第五章资产定价
合集下载
第5章-资本资产定价模型
例2：设市场组合的期望收益率为15%，标准差为21%， 无风险利率为5%，一个有效组合的期望收益率为 18%，该组合的标准差是多少？
（二）证券市场线与等期望收益
. . E(rp)
A A'
. . E(rM) M
B. .B'
rF.
E(rp)
.
E(rM)
rF.
. A. .
B
0
σp
0
βp
任意证券或证券组合都将落在证券市场线上； 不同证券组合可能具有相同的 值，因而可能处在证券
10(元)
其次：根据证券市场线：
k rF [E(rm ) rF ]P
0.03 0.081.5
P0
k
0.5 0.10
0.15
最后：股票当前的合理价格P0 ： 当A公司股票当前的价格为8元时，该证券低估。
（二）β系数的估计
1、事后系数的估计 “定义法”： 回归分析法： ① ri ai birM i ,
② ri rf i i (rM rf ) i
2、未来β系数的预测
第一种方法： i,t1 ˆi,t 第二种方法： i,t1 ai bi i,t i
第三种方法： i,t f (t)
散点分布图：
RGBG vs. RZH
0.2
RSHJC vs. RZH 0.2
0.1
0.1
RGBG RSHJC
0.0
0.0
-0.1
-0.1
-0.2
-0.2
-0.1
0.0
0.1
0.2
RZH
-0.2
-0.2
-0.1
0.0
0.1
0.2
RZH
宝钢股份：
（二）证券市场线与等期望收益
. . E(rp)
A A'
. . E(rM) M
B. .B'
rF.
E(rp)
.
E(rM)
rF.
. A. .
B
0
σp
0
βp
任意证券或证券组合都将落在证券市场线上； 不同证券组合可能具有相同的 值，因而可能处在证券
10(元)
其次：根据证券市场线：
k rF [E(rm ) rF ]P
0.03 0.081.5
P0
k
0.5 0.10
0.15
最后：股票当前的合理价格P0 ： 当A公司股票当前的价格为8元时，该证券低估。
（二）β系数的估计
1、事后系数的估计 “定义法”： 回归分析法： ① ri ai birM i ,
② ri rf i i (rM rf ) i
2、未来β系数的预测
第一种方法： i,t1 ˆi,t 第二种方法： i,t1 ai bi i,t i
第三种方法： i,t f (t)
散点分布图：
RGBG vs. RZH
0.2
RSHJC vs. RZH 0.2
0.1
0.1
RGBG RSHJC
0.0
0.0
-0.1
-0.1
-0.2
-0.2
-0.1
0.0
0.1
0.2
RZH
-0.2
-0.2
-0.1
0.0
0.1
0.2
RZH
宝钢股份：
第五章资本资产定价模型复习ppt课件
精品课件
推论2：市场组合的风险溢价取决
于所有市场参与者的平均风险厌
恶程度
r r E( )
A
2
M
f
M
其中， 2 为市场资产组合的方差 ， M
A 为投资者风险厌恶的平 均水平。
由于市场资产组合是最 优的资产组合，
即风险有效的分散与资 产组合的所有股票，
2 也就是这个市场的系统 风险 . M
精品课件
i
f
i
M
f
Cov( , )
r r 其中，
iM
i
2
M
精品课件
本章学习思路
围绕如何得到该模型、模型含义，探索模型的 应用价值。主要问题：
创立者是如何推导得到的该模型的◦ 理论渊源、假Fra bibliotek以及假设的推论
模型及其含义 模型的运用 模型的不足
精品课件
资本资产定价模型 (CAPM)假设
核心：尽量使投资者相同化，以便简化投资分析
该模型是由夏普（William Sharpe，1964年）、林特纳 Jone Lintner，1965年）和莫辛（Mossin，1966年）等人 在资产组合理论的基础上发展起来的，该模型是现代金融 市场价格理论的支柱，广泛应用于投资决策和公司理财领 域。该模型也称为SLM模型。
精品课件
3
资本资产定价模型的核心思想
第五章 资本资产定价模型
精品课件
资本资产定价模型的理论源渊
资产定价理论源于马柯维茨（Harry Markowtitz） 的资产组合理论的研究。1952年，马柯维茨在《金 融杂志》上发表题为《投资组合的选择》的博士论 文是现代金融学的第一个突破，他在该文中确定了 最小方差资产组合集合的思想和方法，开创了对投 资进行整体管理的先河，奠定了投资理论发展的基 石，这一理论提出标志着现代投资分析理论的诞生 。
推论2：市场组合的风险溢价取决
于所有市场参与者的平均风险厌
恶程度
r r E( )
A
2
M
f
M
其中， 2 为市场资产组合的方差 ， M
A 为投资者风险厌恶的平 均水平。
由于市场资产组合是最 优的资产组合，
即风险有效的分散与资 产组合的所有股票，
2 也就是这个市场的系统 风险 . M
精品课件
i
f
i
M
f
Cov( , )
r r 其中，
iM
i
2
M
精品课件
本章学习思路
围绕如何得到该模型、模型含义，探索模型的 应用价值。主要问题：
创立者是如何推导得到的该模型的◦ 理论渊源、假Fra bibliotek以及假设的推论
模型及其含义 模型的运用 模型的不足
精品课件
资本资产定价模型 (CAPM)假设
核心：尽量使投资者相同化，以便简化投资分析
该模型是由夏普（William Sharpe，1964年）、林特纳 Jone Lintner，1965年）和莫辛（Mossin，1966年）等人 在资产组合理论的基础上发展起来的，该模型是现代金融 市场价格理论的支柱，广泛应用于投资决策和公司理财领 域。该模型也称为SLM模型。
精品课件
3
资本资产定价模型的核心思想
第五章 资本资产定价模型
精品课件
资本资产定价模型的理论源渊
资产定价理论源于马柯维茨（Harry Markowtitz） 的资产组合理论的研究。1952年，马柯维茨在《金 融杂志》上发表题为《投资组合的选择》的博士论 文是现代金融学的第一个突破，他在该文中确定了 最小方差资产组合集合的思想和方法，开创了对投 资进行整体管理的先河，奠定了投资理论发展的基 石，这一理论提出标志着现代投资分析理论的诞生 。
资本资产定价模型讲义
综上， 只要证券组合的收益率是正态分布或效用 函数是二次函数， 则投资者就可以根据其预期收
返回
第一节 资本资产定价模型假设条件
假设2 针对一个时期， 所有投资者的预期都是一 致的。
这个假设是说,所有投资者在一个共同的时期内计 划他们的投资,他们对证券收益率的概率分布的考 虑是一致的,这样,他们将有着一致的证券预期收益 率﹑证券预期收益率方差和证券间的协方差。同时, 在证券组合中,选择了同样的证券和同样的证券数 目。
