09(案例09)市场环境变化、产能投资决策与财务流动性的权衡(第八章 投资项目评价)(2015-07-19)

《 公司财务管理 》
案例 9 无锡尚德案例分析
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案例 9 讨论问题
讨论题3 如何权衡企业 发展转型与财 务风险控制？
结合发展时间较短且拥有发展潜力的光伏行业与传统产 能过剩行业（如：钢铁、电解铝、平板玻璃等），分别 讨论企业管理层如何实现企业转型并保持合理的流动性 进而降低财务风险，并讨论国家层面如何通过宏观调控 、制定相关产业政策进行产业整合，从而促进行业可持 续发展？
案例 9 无锡尚德案例分析
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案例 9 案例框架
市场过热下，光伏行业是 否存在盲目扩张？
管理层过度自信 如何导致产能投 资过度？
把握投资机会 如何权衡投资机会 与市场财务风险？
管理层因何过度自信 并作出产能投资决策？ 市场环境变化如何 致使产能投资过度？

光伏行业原材料与市场“两头在外”，受海外市场萎缩影响，2009-2011年无锡尚 德集团业绩增速放缓，同时因产能投资背负的债务需要偿还，已出现财务状况恶化 的迹象。管理层如何在把握产能投资机会与控制财务流动性风险之间进行权衡？
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案例 9 讨论问题
讨论题1 如何权衡产能 投资扩张与财 务风险控制？
基于尚德电力的案例情形，讨论作为处于成长期企业的 管理层，如何在激进型与保守型扩张战略之间进行选择 与调整，进而既能把握时机合理地加大投资规模又能控 制财务流动性风险？
问题
债务危机如何致使 无锡尚德破产重整？
动用现金流存量仍不能 偿债吗？
到期债务的时点分布 （到期时点是否集中）
在母子公司间的空间分布
其他紧急措施能解除债 务危机吗？
（能否通过集团内部资金配 置偿还债务）
财 务 弹 性
能否与债权人 协商展期？
能否获得紧急 银行借款？
能否增发与发 行债券？
能否变卖资产 变现？
管理层权衡
控制财务风险
市场恶化导致产能投资 回报不足
市场环境变化
市场发展迅速
市场恶化下 过度投资如何导致出 现破产危机 无锡尚德集团出现破产危 机：是市场环境恶化还是 产能投资过度？ 管理层如何在把握 投资机会与控制财 务风险间权衡？ 过度投资如何导 致破产危机
管理层在市场与财务状 况恶化下持续产能投资 产能投资决策 为何能够得到通过？
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案例 9 讨论问题
讨论题2 如何调节融资 策略以降低偿 债压力？
2009-2011年市场相对萎缩背景下，尚德电力偿债压力不 断加大，讨论作为管理层如何调整融资策略控制依赖银 行借款融资带来的偿债风险？
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案例 9 过度投资如何导致出现破产危机
过度产能投资产生多少现金需求？
问题
内源融资能满足产能投资的融资需求吗？
融资约束如何致使 过度依赖债务融资？
股权融资能否满足产能投资的融资需求？
债务融资加大导致过度依赖短期借款
短期借款累积导致财务风险一触即发
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案例10 案例总结
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无锡尚德集团产 能投资过度导致 其陷入破产危机
管理层过度自信导致过度产能投资
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过度投资导致过度依赖债务融资
市场萎缩下，过度投资与依赖债务 导致财务流动性恶化
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主要市场萎缩
财务状况恶化
融资约束如何致使 过度依赖债务融资？
过度依赖短 期借款
财务流动性 恶化
治理结构符合纽交所基本 要求 为何公司治理没能制 约管理层过度投资？
市场萎缩如何引发 财务流动性恶化？
治理机制存在缺陷 (内部人控制) 治理缺陷扭曲管理层行为
债务危机如何致使 无锡尚德破产重整？
资金链断裂
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案例 9
市场环境变化、产能投资决策与财务流动性的权衡
----基于无锡尚德集团的案例研究
2019年4月12日星期五
马忠 博士 教授 博士生导师 会计系主任 北京交通大学经济管理学院会计系
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案例 9 现象描述
基于现金流的投资能力维度
财务风险控制不力 导致财务流动性恶化
财务风险控制维度
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案例 9 过度投资如何导致出现破产危机
