2016.6.5-浅谈新三板分层制度的影响

浅谈新三板分层制度的影响

一、新三板分层背景

2016年5月27日，全国股转公司发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》（下称《分层管理办法》），自2016年6月27日起在全国股转系统（俗称“新三板”）正式实施。这意味着我国多层次资本市场建设又迈出了重要一步，既对挂牌企业有利，也对投资者有利，更会改善市场流动性，从而促进新三板市场的更好发展，更好地支持“大众创业、万众创新。

本次分层方案主要涉及四大方面，一是明确了创新层的准入标准；二是就申请挂牌公司进入创新层设置了标准；三是就创新层设置了维持标准；四是明确了挂牌公司的层级划分和调整机制。有分析表示，美国纳斯达克市场当年的崛起便是通过分层和做市制度促成，此次分层对于新三板来说不亚于重生，新三板或成为中国的纳斯达克。

（1）挂牌公司进入创新层需满足以下条件之一

条件（一）：最近两年连续盈利，且年平均净利润不少于2000万元（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；最近两年加权平均净资产收益率平均不低于10%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）。

条件（二）：最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于50%；最近两年营业收入平均不低于4000万元；股本不少于2000万股。

条件（三）：最近有成交的60个做市转让日的平均市值不少于6亿元；最近一年年末股东权益不少于5000万元；做市商家数不少于6家；合格投资者不少于50人。

满足上述规定进入创新层的挂牌公司，还应当满足以下条件：(一)最近12个月完成过股票发行融资(包括申请挂牌同时发行股票)，且融资额累计不低于1000万元；或者最近60个可转让日实际成交天数占比不低于50%。(二)公司治理健全，股东大会、董事会和监事会制度、对外投资管理制度、对外担保管理制度、关联交易管理制度、投资者关系管理制度、利润分配管理制度和承诺管理制

度完备；公司设立董事会秘书并作为公司高级管理人员，董事会秘书取得全国股转系统董事会秘书资格证书

（2）《分层管理办法》总共4章19条，包括总则、分层标准和维持标准、层级划分和调整、附则等。

一是明确了创新层的准入标准。《分层管理办法》设置了三套并行标准。标准一侧重于挂牌公司的盈利要求，以满足盈利能力较强、相对成熟挂牌公司的分层需求；标准二侧重于挂牌公司的成长性要求，以满足处于初创期、高速成长的中小企业的分层需求；标准三侧重于挂牌公司的做市市值要求，以满足商业模式新颖、创新创业型企业的分层需求。除了上述三套差异化准入标准，进入创新层的挂牌公司还需满足公司治理、合法合规性以及交易或者融资要求。

二是就申请挂牌公司进入创新层设置了准入标准。申请挂牌公司进入创新层的标准与已挂牌公司进入创新层的三套标准基本一致。但考虑申请挂牌公司尚未经过挂牌后的规范化运作和持续监管，尚未公开交易和分散股权，也没有做市交易市值，因此，《分层管理办法》就申请挂牌公司进入创新层的标准作了适当调整。首先将“申请挂牌即采用做市转让方式”作为申请挂牌公司进入创新层的共同标准，以适当提高进入创新层的申请挂牌公司质量；其次就标准一增加了“申请挂牌同时发行股票，且融资额不低于1000万元”的要求；同时要求标准三中市值按照挂牌同时发行股票的价格计算，发行对象中应当包括不少于6家做市商，且融资额不低于1000万元，以提高发行市值的公允性。

三是就创新层设置了维持标准。为保证市场分层的动态管理，《分层管理办法》就创新层挂牌公司设置了维持标准。层级调整时，创新层挂牌公司如果不能满足三套维持标准之一的，将被调整到基础层。

四是明确了挂牌公司的层级划分和调整机制。《分层管理办法》规定挂牌公司每年进行一次层级调整，未来可视市场需要逐步提高或降低层级调整的频率。层级调整时，挂牌公司可以就分层结果提出异议或者自愿放弃进入创新层。此外，为防止部分挂牌公司通过虚假信息披露、市场操纵等不合规手段进入创新层，《分层管理办法》还规定了强制调整的情形。

二、新三板分层标准的变化

相比征求意见，正式版管理办法更加精准，体现在交易日数量替代最近时限等细节方面上，更体现在让真正最优质公司进入创新层上。标准一对股东人数限制的取消，标准三的多角度严格标准，防止“人造分层”。对于共同标准的调整是从市场活跃度上整体提高了创新层的门槛，成为削减创新层数量比例的主要手段之一。对于规范市场行为，正式稿的力度也更大。分层只是改变流动结构，并未增加整体流动性。创新层对资金的虹吸效应固然会很大，对基础层也会产生不小负面影响。但为改善大部分基础层企业被动的局面，可能会有增量流动性引入政策预期。未来可能进入创新层的公司也具有潜在投资价值。而专业研究从各个角度深入分析调研出的基础层好企业，投资价值提升的空间则相对更大一些。

分层标准的变化一方面是以财务指标这类客观指标为核心标准放宽了准入条件；另一方面是以市值等可操控指标为核心标准提高了准入条件。这些标准的改变，有利于更好地吸收质地优良的企业到创新层来，减少一些投机性的浑水摸鱼的机会。有利于从整体上提高未来创新层企业质地，为投资者提供更多的可供选择的投资机会。分层是新三板系统化建设过程中非常重要的一环。由于三板公司鱼龙混杂，毫无疑问加大了投资人对企业的识别成本，并且对投资人的识别能力要求特别高，不利于提高新三板运行效率。而新三板分层，毫无疑问可以部分解决这个问题，提高新三板的效率。

同时，分层以后，就可以逐步在不同层次内实行一系列重要差异化制度，对市场内的企业更好地起到激励与约束作用，可以更进一步在控制风险的基础上完善市场功能。可以说，新三板分层的意义，不弱于2013年底的新三板向全国推广，可以视为新三板的又一次重生。

据了解，1975年纳斯达克设置了第一套挂牌标准，只有达到标准才可以申请挂牌，流动性较差，甚至是早先挂牌的英特尔也基本没有成交量。1982年，纳斯达克设置了第一套分层制度，分为全国市场和常规市场，纳斯达克全国市场划入了部分规模大、成交量大的股票。2006年2月，纳斯达克正式取得交易所牌照，从场外市场变为交易所。2006年7月，成立了纳斯达克全球精选市场，制定更高的上市标准。“纳斯达克有两点制度比较重要，一是分层，二是做市商制。纳斯达克有两次分层，第一次是1982年，分了两层，分层之后纳斯达克很