第一百货换股并购华联商厦案例思考
第一百货吸收合并华联商厦案例
第一百货吸收合并华联商厦案例第一百货吸收合并华联商厦案例(1)案例目标:2004年上海市第一百货商店股份有限公司吸收合并上海华联商厦股份有限公司案例～是上市公司间吸收合并的第一例。
本案例通过对此次吸收合并的过程分析～了解上市公司间吸收合并的特点及此次合并案例的创新之处理解吸收合并作为一种资产重组方式给上市公司所带来的萫响。
一、案例资料2004年11月16日～第一百货(股票代码600631)吸收合并华联商厦(股票代码600632)的方案获得中国证监会核准的消息见诸报端～这意味着这一首开先河的创新合并摻式已经通过了最后一道关～也说明中国证券市场上首例上市公司间的吸收合并案例产生了。
本次合并以第一百货为合并方～华联商厦为被合并方～合并完成后华联商厦的资产、负债和权益并入第一百货～华联商厦的法人资格被注销。
合并后存续公司将更名为上海百联集团股份有限公司。
即使在国际资本市场上～每一次发生上市公司间的大吸收合并案～都要引起巨大的震动～更何况走过十余年发展历程的中国证券市场。
在第一百货拟吸收合并华联商厦的方案正式掀开盖头后～给市场带来了强烈的震撼和较好的预期。
该次合并方案有许多精彩之处～比如区分流通股和非流通股进行折股的方案～现金选择权方案～股东大会催告程序～独立董事公开征集投票权方案～回避表决方案等。
这一有着许多创新的合并方案被市场称为百联摻式～这对于证券市场臸度创新有着极为重要的意义～为证券市场臸度创新提供了新鲜而生动的素材。
(一)合并Y,X方的基本情况介绍1(合并方--第一百货第一百货全称是上海市第一百货商店股份有限公司～其前舙是创立于1949年10月20日的上海市第一百货商店～是解放后开舔的第一家大型国营百货商店。
1992年4月～上海市人民政府批准改臸成为大型综合性商业股份臸企业。
第一百货募集舔立时的股本总额为12108(64万股～其中国家股6808(64万股～法人股3000万股～舓会公众股1840万股～内部职工股460万股。
资本运营并购案例分析
腾讯娱乐交友博客00:584769963管理学院课程论文题目 ___________ 企业并购案例分析第一百货合并华联商厦管理学院院（系）会计102专业课程名称资本运营学号109104174学生姓名陶浩杰指导老师张红侠起讫日期2012-04-22第一百货合并华联商厦2004年11川26H,第一仃货吸收合并华联商厦的方案获得中国证监会核准，合并后的心续公司上海l'i联集团股份有限公司（以卜称“仃联”）的股票已于半H 正式复牌，这意味着市场嘱11的第一百货和华联商贬合并案尘埃落定。
而就在此一个月前，“百联”耕免邀约收购华联超市、物贸中心、友谊股份、华联商厦、第一百货等5家上市公司股票义务的川请被证监会批准，至此，“百联”在ΠL2-周岁Z际为门己献.上了沉甸甸的生口大礼，同时也在中国流通产业续写打造银河战舰的传奇。
一、企业介绍1.第一百货上海市第一百货商店般份有限公司于1992年4月成立，前身是创立于1949 年的上海市第一百货商店，是闻名全国、首屈一指的人型国营商业流通企业。
其主营业务以仃货零售经营及批发为主，在“一业为主，笋种经营”的发展思想指导下,已逐步向餐饮、旅馆、服装生产、商用计算机系统开发及销售、进出口贸易等其他业务拓展。
公司已和继在上海和外地开设了数家百货公司，还陆续在H本、北美、南非、法国等地设立了窗口。
强大的经莒实力和家喻户晓的竞争地位使得公司连续10 多年保持国内零售企业销售额第一，主要经济指标一白位居全国同行业之首，是世界百货联合会在中国大陆的唯一会员。
公司的核心金业一上海市第一百货商店是中国首家通过ISo 9002质量认证体系的商业企业。
公司股票时上海证券交易所上海30指数屮唯-•的商业股。
2.华联商厦上海华联商厦前身为上海永安股份有限公司，1992年上市以来获得了重大发展。
无论其营业面积还是销售额在上海乃至全国的零售业中均首丿Hi—指。
公司将经莒重点放在连锁超市领域。
案例十 第一百货吸收合并华联商厦
案例十第一百货吸收合并华联商厦？？(该案例特殊之处？)案例十第一百货与华联商厦新设合并一、公司概况（一）合并方——第一百货第一百货（股票代码：600631）全称是上海市第一百货商店股份有限公司，主要从事百货、连锁药店等的商品零售业务。
第一百货前身是创立于1949年10月20日的上海市第一百货商店，是解放后开设的第一家大型国营百货商店， 1992年4月，经上海市人民政府批准改制成为大型综合性商业股份制企业。
第一百货募集设立时的股本总额为12,108,640股，每股面值10元。
其中：国家股6,808,640股，法人股300万股，社会公众股184万股，内部职工股46万股，上述社会公众股及内部职工股已分别于1993年2月19日和1994年4月22日在上海证券交易所上市交易。
自1993年以来，第一百货通过配股、送红股、公积金转增股本等方式进行了股本扩张，截止2003年12月31日，第一百货股本总额为582,847,939股，其中：国家股263,348,935股，社会法人股131,185,624股，社会公众股188,313,380万股，报告期末第一百货股东总数为106,390户，公司前10名股东持股情况见表-1。
表-1 第一百货股本结构2003年12月31日公司控股股东上海一百（集团）有限公司是公司国家股的授权经营单位，系上海市国有资产管理委员会授权经营单位，为国有独资有限责任公司。
第一百货实际控制人框图如图-1所示。
图-1 第一百货与实际控制人之间的产权和控制关系（二）被合并方——华联商厦华联商厦（股票代码：600632）全称是上海华联商厦股份有限公司，是百联集团百货事业部的下属企业，主要从事百货、专业专卖、购物中心、连锁超市等商品零售业务的经营。
华联商厦前身是华联商厦前身为上海永安股份有限公司，创立于1918年9月，其经营场所位于上海商业中心南京路，是中国传统百货的发祥地之一。
公司历经公私合营上海永安公司、国营上海市第十百货商店、上海华联商厦等沿革。
一百华联吸收合并案例分析
一百华联吸收合并案例分析一：合并相关各方情况1. 合并方：上海市第一百货商店股份有限公司（证券代码：600631）第一百货股份有限公司的前身是创立于1949年10月20日的上海市第一百货商店，是解放后开设的第一家大型国营百货商店。
