“熔断事件”对楼市的警示详解

“熔断事件”对楼市的警示

章林晓

猴年伊始，“熔断事件”折腾一周后，终于暂告一段落了。A股新年第一周四度触发熔断，两日暴跌市值蒸发逾8万亿元，投资者人均损失近16万元，无疑令人震惊。房产与股票一样，同属中国投资市场最重要的资产配置标的，这次股市财富瞬间的灰飞烟灭会否在楼市重演？这种财富瞬间的灰飞烟灭，对房地产行业乃至整个中国经济来说，又意味着什么？这是非常值得研究和探讨的。

熔断机制为何不管用

熔断机制酝酿半年，推出四天即被叫暂停，引发海内外舆论广泛关注。熔断机制的设计，其初衷是通过“暂停交易”让市场参与者恢复理性，以避免触发程序交易引起连锁崩盘。然而，中国A股在4天内4次熔断，其中1月7日累计交易时间不足15分钟，创单日最短交易纪录，这令世界为之侧目。

“万物之始，大道至简，衍化至繁。”面对复杂纠结的经济现象，或许需要的是将复杂问题简单化，而不是将简单问题复杂化。熔断机制当年为何要在美国出台？熔断机制今日中国借鉴学习为何效果不

彰？从“两种货币”入手，或许不难对此作出解释，而且对当前纷繁复杂的其他经济现象也可以作出合理解释。

“两种货币”是指“实体货币”和“虚拟货币”。在过去文章中，笔者曾指出，理论常常落后于现实，尤其是经济学方面的理论，更是如此。按照现代信用货币理论来说，现代信用货币发行的依据，应当是以商品物资保证为基本依据的，其发行量也要求控制在实体经济发展的需要之内，这部分货币暂且称之为“实体货币”。

然而，上个世纪70～80年代之后，美国开始金融创新和金融深化，促进了虚拟资本快速发展，最终全球虚拟资产的交易量远远超过了商品和服务贸易。譬如，2009年，全球外汇市场日均成交量为4.2万亿美元，是商品和服务的90倍；金融衍生品场内交易日均成交量为10万亿美元，是产品和服务的200多倍。

当“虚拟经济规模”远大于“实体经济规模”之后，有相当部分货币的发行脱离了实体经济的发展，失去了商品和服务的支撑，这种货币就很难再用现代信用货币理论加以解释，这部分货币暂且称之为“虚拟货币”。

虚拟货币脱离实体经济，其最大特征就是高度投机性。不同于过去实体经济时代商品和服务的价格，虚拟经济产品的价格具有极大的

波动性；从定价方式上说，虚拟经济产品更多侧重于心理预期定价，这种心理预期定价在市场投机者之间极易相互感染，导致市场的狂热或恐慌，加剧市场非理性波动，熔断机制就是为此应运而生的。

美国推出熔断机制，缘于1987年的“黑色星期一”；1987年10月19日，道指暴跌508.32点，跌幅22.6%；随后，美国熔断机制出台。1988年2月，美国推出熔断机制至今，虽然只在1997年10月27日触发了一次熔断机制，但另一套被称为“48号规则”的盘前熔断机制，自2007年12月实施之后，已被调用77次。对于熔断机制究竟能减缓市场波动，还是加剧市场波动，国外研究者其实并未取得一致结论。

这些年来，国际货币体系的中心是美元，交易、结算和储备的核心是美元，当美元拥有“虚拟货币”和“实体货币”双重属性时，由于人民币发行的主渠道是外汇占款，外汇资产的主体又是美元资产，人民币与虚拟货币又岂能撇清关系？从本质上讲，人民币这些年来事实上也早已拥有“实体货币”和“虚拟货币”的双重属性了。

当然，中国与美国毕竟有很大不同，美元“虚拟货币”一方面有规模庞大的虚拟经济可以对应，另一方面又可以凭借美元国际结算货币和储备货币的的优势地位，跨越国界将其超发到全球，特别是以中国为代表的新兴经济体；而中国以外汇占款方式为主超发的人民币

“虚拟货币”只能在国内自己消化，消化的主战场又主要集中在楼市和股市，楼市和股市投机性之重、价格波动性之大也就可想而知了。

据统计，次贷危机之后，美国增发了4万亿美元，增幅40%，中国增发了93万亿人民币，增幅230%。中国楼市和股市最终成为海内外“虚拟货币”的主要渗透地和集结地，这就是这些年来中国楼市“十年九调、屡调屡涨”，A股涨跌起伏幅度之大举世瞩目的最根本和最主要的原因。

A股熔断机制之所以相对于美国更加不管用，除了中国散户交易量居多，而美国机构投资者交易量居多，中国股市相对更容易形成趋同性的羊群效应之外，更主要的是中国相对市场容量较小的股市承载着相对过多的人民币“虚拟货币”。在美元“虚拟货币”流出中国、人民币“虚拟货币”被动收缩的大背景下，熔断机制不但未能让市场参与者冷静，反而让市场参与者更恐慌，最终起到了助跌作用。

楼市该采取何种措施

房产与股票同属中国投资市场最重要的资产配置标的。A股股民财富瞬间的灰飞烟灭会否在楼市重演？对房地产行业乃至整个中国经济来说，又将会造成何种冲击？这已成当前社会各界最为关注的热点和焦点问题之一。

现在的货币，虽然从本质上可区分为“实体货币”和“虚拟货币”，但是，麻烦就在于，在现实经济生活中，货币额头上没有刻字，没有注明这个是“实体货币”，那个是“虚拟货币”，实体货币和虚拟货币在现实经济生活中是混杂在一起，很难区分的。麻烦更在于，当数量无比庞大的虚拟货币数量渗透到实体经济之后，实体经济也会随之传染上虚拟经济之弊病，譬如价格的极大波动性；于是，“剪羊毛”和“被剪羊毛”的故事，也就随之展开了。

按照马歇尔的“四要素说”和“四位一体公式”：劳动—工资，土地—地租，资本—利息，组织（企业）—利润。劳动得到工资，土地得到地租，资本得到利息，企业获得利润，各方各得其所，井水不犯河水，大家和谐相处。当前全球经济面临的最大麻烦，在于虚拟货币规模飞速膨胀，导致金融资本“一个要素”如此“独大”，与其他“三个要素”（严格讲，应该是“四个要素”，另外一个要素是产业资本，为叙述的方便，这里将其忽略了），不能和谐相处了。

经济生活类似于自然生态，和谐相处的前提是生态需要平衡，生态平衡遭到破坏，各类生物就会遭受灭绝的威胁。统计显示，次贷危机暴发前夕，美国金融衍生品规模高达531万亿美元，而美国2007年的GDP仅为14万亿美元。这意味着一旦金融资本想要得到2.6%的回报，美国所生产的商品物资就要被它一扫而光。