第六章 资本结构决策
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财务管理学第06章资本结构决策
项目
内容
性质
筹资费用
印刷费、发行手续费、律师费、 一次性发生，作为 资信评估费、公证费、担保费、 筹资额的一项扣除 广告费等
用资费用
股息、利息等
经常性
财务管理学第06章资本结构决策
3、表现形式 资本成本率：个别资本成本 综合（加权平均）资本成本
财务管理学第06章资本结构决策
4、作用
•应用 领域
•具体应用
财务管理学第06章资本结构决策
有关概念
• 固定成本：总额在一定期间和一定业务量范围内 不受营业额变动的影响而保持固定不变的成本。
• 变动成本：与营业额成正比例变动的成本。
财务管理学第06章资本结构决策
基本资料： Q=3000，p=50，v=20，a=40000， LB=200000，i=5%，N=10000，T=25% 计算： （1）L，I，EBIT （2）Q上升10%，EBIT1，EBIT变动的比例； （3）在（2）的基础上计算EPS，EPS1，EPS变动比例。
2、债券资本成本
财务管理学第06章资本结构决策
• 例：某公司发行面额为3000万元的5年期债券，票面 利率为8%，发行费用率为2%，发行价格为3200万元， 公司所得税税率为25%，求债券的资本成本？
财务管理学第06章资本结构决策
3、普通股资本成本
（1）股利折现模型 基本模型：
A 固定股利模型：
财务管理学第06章资本结构决策
计算筹资前和按三个方案筹资后的财务 杠杆
筹资前的财务杠杆=1500/（1500-300）=1.25 方案1的财务杠杆=2000/（2000-740）=1.59 方案2的财务杠杆=2000/[2000-300-480/（1-25%)]=1.89 方案3的财务杠杆=2000/（2000-300）=1.18
第六章资本结构决策
第六章资本结构决策一、判断题1、一般而言，一个投资项目，只有当其投资报酬率低于其资本成本率时，在经济上才是合理的；否则该项目将无利可图，甚至会发生亏损。
2、某种资本的用资费用高，其成本率就高；反之，用资费用低，其成本率就低。
3、根据企业所得税法的规定，企业债务的利息不容许从税前利润中扣除。
4、根据企业所得税法的规定，公司以税后利润向股东分派股利，故股权资本成本没有抵税利益。
5、一般而言，从投资者的角度，股票投资的风险高于债券，因此，股票投资的必要报酬率可以在，债券利率的基础上再加上股票投资高于债券投资的风险报酬率。
6、F公司准备发行一批优先股，每股发行价格6元，发行费用0.3元，预计年股利为每股0.8元，则其资本成本率约为14.04%。
7、当资本结构不变时，个别资本成本率越低，则综合资本成本率越高；反之，个别资本成本率越高，则综合资本成本率越低。
8、在一定的产销范围内，固定成本总额相对保持不变。
如果产销规模超出了一定限度，固定成本总额也会发生一定的变动。
9、资本成本比较法一般适用于资本规模较大，资本结构较为复杂的非股份制企业。
10、公司价值比较法充分考虑了公司的财务风险和资本成本等因素的影响，进行资本结构的决策以公司价值最大化为标准，通常用于资本规模较大的上市公司。
11、每股收益分析法的决策目标是股东财富最大化或股票价值最大化，而不是公司价值最大化。
二、选择题1、如果企业一定期间内的固定生产成本和固定财务费用均不为零，则由上述因素共同作用而导致的杠杆效应应属于（）。
A.经营杠杆效应B.财务杠杆效应C.联合杠杆效应D.风险杠杆效应2、下列各项中，运用普通股每股收益无差别点确定最佳资本结构时，需计算的指标是（）。
A.息税前利润B.营业利润C.净利润D.利润总额3、下列资金结构调整的方法中属于减量调整的是（）。
A.债转股B.发行新债C.提前归还借款D.增发新股偿还债务4、假如某企业的股权资本与债务资本的比例为60:40，据此可断定该企业（）。
06资本结构决策
• MM理论的基本假设：
1. 投资者在投资时无交易成本;
2. 所有投资者均可以以同一利率借款和贷款;
3. 无论举债多少, 负债均无风险, 即利率是无风险利率，且 不受借款数额的限制。
4. 企业的经营风险是可以计量（EBIT）, 具有相同营业风险 属于同一风险等级组。
5. 所有投资者对企业未来的收益和风险具有完全相同的预 期。
– 其一认为：在资本结构中，债务越多，公司的价值就 越高(净收益理论NIA)；
– 其二认为：资本成本与资本结构没有关系，因此资本 结构与公司价值无关(净营业收益NOA)。
• 1.净收益理论
• 净收益理论认为，公司利用债券可以降低公司的综合资金 成本，因此，企业利用负债资金总是有利的。这是一个负 债越多，公司价值越高的观点。