1992年4月，经上海市人民政府批准, 第一百货改制成立为大型综合性商业股份制企业。
第一百货在经营业务上以百货零售经营为主，拥有包括上海第一百货商店、上海第一八佰伴有限公司等二十余家子、分公司。
2003年度实现主营业务收入266,429.82万元，利润总额12,495.30万元。
截止2003年12月31日，第一百货总资产为367,311.37万元，净资产为172,343.54万元。
2. 被合并方：上海华联商厦股份有限公司（证券代码：600632）华联商厦股份有限公司前身为建于1918年9月的上海永安股份有限公司，是家拥有近90年历史的企业。
1992年5月由上海市人民政府批准,，转制为股份有限公司，并于同年在上海证券交易所上市。
华联商厦在经营业务上也以百货零售业务为主，公司规模略小于第一百货，但同样也拥有很高的知名度和经营效益，在2002年已经位列全国零售企业第二名，跻身上海百强企业前八名。
另外，华联商厦还控制了一家全国商品流通行业的知名品牌上市公司即华联超市股份有限公司。
2003年，华联商厦实现主营业务收入150,104.03万元，利润总额9,567.31万元。
截止2003年12月31日华联商厦总资产为229,798.51万元，净资产为150,939.50万元。
3. 上海百联（集团）有限公司百联集团是根据上海市人民政府2003年4月17日下发的《上海市人民政府关于同意组建上海百联（集团）有限公司的批复》，由一百集团、华联集团、友谊集团和物资集团组建而成，并于2003年4月24日正式开业，注册资金为10亿元。
2002年12月31日，百联集团拥有总资产284亿元，净资产84亿元，拥有第一百货、华联商厦、华联超市、友谊股份、物贸中心、第一医药和联华超市等7家上市公司，涉及A股、B股和H股。
第一百货吸收合并华联商厦
三、财务比率分析 （一）变现能力（偿债能力）分析 1.流动比率 流动比率＝流动资产÷流动负债 生产型公司的合理值为2，反映短期偿债能力，影响流动比率的主要 因素是营业周期、流动资产中应收帐款数额和存货的周转速度。 流动资产－流动负债=营运资金 2.速动比率 速动比率＝(流动资产－存货)÷流动负债 比流动比率更快地反映变现能力，也称酸性测试比率。正常值为1。 3.保守速动比率＝（现金＋短期证券＋应收帐款净额）/流动负债 增强公司变现能力的因素有：可动用的银行贷款指标、准备很快变现 的长期资产及偿债声誉； 降低变现能力的因素包括：未记录的或有负债、担保引起的负债
第二节 公司财务分析
一、公司主要的财务报表
（一）资产负债表 公司在某一特定时点(往往是年末或季末)财务状况的静态报告，反 映公司资产、负债、股东权益之间的平衡关系。资产=负债+股东权 益。 例：中兴通信（000063）资产负债表摘要
（二）利润表
反映一பைடு நூலகம்时期内(通常是1年或1季内)的经营成果，展示本公司的 损益帐目，直接明了地揭示公司获取利润能力的大小、潜力以 及经营趋势，是一个动态报告。 例：中兴通信（000063） 利润表摘要
（三）长期偿债能力分析 1.资产负债率
资产负债率＝(负债总额÷资产总额)×100% 反映在总资产中有多大比例是通过借债来筹资的，也 可以衡量企业在清算时保护债权人利益的程度。
2.产权比率 产权比率＝负债总额÷股东权益 3.有形资产净值债务率 有形资产净值债务率＝负债总额÷（股东权益－ 无形资产净值） 4.利息保障倍数 利息保障倍数＝税息前利润÷利息费用
五、成长性分析
（一）公司经营战略：具有全局性、长远性，从宏观上规定了公司的 成长方向、成长速度及其实现方式。对公司经营战略的评价比较困 难，难以标准化。一般可通过查阅资料、调查走访等方式了解公司 是否有明确、统一的经营战略；评估公司管理层的稳定性及其对公 司经营战略的可能影响；公司的投资项目、财力资源、研究创新、 人力资源等是否适应公司经营战略的要求；进一步分析公司在行业 中的竞争地位是领先者、挑战者，还是追随者，以及公司与之相对 应的经营战略是否适当。 （二）公司规模及其扩张潜力 从微观方面具体考察公司的成长性，分析的途径有： （1）规模扩张的是由供给推动还是由市场需求拉动，是通过公司的 产品创造市场需求还是生产产品去满足市场需求，是依靠技术进步 还是依靠其他生产要素，等等，以此找出企业发展的内在规律； （2）纵向比较公司历年的销售、利润、资产规模等数据，把握公司 的发展趋势，是加速发展、稳步扩张还是停滞不前； （3）将公司销售、利润、资产规模等数据及其增长率与行业平均水 平及主要竞争对手的数据进行比较，了解其行业地位的变化； （4）分析预测公司主要产品的市场前景及公司未来的市场份额。对 公司的投资项目进行分析，并预测其销售和利润水平；分析公司的 财务状况以及公司的投资和筹资能力。
同一控制下的企业合并：协同效应还是财富转移
案例概况（续）
本次合并设定现金选择权。第一百货与华联商厦的 股东可于2019年4月28日通过指定的证券公司营业网 点提出现金选择权申请，将股权转换成现金。第一 百货与华联商厦非流通股现金选择权价格为合并基 准日的每股净资产，分别为2.957元和3.572元；第一 百货与华联商厦的流通股现金选择权价格为董事会 召开前12个月每日加权平均价格的算术平均值上浮5 ％，分别为7.61元和7.73元。 本次合并采用权益结合法的会计处理方法，合并基 准日为本次合并的审计基准日，即2019年12月31日。
同一控制下的企业合并：协同效应 还是财富转移？
第一百货吸收合并华联商厦的案例研究
报告人：朱红军
1
研究问题
同一控制下的企业合并是实现了协同效 应，还是将流通股股东的财富转移到大 股东手中？
以第一百货吸收合并华联商厦为案例
2
已有的研究成果
并购动机方面
股东财富最大化动机：即并购可以实现协同效应，提 高公司经营效率，使资源得到最充分和最有效的利用， 从而增加所有股东的财富（Jensen，1984）。
并购后业绩没有显著提高（Langtieg，1978） 并购后经营业绩下降（Magenheim和Mueller，1988） 国内：并购的财富效应不明显，但是不同的股权安排对并 购的财富效应产生不同的影响（李善民和陈玉罡，2019； 冯根福和吴林江，2019）
4
已有的研究成果