五、单个证券在E（r）~σ（r )平面中的位置
六、证券定价
一、最小方差、零β证券组合 二、不存在无风险资产的CAPM
定理 5.2 定理 5.3
推论 性质1 定理 5.4
定理 5.5
第五章 资本资产定价模型(CAPM)
第一节 资本资产定价模型假设条件 第二节 标准资本资产定价模型 第三节 不存在无风险资产的资本资产定价模型
这个假设与下面的关于信息在整个资本市场中畅行 无阻的假设是一致的。
返回
第一节 资本资产定价模型假设条件
假设3 资本市场上没有摩擦。 摩擦是对资本流动和信息传播的障碍,因此 这个假设是说: 不存在证券交易成本 没有加在红利和利息收入或者在资本收益上的税收。 信息可以畅行无阻地传播到资本市场中的每个投资
ao a1E(V ) a2 (E(V ))2 a2 2 (V )
第一节 资本资产定价模型假设条件
所以根据效用最大化原则， 给定两种同样方差的 证券组合， 投资者将更喜欢具有较高预期收益率 的一种(因为ａ2＜０)； 而给定两种具有同样预期 收益率的证券组合， 投资者将选择具有较低风险 的一种。
第一节 资本资产定价模型假设条件
资本资产定价模型,综合了证券组合理论和资本市 场理论,它以证券组合理论为基础,因此关于证券组 合的假设适用于资本资产定价模型。
返回
第一节 资本资产定价模型假设条件
假设2 针对一个时期， 所有投资者的预期都是一 致的。
这个假设是说,所有投资者在一个共同的时期内计 划他们的投资,他们对证券收益率的概率分布的考 虑是一致的,这样,他们将有着一致的证券预期收益 率﹑证券预期收益率方差和证券间的协方差。同时, 在证券组合中,选择了同样的证券和同样的证券数 目。
五、单个证券在E（r）~σ（r )平面中的位置
六、证券定价
一、最小方差、零β证券组合 二、不存在无风险资产的CAPM
定理 5.2 定理 5.3
推论 性质1 定理 5.4
定理 5.5
第五章 资本资产定价模型(CAPM)
第一节 资本资产定价模型假设条件 第二节 标准资本资产定价模型 第三节 不存在无风险资产的资本资产定价模型
这个假设与下面的关于信息在整个资本市场中畅行 无阻的假设是一致的。
返回
第一节 资本资产定价模型假设条件
假设3 资本市场上没有摩擦。 摩擦是对资本流动和信息传播的障碍,因此 这个假设是说: 不存在证券交易成本 没有加在红利和利息收入或者在资本收益上的税收。 信息可以畅行无阻地传播到资本市场中的每个投资
ao a1E(V ) a2 (E(V ))2 a2 2 (V )
第一节 资本资产定价模型假设条件
所以根据效用最大化原则， 给定两种同样方差的 证券组合， 投资者将更喜欢具有较高预期收益率 的一种(因为ａ2＜０)； 而给定两种具有同样预期 收益率的证券组合， 投资者将选择具有较低风险 的一种。
第一节 资本资产定价模型假设条件
资本资产定价模型,综合了证券组合理论和资本市 场理论,它以证券组合理论为基础,因此关于证券组 合的假设适用于资本资产定价模型。
第五章_资本资产定价模型
2 M
均衡原则：资产的报酬—风险比率相同
每种资产对市场组合风险溢价的贡献应当与它对市场
组合风险的贡献成比率。
wi (Eri rf ) E(rM ) rf
wi cov(ri , rM )
2 M
上式可改写为：
E(rGE ) rf
cov(rGE , rM
2 M
) [E(rM
)
二、相关的推导
•（一）存在市场资产组合。 存在一个市场资产组合（market portfolio）M。如
果将风险资产特定为股票，那么每只股票在市场资产组 合中所占的比例等于这只股票的市值（每股价格乘以股 票流通在外的股份数量）占所有股票市值总和的比例。
二、相关的推导
（二）所有投资者都选择市场资产组合作为他们的最优 风险资产组合。
资行为和确定资产组合构成。（不考虑在持有期结束时 及以后事件对投资者行为产生的影响，投资者的资产选 择是一种短视行为，因而可能是非最优的。）
经典CAPM
一、模型的假设及结论 •（三）投资者投资范围。 假设投资者的投资范围仅限于公开金融市场上交易
的资产，比如股票、债券、借入或贷出的无风险资产安 排等。他们都依据期望收益率和标准差选择证券。
E(rC rf ) wA[E(rA) rf ] wB[E(rB ) rf ]
(wAA wBB )[E(rM ) rf ]
例：假定市场投资组合的风险溢价为8%，其标准差为 22%。如果某一资产25%投资于通用汽车公司股票，
75%投资于福特汽车公司股票。假定两支股票的值分
经典CAPM
•（四）假设不存在证券交易费用（佣金和服务费用等） 及税赋。（但在实践中税收和交易费用会影响投资者的 投资行为。）
证券投资学第5章 资本资产定价(CAPM)理论
– 例子：
• 证券C的现时价格是62元，期末的期望价格是 76.145元，我们算出其期望回报率为22.8%。现 在假使C的现时价格是72元而不是62元，其期望 回报率变为5.8%。此时，因为与A、B比较起来， C的期望回报率相对太小，而风险相对太大，所 以，所有的投资者都会购买A、B两种证券而不 会选择C。在这种情况下，切点证券组合T由A、 B两种证券按0.90:0.10的比例构成，而有效集由T 和无风险证券线性生成。
1 CAPM理论的基本假设
– CAPM模型是建立在一系列假设基础之上的。设定 假设的原因在于：由于实际的经济环境过于复杂， 以至我们无法描述所有影响该环境的因素，而只能 集中于最重要的因素，而这又只能通过对经济环境 作出的一系列假设来达到。
– 设定假设的标准是：所作的假设应该充分的简单， 以使得我们有足够的自由度来抽象我们的问题，从 而达到建模的目的。我们关心的并不是所作的假设 是否与实际的经济环境相符合，相反，检验一个模 型好坏的标准在于它帮助我们理解和预测被模拟过
– CAPM的这一特性称为分离定理： 我们不需 要知道投资者对风险和回报的偏好，就能够 确定其风险资产的最优组合。
– 分离定理成立的原因在于，有效集是线性的。
– 例子：考虑A、B、C三种证券，市场的无 风险利率为4%，我们证明了切点证券组合T 由A、B、C三种证券按0.12，0.19，0.69的 比例组成。如果假设1-10成立，则，第一个 投资者把一半的资金投资在无风险资产上， 把另一半投资在T上，而第二个投资者以无 风险利率借到相当于他一半初始财富的资金， 再把所有的资金投资在T上。这两个投资者 投资在A、B、C三种证券上的比例分别为：
市场证券组合和切点证券组合
– 所有投资者的风险证券组合为切点证券组合，
第5章 资本资产定价模型
wM A , B , C 0.25,0.50,0.25
