第三讲 公司治理边界及其原理

复习思考题：

如何理解资产专用性与公司治理边界之间的关系？ 如何理解交易、契约与治理结构的匹配？ 公司治理边界有哪几种形式？
【案例讨论题】 帕玛拉特V.S.安然：欧美模式 的失败？ （P52）


帕玛拉特与安然都通过假账手段使大量资产流失，但两者 在财务报表上的造假是截然不同的，安然的虚拟交易体现 在负债部分，而帕玛拉特则是资产项目下的一个实体资产 的消失。 在美国权威财经杂志《福布斯》推出的2003年最具影响力 的10大动向排行榜中，“公司治理丑闻”排名第二，获得 了14％的投票。而2003年12月底爆出的意大利乳业巨头 帕马拉特假账丑闻，在荷兰阿霍德公司假账、美洲航空公 司养老金丑闻、纽约证交所首席执行官高薪丑闻等一系列 丑闻事件中尤为引人注目。
资产专用性的形成会使合约性质发生“根本转换” “根本转换”：如果交易中包含一种关系的专用性投资，则事先的竞争将被事后 的垄断或买方独家垄断所取代，从而导致将专用性资产的“准租金”攫为己有的机 会主义行为，使得专用性投资不能达到最优。
准租金：专用性资产最优价值与次优价值之间的差额
交易、契约与治理结构的匹配


公司治理边界内生于资产专用性
公司
竞供 争应 者商
雇员
股东 （董事会）
债权人
经营者
政社 府区
公司治理边界：公司所有专用性资产当事人的行为集合 公司当事人在公司中专用性资产求偿权的纬度和半径所形成的范围 求偿权：具有专用性资产的公司当事人需要治理结构保护的权 利（因为专用性资产具有锁定或套牢的特征）
治理的主体与客体、边界与范围、机制与功能、结构 与形式的等因素 当事人既是主体也是客体，其博弈均衡是游离于当事 人之外的制度框架；边界和范围取决于公司专用性资 产的分布状态；机制和结构则是互为因果的内生性变 量。

本章结构
第二节 公司治理边界及其原理
一、现代公司与公司边界 二、专用性资产与公司治理边界 三、公司治理边界的体现形式
第三讲
（第二章 第二节）
公司治理：理论框架与基本问题（2）
—— 公司治理边界及其原理
学习目的、关键词


学习目的 了解专用性资产与公司治理边界之间的关系 掌握公司边界、公司治理边界的类型与主要内容 关键词 公司治理边界；公司治理机制
前言

公司治理是公司当事人以各自在公司中形成的专用性 资产为依据，相互博弈而形成的一种妥协体系：公司
中间公司
C
51%
D
经营公司
A损失1.68万元收益，得到10万元现金， 净收益为8.32万元
案例：上海华源股份有限公司终级控制
国务院国资委（A）
100% 直接所有权计算： 直接控股股东是：中国华源集团有限公司 V=40.27%；CF=40.27；CF/v=1
终极所有权计算： （1）总现金流权计算 CF1= A-B-C-D-F=100%×…=0.33% 9.136% CF2= A-B-C-F=100%×…=3.68% 中国华源集团有限公司（C） CF3= A-B-C-E-F=100%×…=0.08% 总现金流权 100% 57.91% CF=CF1+CF2+CF3=4.09% 香港冠丰国际 上海华源投资发展 （2）总投票权计算 投资有限公司（D） 集团有限公司（E） V1=A-B-C-D-F=Min（…3.61%）=3.61% V2=A-B-C-F=Min（…9.136%…）=9.136% 40.27% V3=A-B-C-E-F=Min（…1.51%）=1.51% 3.61% 1.51% 总投票权 V=V1+V2+V3=14.26% 上海华源企业发展股份有限公司（F） 股票代码：600757 所有权和控制权的偏离程度： CF/V=4.09%/14.26%=0.287
•
公司边界主要是从静态上以公司作为视角主体来判断它 的财产边界、组织边界和法人边界
• 公司治理边界是公司所有专用性资产当事人的行为集合
本章结构
第二节 公司治理边界及其原理
一、现代公司与公司边界 二、专用性资产与公司治理边界 三、公司治理边界的体现形式
（一）资产专用性
专用性资产：
概念：为支持某项特殊交易而进行的耐久性投入（实物资产、人力 资本）。 内容：地点专用性、实物资产专用性、人力资产专用性、专项资产 专用性 性质：关系的持久性是有价值的，由此形成的“准租金”易遭攫取。
防止“内部 人控制” 防止经理人 机会主义
本章结构
第二节 公司治理边界及其原理
一、现代公司与公司边界 二、专用性资产与公司治理边界 三、公司治理边界的体现形式
一、“有限责任”与集团公司的治理边 界