代理理论方面：两类代理问题 • 股东与经理人 • 大股东与小股东 研究文献：Jensen和Meckling（1976） 、La Porta， Lopez-de-Silanes和Shleifer（2019）、Johnson，La Porta，Lopez-de-Silanes 和Shleifer（2000）
第一百货吸收合并华联商厦案例.
第一百货吸收合并华联商厦案例 (1案例目标:2004年上海市第一百货商店股份有限公司吸收合并上海华联商厦股份有限公司案例,是上市公司间吸收合并的第一例。
本案例通过对此次吸收合并的过程分析,了解上市公司间吸收合并的特点及此次合并案例的创新之处理解吸收合并作为一种资产重组方式给上市公司所带来的影响。
一、案例资料2004年 11月 16日,第一百货 (股票代码 600631 吸收合并华联商厦 (股票代码600632 的方案获得中国证监会核准的消息见诸报端,这意味着这一首开先河的创新合并模式已经通过了最后一道关,也说明中国证券市场上首例上市公司间的吸收合并案例产生了。
本次合并以第一百货为合并方, 华联商厦为被合并方,合并完成后华联商厦的资产、负债和权益并入第一百货,华联商厦的法人资格被注销。
合并后存续公司将更名为上海百联集团股份有限公司。
即使在国际资本市场上,每一次发生上市公司间的大吸收合并案,都要引起巨大的震动,更何况走过十余年发展历程的中国证券市场。
在第一百货拟吸收合并华联商厦的方案正式掀开盖头后,给市场带来了强烈的震撼和较好的预期。
该次合并方案有许多精彩之处,比如区分流通股和非流通股进行折股的方案,现金选择权方案,股东大会催告程序,独立董事公开征集投票权方案,回避表决方案等。
这一有着许多创新的合并方案被市场称为百联模式,这对于证券市场制度创新有着极为重要的意义,为证券市场制度创新提供了新鲜而生动的素材。
(一合并 Y,X 方的基本情况介绍1.合并方 --第一百货第一百货全称是上海市第一百货商店股份有限公司,其前身是创立于 1949年10月 20日的上海市第一百货商店, 是解放后开设的第一家大型国营百货商店。
1992年 4月, 上海市人民政府批准改制成为大型综合性商业股份制企业。
第一百货募集设立时的股本总额为 12108. 64万股,其中国家股 6808. 64万股,法人股 3000万股,社会公众股 1840万股,内部职工股 460万股。
第一百货&华联商厦合并案
本次合并首开上市公司之间换股吸收合并之先河。 被合并方华联商厦因合并而注销退出证券舞台， 这在我国证券叱上还是第一次。在目前我国“壳 资源”比较缺乏的情况下注销一家上市公司，丌 可谓丌可惜。 但是如果丌采用吸收合并而采取其他方式迚行 重组，则存在种种问题。采用新设立公司，则重 组时间漫长；如果利用资产置换、买卖完成重组 而保留华联“壳”资源，则会构成关联交易，重 组过程中两家公司有可能要付出约4亿元的税费支 出。从合并时间、交易税费、相关法规障碍以及 合并后公司框架下一步发展空间的调整来考虑， 吸收合并是相对比较好的一种重组方式。
吸收合并：两个或两个以上的公司合并后，其中一个公司 吸收其他公司而继续存在，而剩余公司主体资格同时消灭 的公司合并。合并方(或购买方)通过企业合并取得被合并 方（或被购买方）的全部净资产，合并后注销被合并方(或 被购买方)的法人资格，被合并方(或被购买方)原持有的资 产、负债，在合并后成为合并方(或购买方)的资产、负债。
本次合并以吸收合并方式迚行，其中第一百货为 合并方，华联商厦为被合并方，华联商厦全体非流通 股股东将其持有的股份按非流通股折股比例换成第一 百货的非流通股份，华联商厦全体流通股股东将其持 有的股份按照流通股折股比例换成第一百货的流通股 份，华联商厦的全部资产、负债及权益并入第一百货， 其现有的法人资份有限公司。
本次合并模拟合并报表采取权益结合法。上海立信长江会计师事务所有限公 司对合并基准日的模拟合并报表出具了审阅报告,并对本次合并采用权益结合 法发表意见,认为本次合并采用权益法是恰当的： ①合并双方的公允价值大体相当,无较大差异,排除法律形式,从企业规模及公 允价值方面难以分辨最终的购买方。 ②所有普通股股东――非流通股股东和流通股股东均参与本次合并。 ③合并之后,第一百货和华联商厦的股东在合并后的主体中大体保持与合并前 同样的表决权和股权。 ④ 根据合并后的经营管理及管理层安排,合并后企业营销及业务流程的全面改 造和整合,以及合并后的管理层的安排,合并各方在合并后的企业中仍处于平等 地位,无一方在财务及经营安排中处于优势地位。 ⑤ 合并之前,第一百货之控股股东为一百集团,华联商厦之控股股东为华联集 团,合并后,华联集团和一百集团成为合并和存续公司的股东,均无法单独实施 对合并后存续公司的控制。 ⑥ 鉴于中国目前的实际国情,市场经济发展处于起步阶段,市场经济体系不够 完善,市场经济交易不完全公开,企业间自主购并、大宗资产转让等经济交易不 活跃,且交易环境并非完全市场化,公允价值缺乏参照体系,故无法获取第一百 货和华联商厦资产的恰当公允价值。
企业战略一百华联吸收合并案例分析上
企业战略一百华联吸收合并案例分析上Pleasure Group Office【T985AB-B866SYT-B182C-BS682T-STT18】★★★文档资源★★★【摘要】2004年，零售市场取消了各项对外商的****，几乎呈现完全开放的状态。
同一年，为了应对这样的竞争环境，我国首例上市公司之间的吸收合并案——第一百货和华联商厦合并案诞生。
这一合并是百联集团整合过程中重要的第一步。
合并中区分流通股和非流通股，设置不同的折股比例，同时独创性的设立了现金选择权。
这一创新的设计使该合并案称为“百联模式”。
由于是收例上市公司之间的并购，此次合并备受关注。
合并当局一再强调“百联模式”是为了平衡各方利益而设计的，但是，通过本文的分析却发现，折股比例实际上扩大了非流通股的利益而损害了中小流通股的利益。
同时，现金选择权对于流通股股东来说只有象征意义，实质上是给予部分非流通股东一种资金变现的途径。
此外，从合并之后的企业经营状况来看，合并后存续公司的盈利能力等都有很大程度的上升，然而百联整体集团的整合之路却仍然有些停滞。
本文的主要内容即是就这一合并为研究对象，探究其合并的背景、过程、结果，得出结论和启示。
