中国国航案例分析套期保值失败案例分析
国航燃油套保亏损案例分析
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合约简介
收 益
卖出看跌期权 买入看涨期权X2 X1 油价合约风险
由上图中的红线可知，当油价下跌到X1以 下时，公司将面临亏损。这就是套期保值 合约所面临的最大风险。
套期保值合约分析
按照国航内部的报告，认为导致套保亏损的原因是 错误预测油价走势。国航目前持有的套期保值合约 于2008 年7 月间订立，期限最长至2011 年。合约 订立当时，国际油价处在高位，且市场普遍预期油 价将继续走高，造成仅对冲油价上涨风险的套保合 约成本高昂。然而管理层没有意料到油价会在如此 短的时间，如此大幅度的下跌（见下页图）。
此次套期保值业务签订的背景
根据公司公告，导致此次公司亏损的套期保值业务在 08年7月份签订，期限最长的至2011年。08年7月11日，纽 约原油价格曾达到147. 27美元/桶的历史高点，以高盛为 首的投行纷纷提升原油未来预期价格，高盛曾预计短期内 达到200美元/桶。国内诸多专家也纷纷发表意见认为，低 油价的时代已经不复存在，未来很长时间内原油价格将在 100美元/桶之上波动。公司难免受到当时高涨的油价和喧 嚣的舆论的影响，在此背景下，公司签订了燃油套期保值 合约。由于对未来油价看涨，公司相信油价不会大跌，在 此判断基础上，为了降低买入看涨期权的成本，公司卖出 了大量的看跌期权。 LOGO
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Contents
案例回顾 套期保值合约分析 VAR值分析 套期保值合约设计
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公司及事件简介
中国国际航空股份有限公司简称“国航”，英文名称为“Air China Limited”，简称“Air China”，其前身是成立于1988年 中国国际航空公司。 根据国务院批准通过的《民航体制改革方案》，2002年10 月，中国国际航空公司联合中国航空总公司和中国西南航 空公司，成立了中国航空集团公司，并以联合三方的航空 运输资源为基础，组建新的中国国际航空公司。 2004年9月30日，经国务院国有资产监督管理委员会批准， 作为中国航空集团控股的航空运输主业公司，中国国际航 空股份有限公司（以下简称国航）在北京正式成立，员工 23000人，注册资本为人民币65亿元、实收资本94.33亿元。 2004年12月15日，中国国际航空股份有限公司在香港（股 票代码0753）和伦敦（交易代码AIRC）成功上市。
典型失败案例分析-中国东方航空公司
典型失败案例分析-中国东方航空公司东航在2008年6月签订的石油套保合约，由于石油价格的大幅下跌，造成了62亿巨额亏损。
根据东航公告，所签订的航油套期保值期权合约分为两个部分:在一定价格区间内，上方买入看涨期权，同时下方卖出看跌期权。
在市场普遍看涨的情况下，采用这种结构的主要原因是利用卖出看跌期权来对冲昂贵的买入看涨期权费，同时要承担市场航油价格下跌到看跌期权锁定的下限以下时的赔付风险。
失败的原因，是由于在签订合约之前，东航在国外投行的指导下，认为原已位于高位的石油价格还会出现上涨，所以签订的套保合约以单边上涨行情为基础。
然而，条约签订不久，石油价格开始大幅下跌，导致了东航出现巨额亏损的局面。
中国东方航空公司案例失败原因总结：1）过分依赖、信任国外投行，导致签订不对等合约。
对于国航同国外投行签订的套保合同，我们不难发现，合同本身存在着不对等的问题。
但是对于国航这样的大规模国企来说，为何还是义无反顾的签订合约呢？原因是多方面的，但其中最重要的一点是，我国的国企过分信任国外的投行，被他们的专业名声冲昏了头脑。
这种过分的信任主要来源于自身专业水平的贫乏及对行业的不了解。
2）单边看多预测，未考虑到反向行情。
国航在签订套保合约的时候，国际油价最高已经涨到了147.5美元，面对如此高的价位，套保方并未考虑到价格回落的风险，反而相信了国外投行唱高200美元的误导。
