策略获取超额收益。
3. 市场效率与有效性：投资者的交易行为对市场的效率和有效性有着重要影响。
市场的有效性是指市场能够及时、准确地反映信息，以公正、公平的方式进行资本配置。
投资学第7章 市场有效性与行为金融学
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• 针对这三种信息集，有三种形式的有 效市场的定义
– 弱式有效市场(the weak form) – 半强式有效市场(the semistrong form) – 强式有效市场(the strong form)Leabharlann 投资学 第7章10
7.3.1 弱式有效市场
• 定义：如果股价已经反映了全部能从市场交易数据得到的信息，则称这样的资本市场 为弱式有效的或者满足弱有效形式。 – 市场交易数据中得到的历史信息：过去的股价、交易量等数据。 – 股票价格的历史数据是可以免费得到的，如果这些数据里包含有用的数据，则所 有的投资者都会利用它，导致价格调整，最后，这些数据就失去预测性。
– 在于从理论上确定理想市场的标准，为内幕交易的违法性提供理论上的根据。 – 强式有效假定是一种理想状态！
投资学 第7章
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7.3.4 EMH的意义
• 对公司经营的意义 – 问题：若市场非有效，公司经营者如何能够提高其股价？
• 对企业融资的意义 – 公司发行证券时，不应该期望得到超过公平价值的价格，这里所说的公平价值指 的是发行证券的现值。 – 在整个市场上，风险调整后的融资成本相同。
• EMH是信息有效、投资者理性、市场理性的统一。
投资学 第7章
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• 法马（Fama），意裔美国人，1939年生于波士顿乡下，是家中第一个大学生，在塔夫 兹大学读书时主修法文。为挣钱曾为一教授打工，帮教授选投资股票的时机并将信息 印刷出售给客户。他发现找不到一套可以确保获利的交易法则。
• 他到芝大商学院读博，后留校任教。法马研究股价的变动问题，成果发表在1965年 《商业期刊》上，全文长70页，法马的研究对投资实务界产生了巨大的影响。
理学的检验并不对其确认。
第十五章市场有效性与行为金融学
奠基阶段
1979年 卡那曼、特维尔斯基发表了《期望理论： 1979年，卡那曼、特维尔斯基发表了《期望理论：风 险状态下的决策分析》，提出了期望理论，研究了人 险状态下的决策分析》 提出了期望理论， 类行为与投资决策模型基本假设相冲突的三个方面： 类行为与投资决策模型基本假设相冲突的三个方面： 风险态度，心理帐户和过度自信， 风险态度，心理帐户和过度自信，并将观察到的现象 称为“认知偏差” 但由于当时EMH理论风行一时， EMH理论风行一时 称为“认知偏差”。但由于当时EMH理论风行一时，同 时人们普遍认为研究人的心理情绪对金融研究是不科 学的，并未引起人们的重视。 学的，并未引起人们的重视。
2010-11-13
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有效市场假说前提条件的现实约束
信息公开的有效性 信息传输（即从公开到接收） 信息传输（即从公开到接收）的有效性 投资者对信息做出判断的有效性 投资者实施决策的有效性
2010-11-13
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有效资本市场的三种形式与无 效市场
有效市场的概念及其三种分类最早是美国学者Harry 有效市场的概念及其三种分类最早是美国学者Harry Roberts于1967提提出 它萌芽于1953 提提出， 1953年 Kendall关于股 Roberts于1967提提出，它萌芽于1953年M. Kendall关于股 价随机变动的发现。 Fama将有效市场理论与实 价随机变动的发现。在1970s, E. Fama将有效市场理论与实 证相结合，发展了该理论。 证相结合，发展了该理论。 信息传递方式： 信息传递方式：
第十五章 市场有效性与行为金融学
2010-11-13
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股票价格随机游走与有效市场假 说
肯德尔实证与股票价格的随机游走
有效市场假说和行为金融理论
二、 行为金融的理论基础
（一）有限套利 有限套利的原因：现实中的套利是存在风险和成 本的； 套利风险和成本的来源： （1）不完美的替代证券； （2）融资融券限制； （3）噪声交易者风险； 有限套利的实例：皇家荷兰－壳牌换股案例
有限套利：皇家荷兰－壳牌股票