关键词：企业并购折股比例现金选择权AbstractIn 2004, most restricted policies for foreign funded companies were cancelled and since then the retailing market has been almost totally opening. In the same year, the merger case between Shanghai Department Store Co., Ltd. and Shanghai Hua Lian Co., Ltd. was born in such competitive situation, which is the first merger case between listed companies in China. It set different exchange ratios for different sorts of shareholders and creatively gave shareholders right to sell their shares at a specific price. This is called “Bailian Model” . Because it is the first case between listed companies in China, much attention has been paid to the management stresses that the model is designed to balance the benefit of every sorts of shareholders. However the fact is that the exchange ratios for different sorts of shareholders is designed to increse the non-tradeable shareholder’s benefit which har ms the benefit of tradeable shreholders. Also the cash option is meaningless to tradeable shareholders while is one way to realize their wealfare. And in terms of the financial position after mergering, the company has been developed quickly, while the progress of the whole group is carried out slowly.The main idea of this article is to explore the background, process and result of the case and to give some suggestions for other companies in M&A.Key words: Merger and Acquisition, exchange ratios, cash option目录一、引言 1二、企业并购相关理论及现实背景 1 （一）企业并购的相关概念界定 1 （二）文献回顾 2（三）我国企业并购现状 3三、案例概况 4（一）合并相关各方情况 4（二）合并方案及实施过程 4四、案例分析 5（一）合并动因分析 5（二）合并案例分析 6（三）合并结果 8五、结论及启示 10资料来源。
一百华联吸收合并案例分析
一百华联吸收合并案例分析【摘要】2004年，零售市场取消了各项对外商的限制，几乎呈现完全开放的状态。
同一年，为了应对这样的竞争环境，我国首例上市公司之间的吸收合并案——第一百货和华联商厦合并案诞生。
这一合并是百联集团整合过程中重要的第一步。
合并中区分流通股和非流通股，设置不同的折股比例，同时独创性的设立了现金选择权。
这一创新的设计使该合并案称为“百联模式”。
由于是收例上市公司之间的并购，此次合并备受关注。
合并当局一再强调“百联模式”是为了平衡各方利益而设计的，但是，通过本文的分析却发现，折股比例实际上扩大了非流通股的利益而损害了中小流通股的利益。
同时，现金选择权对于流通股股东来说只有象征意义，实质上是给予部分非流通股东一种资金变现的途径。
此外，从合并之后的企业经营状况来看，合并后存续公司的盈利能力等都有很大程度的上升，然而百联整体集团的整合之路却仍然有些停滞。
本文的主要内容即是就这一合并为研究对象，探究其合并的背景、过程、结果，得出结论和启示。
关键词：企业并购折股比例现金选择权Case Study of No.1 SDS Mergering HualianAbstractIn 2004， most restricted policies for foreign funded companies were cancelled and since then the retailing market has been almost totally opening. In the same year， the merger case between Shanghai No.1 Department Store Co.， Ltd. and Shanghai Hua Lian Co.