理论上，市场组合必须包含市场中所有的风 险资产（艺术品、邮票、和金融资产 等）
实际中，市场组合通常用金融市场中综合 指数组合来代替，如标准普尔500的组合
（五）资本市场线方程
1、含义：有效证券组合期望收益率与风险之间的关系 式。 2、图形
P xi i
i 1
n
4、证券市场线的意义
任意证券或组合的期望收益率和风险(系统)之间的关 系。 期望收益率的构成：无风险利率、风险溢价； 风险：β系数 风险价格。 市场组合M，βP=1。 无风险证券时，β=0。
例子
例1：假设证券市场处于CAPM模型所描述的均衡状态。 证券A和B的期望收益率分别为6%和12%， 系数分 别为0.5和1.5。试计算 系数为2的证券C的期望收益 率。
x 1M x 2 M x nM xiM iM
M 1 M 2 M n i 1
n
2、证券i对市场组合方差的贡献率：
i iM 2 M
3、证券市场线方程
2 ） 期望收益率 E (rM ) rF 为：对市场组合M的风险（ M 补偿，按贡献分配，得证券市场线方程：
② <0，市场价格高估；
（二）非均衡状态下的特征方程与特征线
ai i rF i rF ，得：
ri rf i i (rM rf ) i
非均衡状态时的特征方程：
ri rf i i (rM rf ) i
在非均衡状态时的特征线为：
例2：设市场组合的期望收益率为 15%，标准差为 21% ， 无风险利率为 5% ，一个有效组合的期望收益率为 18%，该组合的标准差是多少？
理论上，市场组合必须包含市场中所有的风 险资产（艺术品、邮票、和金融资产 等）
实际中，市场组合通常用金融市场中综合 指数组合来代替，如标准普尔500的组合
（五）资本市场线方程
1、含义：有效证券组合期望收益率与风险之间的关系 式。 2、图形
P xi i
i 1
n
4、证券市场线的意义
任意证券或组合的期望收益率和风险(系统)之间的关 系。 期望收益率的构成：无风险利率、风险溢价； 风险：β系数 风险价格。 市场组合M，βP=1。 无风险证券时，β=0。
例子
例1：假设证券市场处于CAPM模型所描述的均衡状态。 证券A和B的期望收益率分别为6%和12%， 系数分 别为0.5和1.5。试计算 系数为2的证券C的期望收益 率。
x 1M x 2 M x nM xiM iM
M 1 M 2 M n i 1
n
2、证券i对市场组合方差的贡献率：
i iM 2 M
3、证券市场线方程
2 ） 期望收益率 E (rM ) rF 为：对市场组合M的风险（ M 补偿，按贡献分配，得证券市场线方程：
② <0，市场价格高估；
（二）非均衡状态下的特征方程与特征线
ai i rF i rF ，得：
ri rf i i (rM rf ) i
非均衡状态时的特征方程：
ri rf i i (rM rf ) i
在非均衡状态时的特征线为：
例2：设市场组合的期望收益率为 15%，标准差为 21% ， 无风险利率为 5% ，一个有效组合的期望收益率为 18%，该组合的标准差是多少？
资本资产定价(CAPM)理论学习课件PPT
– 由于所有投资者有相同的有效集，他们选择 不同的证券组合的原因在于他们有不同的无 差异曲线，因此，不同的投资者由于对风险 和回报的偏好不同，将从同一个有效集上选 择不同的证券组合。尽管所选的证券组合不 同，但每个投资者选择的风险资产的组合比 例是一样的，即，均为切点证券组合T。
分离定理 – 为了获得风险和回报的最优组合，每个投资 者以无风险利率借或者贷，再把所有的资金 按相同的比例投资到风险资产上。 – CAPM的这一特性称为分离定理： 我们不需 要知道投资者对风险和回报的偏好，就能够 确定其风险资产的最优组合。 – 分离定理成立的原因在于，有效集是线性的。
– 例子：考虑 A 、 B 、 C 三种证券，市场的无 风险利率为4%，我们证明了切点证券组合T 由 A 、 B 、 C 三种证券按 0.12 ， 0.19 ， 0.69 的 比例组成。如果假设1-10成立，则，第一个 投资者把一半的资金投资在无风险资产上， 把另一半投资在 T 上，而第二个投资者以无 风险利率借到相当于他一半初始财富的资金， 再把所有的资金投资在 T 上。这两个投资者 投资在A、B、C三种证券上的比例分别为： – 第一个投资者：0.06:0.095:0.345 – 第二个投资者：0.18:0.285:1.035 – 三种证券的相对比例相同，为0.12:0.19:0.69。
– Friedman
• 关于一种理论的假设，我们关心的问题并不是它们是 否完全描述了现实，因为它们永远不可能。我们关心 的是，它们是否充分地接近我们所要达到的目的，而 对这个问题的回答是：该理论是否有效，即，它是否 能够进行充分准确的预测。
– 假设 1 ：在一期时间模型里，投资者以期望回报率 和标准差作为评价证券组合好坏的标准。 – 假设2：所有的投资者都是非满足的。 – 假设3：所有的投资者都是风险厌恶者。 – 假设 4 ：每种证券都是无限可分的，即，投资者可 以购买到他想要的一份证券的任何一部分。 – 假设5：无税收和交易成本。 – 假设 6 ：投资者可以以无风险利率无限制的借和贷。
第五章资产定价
n n
P：债券价格；i：债券票面利率；F:债券面值 I:债券年利息； k:市场利率或投资人必要报酬率；N:付息总期数
31
①平息债券：是指利息在到期时间内平均支付的债券。 支付的频率可能是一年一次、半年一次或每季度一次等。 （分期等额付息）
例题：某公司准备购买吉化公司发行的公司
债券，该债券票面面值为1000元，每年计息 一次，票面利率为8%，期限为3年，按期付息 到期一次还本 。已知具有相同风险的其他有 价证券的利息为10%。要求计算该债券的价值。
场整体对风险的偏好，如果风险厌恶程度高，则 证券市场线的斜率（Rm－Rf）的值就大； 【提示4】当无风险收益率Rf变大而其他条件不 变时，所有资产的必要收益率都会上涨，且增加
同样的数量。反之，亦然。
14
【例题· 多项选择题】下列关于资本资产定价模型
β系数的表述中，正确的有( A.β系数可以为负数 B.β系数是影响证券收益的唯一因素 C.投资组合的β系数一定会比组合中任一单只证 )。（2009年新）
公布前(-)天数 和公布后(+)天数
5
有效市场假说的三种形式
弱式有效市场 半强式有效市场 强式有效市场
价格反应 过去的信息 集
价格反应公 开可用信息
价格反应 与一种股票 相关的所有 信息
6
有效市场的三种形态
强式有效： 包含全部内部 信息以及对这些 信息的最佳分析
半强式有效： 包含全部 公开信息
弱式有效： 包含全部 历史信息