制定了单边看涨的套保策略，导致日后价格大幅回落带来的巨额亏损。
3）对价格存在侥幸心理，试图利用反向操作抵消权利金。
在套保策略的设计过程中，国航过分相信看涨的单边行情，在签订一个看涨期权之后，为了能够对冲昂贵的看涨期权金，又签订了一个卖出的看跌期权，并同时承担市场下跌到看跌期权锁定的下限以下的赔偿风险。
此举可谓是“因小失大”，虽然理论上抵消了一部分的权利金，但所增添的附加风险，以及相关的赔偿金却是导致国航巨额亏损的罪魁祸首。
4）分清套保和投机的界限，坚持初衷原则。
东航套保巨亏启示
国际油价暴跌，对成本压力巨大的航空业本是一大利好，但部分航空公司却平添烦恼。
根据东方航空、中国国航和南方航空三家公司的2008年年报统计，三家公司因燃油套期保值合约发生巨额公允价值损失，导致企业净亏损279亿元，约占全球航空企业亏损总额的48%。
其中，中国国航的套期保值合约亏损近75亿元，东方航空的套期保值合约亏损62亿元。
从国际经验看，订立套期保值合约以平抑油价波动风险已经成为航空公司普遍采取的策略，那么这几家航空公司却为何因套期保值而蒙受巨大损失？本文拟以东方航空公司（以下简称东航）为例，通过系统分析该公司套期保值亏损的原因，指出其在金融衍生工具风险控制方面的不足，并为我国企业有效应对金融衍生工具交易的风险提出具体建议。
一、东航的燃油套期保值策略与后果1.东航的燃油套期保值策略。
目前，航空公司的燃油成本已经成为仅次于劳工成本的第二大成本项目，且随着原油价格的上涨呈现出逐年上升的趋势。
国际航空运输协会的最新统计数据显示，2008年燃油费用约占航空公司全部运营成本的30%，几乎相当于2003年的4倍。
因此，利用现代金融衍生工具转移燃油涨价的风险已经成为航空公司的普遍做法。
东航也正是基于燃油价格不断上涨，公司燃油成本占总成本比例日益增加的背景下，采取了期权套期保值策略。
2007年东航签订的燃油期权合约为，公司需以每桶50〜95美元的价格购买燃油798万桶，并以每桶43〜115美元的价格出售燃油230万桶，此合约将于2008〜2009年到期。
2008年东航签订的燃油期权合约为，公司需以每桶62.35〜150美元的价格购买燃油1 135 万桶，并以每桶72.35〜200美元的价格出售燃油300万桶，此合约将于2008〜2011年到期。
东航的套期保值策略具有以下几个特点：第一，交易工具具有一定的复杂性。
东航采用的是期权套保，即在套保方案中嵌入结构性期权工具，特别是开口型的卖出期权。
东航既是期权的买方，如买入看涨期权，同时也是期权的卖方，如卖出看跌期权。
中国国航海外套保亏损案例分析
课程设计报告设计题目：1.个人外汇模拟交易报告2.中国国航海外套保亏损案例分析专业金融班级经类062学号3060552040学生李鹏飞指导教师沈燕时间2008-12-29——2009-01-3地点工商管理学院实验室机房年学期《国际金融A》课程设计成绩评定对班学生所完成的题目为的课程设计，经考核，给出如下评语：并综合评定该生课程设计成绩为。
指导教师：年月日目录1.个人外汇模拟交易报告 (4)1交易记录即分析 (4)2总结 (5)2.中国国航海外套保亏损案例分析 (6)1中国航空业海外套保出现集体亏损 (6)2套期保值与结构性期权比较 (6)3国航海外套保亏损的原因 (8)1.个人外汇模拟交易报告1交易记录即分析2008年12月28日由于市场普遍预期美联储可能再度降息刺激经济，而欧盟央行行长则公开表示欧元区将不会降息，因此28日欧元兑美元走强，美元兑日元，美元兑英镑继续疲软。
在28日上午以欧元兑美元1.413的价格买入欧元，在1小时后果然欧元兑美元升至1.414，在此价格平仓。
盈利100美元。
2008年12月28日日本经济产业省周五公布数据显示，10月零售销售较上年同期下滑0.6%，预估中值为减少0.9%。
另外，日本政府周五公布的数据显示，10月工业生产较上月下滑3.1%，市场预估中值为萎缩2.5%。
经济产业省数据显示，11月制造业产出料下滑6.4%，12月料萎缩2.9%。