， Ltd. was born in such competitive situation， which is the first merger case between listed companies in China. It set different exchange ratios fordifferent sorts of shareholders and creatively gave shareholders right to sell their shares at a specific price. This is called “Bailian Model” . Because it is the first case between listed companies in China， much attention has been paid to the activity.The management stresses that the model is designed to balance the benefit of every sorts of shareholders. However the fact is that the exchange ratios for different sorts of shareholders is designed to increse the non-tradeable shareholder’s benefit which harms the benefit of tradeable shreholders. Also the cash option is meaningless to tradeable shareholders while is one way to realize their wealfare. And in terms of the financialposition after mergering， the company has been developed quickly，while the progress of the whole group is carried out slowly.The main idea of this article is to explore the background， process and result of the case and to give some suggestions for other companies in M&A.Key words: Merger and Acquisition， exchange ratios， cash option目录一、引言•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 1二、企业并购相关理论及现实背景•••••••••••••••••••••••••• 1（一）企业并购的相关概念界定•••••••••••••••••••••••••••• 1（二）文献回顾•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 2（三）我国企业并购现状•••••••••••••••••••••••••••••••••• 3三、案例概况•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 4（一）合并相关各方情况•••••••••••••••••••••••••••••••••• 4（二）合并方案及实施过程•••••••••••••••••••••••••••••••• 4四、案例分析•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 5（一）合并动因分析•••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 5（二）合并案例分析•••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 6（三）合并结果•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 8五、结论及启示•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 10资料来源和参考文献•••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 11一、引言与较为发达的零售市场相比，中国零售市场各自为政的现象严重。
案例第一百货吸收合并华联商厦
亿总股本可折成约 5 亿股新公司的股票， 但换股后原有华联商厦非流通股与流通股股东之间 的比例将由换股前的 2.4 倍扩大到 2.74 倍。从整体上看，通过换股原华联商厦非流通股股 东在新存续公司的权益显然要超过原华联商厦流通股股东。 (三)现金选择权
为保护中小股东利益， 此次合并方案中设置了现金选择权， 即在本次合并董事会决议公 告后，第一百货和华联商厦的股东（控股股东及其关联股东除外）可就其是否继续持有华联 或一百的股份还是申请股份折现进行选择。 第一百货与华联商厦现金选择权价格均区别非流通股和流通股， 非流通股现金选择权价 格确定为第一百货与华联商厦合并基准日的每股净资产值， 分别为 2.957 元和 3.572 元， 第 一百货与华联商厦流通股现金选择权价格确定为董事会召开前 12 个月每日加权平均价格的 算术平均值上浮 5％，分别为 7.62 元和 7.74 元。2004 年 4 月 28 日为现金选择权申请日。 根据中国证券登记结算有限责任公司的统计结果， 第一百货申请现金选择权非流通股股份数 为 18,664,677 股， 流通股股份数为 69,755 股； 华联商厦申请现金选择权非流通股股份数为 42,361,694 股，流通股股份数为 44,451 股。 而本次合并中，作为现金选择权方案的配套措施——在董事会公告日（2004 年 4 月 8 日）至中国证监会核准本次合并换股完成日期间，双方挂牌交易的股票进行停牌处理，一方 面可以防止股价异常波动，锁定风险，同时减少投机者的套利行为，防范通过套利投机；另 一方面可以给股东留出足够时间考虑是否选择申请现金选择权。 三、分析与启示 本次合并是上市公司之间的换股吸收合并， 这在国内尚属首例， 为我国证券市场并购行 为的一次创新。 百联集团通过对两家同属一个业态的上市公司进行整合， 减少了同业竞争和 关联交易，改善公司治理环境，从而为百联集团今后的发展奠定了基础。
共同控制下的企业合并_协同效应还是财富转移_第一百货吸收合并华联商厦的案例研究
二、 已有的研究结果及其解释
!一"企业并购的一般理论