评价A企业是否可以购买此债券？
（3）假设该债券以800元的价格发行，没有票面利率， 到期按面值偿还，则该债券是否值得购买？
39
（1）P＝（1000＋1000×10％×3）/（1＋8％）3＝ 1031.98（元） 由于其投资价格（1031.98元）大于购买价格（1020 元），故购买此债券合算。 （2）P＝1000×10％×PVIFA8%，3＋1000× PVIF8%，3 ＝100×2.5771＋1000×0.7938＝1051.51（元）＞购 买价格1020元，所以可以购买。 （3）P＝1000×PVIF8%，3 =1000×0.7938＝793.8（元） ＜购买价格800元，所以不值得购买。
P：债券价格；i：债券票面利率；F:债券面值 I:债券年利息； k:市场利率或投资人必要报酬率；N:付息总期数
31
①平息债券：是指利息在到期时间内平均支付的债券。 支付的频率可能是一年一次、半年一次或每季度一次等。 （分期等额付息）
例题：某公司准备购买吉化公司发行的公司
债券，该债券票面面值为1000元，每年计息 一次，票面利率为8%，期限为3年，按期付息 到期一次还本 。已知具有相同风险的其他有 价证券的利息为10%。要求计算该债券的价值。
场整体对风险的偏好，如果风险厌恶程度高，则 证券市场线的斜率（Rm－Rf）的值就大； 【提示4】当无风险收益率Rf变大而其他条件不 变时，所有资产的必要收益率都会上涨，且增加
同样的数量。反之，亦然。
14
【例题· 多项选择题】下列关于资本资产定价模型
β系数的表述中，正确的有( A.β系数可以为负数 B.β系数是影响证券收益的唯一因素 C.投资组合的β系数一定会比组合中任一单只证 )。（2009年新）
公布前(-)天数 和公布后(+)天数
5
有效市场假说的三种形式
弱式有效市场 半强式有效市场 强式有效市场
价格反应 过去的信息 集
价格反应公 开可用信息
价格反应 与一种股票 相关的所有 信息
6
有效市场的三种形态
强式有效： 包含全部内部 信息以及对这些 信息的最佳分析
半强式有效： 包含全部 公开信息
弱式有效： 包含全部 历史信息
评价A企业是否可以购买此债券？
（3）假设该债券以800元的价格发行，没有票面利率， 到期按面值偿还，则该债券是否值得购买？
39
（1）P＝（1000＋1000×10％×3）/（1＋8％）3＝ 1031.98（元） 由于其投资价格（1031.98元）大于购买价格（1020 元），故购买此债券合算。 （2）P＝1000×10％×PVIFA8%，3＋1000× PVIF8%，3 ＝100×2.5771＋1000×0.7938＝1051.51（元）＞购 买价格1020元，所以可以购买。 （3）P＝1000×PVIF8%，3 =1000×0.7938＝793.8（元） ＜购买价格800元，所以不值得购买。
第5章 资产定价
K i RF i ( RM RF )
=3%+2.0×（6%-3%） =9%
2016/3/3
CAPM模型的图形表示形式：
证券市场线（ Security Market Line，简称SML）
必 要 报 酬 率
SML
9%
6%
低风险股票 市场风险股票的 的风险报酬率 风险报酬率3% 1.5%
完全竞争
所有投资者都有相同的预期 投资者都是通过考察证券的期 望报酬率与风险去估价证券， 并且都是风险厌恶者 资本市场上没有磨擦 存在无风险资产，投资者可按 无风险利率无限量地自由借贷 单一的投资期限
2016/3/3
有效市场假说与资本资产定价模型
有效市场假说是资本资产定价模型的一个重要 假设前提： 首先，投资者是完全理性的，能够确定每种股 票的真实价值，对各种信息作出快速准确的反 应 其次，信息是无摩擦的，能够及时准确地传递 给投资者
旅游管理学院财务管理系
2016/3/3
第五章 资产定价
有效市场假说 资本资产定价模型 套利的定价模型 证券估价
2016/3/3
2. 资本资产定价模型
小知识
资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）最早由威廉· 夏 普在其论文“资本资产定价：风险条 件下的市场均衡理论（Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk）”中提出，该文发表在1964年9 月份的“Journal of Finance”上。夏 普教授也由于其在资本资产定价方面 的成就获得了1990年的诺贝尔经济学 奖。
第五章资产定价
– 资本资产定价模型的 假设条件
– 资本资产定价模型的 形式
– CAPM在证券组合中的 运用
CAPM模型的形式
Ki RF i (RM RF )
资本资产定价模型既适用于证券组合，也适用于证券组合条件下的单个 证券，但不适用于单项资产投资决策。单项资产投资决策中应采用前述
的 K RF 。bV
资本资产定价模型在财务学中被广泛运用于证券投资、固定资产投资 （调整有风险资产的贴现率）、资本成本的计算、最优资本结构的确定 等。
3%
SML2 SML1
0.5
1.0
1.5
2.0 风险: 系数
通货膨胀对证券报酬的影响
CAPM模型的形式
• 风险回避程度的变化
必 13% 要 报 酬 率
9%
SML2 SML1
6%
新的市场风险股票的
风险报酬率5%
3% 原有市场风险股票 的风险报酬率3%
0
0.5
1.0
1.5
2.0 风险: 系数
风险回避对证券报酬的影响
第五章 资产定价
引例
中国股市自1990年12月底成立以来，历尽波折， 几经起伏。以上证综指为例，从1990年底的 127.61点上升到1993年4月末的1358.78点，随即 下滑到1996年1月的531点。之后，中国股市进入 了所谓的牛市，一路上涨，上证综指最终涨到2000 年底2000多点。其后的几年时间，中国股市总体趋 势下跌不止，上证综指降到了2005年底的1000点 左右。2006年初，股市才出现转机，随后中国股市 进入了历史上最大的牛市，直到2007年6月，上述 指数最高时已经上涨到4300多点。2007年10月15 日是值得纪念的一天：上证综指顺利突破6000点大 关。2007年10月15日是值得纪念的一天 ，中国股 市以逼空式的上涨不断刷新着各项纪录，股指、成 交量、开户数屡创新高。上证指数从年初开盘1月4 日的2728点，一度上涨到10月16日的6124点高位， 上涨幅度超过了100%。目前在2300点徘徊。
第5章资本资产定价模型
iM X
j 1
jM
ij
2 M
W1M 1M W2M 2M WNM NM
W
i 1
N
iM
iM
14