7-9月工业生产较上季下滑1.3%，为连续第三个季萎缩。
而世界对美国经济预期也在下降，因此美元和日元28日出现震荡格局，当盘中美元兑日元90.61时，并且有下降趋势。
因此以90.61卖出一个交易单位的美元，市场快速下跌，当跌至1美元=90.32日元时又买入进行平仓。
这样就赚取321.08美元的保证金。
2008年12月29日美元兑瑞郎已经跌至1.05以下，有汇评称美元有可能触底反弹，而图表上也显示出美元的反弹迹象，当美元兑瑞郎回升至1.0537时买入一个交易单位的美元，直到2009年1月2日美元兑瑞郎涨至1.0773后开始回落，并且急速下跌，而且回落趋势明显，在下降至 1.0737时，卖出美元进行平仓，盈利1851美元。
国航“结构性期权”套保之误
龙源期刊网 国航“结构性期权”套保之误作者：罗文辉来源：《中国经济信息》2008年第24期继深南电露有关人员在场外的OTC(场外金融衍生品市场)市场上擅自卖出看跌期权后，国航也于2008年11月21日的公告中承认在其套保组合中包括向场外交易对手出售了看跌期权。
深陷“结构性期权”迷宫的国航，其组合套保头寸按公允价值测算的浮动亏损，已由上半年的不到8000万元猛增至第三季度末的10亿元和10月31日的31亿元。
国航公告显示，其与若干对手签订的组合性套保策略或“结构性期权”可解析为：买入看涨期权，即国航在付出一定权利金后可以约定价格按照事先确定的周期从对手方买入一定数量燃油；同时，向对手方在较低约定价位卖出看跌期权，即国航在收取一定权利金后，对手有权以约定价格按照事先确定的周期向其卖出一定数量的燃油。
而国航目前持有的上述套期保值合约均于2008年国际原油价格开始转跌的7月间订立，期限最长至2011年。
且国航公告称：截至2008年10月31日，该等套期保值合约尚未发生任何实际现金损失，即其非逐日盯市结算的场外期权，虽已浮动亏损31亿元但仍可能未触及对手要求其追加保证金的“红线”。
事实上，除目前芝加哥商业交易所集团有关于航空燃料油与其他关联成品油的价差互换的标准化期货、期权合约交易，国际衍生品市场上仅有航空燃料油的场外非标准化远期合约和期权合约的交易。
因此，在国内航空公司中介入航油套保业务最积极的国航，也只能参与透明度远不如受监管期货市场的场外期权交易。
而这些一对一的场外衍生品合同，其细则往往是由高盛这样的大投行兼交易对手主导设计的。
较一般国企更具开放性和风险管理意识的国航在境外参与OTC期权交易本无可非议，尽管其并非现有31家取得境外期货套期保值业务许可证的国有企业。
但问题是，如果国航仅通过买入看涨期权进行锁定原料成本的套保，在油价暴跌时其在衍生品市场上的最大亏损也仅为已支付的权利金。
很不幸，国航为贪图卖出看跌期权所得的那么一点权利金而陷入了“零成本”的“结构性期权”套保迷宫。
中国国航案例分析套期保值失败案例分析
牛市差价 组合策略
中国国航合约最 终选择
①航空公司对能源期权评估后认为，能源期权比其它期权要相对昂 贵，这是因为能源商品价格的高波动性，导致较高的权利金。因此，不 宜使用跨式组合策略。
② 国航的首要目的是套期保值，虽然对后市看多，但不论后市期货 价格走高或走低，都不应承担过多风险。牛市价差策略将未来价格锁定 在一定区间，虽然限制了在价格上升时的潜在收益，但降低了价格波动 风险，并以一方的权利金收入弥补另一方的权利金支出，从而降低了该 策略组合的成本。
PART 04
中国国航合约改
Байду номын сангаас
1、异价跨式组合策略：
进内容
买入看涨期权的同时再买入价格略低的看跌期权 Y
买入看跌期权
K1
国航套期 保值盈亏
图
买入看涨期权
K2 X
综合损益
优点：在价格突破（升破或跌破）某一 区间时可以获利 缺点：成本增加，如果价格只小幅波 动，价格的变化过小，无法抵偿购买两 份期权的成本
中国国航合约亏 损过程分析
套期保值数量过大
100% 80% 60% 40% 20% 0%
50%
12%
2001年-2004年
2008年
套期保值数量/实际用油量
数据来源：新闻整理