企 业 并 购 ## $ % $#&’(&’) $ %*+,-)-.-/0 % 是 市场经济下实现资源有效配置的 一种重要手段 ! 具 体包括合并 & 兼并 & 收购 & 接管等内容 ’ 自 12 世纪末 以来全球已历经了 ! 次企业并购的浪潮 ! 每一次 的 并购浪潮都给世界经济带来巨大且深远的影响 " 我 国 自 3224 年 的 ( 宝 延 事 件 ) 以 来 ! 上 市 公 司 之 间 股 权 转 让 &吸 收 合 并 等 并 购 行 为 层 出 不 穷 !并 已 通 过 证券市场形成了一个活跃的并购市场 * 针对活跃的并购市场 ! 国内外学者展开了大量 的研究 ! 研究的焦点集中在并购动机和并购 效应两 个方面 * 从并购动机看 ! 经过多年的研究 ! 学术界提 出 了 差 别 效 率 理 论 +经 营 协 同 效 应 理 论 &分 散 经 营 理论 & 战略性重组理论 & 价值低估理论 & 信息 与信号 理论 & 代理理论 & 管理主义理论 ! 以及自 由现金流量 假说等多种理论 " 纵观林林总总 的并购动机理论 ! 归根结底可以分为两类观点 $ 一种观点是股东财富 最大 化 动 机!即 并 购 可 以 实 现 协 同 效 应 !提 高 公 司 经营效率 ! 使资源得到最充分和最有效的利用 ! 从 而增加所 有股东的财富 ,5&0)&0 607 89-.: !32;" %* 这些结论的基础是新古典经 济学说 ! 包括并购在内 的所有企业决策都是以股东财富最大化这一目标 为出发点的* 另外一种观点是经理人机会主义动 机!即 经 理 人 通 过 并 购 活 动 扩 大 企 业 规 模 !最 大 化 自身的控制权收益 ! 但会降低企业价值 * 从并购效应看 ! 国外学者也做了大量的研究 ! 即并购是否能够提高企业效率 ! 增加股东财富 - 对 这一问题的回答! 实际上也是针对并购动机的答 案 * 对此问题的经验研究文献可谓浩 如烟海 ! 下面 择 主 要 文 献 予 以 介 绍 * <&6=> !?6=&@, 和 A,B6*C ,322D % 发现 ! 并购活动能显著提高公司的资产回报 率! 并且这种提高主要来源于公司管理效率的提 高 * E/77 和 A,B6*C ,32FF % 通 过 对 32F4G 32FH 年 期间发生的 3FD 次典型要约收购事件的分析 ! 发现 不管要约收购成功与否 ! 在收购事件前的 3D 个月 里 ! 收购方公司的股东能获得相当显著的正超常收 益率 ! 而目标公司在事件发生日也能从要约收购事 件中获 得相 当 大 的 超 常 收 益 * 然 而 !%(’6I6= !56JJ&
权益集合法与购买法：吸收合并案例分析
关键词:吸收合并；权益集合法；购买法
作者简介：周勤业，上海证券交易所副总经理，复旦大学博士生导师。林勇峰，上海证券交易所上市公司部总监助理，上海财经大学硕士生导师。
中图分类号：F276.6文献标识码：A
Abstract：Base on international accounting practice ,this paper analyses two typical merger cases ofTCL communication by TCL group and hualian commercial building by No.1 department store, drawing the conclusion that purchasing method is applicable for china economic environment, but should be revised to fit the separation of tradable stock by non-tradable stock in china stock market.
权益集合法与购买法：吸收合并案例分析
周勤业林勇峰
摘要:本文在借鉴国际惯例的基础上，对国内证券市场新近发生的两起市场化吸收（换股）合并案例进行分析发现，第一百货吸收合并华联商厦案例对于我国企业合并更具普遍意义。我国已具备使用购买法的环境，但应作适当修正以适应我国股权分裂的现状，最关键的是以账面净资产作为计量购买支付对价的依据，重点考察非流通股换股比率，而不考虑包含流动性溢价要素的股票市价及相关的Fra bibliotek通股换股比率。
并购案.
三、整体上市进程回顾
2007年11月9日, 东方电机公告非公开定向 发行股票完成 2007年11月26日, 东方电机更名东方电气, 东方电气顺利实现整体上市 2007年12月28日, 东电集团向东方锅炉发 起全面换股要约收购 2008年1月28日，东方锅炉公告收购要约 期限已届满，公司股票自该日起连续停牌 2008年3月18日，东方锅炉终止在上海证 券交易所上市交易
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本章结束，谢谢！
一致行动、一致行动人
一致行动：投资者通过协议、其他安 排，与其他投资者共同扩大其所能够 支配的一个上市公司股份表决权数量 的行为或者事实。 一致行动人：最新的《上市公司收购 管理办法》列举有12种情形
股权关系 任职关系 血缘关系 受同一主体控制 返回
其他方式进行资产交易
与他人新设企业、对已设立的企业增 资或者减资 受托经营、租赁其他企业资产或者将 经营性资产委托他人经营、租赁 接受附义务的资产赠与或者对外捐赠 资产 中国证监会根据审慎监管原则认定的 其他情形
三、合并进程安排
2003年4月17日 2004年4月6日 百联集团成立 第一百货、华联商厦股票停牌 第一百货和华联商厦同时发布公告称，双方分别审议通过 了《关于上海市第一百货商店股份有限公司与上海华联商 厦股份有限公司合并的议案》 百联集团有限公司已获国务院批准，通过股权行政划拨方 式，收购第一百货、华联商厦、华联超市、友谊股份、物 贸中心5家上市公司相关股权，并成为这5家公司的实际控 制人
有效整合集团业务和管理，降低关 联交易，完善公司治理结构 有利于发挥集团三大主要制造企业 协同作战的迅速壮大
三、整体上市进程回顾
2006年12月21日，东方电机、东方锅炉临 时停牌 2006年12月28日，东方电气集团东方汽轮 机有限公司和东汽投资发展有限公司正式 成立 2007年2月—5月, 东方锅炉公告股改方案 东方电机公告股改方案 2007年10月18日, 证监会核准整体上市方案 整体上市进入正式运作阶段
高级财务管理案例分析(第一百货并购华联商厦).