– 狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比 例关系。长期债务资本与股权资本之间的构成及其比 例关系。
二、资本结构的种类
• （一）资本的权属结构
– 债务、股权
• （二）资本的期限结构
– 长期、短期
三、资本结构的价值基础
• （一）资本的账面价值结构
– 企业资本按历史账面价值基础计量反映的资本结构
–（2）使用费用。使用费用是指企业在生产经营、投资 过程中因使用资金而付出的费用，如向股东支付的股 利、向债权人支付的利息等，这是资金成本的主要内 容。
• （二）资本成本的种类 • 1.个别资本成本率：企业各种长期资金的成本率。 • 2.综合资本成本率：企业全部资金的成本率。 • 3.边际资本成本率：企业追加长期资金的成本率
• 测算不同筹资方式的资金成本时，有的要涉及到一个重要 因素——所得税的影响。因为，企业在支付筹资成本时， 有的在税前列支，有的在税后列支，这就是企业实际负担 的筹资成本或现金流出量是有差别的。税前列支的冲减了 企业实际应纳税所得额，企业可以少缴纳所得税，少缴纳 的部分可以认为是企业利息支出得到了部分补偿，即实际 少支付了筹资成本。因此，税前列支的筹资成本（如债券 利息、银行借款利息），都要调整其资金使用费。
财务管理—第六章资本结构决策
财务管理—第六章资本结构决策
第二节 资本成本的测算
【例5-6】ABC公司准备发行一批优先股，每股发行价格5元，发行费用 0.2元，预计年股利0.5元。求该优先股资本成本率。
财务管理—第六章资本结构决策
第二节 资本成本的测算
（二） 综合资本成本的测算方法
计算公式
式中：Kw——综合资本成本率 Kj——第j种个别资本成本率 Wj——第j种资本比例
营业杠杆系数为2表明：当企业销售增长1倍时，息税前利
润将增长2倍；反之，当企业销售下降1倍时，息税前利润
将下降2倍。前种情形表现为营业杠杆利益，后种表现为营
业杠杆风险。营业杠杆系数大小与营业杠杆利益和风险成正
相关。
财务管理—第六章资本结构决策
影响经营杠杆系数的因素分析
影响经营杠杆的因素有销售量，销售价格，变 动成本和固定成本四个因素。
市场价值结构
反映公司证券 当前市场价格
市场价值结构指企业资本按现时市场价值基础计量
反映的资本结构。适合上市公司资本结构决策。
目标价值结构
反映公司证券 未来市场价格
目标价值结构指企业资本按未来目标价值计量反映的
资本结构。适合企业未来资本结构的决策。
财务管理—第六章资本结构决策
第一节 资本结构的理论
三、最佳资本结构 最佳资本结构是指在一定条件下使企业平均资本
财务管理—第六章资本结构决策
第二节 资本成本的测算
2.股权资本成本率的测算
优先股资本成本率
普通股资本成本率
Kp——优先股成本
Kc——普通股成本
Dp——优先股年股利 Pp——优先股筹资额 Fp——优先股筹资费用率
Dc——普通股基年股利 Pc——普通股筹资额 Fc——普通股筹资费用率 G——增长比率
第二节 资本成本的测算
【例5-6】ABC公司准备发行一批优先股，每股发行价格5元，发行费用 0.2元，预计年股利0.5元。求该优先股资本成本率。
财务管理—第六章资本结构决策
第二节 资本成本的测算
（二） 综合资本成本的测算方法
计算公式
式中：Kw——综合资本成本率 Kj——第j种个别资本成本率 Wj——第j种资本比例
营业杠杆系数为2表明：当企业销售增长1倍时，息税前利
润将增长2倍；反之，当企业销售下降1倍时，息税前利润
将下降2倍。前种情形表现为营业杠杆利益，后种表现为营
业杠杆风险。营业杠杆系数大小与营业杠杆利益和风险成正
相关。
财务管理—第六章资本结构决策
影响经营杠杆系数的因素分析
影响经营杠杆的因素有销售量，销售价格，变 动成本和固定成本四个因素。
市场价值结构
反映公司证券 当前市场价格
市场价值结构指企业资本按现时市场价值基础计量
反映的资本结构。适合上市公司资本结构决策。
目标价值结构
反映公司证券 未来市场价格
目标价值结构指企业资本按未来目标价值计量反映的
资本结构。适合企业未来资本结构的决策。
财务管理—第六章资本结构决策
第一节 资本结构的理论
三、最佳资本结构 最佳资本结构是指在一定条件下使企业平均资本
财务管理—第六章资本结构决策
第二节 资本成本的测算
2.股权资本成本率的测算
优先股资本成本率
普通股资本成本率
Kp——优先股成本
Kc——普通股成本
Dp——优先股年股利 Pp——优先股筹资额 Fp——优先股筹资费用率
Dc——普通股基年股利 Pc——普通股筹资额 Fc——普通股筹资费用率 G——增长比率
第6章资本结构决策29521667
EBIT Q
EBIT Q
,
可以化简为：
（1） DOL Q( p v) ;或者 (2) DOL S C
Q( p v) F
S CF
26