套期保值的目的是通过一些衍生品工具来 固定成本或者锁定利润，以此消除或者减少由
于市场价格波动带来的不确定性
中国国航合约亏 损过程分析
2、牛市差价组合策略：
买入一个执行价格略低的看涨期权的 同时卖出一个执行价格略高的看涨期权
国航套期 保值盈亏
图
中国国航合约改 进内容
Y 卖出看涨期权
K1
K2
买入看涨期权
金工案例分析——东方航空套期保值酿成60亿亏损
国企深陷“套保”泥潭——东方航空套期保值酿成62亿亏损小组成员林刚申远张弛汤昕烨刘润普龚梅宜案例经过背景介绍金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续12345背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续背景介绍东方航空为什么要进行航油的套期保值？✓防止航油成本上涨如何选择金融衍生品进行套期保值？✓远期多头✓原油期货多头✓看涨期权多头✓看跌期权空头案例经过背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续高盛宣称油价将冲上200美元/桶，油价跌破62.35美元/桶是绝对的小概率事件。
2008年6月，东航和国际投行签订合约，草率地卖出看跌期权，甚至接受盈利风险不对称的对赌条款。
GoldmanSachs案例经过——合约内容背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续 航油套期保值期权合约分为两个部分：•在一定价格区间内，上方买入看涨期权，•同时下方卖出看跌期权。
合约一航油价格在62.35~150美元每桶区间内，套保量为1135万桶，即东航可以以约定价格（最高上限为150美元）买入航油1135万桶。
合约截止日时，无论航油价格多少，东航都可以选择是否购买，合约对手必须接受。
但航油价格每上涨10美元，东航需要付出1.4美元的期权合约金，如果合约终止，东航不需购买，期权费按照实际价格差支付。
案例经过——合约内容背景介绍案例经过金融工具分析亏损原因分析及建议亏损事件后续 航油套期保值期权合约分为两个部分：•在一定价格区间内，上方买入看涨期权，•同时下方卖出看跌期权。
合约二东航以不低于62.35美元的价格购买合约对手航油1135万桶。
合约截止日时，无论航油价格多少，合约对手都有权选择是否卖出，东航必须接受；航油价格在72.35~200美元每桶区间内，东航可以以约定价格向对手卖出300万桶，对手具有购买选择权，东航必须接受。
[优质文档]国有企业运用金融衍生品套期保值失败根源探析
![[优质文档]国有企业运用金融衍生品套期保值失败根源探析](https://img.taocdn.com/s3/m/3aa16d364b73f242336c5fff.png)
国有企业运用金融衍生品套期保值失败根源探析【摘要】随着我国金融市场的快速发展，越来越多的金融机构和生产经营企业开始利用金融衍生产品开展投资活动。
本文通过对中信泰富、中国国航、东方航空、中国远洋套期保值案例的介绍和解析，剖析了套期保值屡屡失败的根源，以期对企业开展套期保值业务起到一定的指导作用。
【关键词】国有企业金融衍生品套期保值随着市场经济体制的逐步完善，以及经济全球化进程的加快，中国市场经营方式越来越趋于与国际市场接轨。
尤其是在国际金融资本市场全球化发展趋势的带动下，近十多年来，中国的金融资本市场快速发展，已初具规模。
越来越多的金融机构和生产经营企业开始利用金融资本市场提供的多种金融衍生产品开展投资活动，也有不少企业进入国际金融资本市场进行投资或投机活动。
由于部分国有企业存在侥幸投机心理，贸然使用复杂的场外衍生产品，存在诸如违规建仓、风险失控等现象，导致其产生巨额浮亏，严重危及到企业持续经营和国有资产安全，教训惨痛。
一、国有企业存在套期保值需求中信泰富有限公司（下称中信泰富）2008年从事衍生品交易巨亏146.32亿港元的事件不仅震惊了国人也震惊了世界。
简述如下：2006年春，中信泰富斥资227亿港元收购澳大利亚西澳磁铁矿项目，于2007年8月将其20％的股权售予中国冶金科工集团（下称中冶集团）。