• 企业并购的税收动因 可折旧资产的市场价值高于账面价值 将正常收益转化为资本收益 经营亏损的税收抵免递延 负债融资的税务抵免
会计处理 方法
融资 方式
目标企业 选择
企业并购 税务安排
支付 方式
第一百货并购华联商厦中的税务安排
并购方
被并购方
上海市第一百货商店股份 有限公司（600631）， 创立于 1949 年 10月；
注：2008年前企业所得税率为33%
由上表可见，假设的债务融资方案严重稀释股权， 进一步可能引起股价的下跌，而且将来还有债券利息 支出，带来一定的财务风险。
反而选择股权融资更为妥当，因为在这种方案下，4 千多万非流通股现金选择权股份由百联集团等战略投 资者购买，股票由其战略投资者持有更为恰当，对百 联集团整合旗下资产更有利。
2、合并后，固定资产增值约1亿4千万元，此能提高 未来的折旧额，获得较大的折旧抵税利益。
综合证券支付
股票+现金
1、此项并购，对华联商厦股东设定了两个折股比例， 非流通股1：1.273，流通股1：1.114 ；
2、与此同时，对双方股东设置了现金选择权，对申 请登记的股东按相应的现金选择权价格进行兑付。
华联商厦的经营业务也以百 货零售业务为主，公司规模 上略小于第一百货，但知名 度和经营效益上并不逊色。
横向并购
协同效应
1、第一百货并购华联商厦后，基本不改变纳税税种 与纳税环节的多少。
同一控制
权益结合法
1、第一百货和华联商厦，双方企业均无亏损，并购
后企业（即百联股份）的留存收益增加，意味着未 来要弥补亏损的可能性小，从而降低了节税作用；
上海华联商厦股份有限公司 （600632），其前身为 1918 年 9 月成立的上海永 安股份有限公司；
企业合并勿忘股东利益商务指南频道案例分析_商务文本常识.doc
公司合并勿忘股东利益_商务指南频道案例分析_商务文本_金融常识第一百货与华联商厦的合并，是国内第一例上市公司之间的吸收合并。
从公开披露的信息来看，合并方案有许多精彩之处，比如区分流通股和非流通股进行折股的方案，现金选择权方案，股东大会催告程序，独立董事公开征集投票权方案，回避表决方案等等。
这对于证券市场制度创新有着极为重要的意义，为证券市场制度创新提供了新鲜而生动的素材。
我们知道，公司合并主要涉及两方面主体的利益：公司自身利益和股东利益。
对于公司自身利益方面，公司合并作为低成本扩张方式，具有快速扩大公司规模、提高资源利用效率和生产经营效率以及提升市场占有率等诸多益处。
对于股东而言，则是借助公司价值的提升而获得收益。
而在股东方面，由于中国股权分置的现实股权结构，还存在着大股东和中小股东的利益冲突，并且通常情况下合并事宜会由股东会授权董事会办理，因此，公司合并过程中，保护中小股东利益是值得重点关注的问题。
从世界各国立法看，公司合并过程中对中小股东利益的保护主要通过充分进行信息披露和保护异议股东的股份回购请求权等途径实现。
法律强调公司合并过程中充分进行信息披露，其立法动机是为了避免大股东的“暗箱操作”。
比如美国各州公司法几乎都规定，公司合并过程中，在股东大会对合并协议通过前，董事会应将公司合并方案或合并协议连同召开股东大会的通知，一起发送给公司每位股东。
德国、法国等国家公司法也有相应的规定，并要求该等信息披露必须符合真实性、准确性和完整性的要求。
但中国《公司法》在公司合并的规定中并未对信息披露作具体规定，仅在《证券法》关于上市公司收购的规定中有类似的规定（比如关于协议收购的规定，协议收购后构成公司合并的规定等）。
因此公司合并过程中的信息披露可资参照的是《证券法》和主管部门相关规范性文件的规定，而这些规定也是不具体、很模糊的。
第一百货与华联商厦的合并方案，则十分详细的就合并方式、合并的前提条件、现金选择权方案、换股方案、资产负债和权益的处置、债务的安排以及合并程序等合并事宜进行了信息披露。
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第一百货换股并购华联商厦案例思考
提要同国外成熟的证券市场相比，换股并购在我国起步较晚。
本文通过分析国内首例两家上市公司之间的吸收合并，找出其中存在的问题，并提出相关建议，希望有利于加速推进换股并购在我国的运用。
一、案例背景
第一百货和华联商厦于2004年4月7日分别召开董事会，审议通过了《关于上海市第一百货商店股份有限公司与上海华联商厦股份有限公司合并的议案》。
根据该议案，第一百货将以吸收合并的方式合并华联商厦。
合并完成后第一百货将作为存续公司，华联商厦则将终止并注销独立法人地位。
在合并完成日之前两公司将不再对结余的未分配利润进行分配，而是由合并完成后的存续公司全体股东共享。
本次合并完成后，华联商厦股东所持的华联商厦股票将按照确定的折股比例换为第一百货的股票。
折股比例为：非流通股折股比例为1:1.273，流通股折股比例为1:1.114。
合并方案同时给予股东（控股股东及其关联股东除外）提供了现金选择权，即2004年4月6日登记在册的股东（控股股东及其关联股东除外）在规定期限内可以就其所持本公司全部或部分股份提出选择现金申请，在合并生效后将申请现金选择权的股份按相应的现金选择权价格出售给确定的战略投资者或机构投资者从而获得现金。
其中：第一百货流通股现金选择权价格为每股7.62元，非流通股现金选择权价格为每股2.957元；华联商厦的股东（控股股东及其关联股东除外）可以于2004年4月28日就其所持本公司全部或部分股份提出选择现金申请并在合并生效后行使现金选择权，其中流通股现金选择权价格为每股7.74元，非流通股现金选择权价格为每股3.572元。
两公司并已向上海证券交易所上市部提出申请并获得批准，公司股票将从2004年4月7日起停止交易。
第一百货和华联商厦分别于2004年5月10日召开了2003年股东大会，以绝对多数赞成票获顺利通过，合并议案的有效期为股东大会决议通过之日起12个月。
二、案例分析