有限责任：股东以其认缴的出资额为限对公司承 担有限责任；公司以其全部财产对公司债务承担有 限责任 公司的有限责任是公司作为独立的企业法人具有的 最为重要的法律特征 但是，集团公司公司活动超越“有限责任范围”， 公司治理的边界大于公司法人边界
是否具有资产专用性决定哪种公司当事人（利 益相关者）需要求偿权（治理结构的保护）
把不同类型的利益相关者的付出，看作是与公司之间的一种交易或契约， 根据资产专用性的不同，而设计不同的保障措施和交易价格
供应商：只要求涨价、分期付款、抵押即可； 客户：有诸如品牌、担保仲裁及相关法律保护； 社区：信息获取方面需要；社区设施利用无须 k=0 利益 相关者 k＞0 s＞0 股东、债权人：股东面临最大风险，需要； 债权人在长期大量贷款或财务危机时 需要 s=0 工人：一般工人无须；特殊工人需要 经营者：无专用投资者无需；专用投资者需要
• I﹥ wi + r：股东利益得到保障，股东是所有者 • wi ﹤ I ﹤ wi + r：员工和经理的利益得到保证，债权人收入无法 保证，债权人应当成为所有者 • I﹤ wi：员工应当成为所有者
公司治理边界的主要内容
公司
竞供 争应 者商
雇员
股东 （董事会）
债权人
经营者
政社 府区
内部治理 （1）主要当事人组成的组织结构及其相互制衡关系； （董事会机制） （2）董事与董事会作为股东代表与其他当事人的博 弈中实现公司治理； 外部治理 （3）接管威胁、代理权争夺、财务结构 （代理权竞争、 债务约束） （4）债务硬约束
剥夺问题：各国应对措施
• 揭开公司法人面纱； • 德国处理集团关联公司的关系； • 赋予集团中其他利益相关者利益
集团治理内边界、集团治理外边界？
集团治理内边界（控股公司）
集团治理外边界（参股公司）
公司 M
子公司a
公司 M
关联公司a
子公司b
子公司c 控制权
关联公司b
关联公司c 发言权
• 母公司决策意志延伸范围构成了母
一、现代公司与公司边界
（1）财产边界：法人财产（总资产=股东权益+负债） 公司的物质基础 （2）组织边界：公司科层组织 公司赖以运行和活动的基础 （3）法人边界：公司的人格特征 财产边界和组织边界的最终体现
公司的活动就是法人活动，公司的行为表现为法人行为 • 公司的边界体现为法人边界
•
公司边界与公司治理边界的区别
企业集团与公司治理边界
控股股东 股东 股东 股东
参股子公司 A公司
集团有限责任公司
直 接 或 间 接 参 股 ， 控 制 董 事 会
控股子公司 A公司
董事会
B公司
经理
A公司
绝 对 、 相 对 控 股
部 门 部 门
B公司
A公司
B公司
部 门
部 门
B公司
C公司
C公司
公司活动超越“有限责任范围”，公 司治理的边界大于公司法人边界
• 公司自身的行为往往忽视法人边界 终极股东利用控制权损害小股东利益 ——剥夺问题 利用有限责任滥用法人资格； 忽视子公司雇员和股东利益； 回避债务； 规避法律
公司法人边界 —— 现金流权 公司治理边界 —— 控制权
如何进行剥夺：利用金字塔型结构
A
60%
终极控制人
Bຫໍສະໝຸດ Baidu
55%
• 现金流权：16.8% （60%×55%×51%=16.8%） • 控制权：51% （最小值51%） • 偏离程度：0.33 关联交易： D从A处高价采购原材料，转移10万元
中国华润总公司（B）
“宁波宜科”终极控制
李如成G
23.9%
宁波盛达发展公司H
92% 33.61% 100%
宁波市新华 投资有限公司I
雅戈尔西服厂J
10%
雅戈尔集团股份 有限公司K
宁波英华服饰有限公司L
2.57% 17%
90%
宁波宜科科技实业股份有限公司M 股票代码（002036）
10.27%
总现金流权CF：CF1(G-H-I-M)+CF2(G-H-K-J-L-M)+CF3(G-H-K-L-M)+CF4(G-H-K-M) = 4.61% 总投票权V： V1(G-H-I-M)+V2(G-H-K-J-L-M)+V3(G-H-K-L-M)+V4(G-H-K-M) = 32.41% 终极所有权与控制权的偏离度：CF/V=4.61%/32.41%=0.14
k：资产专用性（风险程度）；s：保障措施（风险贴水） 越是资产专用性k ＞ 0，越有风险，因此价格就越高，除非得到某种保护措施s ＞ 0
公司当事人专用性资产的求偿权是一种“状
态依存所有权”
I：公司总收入； wi：工人合同工资； r：债权人合同支付（本金与利息）； P：公司最大可能收入； （x在0—X间均匀分布，其中X为企业最大可能的总收入，工人的索取权优先 于债权人）
契约与治理结构选择
人性（有限理性、机会主义） 交易 契约 环境（交易频率、不确定性） 关系契约 特征（资产专用性） 古典契约 —市场治理（市场）
双方治理（混合） 统一治理（企业）
A 古典契约 —市场治理（市场）
k=0 交易 k＞0 s＞0 C 关系契约—统一治理（企业） s=0 B 关系契约—双方治理（混合）
k：资产专用性（风险程度）；s：保障措施（风险贴水） 越是资产专用性k ＞ 0，越有风险，因此价格就越高，除非得到某种保护措施s ＞ 0
治理结构：一种综合了资产专用性、保障措施和交易价格的制度安排
（二）公司的治理边界