该笔交易完成后中信泰富持股量降至80％，并由中冶集团总承包，于2008年4月开工。
中信泰富因有在澳洲的投资项目，因而对澳元汇率进行了“套期保值”。
同样，其他企业也存在类似问题，如表1所示。
也许有人会问，既然衍生产品风险大，我国禁止企业参与境外衍生产品交易，在国内不开展衍生产品交易，不就可以了吗？答案显然是否定的。
金融衍生产品从其设计的初衷和设计的原理来说，是用来规避风险的工具。
在经济全球化迅速发展、投资日益国际化的今天，如果不利用衍生产品的风险规避功能和价格发现功能，无论是对一个国家经济还是对一个国际化的企业来说才是最大的风险。
国航和东航燃油套保亏损事件分析
国航和东航燃油套保亏损事件分析发布时间：2013-12-16 21:49:24 作者：王琦林伟斌来源：中国金融期货交易所一、国航和东航燃油套保合约出现巨额浮亏并非套保失败中国国航11月21日公告称，截至2008年10月31日燃油套期保值合约的公允价值损失31亿元人民币，较第三季度报告所披露的公允价值损失扩大21亿元。
无独有偶，东方航空11月26日也发布公告称，截至2008年10月31日所测算出的燃油套期保值合约公允价值损失约为人民币18.3亿元。
两大国有航空公司几乎同时因燃油套期保值业务导致公允价值账面巨额浮亏，在业界掀起了巨大波澜。
人们不禁要问为什么连“套期保值”这种锁定价格风险的手段也会发生巨额亏损？首先要从套期保值的原理说起。
所谓的“套期保值”是指以规避现货价格风险为目的的期货或其他衍生产品的交易行为，通过买进（或卖出）与现货数量相当但交易方向相反的期货合约或运用其他衍生产品，以期在将来某一时间通过期货合约或其他衍生产品的平仓获利来抵偿因现货价格变动带来的不利价格风险。
当然如果现货价格出现了有利变动，则因期货或其他衍生品头寸会出现损失也放弃了可能获得的额外收益。
通过同时在期货等衍生品市场和现货市场进行方向相反的交易，使一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，从而在两个市场建立对冲机制，以规避现货市场价格波动的风险。
由于燃油成本是航空公司运营成本的重要组成部分，占总运营成本的40%左右，因此控制燃油成本上涨是航空公司实现业务可持续增长、保持盈利稳定的关键。
航空公司本身的主营业务是经营空中旅客运输服务，并不对油价进行预测和投机，因此需要锁定油价以获得主营业务服务收入，一般需要通过签订套期保值合约，以稳定和固化燃油成本。
如果未来一段时间内燃油价格上涨，则以衍生品市场上的获利来弥补在现货市场高价购油所带来的成本增加；如果燃油价格下降，则以现货市场低价购油所带来的成本降低来弥补衍生品市场上的损失，从而不论未来燃油价格是涨是跌都能锁定经营成本，尽可能避免因燃油成本大幅波动带来的经营风险。
套保案例
案例1：2008航空公司的“套保门”⏹2008年，国航、东航、南航、海航、上航五大航空公司年报无一盈利，亏损总额高达305．79亿元，而2008年全球航空公司的亏损总额约合人民币540亿元⏹在全球230多家航空公司中，中国五大航空公司的亏损总额就占到了56%。
⏹在对亏损原因进行分析时，几家航空公司都把“全球金融危机导致航空运输需求急剧下滑和燃油成本大幅攀升”作为2008年主营业务亏损的理由。
⏹然而国航、东航的巨额亏损还有一个重要信息：2008年，在东航139.28亿元的亏损中，燃油套期保值业务的损失占比46%；而国航的油料套期保值业务损失达74.72亿元，竟然占到了总亏损额的82%。
⏹东航2008年的半年报显示，东航于2008年6月30日持有多份航油期权合约，这些合约将于2008年至2011年到期。
⏹买方期权合约（多头）：东航需有权以每桶62.35至150美元的价格，购买航油约1135万桶，⏹卖方期权合约（空头）：并以每桶72.35美元至200美元的价格出售航油约300万桶⏹2008年7月11日，国际油价在飙升至每桶147.27美元之后，突然调头。
12月底，国际原油价格跌破40美元，跌幅已超过了70%。