3、经营杠杆系数的作用 （1）反映经营杠杆的作用程度； （2）估计经营杠杆利益的大小； （3）评价经营杠杆风险的高低。
27
4、经营杠杆系数与经营风险的关系 （1）经营杠杆系数越高，利润变动越激烈，经营风险越大； （2）在其他因素不变的情况下，F越高，DOL越大，经营风
3．从资本成本的计算与应用价值看，它属于 预测成本。
B、资本成本的构成内容 资本成本是资本使用者为获取资本的使用权而付出的代价。这一 代价由两部分组成，即资本筹集成本与资本使用成本。
（一）资本筹集成本 资本筹集成本是指企业在筹措资本的过程中所花费的各项有关开 支。它包括银行借款的手续费、发行股票、发行债券所支付的各 项代理发行费用等。筹资成本一般都属于一次性费用，与筹资的 次数有关，因而，通常是将其作为所筹资本的一项扣除。
本所有者的利息收入，而资本成本是资本使用者的筹资费用。
第二，资本的时间价值一般表现为时间的函数，而资本成本
则表现为资本占用额的函数。
（二）资本成本的性质
1．从资本成本的价值属性看，它属于投资收 益的再分配，属于利润范畴
2．从资本成本的支付基础看，它属于资金使 用付费，在会计上称为财务费用，即非生产 经营费用，也就是说这种成本只与资金的使 用有关，并不直接构成产品的生产成本。
Kw 2.5% 10% 12.5% 6.5%+50% 13.2%+20% 12%+15% 11.3% 11.76%
某公司资金总量为1000万元，其中长期借款200万元， 年息20万元，手续费忽略不计；企业发行总面额为100万元 的3年期债券，票面利率为12%，由于票面利率高于市场利 率，故该批债券溢价10%出售，发行费率为5%；此外公 司普通股500万元，预计第一年的股利率为15%，以后每 年增长1%，筹资费用率为2%；优先股150万元，股利率 固定为20%，筹资费用率也是2%；公司未分配利润总额 为40万元。该公司所得税率为25%。 如何确定个别资本成本和综合资本成本？
财务管理学第6章：资本结构决策
DOL Q
Q( p v) Q( p v) F
作用程度，估计营业
杠杆利益的大小，评 价营业风险的高低，
DOLs
S
S C C F
需要测算营业杠杆系
数。
•P200例6-19：XYZ 公司的产品销量40000件， 单位产品售价1000元，销售总额4000万元， 固定成本总额为800万元，单位产品变动成本 为600元，变动成本率为60%，变动成本总额 为2400万元。 作业216-4营业杠杆系数 •其营业杠杆系数为：
•如果按折价50元发行，则其资本成本率为：
四、股权资本成本率的测算P189
1.普通股资本成本率的测算 2.优先股资本成本率的测算 3.保留盈余资本成本率的测算
1.普通股资本成本率的测算Pc股利折现模型P189（6-9）
t 1
Dt (1 Kc)t
式价中格，扣P除c发表行示费普用通；股D筹t表资示净普额通，股即第发t行年 的即股普利通；股K资c本表成示本普率通。股投资必要报酬率，
•Kw=4%×0.20+6%×0.35+10%×0.10+14% ×0.30+13%×0.05=8.75%
•作业P216-5
第3节 杠杆利益与风险的衡量 P197
一、营业杠杆利益与风险 二、财务杠杆利益与风险 三、联合杠杆利益与风险
一、营业杠杆利益与风险P197
1.营业杠杆的原理 2.营业杠杆系数的测算 3.影响营业杠杆利益与风险的其他
•由于XYZ公司没有有效地利用营业杠杆，从 而导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度 高于营业总额的降低幅度。
2.营业杠杆系数的测算P199p-2
•营业杠杆系数是指企
业营业利润的变动率 相当于营业额变动率
人大版《财务管理学》第6章 资本结构决策PPT
P0 (1
f
)
CF1
1 r
CF2 (1 r)2
CF3 (1 r)3
CFn (1 r)n
（1）长期借款资本成本
▲ 理论公式：
L(1
f
)
n t 1
It (1 T ) (1 rd )t
L (1 rd )n
▲ 简化公式：用资费用/资本净额
I f f rd
8.21%
(3）优先股资本成本
▲ 优先股是介于债券和普通股之间的一种混合 证券。
▲ 特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付， 不能获得因税赋节余而产生的收益。
▲ 计算公式:
rp
Dp P0 (1
f
)
【例】假设BBC公司拟发行优先股60万股，每股面值25 元，年股息为每股1.9375元，且每年支付一次。由于该优先 股尚未上市流通，公司可根据投资者要求的收益率计算市场 价格，然后确定资本成本。假设市场上投资者对同类优先股 要求的收益率为8%。
☆ 长期借款 ☆ 普通股
2、资本成本计算模式
公司收到的全部资本扣除各 种筹资费用后的剩余部分。