根据并购主体不同，换股并购可以分为上市公司与上市公司之间的换股并购，上市公司与非上市公司之间的换股并购。
1999年6月，清华同方换股并购鲁颍电子拉开了我国上市公司换股合并非上市公司的序幕，2003年9月30日，TCL集团公布换股合并其上市子公司TCL通讯的合并预案，首开非上市公司换股合并上市公司之先河。
由于我国“壳资源”比较缺乏，目前大多数换股并购采用后一种方式，即非上市公司吸收合并上市公司，以达到“买壳上市”的目的。
而本案例中第一百货和华联商厦都是上市公司，两家上市公司之间进行吸收合并，其中一家上市公司将因此注销，退出证券舞台，这种形式的合并在我国证券市场上尚属首例，因此有许多地方值得让人认真思考。
1、独立董事公开征集投票权。
考虑到分布全国各地的中小股东不便参加股东大会，第一百货和华联商厦独立董事2004年4月8日同时发布公开征集投票权报告书，就两公司吸收合并等事项征集投票权。
作为对中小股东保护的特别设计，独立董事公开征集投票权本无可厚非。
但在我国股市投机气氛浓厚、信用严重缺失、独立董事的独立性和公允度尚不能令中小股东完全信任的特定背景下, 公开征集投票权能否成功令人质疑。
本案例也证实了这一点，在股东会之前仅有8位第一百货的流通股股东和1位华联商厦的流通股股东进行了委托。
2、现金选择权方案。
在国外，现金选择权是保护中小股东利益的通行作法，而且现金选择权价格一般要略高于市价。
该方案中，非流通股现金选择权价格是以国家规定的国有股、法人股最低转让价为基准，而流通股现金选择权价格同停牌前收盘价（第一百货9.27元，华联商厦9.53元）相比，更是远远低于市价,这同国外的作法是不相符合的。
这种较低价格的现金选择权设定能否真正起到保护中小投
资者利益的作用让人怀疑。
3、股票停牌、强制股东换股。
2004年4月7日第一百货和华联商厦同时公布合并议案，并同时申请股票停止交易，使不愿意参与合并的股东失去了卖出的机会。
停牌后，不愿意参与合并的股东只能接受现金选择权，低价转让所持有的股票，不愿意低价转让的股东只能被迫换股，没有其他可供选择的余地。
4、两个不同的折股比例。
本案例中对华联商厦的流通股和非流通股分别设定了两个不同的折股比例。
非流通股折股比例采用每股净资产加成系数法确定为1:1.273，而流通股折股比例则是以董事会会议召开前30个交易内第一百货与华联商厦股票每日加权平均价格的算术平均值为基础，考虑每股未分配利润因素，运用上述加成系数进行加成处理确定为1:1.114。
折股基础不同，折股结果也不相同，这就导致同股不同权、同股不同价，在合并中很难保持双方流通股股东和非流通股东的利益均衡。
三、推进我国换股并购的相关建议
针对本案例反映出的问题，结合我国的实际情况，提出相关的建议，以有利于推进换股并购在我国的运用。
1、建立多层次的、操作性强的换股并购法律法规体系。
目前，我国的法律体系中尚无专门针对换股并购的法律规范，虽然2002年9月中国证监会颁布的《上市公司收购管理办法》中明确规定“投资者可以采用现金、依法可以转让的证券以及法律、行政法规允许的其他合法支付方式进行上市公司收购”，从而在制度上保证了换股合并的合法性。
但是对换股并购中涉及到的有关并购公司增发新股、折股比例的确定等具体操作细则问题仍缺乏法律规范。
所以，我国目前换股并购领域基本上处于无法可依的状态。
为了规范并购市场，促进其健康有序地发展，制订详细的换股并购规则是当务之急。
2、加快推进证券市场建设，为换股并购创造良好的环境。
目前我国证券市场只达到弱式有效性，股价操纵严重，股票的市场价格无法反映公司的真实价值，这就给以每股市价为基础的折股比例的确定带来了一定的困难，并削弱了折股比例确定的客观性。
股权结构不合理，非流通股占有较大的比例，尤其是国有股的存在，使换股并购带有较强的政府色彩。
因此，今后应加快推进证券市场建设，充分发挥证券市场的价格发现功能和资源优化配置功能，理顺股权结构关系，保证并购交易的公平、公正，使上市公司之间实现真正市场化意义上的换股并购。
3、充分披露信息，保护公众股东的知情权。
股东的知情权是法律赋予股东通过查阅公司的财务报告、账簿等有关资料，实现了解公司运营状况和高级管理人员活动的权利，以作出正确的投资决策。
换股并购是上市公司的一项重大事件，它足以影响投资者的投资决策，在股东大会作出合并决议时，应充分披露相关信息，这样既可以保护公众股东的知情权，又可以使并购活动在公众的监督下进行，防止并购被少数人操纵，损害小股东的利益。
4、培育有经验的中介机构，在换股并购中充分发挥其作用。
换股并购过程总是伴随着大量的投资策划工作、资产评估工作和法律咨询工作，而这些工作靠企业自身是无法完成的，因此往往需要中介机构提供相应的服务，包括投资银行对并购的整体策划运作；会计事务所和律师事务所提供相关的财务和法律服务；评估机构提供恰当的评估服务。
同国外相比我国的中介机构缺乏这方面的经验，不能为换股并购提供更好的服务，因此我们有必要做好培育工作，使这些中介机构在换股并购中充分发挥作用，保证并购过程顺利进行。
5、完善会计制度建设，为换股并购提供有法可依的会计处理方法。
在企业并购的会计实务中，有购买法和权益结合法两种方法。
但由于权益结合法容易被用于利润操纵，美国财务会计准则委员会2001年7月取消了该方法，要求上市公司2002年1月1日开始一律采用购买法。
我国财政部目前没有颁布《企业合并》会计准则，以1997年颁布的《企业兼并有关会计处理暂行规定》作为企业合并的会计规范，这一规定实际上要求合并业务只能采用购买法，对权益结合法没有涉及。
但我国上市公司换股合并实践中均采用了权益结合法，证券监管部门对于这种明显超出现行会计规范的处理方式采取了默认的态度。
这样做是有一定风险的，没有相应的法律规范约束，操作过程存在很大的随意性，如果监管
不力，极易出现上市公司以此进行利润操纵。
因此我们必须进一步完善会计制度建设，为换股并购提供有法可依的会计处理方法。
(□文/赵永强)。