皇家荷兰和壳牌是不同的法人企业，尽管合并成了一 个公司，但还各自保持独立。双方签订合约，同意把 双方股份按60﹕40比例合并。经过税收调整后的现金 流量和控制权也按这一比例分配。如果我们假设股权 的价值应该按现金流量来评估，而且市场是有效的， 那么，皇家荷兰股权的市场价值应该是壳牌市场价值 的1.5倍（当然要经过货币转换）。 皇家荷兰主要在美国和荷兰交易，而壳牌股票主要在 英国进行交易。 图所示为对理论平价的偏离情形。偏离非常大，从30%到+20%。在发达的金融市场中，任何水平的交 易成本都无法解释这种偏离。
Rt 1 Pt 1 E(Pt 1 t )
在有效市场中，超额利润为零，即： E(Rt 1 t ) 0
二、三种效率市场假说
（1）弱式有效假设 （2）半强式有效假设 （3）强式有效假设
所有可能信息=强有效市场
公众可以获得的所有信息 =半强有效市场 所有历史信息 =弱有效市场
三者之间的关系
有限套利的实例：皇家荷兰－壳牌换股案例
（二）心理学基础——前景理论 K&T 理论将违反传统理论的部分用三个效 应来说明：
（1）确定效应（certainly effect） （2）反射效应（reflection） （3）分离效应（isolation effect）
前景理论的两大构成要素：决策权重函数和价值 函数 V ( p ) v( x )
0 -5 5 10 15 20 25 30 35 40 45 -50 -45 -40 -35 -30 -25 -20 -15
08有效市场理论与行为金融
第八章有效市场理论与行为金融有效市场假说（EMH）是现代资本市场理论的重要基石。
许多经典的现代资本市场理论，如马柯维茨的均值-方差理论、资本资产定价模型、套利定价理论、布莱克-斯科尔斯期权定价模型都是在此基础上发展起来的或与之密切联系的。
有效市场假说存在三种形式：弱式有效、半强式有效和强势有效，这对资本市场理论研究和投资实践具有重要的意义。
然而自20世纪80年代以来，有效市场理论越来越受到行为金融理论的挑战。
这种挑战主要来自两个方面：一是理论方面的挑战，即针对有效市场的三个前提条件提出了质疑，认为投资者是有限理性的，投资者的非理性并不一定相互抵消，套利存在风险；二是金融市场实践的挑战，大量的金融异象如日历效应、羊群行为等无法用传统经典的理论模型进行解释。
行为金融的兴起，预示着学术界对理性人的合理性提出质疑，并转向其他领域的解释。
8.1 有效市场理论8.1.1 有效市场的含义有效市场也称效率市场或市场的有效性。
有效市场可分为有效运行的市场和有效定价的市场，相应的市场效率可分为运行效率和定价效率。
运行效率是证券市场的内部效率，反映证券市场的组合效率和服务效率，并以证券市场能否在最短时间和以最低交易费用为投资者完成一笔交易来衡量效率状况。
定价效率也称外部效率或外部有效，反映资本市场的资源配置效率，即证券的合理和证券定价会使证券投资的收益率等于厂商和储蓄者的边际收益率，从而使资金资源得到最优配置。
定价效率是以证券价格和信息的关系为切入点，以所有价格反映所有有关信息为核心，以价格变动的随机性和零超额收益为衡量标准。
这里所讲的有效市场是从定价角度讨论的，其含义包括：1、价格反映信息在一个有效市场：首先，证券价格在任何时候都反映与证券定价相关的信息；其次，证券价格对相关信息的反映是充分和及时的；再次，证券价格对信息的反映是动态的进行和展开的；最后，证券价格反映的信息是指投资者可获得的信息。
也就是说，如果在任何时候所有投资者可获得的信息都能够很快的在证券价格中动态的得到充分的反映，就说明市场是有效市场或者说具有充分效率的。
金融市场的有效性与行为金融学
标题：金融市场的有效性与行为金融学摘要：本文从金融市场的有效性出发，探讨了行为金融学对金融市场的影响。
首先介绍了有效市场假说的基本概念和假设条件，然后分析了现实金融市场中存在的各种非理性行为和市场失灵现象。
接着，本文阐述了行为金融学的基本理论和方法，指出了其对有效市场假说的挑战和补充作用。
最后，本文对近年来行为金融学的研究进展进行了概述，并提出了对未来研究的建议。
正文：一、引言金融市场是现代经济的核心，其有效性对于经济的稳定和发展至关重要。
有效市场假说是金融学中的基本理论之一，它认为市场是信息完全透明的，投资者都是理性的，且能够充分利用所有可得信息，因此金融市场价格反映了所有可得信息，是公正、准确的。
然而，现实金融市场中存在着各种非理性行为和市场失灵现象，挑战了有效市场假说的基本假设。
此时，行为金融学作为一种新兴学科出现并逐渐发展起来，对有效市场假说提出了挑战和补充。
本文将从金融市场的有效性出发，探讨行为金融学对金融市场的影响。
二、有效市场假说的基本概念和假设条件有效市场假说是金融学中的一种基本理论，它认为金融市场是信息完全透明的，投资者都是理性的，能够充分利用所有可得信息，因此金融市场价格反映了所有可得信息，是公正、准确的。
有效市场假说的基本假设包括三个方面：信息完全、投资者理性和价格反映所有可得信息。
三、现实金融市场中存在的非理性行为和市场失灵现象虽然有效市场假说在理论上是完备的，但现实金融市场中存在着各种非理性行为和市场失灵现象，挑战了有效市场假说的基本假设。