资本成本是指公司接受不同来源资本净额的 现值与预计的未来资本流出量现值相等时的折现 率或收益率，它既是筹资者所付出的最低代价， 也是投资者所要求的最低收益率。
资本成本一般表达式：
公司需要逐年支付的各 种利息、股息和本金等
Dt (1 rS )t
D (1 rS )
★ 零增长股
rs
D1 P0 (1
f
)
★ 固定增长股 （增长率g ）
财务管理 第六章 资本结构决策
时可按下列公式计算：
Kl= Rl(1-T)
•Kl——长期借款成本率
Il ——长期借款利息
•L ——长期借款筹资额
Fl——长期借款手续费率
例：ABC公司欲从银行取得一笔长期借款1000万元， 手续费0.1%，年利率5％，期限3年，每年结息一次， 到期一次还本。公司所得税率33％。这笔借款的资 本成本率测算如下：
Kl＝ 1000× 5％ ×（1－ 33％）=3.35% 1000 ×（1－0.1%）
如果企业借款的筹资费用很少,可以忽略不计.这时长期借款 资本成本率可按下式测算：
Kl=Rl(1-T)
Kl＝5％ ×（1－33％）＝3.35％
当借款合同附加补偿性余额条款的情况下,企业可动 用的借款筹资额应扣除补偿性余额,这时借款的实际 利率和资本成本率将会上升.
Kb=1000×8% ×(1-33% ) =5.64% 1000 ×(1-5%)
如按溢价100元发行，则其资本成本率为： Kb=1000×8% ×(1-33% ) =5.13% 1100 ×(1-5%)
如按折价50 元发行，则其资本成本率为： Kb=1000×8% ×(1-33% ) =6.04% 950 ×(1-5%)
运用上列模型测算普通股资本成本率，因具体的股利政策 而有所不同：
如果公司采用固定股利政策，即每年分派现金股利D 元，则资本成本率可按下式测算：
Kc＝DP0
例：ABC公司拟发行一批普通股，发行价格12元，每 股发行费用2元，预定每年分派现金股利每股1.2元， 其资本成本率测算为：
Kc＝1.2÷（12-2）=12%
假如普通股股利每年以固定比率G增长，最近一年支付的 股利为D1 P—筹资额，F筹资费用
D1 KC = + G
[经济学]第六章 资本结构决策
![[经济学]第六章 资本结构决策](https://img.taocdn.com/s3/m/bf33431d168884868762d68a.png)
KcRf (RmRf)
K = 3% + 2 ×（ 8% - 3% ）= 13%
22
h
六、 综合资本成本
综合资本成本又叫加权平均资本成本，通 常以各种长期资本占全部资本的比重为权数， 对个别资本成本进行加权平均计算而得。
n
Kw Wj K j j 1
23
h
六、 综合资本成本
权数 的 计算
账面价值法 市场价值法 目标ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ值法
t1
Dt (1Kc)t
Dt---普通股第t年股利 Kc---普通股投资的必要
报酬率
16
h
股利折现模型
1、固定股利政策 股票估价模型：
P
D Kc
因此，股票资本成本：
KcP(D1F)
17
h
股利折现模型
2、固定股利增长率政策
股利持续增长
假设
条件
P
t1
股利增长率（g）固定不变
Dt (1Kc)t
第六章 资本结构决策
教学目的与教学要求
学习本章，要求学生掌握资本结构、 资本成本的基本理论，熟练掌握资本成本 和杠杆利益的计算及分析，掌握资本结构 决策的综合方法。
教学重点与教学难点
资本成本的计算、杠杆利益和风险的衡量、
资本结构决策
1
h
第六章 资本结构决策
引例
没有免费午餐
怎样合理安排筹资 决策？
2
24
h
六、 综合资本成本
例：某公司共有长期资本（账面价值）1000 万元，其中：长期借款150万元，债券200万元， 优先股100万元，普通股300万元，留存收益250 万元，其个别资本成本分别为5.64% 、6.25%、 10.50%、15.70%、15.00%。求：该公司的综合资 本成本。
K = 3% + 2 ×（ 8% - 3% ）= 13%
22
h
六、 综合资本成本
综合资本成本又叫加权平均资本成本，通 常以各种长期资本占全部资本的比重为权数， 对个别资本成本进行加权平均计算而得。
n
Kw Wj K j j 1
23
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六、 综合资本成本
权数 的 计算
账面价值法 市场价值法 目标ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ值法
t1
Dt (1Kc)t
Dt---普通股第t年股利 Kc---普通股投资的必要
报酬率
16
h
股利折现模型