⏹油价下跌对于航空公司来说本来是件好事，但由于东航签订了期权合约，东航的噩梦就开始了。
⏹国航2008年套保合约的结构与东航的操作几乎完全一致，也就是既买入看涨期权，又卖出看跌期权。
教训：坚守套保的底线⏹2008年北美、欧洲、亚洲和澳洲的8家大型航空公司的年报显示，8家航空公司都进行了航油套期保值操作。
有3家套期保值业务和主营业务均出现亏损，分别是美国达美航空、奥地利航空和香港的国泰航空。
⏹美国达美航空的亏损总额为8.964亿美元，其中套期保值业务亏损0.65亿美元，占比7.25%；⏹香港国泰航空亏损总额为87.6亿港元，其中套期保值业务亏损8.31亿港元，占比9.48%⏹奥地利航空亏损总额为4.2亿欧元，其中套期保值业务亏损0.47亿欧元，占比11.19%。
【推荐下载】国航与东航事件谈套期保值
国航与东航事件谈套期保值谈到套期保值，一个绕不开的基本概念就是期货与期货市场。
事实上，期货是现货的衍生工具，而期权又是期货的衍生工具。
详细内容请看下文国航与东航事件谈套期保值。
虽然期货与期权具有不同的概念与内涵，但是在套期保值的基本原理上双方基本是一致的，要理解期权首先要理解期货。
期货与期货交易是相对于现货交易而言的，它是一种非现金与非现货的契约交易。
期货交易是集中在期货交易所中进行的。
通过期货交易所，买卖双方以期货合同的形式约定在将来的某个特定时间内对某一商品以特定的数量和特定的价格交割清算。
在买卖成交的当时，购货方无须付款，销货方也无须交货。
作为交易的买卖当事人，在期货合同成交当时只须按期货合同总价值一定的比例交纳一笔保证金就行了。
与上述概念相适应，进行现货交易的市场被称之为现货市场;进行期货交易的市场被称之为期货市场。
是什么促使了期货交易的产生和发展呢?答案是：商品价格波动风险。
众所周知，商品价格受各种因素的影响经常处于频繁的变动过程之中，尤其是一些初级产品，如粮食、大豆、石油、矿产品和各种金属材料，受其生产和消费特性的影响，变动幅度更大、频率更快。
剧烈的价格波动给生产经营者带来极大的风险，为他们的均衡生产、成本计算、利润预测带来了极大的困难，增加了企业经营的不稳定性。
现代化的市场经济中，高度发达的保险业可以为一切人力不可抗拒的自然灾害、意外事故提供保险，但对于诸如价格波动等生产经营活动中的风险，保险业却无法受理投保业务。
毫无疑问，如果价格波动风险无法避免，对于市场的健康有序发展是极其不利的。
因此，市场需要一种能把商品生产经营者无时无刻面临的价格波动风险降低到最低限度的机制或途径。
期货交易和期货市场的出现正是适应了这种要求。
下面通过一个简单的例子，说明期货交易的原理。
假设有一位铜管制造商于某年的2月份中标一项为一座大型供暖设施提供铜管的项目，根据交货的时间要求，这位制造商在6月份才进行铜管的加工工作。
航套期保值案例分析
单/击/此/处/添/加/副/标/题/内/容
目录
01
套期保值的 定义
02
国航套期保 值合约内容
03
国航套期保 值巨亏分析
04
套期保值风 险控制
企业为规避外汇风险、利率风险、商品价格风险、股票价 格风险、信用风险等, 指定一项或一项以上套期工具, 使套 期工具的公允价值或现金流量变动, 预期抵销被套期项目 全部或部分公允价值或现金流量变动。
企业的竞争力；
企业应当加强对内部人 员的监管, 树立正确的 风
险控制观念, 让套期保值业务 更好地发挥它的作
用。
Thank You ！
单/击/此/处/添/加/副/标/题/内/容
国航的巨额亏损最主要是由其卖出看跌 期权引起的，这类期权对国航来说收益 有限、亏损却是无限的。
同时，套期保值的头寸过量, 更使其套 期保值行为带有浓浓的投机色彩，偏离 了套期保值的目的, 演变成了对油价走 势的一种赌博。如果油价上涨, 国航可 以继续享受低成本油价, 获得收益; 如 果油价下跌, 国航则会承担巨额亏损。
套期保值的 对策
充分了解期货合约内容 A
大力加强专业人才队伍的建 设
C
B
只做套期保值, 屏弃投机行 为
D 慎重进行卖权操作
充分了解期货合约内容
01
深入分析潜在的风险因 素；
02