证券i跟市场组合的协方差等于证券i跟 市场组合中每种证券协方差的加权平均 数：
iM X
j 1
n
jM
ij
15
协方差与预期收益率
37
35
股权溢价难题
Mehra和Prescott计算了1889-1978年股 票组合超额收益率，发现历史平均超额 收益率如此之高，以致任何合理水平的 风险厌恶系数都无法与之相称。这就是 股权溢价难题（Equity Premium Puzzle）。
36
幸存者偏差
Jurion和Goetzmann收集了39个国家 1926-1996年股票市场升值指数的数据， 结果发现美国股市扣除通货膨胀后的真 实收益率在所有国家中是最高的，年真 实收益率高达4.3%,而其他国家的中位数 是0.8%。
如果我们把货币市场基金看做无风险资 产，那么投资者所要做的事情只是根据 自己的风险厌恶系数A，将资金合理地 分配于货币市场基金和指数基金。
8
有效集
如果我们用M代表市场组合，用Rf代表无风险利率， 从Rf出发画一条经过M的直线，这条线就是在允许 无风险借贷情况下的线性有效集，在此我们称为资 本市场线
33
β 系数的测度误差
为了解决β 系数的测度误差问题， Black,Jensen和Scholes(BJS)率先对检验方法 进行了创新，在检验中用组合而不用单个证券。 Fama和MacBeth运用BJS的方法对CAPM进行了实 证检验，结果发现，与股票平均收益存在显著 关系的唯一变量是股票的市场风险，且存在着 正值的线性关系，与股票的非系统性风险无关， 但估计的SML仍然太平，截距也为正。由此可 见，CAPM在方向上是正确的，但数量上不够精 确。
第五章资产定价
3. CAPM的应用价值
★ 投资决策 比较预期收益率与必要收益率，买进卖出决策
★ 资本成本的估算 权益资本成本的策
例如,如果无风险报酬率为8%，市场风险补偿为4%， β系数为2，则投资者对X股票的要求报酬率为16%：
KX=8%+2.0×(12%-8%)=16%
2. 债券到期收益率的计算
（4）投资者风险偏好对收益率的影响
➢ 随着投资者厌恶风险程度增加，SML线的斜率也就随着增加。 ➢ 由此使市场风险补偿率从4％提高到6％。 ➢ 注意：SML斜率的变化对风险大的股票的必要收益率的影响， 要比对风险小的影响大。例如，图中，β＝1.5的股票收益率从14 ％增加到17％，增加了3％，但β＝0.5的股票的必要收益率则从 10％增加到11％，只增加1％。
②计算该证券组合的风险报酬率。
Rp=βp（Rm－Rf） =1.55×（14%－10%）
=6.2%
4. APT及对资本资产定价模型的修正
套利价格理论（Arbitrage Pricing Theory．简称APT）， 在继承了传统的有关影响资本资产收益或价格的多因 素分析方法后，又做了大胆的创新。 目前使用的最为普遍的影响证券收益率的五种指数是： （1）利率；（2）景气；（3）通货膨胀；（4）劳动 生产率；（5）投资者信心。所以APT的建立取决于 各因素的水平及对证券收益率灵敏度。
（1）现金流量
现金流量可分为诸多层次，一般来说我们把 现金流量分为投资项目的现金流量、投资现 金流量、经营现金流量、筹资现金流量、自 由现金流量等几个层次。但是在财务估价中 主要涉及的是投资的现金流量和自由现金流 量。
2. 证券估价原理
• 企业价值及其形式 • 财务估价的程序 • 财务估价的两种模式
第5章 资本资产定价模型
9
第一节 资本资产定价模型 二、资本市场线模型
分离定理
根据分离定律，风险厌恶程度较大的投资者A， 风险厌恶程度较小的投资者B，比较激进的投 资者C分别所选择的投资组合
C B E(r) A
M
rf
σp 10
第一节 资本资产定价模型 二、资本市场线模型
市场组合
当市场处于均衡状态时，对于最优风险资产组 合来讲，每一种风险资产的比例都不为零。
风险的分类（按照其来源分类） 货币风险 利率风险 流动性风险 信用风险 市场风险 营运风险
31
第三节 单个证券与组合的风险
风险的分类（按照是否可分散的分类） 系统性风险 不可分散的，市场会为承担该风险提供相应的风险 溢价 非系统性风险 和某些特定的证券相联系的，是可以通过不同的投 资组合策略来分散的，整个市场不会为承担这种风 险而提供相应的风险溢价。
5
0
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
-5
-10
-15 上证综合指数指数收益率(%)
其特征线方程为：Rit 0.1214 1.2887RMt
浦发银行股票自 2008年9月25日 至2009年9月24 8 日的特征线
29
第三节 单个证券与组合的风险
一、单个证券的风险 二、组合的风险
30
第三节 单个证券与组合的风险 一、单个证券的风险
13
第一节 资本资产定价模型 二、资本市场线模型
资本市场线
E(r)
M
E(rp )
rf
E(rM ) rf
M
p
rf
σP
CML前一项可以看成是投资者持有资产组合一 段时间内所得到的时间收益
第一节 资本资产定价模型 二、资本市场线模型
分离定理
根据分离定律，风险厌恶程度较大的投资者A， 风险厌恶程度较小的投资者B，比较激进的投 资者C分别所选择的投资组合
C B E(r) A
M
rf
σp 10
第一节 资本资产定价模型 二、资本市场线模型
市场组合
当市场处于均衡状态时，对于最优风险资产组 合来讲，每一种风险资产的比例都不为零。
风险的分类（按照其来源分类） 货币风险 利率风险 流动性风险 信用风险 市场风险 营运风险
31
第三节 单个证券与组合的风险
风险的分类（按照是否可分散的分类） 系统性风险 不可分散的，市场会为承担该风险提供相应的风险 溢价 非系统性风险 和某些特定的证券相联系的，是可以通过不同的投 资组合策略来分散的，整个市场不会为承担这种风 险而提供相应的风险溢价。
5
0
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
-5
-10
-15 上证综合指数指数收益率(%)
其特征线方程为：Rit 0.1214 1.2887RMt
浦发银行股票自 2008年9月25日 至2009年9月24 8 日的特征线
29
第三节 单个证券与组合的风险
一、单个证券的风险 二、组合的风险
30
第三节 单个证券与组合的风险 一、单个证券的风险
13
第一节 资本资产定价模型 二、资本市场线模型
资本市场线
E(r)
M
E(rp )
rf
E(rM ) rf
M
p
rf
σP
CML前一项可以看成是投资者持有资产组合一 段时间内所得到的时间收益