1、固定股利政策 股票估价模型：
P
D Kc
因此，股票资本成本：
KcP(D1F)
17
h
股利折现模型
2、固定股利增长率政策
股利持续增长
假设
条件
P
t1
股利增长率（g）固定不变
Dt (1Kc)t
第六章 资本结构决策
教学目的与教学要求
学习本章，要求学生掌握资本结构、 资本成本的基本理论，熟练掌握资本成本 和杠杆利益的计算及分析，掌握资本结构 决策的综合方法。
教学重点与教学难点
资本成本的计算、杠杆利益和风险的衡量、
资本结构决策
1
h
第六章 资本结构决策
引例
没有免费午餐
怎样合理安排筹资 决策？
2
24
h
六、 综合资本成本
例：某公司共有长期资本（账面价值）1000 万元，其中：长期借款150万元，债券200万元， 优先股100万元，普通股300万元，留存收益250 万元，其个别资本成本分别为5.64% 、6.25%、 10.50%、15.70%、15.00%。求：该公司的综合资 本成本。
财务管理教学系统 第六章：资本结构决策
第六章：资本结构决策本章提要资本取得的财务运作不仅要合理选择融资方式，而且还要科学安排资本结构。
资本结构优化既是企业筹资活动追求的基本目标，也是评价企业筹资活动效益的重要依据。
资本成本和杠杆效应是进行资本结构决策的两个基本原理。
第一节：资本成本一、资本成本的性质（一）资本成本的概念所谓资本成本，是指企业为取得和长期占有资本而付出的代价，它包括资本的取得成本和占用成本。
其中，资本的占用成本是资本成本的主体部分，也是降低资本成本的主要方向。
资本的取得成本是指企业在筹措过程中所发生的各种费用，如：证券的印刷费、发行手续费、行政费用、律师费、资信评估费、公证费等。
取得成本与筹资的次数相关，与所筹资本数量关系不大，一般属于一次性支付项目，可以看做固定成本。
取得成本，又称为筹资费用。
资本的占用成本是指企业因占用资本而向资本提供者支付的代价，如长期借款的利息、长期债券的债息、优先股的股息、普通股的红利等等。
资本占用成本具有经常性、定期性支付的特征，它与筹资金额、使用期限成同向变动关系，可视为变动成本。
应当注意的是，在资本结构决策中，资本成本中的资本一般不包括短期负债，因为资本成本主要用于长期筹资决策和长期投资决策等领域，而短期负债的数额较小，融资成本较低，往往忽略不计。
（二）资本成本的性质资本成本是商品经济条件下资本所有权和使用权分离的必然结果，具有特定的经济性质。
首先，资本成本是资本使用者向资本所有者和中介机构支付的费用，是资本所有权和使用权相分离的结果。
当资本所有者有充裕的资本而被闲置时，可以直接或者通过中介机构将其闲置资本的使用权转让给急需资本的筹资者。
这时，对资本所有者而言，由于让渡了资本使用权，必然要求获得一定的回报，资本成本表现为让渡资本使用权所带来的报酬；对筹资者来说，由于取得了资本的使用权，也心须支付一定的代价，资本成本便表现为取得资本使用权所付出的代价。
可见，资本成本是资本所有权和使用权分离的必然结果。
财务管理—第六章资本结构决策
财务管理—第六章资本结构决策
1、资本结构决策的基本内容
资本结构决策是企业财务管理中重要的决策，是企业采取的财务制度，指企业领导根据经营和生产情况，结合企业财务政策，确定企业各种资本
构成比例的决策。
资本结构决策的基本内容是确定企业纯债务融资比例和
股权融资比例，即决定公司负债比例和股东权益比例。
2、资本结构决策是企业财务管理中重要的决策
资本结构决策是企业财务管理中重要的决策。
财务管理者要综合分析
企业的营运能力、发展战略、现金流量、所有者权益和风险承受能力等因素，根据以上情况，确定企业的资本结构，以期实现企业最大利益。
正确
的资本结构决策有助于企业实现高速度、高效率、低成本的发展，使企业
经营不竭，生存不息。
3、资本结构决策应考虑的因素
（1）企业的发展战略。
企业采取何种资本结构，应以其发展战略为
基础。
企业要准确地分析自身发展的特点和需求，并采取有效的资本结构
决策。
（2）企业的经营状况。
第6章+资本结构决策+
2000
2500
息税前利润（万元）
图10- 3 不同资本结构下的每股收益
★ 每股收益无差别点
使不同资本结构的每股收益相等时的息税前收益。在这点上， 公司选择何种资本结构对股东财富都没有影响。
计算公式：
(EB * I1 ) I1 ( T T ) D 1 (EB * I2 ) I1 ( T T ) D 2
20
20 000 000 5 000 000 15 000 000
0 15 000 000
30
公司股东每股收益提高，但同时财务风险也提高了 通过EBIT和EPS之间的关系进行决策分析，见下图
35
30
每
股 收
25
益
（ 元
20
）
15
10
5
0 0
负债＝5 000
U
负债＝0
每股收益无差别点
500