对国际商品走势做出正 确判断。
只做套期保值, 屏弃投机行为
适当选择有一定风险的现货交易进行
套期保值
大力加强专业人才队伍的建设
套期保值实质上就是在“现”与“期” 之间、近期和远 期之间建立的一种对冲机制, 使价格风险降低到最低限度。
国航套保巨亏分析
衍生品失败案例分析
THANKS
感谢老师观看
姓名：代晶晶 学号：2017102434
目录页
中国国航公司简介
2
中国国航合约内容
4
中国国航合约 亏损过程分析
期货市场套期保值风 险控制
1
套期保值介绍
3
5
中国国航公司简介
PART 01
中国国航公司简介
中国国际航空股份有限公司（AIR CHINA） ，简 称“国航”，于 1988 年在北京正式成立，是中国唯一 载国旗飞行的民用航空公司。国航是中国航空集团公司 控股的航空运输主业公司，与中国东方航空股份有限公 2004年12月15日，中国国际航空股份有限公司在香港 （股票代码009）成功上市。国航承担着中国国家领导 人出国访问的专机任务，也承担许多外国元首和政府首 脑在国内的专包机任务，这是国航独有的国家载旗航的 尊贵地位。
中国国航合约亏 损过程分析
当油价出现大幅下 降，中国国航的现货采购 会降低成本，可以覆盖燃 油套期保值所造成的部分 损失，但是由于套期保值 的数量达到实际用量的 套期保值数量过大
100%
80% 60% 50%
40%
20% 0% 2001年-2004年 套期保值数量/实际用油量 数据来源：新闻整理 2008年 12%
持有大量股票的战略投资者，由于看空后市，但却不愿意因卖出股票而失去大股东地位，此时， 这些股票持有者也可以通过卖出相应的股指期货合约对冲价格下跌的风险。 投资银行与股票包销商有时也需要使用卖出套期保值策略。对于投资银行和包销商而言，能否 将包销股票按照预期价格销售完毕，在很大程度上和股市的整体状况很有关系。如果预期未来股市
PART 04
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中航油事件案例分析
治观念，增强管理者的素质，树立管理层的风险意识；建 立严格的金融工具使用、授权和核准制度，金融工具的授 权、执行和记录必须严格分工；建立独立的风险管理委员 会，不能只是一个人或者少数人说了算，要有专业化、独 立、可以跨越几级向上司直接汇报的交易现场监督者。
4、风险控制形同虚设
外部监 默认管许可，大 行方便
利 用 业 绩 倒 陈逼久霖 为所欲 为
内部监 不闻管不问，形 同虚设
属下 员工 沆瀣 一气
4
总结
一，提高投资相关人员的业务水平和道德水准。 交易人员必须重视对国内外宏观经济的研究，全面把
握市场变化情况，不断提高对市场变化趋势的判断能力， 理性的选择合适公司情况的交易工具；风险管理人员必须 科学合理地运用市场风险计量模型，对金融投资活动的市 场风险实行动态管理。
• 2002年3月，“为了能在国际油价市场上拥有话语权”，中航油新加坡公司 开始了期权交易。对期权交易毫无经验的中航油最初只从事背对背期权交 易，即只扮演代理商的角色为买家卖家服务，从中赚取佣金，没有太大风 险。
自2003年始，中航油开始进行风险更大的投机性的期权交易，而此业务仅限 于由两位公司的外籍交易员进行。
陈久霖对中国航油未来强烈的企图心、以及多年来他一次次绝处自救的 经验，令他忽略了“一招不慎，满盘皆输”的巨大风险。
2、监管机构监管பைடு நூலகம்力
中国航油集团公司归国资委管理，中航油造成的损失在5.3亿至5.5亿美元 之间，其开展的石油指数期货业务属违规越权炒作行为。该业务严重违反决 策执行程序，这监管漏洞无疑为后事埋下伏笔。
3、管理层风险意识淡薄
企业没有建立起防火墙机制，在遇到巨大的金融投资风险时，没有及时 采取措施，进行对冲交易来规避风险，使风险无限量扩大直至被逼仓。
衍生金融工具套期保值的风险控制——以国航燃油大幅亏损事例
122衍生金融工具套期保值的风险控制———以国航燃油大幅亏损事例史佳成作者简介：史佳成，男，汉族，江苏南通，硕士，石河子大学，会计。