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
i第 i种证 市券 场与 投市 资之 场 组间 投 合的 资 的协 组 方 i2方 合 m m差差 ➢ 反映个别证券随着市场投资组合变动的趋势，用来计量个
别证券相对于市场投资组合的变动程度。 ➢ 是证券特征线（Security characteristic line--SCL）
的斜率。个别证券特征线的斜率越大，其系统性风险也 就越大。
所以，Rf＝k＋I。
第五章资产定价
如果在无风险收益率Rf中，实际收益率为3％， 预期的通货膨胀率I为5％。今假定预期的通货 膨胀率从5％提高到7％，即提高2％，那么各 种风险的股票的收益率将会发生什么变化？
第五章资产定价
第五章资产定价
（4）投资者风险偏好对收益率的影响
➢ 随着投资者厌恶风险程度增加，SML线的斜率也就随着增加。 ➢ 由此使市场风险补偿率从4％提高到6％。 ➢ 注意：SML斜率的变化对风险大的股票的必要收益率的影响， 要比对风险小的影响大。例如，图中，β＝1.5的股票收益率从14 ％增加到17％，增加了3％，但β＝0.5的股票的必要收益率则从 10％增加到11％，只增加1％。
第五章资产定价
（2）证券市场线与必要收益率
证券市场线（SML）是对必要收益率的描述 其斜率反映投资者对风险的厌恶程度 SML线越陡，说明投资者越厌恶风险 如果投资者一点也不厌恶风险，SML线将 是一条水平线
第五章资产定价
第五章资产定价
（3）通货膨胀对收益率的影响
无风险收益率是一种名义收益率，它包括两 部分： ①实际收益率K，也称无通货膨胀收益率； ②通货膨胀补偿率I，即预期的通货膨胀率。
F代表债券面值； I代表每年利息；
K代表贴现率； n代表付息总期数。
第五章资产定价
例如，某债券面值为1000万元，票面利率为 10%，期限为5年。每年计算并支付利息一次， 到期一次还本。现在的市场利率12%。债券的 发行价格为950万元。问应否购买这该债券？
第五章资产定价
根据上述公式得： 内含价值=1000×10%×年金现值系数+1000×复利现 值系数
则股票的价值为8／0.10＝80元。
第五章资产定价
（3）固定增长股票模型
企业处于生命周期中的上升阶段，盈利能力 逐年增长，如果每年的股息是以一个固定的 增长率g增长，它的计算模型叫固定增长股票 模型，又称戈登模型。
PD0(1g) D1 (Rg) Rg
第五章资产定价
例： XYZ公司第一年每股发放的股利为2元， 假设该企业的股利年增长率为2%，市场利率 为10%，则该企业价值为：
第五章资产定价
套利定价理论最大优点是已经扩大到包括若 干风险因素，是一种十分广泛的理论，APT 不仅可用对收益率的事前预测，也可以像 CAPM模型那样根据事后实现的收益项目进行 检证。当然其应用的处于起始阶段，应用效 果尚有待于进一步验证。
第五章资产定价
第四节 证券估价
1 现金流量与风险收益 2 财务估价原理 3 财务估价的两种模式
第五章资产定价
（3）投资组合的风险估计
例、高盛公司持有由甲、乙、丙三种股票构成的证券组合， β系数分别是2.0、1.0和0.5，所占比重分别为60%、30%和 10%，股票的市场报酬率为14%，无风险报酬率为10%，试 确定这种证券组合的风险报酬率。
①确定证券组合的β系数。
βp=60%×2.0+30%×1.0+10%×0.5=1.55
=100×3.605+1000×0.567 =927.5 万元 即这批债券的价格950万元高于内含价值927.5万元， 如不考虑其他因素单纯从收益角度不能购买。
第五章资产定价
（2）一次还本付息不计复利估价模型
• 我国很多债券属于此种，其计算公式为：
P
FFi n (1K)n
第五章资产定价
例，某企业拟购买另一家企业发行的利随本 清的企业债券，该债券面值为1000元，期限 5年，票面利率为8%，不计复利，当前市场 利率为6%，该债券发行价格为多少时，企 业才能购买?
第五章 资产定价
Hale Waihona Puke 重庆理工大学 会计学院 安灵第五章资产定价
1．资本资产定价模型的理论基础
基
基
应
本
本
用
假
公
价
定
式
值
第五章资产定价
1．资本资产定价模型的理论基础
William Sharpe 美国斯坦福大学 教授，1990年诺 贝尔经济学奖获 得者
John Lintner 美国著名经济学 家，哈佛大学教 授，1983年因心 脏病去世
第五章资产定价
• 由上述公式可知：
P100 100 8% 0 510.24(元 26) (16% 5 )
即债券价格必须低于1046.22元时，企业才能购买。
第五章资产定价
原理
➢如果NPV＞0，意味着所有预期的现金流入的净现 值之和大于投资成本，即这种债券被低估价格，因此 投资购买这种债券可行； ➢如果NPV＜0，意味着所有预期的现金流入的净现 值之和小于投资成本，即这种债券被高估价格，因此 不可投资购买该债券。
时的预期价格；P为股票的内在价值。
第五章资产定价
（2）零增长股票模型
如果公司每年均发放固定的股利给股东，即假定预期
股利增长率等于零，这种股票称为零增长股票。
P
n t1
Dt (1 K)t
模型来说，每年股利Dt均为一个固定常数，其股票价值可按永续
年金现值公式计算：
P ＝ D/K
第五章资产定价
[例] 假定某公司在未来无限时期支付的每股 股利为8元，其公司的必要收益率为10％。
第五章资产定价
第五节 财务估价的一般应用
1 债券的估价 2 股票的估价
第五章资产定价
一、债券的估价
• 债券特性与现金流 • 债券到期收益率的计算 • 债券的估价方法
第五章资产定价
1. 债券特性与现金流
➢企业进行债券投资，其购买价格是投资的现金流出， 债券投资未来的利息收入和收回的本金是投资的现金 流入。 ➢债券未来现金流入的折现值称为债券的内含价值。 ➢债券估价就是要对债券的内含价值进行估计，以为 债券投资决策提供基本依据。因为债券投资决策标准 是债券的内含价值大于购买价格。
式中： 购买t价 n1(1I格 K)t ＝ (1F K)n
F代表债券面值； I代表每年利息； n代表付息总期数; K就是债券到期收益率。
第五章资产定价
例如，XYZ公司当年4月1日按1060元的价格 购买面值为1000元的企业债券，其票面利率 6%，每年4月1日计算并支付一次利息，5年后 到期一次性还本。该公司持有这批债券至到 期日，计算其到期收益率。
第五章资产定价
（1）企业价值及其形式
从财务管理角度来看，企业价值具有多种不 同的表现形式：
★ 账面价值 ★ 市场价值 ★ 内涵价值
第五章资产定价
（2）财务估价的程序