1000
1500
5 000 000 5
15 000 000 0
15 000 000 0
15 000 000 15
20 000 000 0
20 000 000 0
20 000 000 20
5 000 000 5 000 000
0 0 0 0
15 000 000 5 000 000 10 000 000
0 10 000 000
售量变动对息税前收益的影响。
E B Q ( P I V T ) F Q ( M ) F C
◎ 经营杠杆产生的原因 经营杠杆
Q
EBIT
当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，但会降低或提高单位产品 的固定成本，从而提高或降低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量 变动率。
公司理财第6章资本结构决策
在借款年内结息次数超过一次时，借款实际利率 也会高于名义利率，从而资本成本率上升。这时， 借款资本成本率的测算公式为：
式中，MN表示一年内借款结息次数。
•例6-3：ABC公司欲借款1000万元，年利率 5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。 银行要求补偿性余额20%。公司所得税税率为 25%。这笔借款的资本成本率为：
•例6-15：ABC公司若按目标价值确定资本比例，进 而测算综合资本成本率，如表6-4所示。
•第一步，计算各种长期资本的比例。
• 长期借款资本比例=2000/10000=0.20或20%
• 长期债券资本比例=3500/10000=0.35或35%
• 优先股资本比例=1000/10000=0.10或10%
• 普通股资本比例=3000/10000=0.30或30%
• 保留盈余资本比例=500/10000=0.05或5%
•例6-8：XYZ公司准备增发普通股，每股的发 行价格15元，发行费用1.5元，预定第一年分 派现金股利每股1.5元，以后每年股利增长4%。 其资本成本率测算为：
1.普通股资本成本率的测算
资本资产定价模型
普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风
险报酬率。 K cR F(R m R F )
例6-11：ABC 公司准备发行一批优先股，每 股发行价格5元，发行费用0.2元，预计年股利 0.5元。其资本成本率测算如下：
3.保留盈余资本成本率的测算
保留盈余是否有资本成本？
也有资本成本，不过是一种机会资本成本。
应当如何测算保留盈余的资本成本？
与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。
非股份制企业股权资本成本率的测算
不存在明显的目标资本结构。
第2节 资本成本的测算
式中，MN表示一年内借款结息次数。
•例6-3：ABC公司欲借款1000万元，年利率 5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。 银行要求补偿性余额20%。公司所得税税率为 25%。这笔借款的资本成本率为：
•例6-15：ABC公司若按目标价值确定资本比例，进 而测算综合资本成本率，如表6-4所示。
•第一步，计算各种长期资本的比例。
• 长期借款资本比例=2000/10000=0.20或20%
• 长期债券资本比例=3500/10000=0.35或35%
• 优先股资本比例=1000/10000=0.10或10%
• 普通股资本比例=3000/10000=0.30或30%
• 保留盈余资本比例=500/10000=0.05或5%
•例6-8：XYZ公司准备增发普通股，每股的发 行价格15元，发行费用1.5元，预定第一年分 派现金股利每股1.5元，以后每年股利增长4%。 其资本成本率测算为：
1.普通股资本成本率的测算
资本资产定价模型
普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风
险报酬率。 K cR F(R m R F )
例6-11：ABC 公司准备发行一批优先股，每 股发行价格5元，发行费用0.2元，预计年股利 0.5元。其资本成本率测算如下：
3.保留盈余资本成本率的测算
保留盈余是否有资本成本？
也有资本成本，不过是一种机会资本成本。
应当如何测算保留盈余的资本成本？
与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。
非股份制企业股权资本成本率的测算
不存在明显的目标资本结构。
第2节 资本成本的测算
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五、资本结构理论