问题
债务危机如何致使 无锡尚德破产重整？ • 现金流量不足导致持续经营能力 下降 持续经营 能力降低 过程 资金链断裂 破产重整结果 无锡尚德重整过程中机会与 风险并存
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案例 9 过度投资如何导致出现破产危机
融资约束如何致使过度依赖债务融资？
过度投资 依赖短期借款
论证逻辑链条概览
市场萎缩如何引发 财务流动性恶化？
财务流动性 恶化
债务危机 破产重整 财务流动性恶化如何致Biblioteka Baidu债务危机
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案例 9 管理层过度自信如何导致产能投资过度？
对自身优势的自信
规模优势 区位优势 技术与人才优势 市场地位与竞争优势
对市场发展乐观预期
市场现有发展情况 市场需求未来潜力 政府支持与产业政策
问题
管理层因何过度自信 并作出产能投资决策？
案例 9 问题表述
究竟是什么原因导致无锡尚德集团出现破产危机？是市 场环境恶化还是过度产能投资引发的财务流动性危机？
管理层过度自信如何导致产能投资过度？ 市场恶化下管理层如何权衡持续产能投资与财务 风险控制？ 过度投资如何导致出现破产危机
核心问题
具体问题 1
具体问题 2
具体问题 3
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作为世界最大的光伏生产企业无锡尚德集团于2013年3月陷入破产危机。无锡尚德 集团经历了“创立—迅速发展—巅峰”的快速发展过程，以产能持续扩张为核心的 企业战略下，在2001-2011年10年间其产能扩张了240倍。究竟是什么原因导致无锡
尚德集团出现破产危机？是市场环境恶化还是过度产能投资引发的财务流动性危机？
案例 9 管理层过度自信如何导致产能投资过度？
问题
市场环境变化如何 致使产能投资过度？
制定了以产能投资为核心的长期扩张战略。
行业产能过剩，海外市场结构性萎缩。
依赖海外市场导致产能投资过度。
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案例 9 市场恶化下管理层如何权衡持续 产能投资与财务风险控制？
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案例 9 过度投资如何导致出现破产危机
产能投资回报维度
营运资本策略维度
问题
市场萎缩如何引发 财务流动性恶化？
市场萎缩导致产 能投资回报不足
营运资金扩张 加大流动性风险
财务流动 性恶化
投资规模超过现 金流投资能力
决策选择A：产能投资规模较小
利：灵活应对市场与财务风险
弊：企业可能会因市场发展而失 去投资机会
问题 市场恶化下管理 层如何权衡持续 产能投资与财务 风险控制？
权衡
决策选择B：产能投资规模较大
利：把握投资机会
弊：一旦市场萎缩，为投资背负的债 务压力加大，加大财务风险
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案例 9 无锡尚德案例分析
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案例 9 管理层过度自信如何导致产能投资过度？
问题
市场过热下，光伏行业 是否存在盲目扩张？
光伏产业政策出台带动市场发展。
海外市场需求刺激无锡尚德扩建产能。
高额利润诱发国内各地一哄而上。
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案例 9 无锡尚德案例分析
地方政府扶持：政策、资 金、人才、土地使用权等 无锡尚德带动作用：贡献税 收、促进就业、城市模范

施正荣个人所获荣誉与财富 企业发展里程碑与荣誉光环 媒体关注度与重整前后导向
与地方政府互利互惠
媒体与荣誉光环助长信心
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能否地方政府 援助？
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案例 9 公司治理是否制约管理层过度投资行为
治理结构符合纽
交所要求
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公司治 理制约
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董事长与第一大股东 （施正荣）两职合一
董事会成员多为施 正荣一致行动人
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形成内部人控制，决策 缺乏制约
• 资金量断裂导致无 法偿还到期债务。
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案例 9 过度投资如何导致出现破产危机
财 务 流 动 性
是否存在失去 主要市场？
主营业务是否 连续亏损？
经营现金创造 是否变差？
经营风险引发 财务风险
现金流无法支 撑持续经营