1）进行估价分析的基础工作 2）把握公司的市场定位，研究公司治理结构 3）绩效预测 4）选择财务估价模型 5）结果检验与解释
第五章资产定价
第五章资产定价
二、股票的估价
• 股票投资的种类及目的 • 股票的估价方法
第五章资产定价
1. 股票投资的种类及目的
企业进行股票投资的目的主要有两种： 一是作为一般的证券投资，获取股利收 入及股票买卖差价；二是利用购买某一 企业的大量股票达到控制该企业的目的。
第五章资产定价
2. 股票的估价方法
• 贴现现金流模型 ----零增长股票模型 ----固定增长股票模型 ----非固定增长股利模型
第五章资产定价
3. CAPM的应用价值
★ 投资决策 比较预期收益率与必要收益率，买进卖出决策
★ 资本成本的估算 权益资本成本的计算
★ 投资组合的风险估计 风险补偿率、必要收益率
第五章资产定价
（1）投资决策
例如,如果无风险报酬率为8%，市场风险补偿为4%， β系数为2，则投资者对X股票的要求报酬率为16%：
第五章资产定价
Harry Markowitz 纽约市立大学巴鲁 克学院教授，1990 年诺贝尔经济学奖 获得者
基本假定
1. 存在一种无风险资产，投资者可以不加限制地以无风险利 率进行借入或借出
2. 数学期望值和方差为投资决策的唯一依据 3. 对于相同风险等级的证券，投资者将选择高收益率的证券；
对于相同收益率的证券，投资者将选择低风险的证券 4. 所有投资者对证券收益率的平均值、方差和协方差具有相
KX=8%+2.0×(12%-8%)=16%
在证券市场上，如果预期报酬率高于16%，投资者就 会买进X股票，如果低于16%，就会卖出。如果预期 报酬率与要求报酬率相等，则既无卖出，也无买入， 市场处于均衡状态。
第五章资产定价
（2）资本成本
由于股票价格信息可以随时得到，因而每一 个具体公司的β系数的估计与获得并不困难， 这样我们就不难以β系数为基础测算公司资本 成本，尤其是股权资本成本。
第五章资产定价
（1）现金流量
现金流量可分为诸多层次，一般来说我们把 现金流量分为投资项目的现金流量、投资现 金流量、经营现金流量、筹资现金流量、自 由现金流量等几个层次。但是在财务估价中 主要涉及的是投资的现金流量和自由现金流 量。
第五章资产定价
2. 证券估价原理
• 企业价值及其形式 • 财务估价的程序 • 财务估价的两种模式
②计算该证券组合的风险报酬率。
Rp=βp（Rm－Rf） =1.55×（14%－10%）
=6.2%
第五章资产定价
4. APT及对资本资产定价模型的修正
套利价格理论（Arbitrage Pricing Theory．简称APT）， 在继承了传统的有关影响资本资产收益或价格的多因 素分析方法后，又做了大胆的创新。 目前使用的最为普遍的影响证券收益率的五种指数是： （1）利率；（2）景气；（3）通货膨胀；（4）劳动 生产率；（5）投资者信心。所以APT的建立取决于 各因素的水平及对证券收益率灵敏度。
别证券相对于市场投资组合的变动程度。 ➢ 是证券特征线（Security characteristic line--SCL）
的斜率。个别证券特征线的斜率越大，其系统性风险也 就越大。
所以，Rf＝k＋I。
第五章资产定价
如果在无风险收益率Rf中，实际收益率为3％， 预期的通货膨胀率I为5％。今假定预期的通货 膨胀率从5％提高到7％，即提高2％，那么各 种风险的股票的收益率将会发生什么变化？
第五章资产定价
第五章资产定价
（4）投资者风险偏好对收益率的影响
➢ 随着投资者厌恶风险程度增加，SML线的斜率也就随着增加。 ➢ 由此使市场风险补偿率从4％提高到6％。 ➢ 注意：SML斜率的变化对风险大的股票的必要收益率的影响， 要比对风险小的影响大。例如，图中，β＝1.5的股票收益率从14 ％增加到17％，增加了3％，但β＝0.5的股票的必要收益率则从 10％增加到11％，只增加1％。
第五章资产定价
（2）证券市场线与必要收益率
证券市场线（SML）是对必要收益率的描述 其斜率反映投资者对风险的厌恶程度 SML线越陡，说明投资者越厌恶风险 如果投资者一点也不厌恶风险，SML线将 是一条水平线
第五章资产定价
第五章资产定价
（3）通货膨胀对收益率的影响
无风险收益率是一种名义收益率，它包括两 部分： ①实际收益率K，也称无通货膨胀收益率； ②通货膨胀补偿率I，即预期的通货膨胀率。
F代表债券面值； I代表每年利息；
K代表贴现率； n代表付息总期数。
第五章资产定价
例如，某债券面值为1000万元，票面利率为 10%，期限为5年。每年计算并支付利息一次， 到期一次还本。现在的市场利率12%。债券的 发行价格为950万元。问应否购买这该债券？
第五章资产定价
根据上述公式得： 内含价值=1000×10%×年金现值系数+1000×复利现 值系数
则股票的价值为8／0.10＝80元。
第五章资产定价
（3）固定增长股票模型
企业处于生命周期中的上升阶段，盈利能力 逐年增长，如果每年的股息是以一个固定的 增长率g增长，它的计算模型叫固定增长股票 模型，又称戈登模型。
PD0(1g) D1 (Rg) Rg
第五章资产定价
例： XYZ公司第一年每股发放的股利为2元， 假设该企业的股利年增长率为2%，市场利率 为10%，则该企业价值为：
第五章资产定价
套利定价理论最大优点是已经扩大到包括若 干风险因素，是一种十分广泛的理论，APT 不仅可用对收益率的事前预测，也可以像 CAPM模型那样根据事后实现的收益项目进行 检证。当然其应用的处于起始阶段，应用效 果尚有待于进一步验证。
第五章资产定价
第四节 证券估价
1 现金流量与风险收益 2 财务估价原理 3 财务估价的两种模式
第五章资产定价
（3）投资组合的风险估计
例、高盛公司持有由甲、乙、丙三种股票构成的证券组合， β系数分别是2.0、1.0和0.5，所占比重分别为60%、30%和 10%，股票的市场报酬率为14%，无风险报酬率为10%，试 确定这种证券组合的风险报酬率。
①确定证券组合的β系数。
βp=60%×2.0+30%×1.0+10%×0.5=1.55
=100×3.605+1000×0.567 =927.5 万元 即这批债券的价格950万元高于内含价值927.5万元， 如不考虑其他因素单纯从收益角度不能购买。
第五章资产定价
（2）一次还本付息不计复利估价模型
• 我国很多债券属于此种，其计算公式为：
P
FFi n (1K)n
第五章资产定价
例，某企业拟购买另一家企业发行的利随本 清的企业债券，该债券面值为1000元，期限 5年，票面利率为8%，不计复利，当前市场 利率为6%，该债券发行价格为多少时，企 业才能购买?