（一）早期资本结构理论
1.净收益观点：负债程度越高，加权平均资本成本越低， 企业价值越大；负债比率为100%时，企业价值最大。极 端的资本结构理论，最大的问题是：只考虑财务杠杆收 益，忽视财务风险。
资 金 成 本 率
ks kw
公 司 价 值
v v
kb
财务杠杆b/s
财务杠杆b/s
（2）净营业收入观点
用资费用 用资费用 总公式： 资本成本率 筹资额 筹资总额 筹资费用
用资费用 ＝—————————————— 筹资数额 (1－筹资费用率)
用资费用是决定个别资本成本率高低的一个主要因素。
筹资费用也是影响个别资本成本率高低的一个因素。
筹资额是决定个别资本成本率高低的另一个因素。
注意问题：
考虑货币的时间价值的情况：
考虑货币的时间价值时，先测算债券的税前资 本成本率，后计算税后资本成本率。
1）债券的税前资本成本率： n
P0
t 1
I
(1 Rb )
t
P (1 Rb )
n
n
其中：P0为债券筹资净额；I为债券的年利息额；Pn为债券的 面值；Rb为债券的税前资本成本率
筹资费用： 它是指企业在筹措资金 过程中为获取资金而 付出的费用。
•支付利息、股利
•股票、债券发行费用
资 本 成 本
用资费用 ：变动性成本，成本主要构成部分
筹资费用 ：固定性成本，对筹资额的扣除
3. 资本成本的属性 资本成本有总成本和单位成本两种形式。 用绝对数表示的即为资本总成本，是指 筹措并占用一定数量的资金而付出的全部代 价。 由于在不同条件下筹集的资金总额并不 相同，为便于分析对比，资本成本通常以相 对数形式（百分率）表示，即资金的单位成 本。
【例6-4】ABC公司拟等价发行面值1000元，期限5年，票面利率8%的债券，每年 结息一次；发行费用为发行价格的5%；公司所得税率为25%。若该公司（1）以 1100元发行价溢价发行；（2）以1000元发行价等价发行；（3）以950元发行价 折价发行。
(1)溢价发行：即发行价格1100元 Ib(1 T ) 1000 8% (1 25%) Kb 4.27% B(1 Fb ) 1100 (1 5%) (2)等价发行：即发行价格1000元 Ib(1 T ) 1000 8% (1 25%) Kb 6.32% B(1 Fb ) 1000 (1 5%) (3)折价发行：即发行价格950元 Ib(1 T ) 1000 8% (1 25%) Kb 6.65% B(1 Fb ) 950 (1 5%)
相对而言，实际工作中，企业借款的筹资费用很少，往往 忽略不计。长期借款公式为 Kl=Rl(1-T)
注意
存在补偿性余额时借款成本的计算
【例6-2】ABC公司从银行取得一笔长期借款1000万元，手续费0.1%，年 利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司要求补偿性余 额20%，所得税税率25%。求资本成本率。
是企业收益中的一小部分，大部分利润归股东所有;
当企业经营状况差，陷入财务困境时，债权人承担
了资本无法追回的风险。
（2）信号传递理论
公司可以通过调整资本结构来传递有关 获利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股 票市价的信息。
当公司价值被低估时，会增加债务资本；
公司价值被高估时增加股权资本。实际情况并非全
认为，在公司的资本结构中，债务资本比例的高低 与公司价值无关。 认为，债务资本成本不变，公司财务风险随债务比 例的提高而增加，股权资本成本也随之提高，公司 的综合资本成本率不变。决定公司价值的真正因素 是公司的净营业收入。 极端的资本结构理论，公司的综合资本成本不可能 是个常数。
资 本 成 本 率
超过一定程度地利用财务杠杆，会带来权益资本成本的
上升。加权平均资本成本从下降转为上升的转折点，企 业价值最大，此时的负债比率为最优资本结构。
权衡理论
当边际负债税额庇护利益恰好与边际破产成本相等时， 企业价值最大，资金结构最优。
3. 新的资本结构理论观点
（1）委托代理理论 由于信息不对称，在代理人自利的假设下，当代
所筹集的资金，它表现为资产负债表右栏的各个项目。
一、资本成本的概念
资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代价。有时 也称资金成本。这里的资本指长期资本，包括股权资 本和债务资本。
2. 资本成本的内容 资本成本包括筹资费用和用资费用
资本成本
用资费用： 它是指企业在生产经营、 投资过程中因使用资本而 付出的费用。
第6章 资本结构决策
第六章
教学要点 教学内容 思考题 自测题 自测题答案 习题 案例分析 参考文献
资本结构决策
教学要点