其中，最为典型的现象是市场泡沫和崩盘，即市场价格出现大幅度波动，远离其真实价值。
四、行为金融学的基本理论和方法行为金融学是一种新兴的金融学派别，它从心理学角度探讨投资者的非理性行为和市场失灵现象，并试图解释这些现象背后的原因。
行为金融学的基本理论包括三个方面：投资者非理性行为、认知偏差和情绪影响。
行为金融学的方法主要包括实证研究和实验研究两种。
投资理论之有效市场假设与行为金融理论3
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2.4.4 其他人类决策理论。 1）心理账户。有几个账户，不同时间关心不同账户。 2）易获得性偏误。误认为容易联想到的事情，经常发生。 3）过度自信。 4）从众心理。羊群效应。 5）模糊规避。对不确定性的规避。 2.5 结论。 行为金融学是在对传统金融的批判的基础上产生的，但，其发展还未形成一个完整的 理论体系。所以，空间很大，各位努力。 课程案例：投资理论与投资现实的距离——美国长期资本管理公司。
投资理论专题研究
有效市场假设与行为金融理论
一、有效市场理论。——现代金融理论的大前提。 1.1 创立者简介。 尤金·法玛。1965 年， 《股票市场价格的行为》 。 1.2 要解决的问题。 市场是否有效？即证券价格是否充分反映所有可获得的信息。 1.3 假设。 信息分三类：A 过去的信息；过去的价格及成交量。 B 所有可公开得到的信息；盈利报告，年度报告，公司的新闻、公告等。 C 所有可知的信息。包括不为大众所了解的内幕信息。 1.4 理论主干。 根据 Fama 的论文，有效市场的思想可概括为： 1)信息公开与完全，有关证券市场的信息对所有投资者都是均等的； 2)资产的现有价格能够充分反应所有有关和可用信息。 有效市场三种类型：A 弱式有效市场；已经反映了过去的信息。 B 半强式有效市场；已经反映了过去和公开的信息。 C 强式有效市场。已经反映了所有可知信息，包括内幕信息。 1.5 结论。 有效市场假设用数学语言描述就是所谓的 EMH 方程，即
P E t 1 | I t Pt 1 rt
其中，E[ ]表示条件数学期望，r 为无风险利率，P 为资产价格，I 为信息集合。 1.6 应用。成为现代金融理论的奠基石。 举例： 以“长生丹”为例。 二、行为金融理论。——后现代金融理论。 是对传统金融理论的巨大挑战。 2.1 行为金融学产生的理论基础。 传统金融理论的两大前提：A“理性人” 、 “经济人”假设。B 有效市场假说。 而行为金融理论的产生是对传统金融理论的两大前提的怀疑和修正。 举例一：人是那么理性吗？ 1） 某投资， 可能获利， 两种情况请选择： A50%获利 20000 元， 50%获利 200 元； B100%
金融市场的有效性与市场行为
金融市场的有效性与市场行为金融市场作为现代经济发展的重要组成部分，涵盖了股票市场、债券市场、外汇市场等多个领域。
在金融市场中，参与者的行为和市场的运作方式对市场的有效性产生着重要影响。
本文将探讨金融市场的有效性以及市场行为对于市场有效性的影响。
首先，我们来探讨金融市场的有效性。
金融市场的有效性是指市场上的价格可以反映出所有可获取的信息，市场价格呈现出高效率的特征。
这意味着，参与者可以在市场上获取到所有相关信息，市场价格能够准确反映供求关系，从而实现资源的有效配置。
金融市场的有效性可以分为弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场三个层次。
弱式有效市场认为，市场价格已经完全反映了历史价格信息，即过去的价格无法被用来预测未来的价格。
因此，技术分析等方法无法获取超过市场平均收益。
半强式有效市场认为，市场价格已经完全反映了公共信息，即公共信息无法被用来获取超过市场平均收益，但内幕信息对市场价格有一定的影响。
强式有效市场认为，市场价格已经完全反映了所有信息，即使是内幕信息也无法获得超过市场平均收益。
然而，金融市场的有效性并非一成不变，市场行为对市场有效性产生着重要影响。
市场行为是指市场参与者在交易过程中所呈现的行为模式和决策方式。
市场行为在很大程度上影响了市场价格的形成和变动。
市场行为中的投资者情绪和市场预期也会对市场价格产生重要的影响。
投资者情绪是指投资者在决策中所表现出的情绪状态。
在金融市场中，投资者情绪往往会受到市场走势、媒体报道等因素的影响，从而对市场价格产生一定的影响。
例如，当市场出现大幅上涨时，投资者情绪可能变得乐观，导致更多投资者进入市场，推动市场进一步上涨。
相反，当市场出现大幅下跌时，投资者情绪可能变得恐慌，导致更多投资者离开市场，加剧市场下跌的势头。
市场预期是指投资者对未来市场走势的预测和判断。
市场预期在很大程度上影响了投资者的行为和决策。
当市场参与者普遍预期市场走势将向好时，他们可能会采取买入的行动，从而推动市场上涨。