公司治理边界内生于资产专用性 公司当事人由于各自在公司中的专用性资产具有锁 定或套牢的特征，由此产生各种求偿权的行为 各种行为博弈形成的均衡构成一般意义上的公司治 理安排
资产专用性程度（投资特点） 非专用
交 易 频 率
混 合
特 质
偶然 经常
市场治理 （古典式合同）
三方治理 （新古典合同） 双方治理 （关 系 统一治理 合 同）
• 古典契约——市场治理： 适用于所有非标准化交易，纠纷可由法庭完美实施 • 新古典契约——三方治理： 由于偶尔的标准化交易无法弥补建立专门机构的成本，只能寻求第三方 （仲裁机构、管制当局）来实施 • 关系契约 —— 双方治理、统一治理： （1）经常的低标准化交易双方具有长期交易的愿望，可以利用诸如抵押、互惠、 特许权等方式解决契约纠纷； （2）经常的高标准化交易将契约双方各自独立的所有权统一，一体化为一家企业；
子公司的外延界限 • 它超越了母子公司的法人边界， 体 现了“说明责任”的范围
•共同拥有市场，共同使用资源，通过各种 契约而形成的关联关系。构成的外延界限。 •它确定了母公司在企业集团公司治理中的 发言权的范围。体现了“有限责任”的范 围
二、网络经济中的公司治理边界

信息时代的直接经济，减少公司治理中间环节 需求增长既减少供应方成本，又进一步加速需求增长。在 产业的迅速扩张中，信息通道较短中的治理边界随之扩张 正外部性表明，治理的边界和内容必须向合作和兼容方面 逼近 被预期成为标准的产品将会成为标准，预期成为重要的决 定公司治理边界的专用性资产 消费者同序偏好的专用性资产达到临界是关键 锁定和消费者的转移成本以及搜索引擎（web）也被纳入 专用性资产中
讨论题
1．帕玛拉特与安然公司治理失败主要是由哪些原因 造成的 2．两公司治理的失败能否说明欧洲治理模式与美国 治理模式的失败？ 3．我国的公司治理应该从中吸取哪些经验和教训？