• • • • • 资本成本的概念及计算 杠杆原理与计量方法 杠杆与风险的关系 资本结构的含义 资本结构的决策方法
教学内容
1
2
资本结构的理论 资本成本的测算
3
杠杆利益与风险的衡量
筹资费用是一次性费用 筹资费用是即时支付
资本成本率与利息率不同。
2. 债务资本成本率的测算
债务成本主要有长期借款成本率和债券资本成本率。
债务的利息允许从税前利润扣除。
（1）长期借款成本率的测算
Il(1-T) Kl=—————— L(1-Fl) 或 Rl(1-T) Kl=———— 1-Fl
Il -利息额 T – 所得税税率 L –筹资额即借款本金 R1 –利息率 F1 –借款手续费率 长期借款的筹资费用一般数额很小,可忽略不计，这 时可按下列公式计算：
Il (1 T ) 1000 5% (1 25%) Kl 4.69% L(1 Fl ) 1000 (1 20%)
注意 借款实际利率和名义利率的转换
若每年付息次数超过一次，则借款人实际负担 的利率： m
r i 1 1 m i为实际利率，r为名义利率，m为年付息次数
目标价值结构
反映公司证券 未来市场价格
目标价值结构指企业资本按未来目标价值计量反 映的资本结构。适合企业未来资本结构的决策。不易客
观准确估计。
Hale Waihona Puke 四、最佳资本结构 最佳资本结构是指在一定条件下使企业平均
资本成本率最低、企业价值最大的资本结构。
合理安排债务资本比例
可以减低企业的综合资本成本。 可以获得财务杠杆利益。 可以增加公司的价值。
4
资本结构决策分析
第一节 资本结构的理论
一、资本结构的概念 资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比 例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。
折旧 内部 融资 留存 收益 资 金 来 源 长期资 金来源 外部 融资 股票 优先股 长期 负债 公司债券 银行借款
普通股
股权资本
短期资 金来源
债务资本
资 本 结 构
公司最佳的资本结构为节税利益和债务资本比例上升带
来的财务危机成本与破产成本的平衡点。
主要理论
主要观点 负债比率为100%时，企业价值最大。
净收益理论 负债程度越高，加权平均资本成本越低，企业价值越大；
营业收益理 无论负债程度如何，加权平均资本成本不变，企业价值 论 也不变；不存在最佳资本结构。
传统理论
比较追加筹资方案决策依据
资本成本是评价经济项目、比较投资方案和进行投资 决策的经济标准。国际上通常将资金成本率作为投资项目 的最低报酬率或必要报酬率，是否采纳一个投资项目的取 舍率。 （3）评价企业经营业绩的标准。用企业全部投资的利润
率与全部资本的成本率比较。
第二节 资本成本的测算
（一）个别资本成本率的测算
理人与委托人的目标不一致时，代理人会利用自己
的信息优势作出对自己有利而对委托人不利的行为。 他们认为在企业中存在着两种代理关系:股东和管理 者之间的代理关系;股东和债权人之间的代理关系。
股东和经理的冲突是由于经理没有拥有公司的
全部股权或者剩余索取权。当经理增加其努力时，
他承担了努力的全部成本，但却只能获得他的追加 努力所创造收益增量的一部分。而当他增加在职消 费时，他可能获得全部好处，但只承担部分成本。 当企业经营比较好时，债权人所得的固定利息只
当负债程度较低时，不会产生破产成本，于是，企业价 值因节税利益的存在会随负债水平的上升而增加;当负债达 到一定界限时，节税利益开始为破产成本和代理成本所抵消， 当边际负债节税利益等于边际破产成本与代理成本之和时，
企业价值最大，资本结构最优;若企业继续追加负债，企业
价值会因破产成本和代理成本大于负债节税利益而下降，负 债越多，企业价值下降越快。
部如此。
（3）优先顺序理论
企业融资途径不同资金的使用成本也不 同，按照融资成本从小到大的顺序，企业在面临资金
需求时，应按如下顺序进行融资:自有资金、债务资
金、权益性资金，这就是融资次序理论(peeking order theory)。
第二节 资本成本的测算
在财务管理学中，所谓资本是指企业购臵资产和支持运营
观点： 在符合该理论假设之下，公司价值与资本结构 无关。公司的价值取决于其实际的资产。 MM理论的假设： MM理论建立在严格的假设之上，没有税收(包括公 司所得税和个人所得税)，没有交易成本，所有债务利 率相同，充分信息。 P180
（2）MM理论的修正观点
1963年，Modigliani and Miller（莫迪利
【例6-3】ABC公司从银行取得一笔长期借款1000万元，年利率5%，期限3
年，每季结息一次，到期一次还本。所得税税率25%。求资本成本率。
r 5% 实际利率i= 1 1 1 1 5.1% m 4 资本成本率Kl=Rl(1-T)=5.1% 75%=3.83%