第五章 资产定价
Hale Waihona Puke 重庆理工大学 会计学院 安灵第五章资产定价
1．资本资产定价模型的理论基础
基
基
应
本
本
用
假
公
价
定
式
值
第五章资产定价
1．资本资产定价模型的理论基础
William Sharpe 美国斯坦福大学 教授，1990年诺 贝尔经济学奖获 得者
John Lintner 美国著名经济学 家，哈佛大学教 授，1983年因心 脏病去世
第五章资产定价
• 由上述公式可知：
P100 100 8% 0 510.24(元 26) (16% 5 )
即债券价格必须低于1046.22元时，企业才能购买。
第五章资产定价
原理
➢如果NPV＞0，意味着所有预期的现金流入的净现 值之和大于投资成本，即这种债券被低估价格，因此 投资购买这种债券可行； ➢如果NPV＜0，意味着所有预期的现金流入的净现 值之和小于投资成本，即这种债券被高估价格，因此 不可投资购买该债券。
时的预期价格；P为股票的内在价值。
第五章资产定价
（2）零增长股票模型
如果公司每年均发放固定的股利给股东，即假定预期
股利增长率等于零，这种股票称为零增长股票。
P
n t1
Dt (1 K)t
模型来说，每年股利Dt均为一个固定常数，其股票价值可按永续
年金现值公式计算：
P ＝ D/K
第五章资产定价
[例] 假定某公司在未来无限时期支付的每股 股利为8元，其公司的必要收益率为10％。
第五章资产定价
第五节 财务估价的一般应用
1 债券的估价 2 股票的估价
第五章资产定价
一、债券的估价
• 债券特性与现金流 • 债券到期收益率的计算 • 债券的估价方法
第五章资产定价
1. 债券特性与现金流
➢企业进行债券投资，其购买价格是投资的现金流出， 债券投资未来的利息收入和收回的本金是投资的现金 流入。 ➢债券未来现金流入的折现值称为债券的内含价值。 ➢债券估价就是要对债券的内含价值进行估计，以为 债券投资决策提供基本依据。因为债券投资决策标准 是债券的内含价值大于购买价格。
式中： 购买t价 n1(1I格 K)t ＝ (1F K)n
F代表债券面值； I代表每年利息； n代表付息总期数; K就是债券到期收益率。
第五章资产定价
例如，XYZ公司当年4月1日按1060元的价格 购买面值为1000元的企业债券，其票面利率 6%，每年4月1日计算并支付一次利息，5年后 到期一次性还本。该公司持有这批债券至到 期日，计算其到期收益率。
第五章资产定价
（1）企业价值及其形式
从财务管理角度来看，企业价值具有多种不 同的表现形式：
★ 账面价值 ★ 市场价值 ★ 内涵价值
第五章资产定价
（2）财务估价的程序
1）进行估价分析的基础工作 2）把握公司的市场定位，研究公司治理结构 3）绩效预测 4）选择财务估价模型 5）结果检验与解释
第五章资产定价
第五章资产定价
二、股票的估价
• 股票投资的种类及目的 • 股票的估价方法
第五章资产定价
1. 股票投资的种类及目的
企业进行股票投资的目的主要有两种： 一是作为一般的证券投资，获取股利收 入及股票买卖差价；二是利用购买某一 企业的大量股票达到控制该企业的目的。
第五章资产定价
2. 股票的估价方法
• 贴现现金流模型 ----零增长股票模型 ----固定增长股票模型 ----非固定增长股利模型
第五章资产定价
3. CAPM的应用价值
★ 投资决策 比较预期收益率与必要收益率，买进卖出决策
★ 资本成本的估算 权益资本成本的计算
★ 投资组合的风险估计 风险补偿率、必要收益率
第五章资产定价
（1）投资决策
例如,如果无风险报酬率为8%，市场风险补偿为4%， β系数为2，则投资者对X股票的要求报酬率为16%：
第五章资产定价
Harry Markowitz 纽约市立大学巴鲁 克学院教授，1990 年诺贝尔经济学奖 获得者
基本假定
1. 存在一种无风险资产，投资者可以不加限制地以无风险利 率进行借入或借出
2. 数学期望值和方差为投资决策的唯一依据 3. 对于相同风险等级的证券，投资者将选择高收益率的证券；
对于相同收益率的证券，投资者将选择低风险的证券 4. 所有投资者对证券收益率的平均值、方差和协方差具有相
KX=8%+2.0×(12%-8%)=16%
在证券市场上，如果预期报酬率高于16%，投资者就 会买进X股票，如果低于16%，就会卖出。如果预期 报酬率与要求报酬率相等，则既无卖出，也无买入， 市场处于均衡状态。
第五章资产定价
（2）资本成本
由于股票价格信息可以随时得到，因而每一 个具体公司的β系数的估计与获得并不困难， 这样我们就不难以β系数为基础测算公司资本 成本，尤其是股权资本成本。
第五章资产定价
（1）现金流量
现金流量可分为诸多层次，一般来说我们把 现金流量分为投资项目的现金流量、投资现 金流量、经营现金流量、筹资现金流量、自 由现金流量等几个层次。但是在财务估价中 主要涉及的是投资的现金流量和自由现金流 量。
第五章资产定价
2. 证券估价原理
• 企业价值及其形式 • 财务估价的程序 • 财务估价的两种模式
②计算该证券组合的风险报酬率。
Rp=βp（Rm－Rf） =1.55×（14%－10%）
=6.2%
第五章资产定价
4. APT及对资本资产定价模型的修正
套利价格理论（Arbitrage Pricing Theory．简称APT）， 在继承了传统的有关影响资本资产收益或价格的多因 素分析方法后，又做了大胆的创新。 目前使用的最为普遍的影响证券收益率的五种指数是： （1）利率；（2）景气；（3）通货膨胀；（4）劳动 生产率；（5）投资者信心。所以APT的建立取决于 各因素的水平及对证券收益率灵敏度。