第十章 金融中介脆弱性与金融安全网

二、代理投资和资产泡沫的形成机制
当市场上有相当一部分投资决策者是投 资代理人时，他们内生的风险转嫁激励 就会使风险资产的均衡价格超过基本价 值。
基本价值指不存在投资的委托——代理 关系，即投资决策者用自己的资金用于 投资时形成的资产的均衡价格 。
资产泡沫形成的影响因素
一是现在的信贷规模 二是未来信贷规模的不确定性
金融脆弱性的理论根源
信息 不对称
资产价格 的波动
金融 自由化
微观信息经济 学以及博弈论
的发展： 交易双方信息 的不对称导致 逆向选择和道
德风险.
金融资产价格 带来金融市场 的不确定性： 心理预期与交 易行为交叉影 响金融市场.
金融自由化： 由于放松金融 管制，导致金 融脆弱性不断
增加.
第二节 资产泡沫和银行危机
Minsky：金融脆弱性假说
经济繁荣时期，大量企业的贷款因收益较好 而有偿还保障，银行为了自身利益也愿意贷 款。但一旦经济衰退，任何影响企业生存的 因素都将影响到银行的生存；
金融体系内在脆弱性的原因：代际遗忘解 释（贷款人和投资人对利益的贪欲战胜了对 危机的恐惧）和竞争压力解释（贷款人出于 竞争的压力做出不审慎的贷款决策）。
- 经济繁荣扩张时期，有良好信用记录的借款人越来越多， 安全边界相应降低，即使一些错误的投资决策或扩张被市场 繁荣景象掩盖
商业银行贷与不贷依循了管理要求和对其他机构的参照
- 最后商业银行给与借款人的正面信用记录权重普遍提高，降 低了安全边界，以往得不到贷款的借款人也能获得贷款，信 用风险逐渐扩大，金融脆弱性逐渐产生.
金融体系的脆弱性与宏观经济周期 密切相关，尤其与债务的清偿紧密 相关，是由过度负债产生的债务— 通货紧缩过程引起的。
（二）现代研究
Minskey 金融脆弱性假说：企业角度
(1982)
信贷市场 的脆弱性
Kregel 安全边界说：银行角度
(1997)
Others(19 83-2000)
Diamond&Dybvig(1983)：D-D模 型； Kaufman(1996)； Koskela&Stenback(2000)
第十章 金融中介脆弱性 与金融安全网
金融脆弱性及脆弱性理论 资产泡沫和银行危机 宏观经济政策和银行制度稳健性 银行危机与金融安全网
第一节 金融中介脆弱性的分析
金融脆弱性是指金融制度、结构出现非均 衡导致风险积聚，金融体系丧失部分或 全部功能的金融状态。
金融中介脆弱性：一个运行良好的金融中 介体系由于内部或外部的突然冲击而导 致整个体系混乱、功能受损。
一、 资产泡沫的简单回顾 十七世纪荷兰的郁金香狂热 十八世纪初英国的南海泡沫事件 法国的密西西比泡沫事件 1929年美国的股市大崩溃 2007年全球金融危机
银行危机的形成和发展过程
第一阶段是房地产和金融资产价格 泡沫的形成和膨胀
第二阶段是资产价格泡沫的破灭
第三阶段是大量企业和银行陷入困 境和倒闭，导致信贷收缩和经济衰 退的发生。
货币持有量
人们的预期、信心
结论：
❖不确定前提下，投资将受预期收益率 变化而使整个经济态势发生变化。从 而一旦人们意识到市场上存在由于过 度乐观而引致的抢购浪潮的可能性， 突然醒悟，资本的边际效率收到冲击 ，则可能使整个经济出现衰退
金融脆弱性理论的早期研究
Fisher：金融脆弱性理论
金融体系的脆弱性很大程度上源于 经济基础的恶化
需要一个正的信贷规模增长率才能阻止 资产价格泡沫的破灭，当需要非常高的 信贷扩张比率才能防止资产泡沫的破灭 时，发生银行危机就不可避免了。
的借款 企业
的借款 企业
•最脆弱的借款企 业，因利益不确
定，为支付到期
本溪，只有用感
扭动融资的方式
不断增加借款
Kregel：安全边界说
安全边界理解为银行收取的风险报酬，当不测事件使得未来没 有重复过去的良好记录时，安全边界能够给银行提供一种保护
商业银行的信贷还是主要看借款人过去的信贷记录而 不太关注未来预期
二、代理投资和资产泡沫的形成机制
代理投资内生的风险转嫁：
投资行为中的决策者往往使用其他人的 资金，即真正的投资决策者往往是投资 的代理人，可以享受到扣除固定利息支 出后资产价格上升带来的全部收益，但 是对资产价格下跌的风险只承担有限责 任，投资代理人可以通过申请破产保护 等方式将超过一定限度的损失转嫁给投 资委托人——资金的贷出方。
早期
现在
口径 内涵
狭义
广义
强调内在性，高负 债经营的企业特点 决定了金融业具有 易失败的特性，根 源在于信贷资金的 适用于偿还在时间 上的分离
Fra Baidu bibliotek
趋于高风险的金 融状态，泛指一 切融资领域中的 风险积聚，包括 信贷融资和金融 市场融资
（一）早期研究
• 关注重点：普遍认为经济基本面的变化是引致金融体系
银行体系加速了私人资本 向社会资本的转化；
银行家剥夺了产业资本家 和商业资本家的资本分配 能力，自身亦成为引起银 行危机的最有效的工具；
虚拟资本运行的相对独立 性为银行信用崩溃创造了 条件
价格与价 值的背离
债务链 断裂
货币的脆 弱性与生 俱来
货币购买 力变化
Keynes：金融不稳定的运行机制
设备投资 资产价格 利率
资产泡沫的形成
不仅是今天的信贷扩张会导致资产泡沫 的形成和膨胀，对未来信贷扩张的预期 也会导致资产泡沫的形成和膨胀。
未来信贷规模的变化越大，未来资产价 格的不确定性也就越大。
三、资产泡沫的破灭和银行危 机的溢出效应
实体经济和金融部门受到的任何冲击都 可能导致资产泡沫的破灭和银行危机的 发生。
其总量及每一时 期的预期收入流 大于到期还本付 息
总量上预期收 入等于债务额 ，但借款前期 预期收入小于
抵补性的 借款企业
•在安排借款计划 时，会使当期收 入完全满足现金 支付的要求
到期债务本金
Minsky按金 融状况对借
短期和长期利益
•存在债务敞口， 投机性 款公司分类. 庞兹性 都不确定
在前期为还债 务，要么重组 债务结构，要 么变卖资产
脆弱性的根源，理论十分强调经济对金融脆弱性的影响.
Marx(1867)
从信用制度的角度提出银行内 在脆弱性假说
Keynes(1931)
从货币职能和特征的角度指出货币 脆弱性；金融不稳定的运行机制
Fisher(1933)
金融体系的脆弱性与宏观经济周 期尤其与债务的清偿紧密相关
Marx：银行体系内在脆弱 性假说