（石河子大学新疆石河子832000）摘要：受全球金融海啸连续冲击影响，中国国航燃油套期保值大幅亏损，继“中燃油套期保值巨亏：亏损46亿”事件后再次成为社会热点话题。
本文欲探究国航燃油套期保值巨额亏损，剖析该事件的前因后果。
以国航为前车之鉴，探究燃油套期保值中的问题，继而为上市企业寻求套期保值正确使用方法，探索出一条有效路径。
关键词：燃油套期保值；金融衍生工具；风险控制一、国航燃油套期保值亏损案例介绍寻找典型案例是本研究的关键一环。
案例越典型，越有助于研究套期保值亏损事件，提升营运能力，寻求正确使用套期保值方法。
在进行案例公司筛选过程中，航空公司的利润预期很大程度上取决于未来的燃油价格，自2006年起，燃油套期保值在降低运营成本、规避风险方面效果显著，被航空公司广泛使用。
中国国际航空股份有限公司作为中国最好的航空公司之一。
2008年国航燃油套期保值交易产生巨大浮亏，股价跌到低的价格3．25元，跌的幅度将近百分之九十，之前最高的价格29．85元。
其中航空公司控制成本会选择燃油套期保值，这是主要手段之一，在有效规避因燃油价格大幅上涨带来的经营风险方面关键作用。
中国国航走在行业前端，其总成本的40%左右燃料成本占据，高油价不断吞噬着经营利润，这种情况下，燃油套期保值为国航化解高油价成本风险提供了解决方法。
早在2001年，国航便开始进行燃油套期保值，05年至07年的数据，国航选择燃油套期保值，净收益为0．95亿元、1．13亿元和2．36亿元。
国际油价上涨会导致公司燃油成本上升，套期保值可有效规避燃油成本风险。
国际油价下降是发生在2008年第三季度以后，其中主要受全球经济危机冲击。
据国航同期发布的报告显示，由于原油价格波动和航空市场需求急剧萎缩，国航7－9月亏损19．4亿元，其中燃料衍生金融工具亏损9．61亿元。
风险管理案例分析：国航套期保值【风险管理上海财经大学】课件
风险管理案例分析国航套期保值【风险管理上海财经大学】课件
延时符
Contents
目录
国航套期保值背景介绍国航套期保值风险管理问题分析国航套期保值风险管理策略分析
延时符
Contents
目录
国航套期保值风险管理效果评估国航套延时符
国航套期保值风险管理问题分析
国航在进行套期保值时，可以通过与保险公司或对冲基金合作，将部分风险转移给它们。此外，国航还可以选择与其他航空公司合作，共同分担风险。
详细描述
延时符
国航套期保值风险管理效果评估
风险敞口控制
评估国航套期保值策略对风险敞口的控制效果，包括汇率风险、利率风险等。
风险集中度
分析国航套期保值策略对风险集中度的改善程度，以降低潜在的巨大损失。
高层领导是企业风险管理的关键，只有高层领导具备强烈的风险意识，才能在企业中建立起有效的风险管理机制。因此，应加强对高层领导的风险意识培训和引导。
建立健全风险管理流程
企业应该建立完善的风险管理流程，包括风险识别、评估、监控和应对等环节，确保各项风险管理活动的有序进行。
制定详细的风险管理策略
企业应该根据自身的经营特点和风险偏好，制定出详细的风险管理策略，明确风险管理的重点和方向。
01
评估国航套期保值策略对风险管理流程的优化程度，包括风险识别、评估、监控等方面的改进。
风险管理流程优化
02
分析国航套期保值策略对风险管理人才队伍的培养和建设的影响。
风险管理人才队伍建设
03
评估国航套期保值策略对风险管理文化的培育和推广的作用，以提高全员的风险管理意识和素质。
风险管理文化培育
延时符
汇率风险
国航在进行套期保值时，需要识别因汇率波动带来的风险，以避免因汇率变动导致的损失。
国航东航套保导致巨亏原因分析
国航东航套保导致巨亏原因分析第一篇：国航东航套保导致巨亏原因分析国航东航套保导致巨亏原因分析从国航东航套保导致巨亏事件本身及应对过程我们可以发现，内部控制包括内部环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、内部监督五个要素，它必须由企业董事会、监事会、经理层和全体员工实施，其目标包括合理保证企业经营管理合法合规、资产安全、财务报告及相关信息真实完整、提高经营效率和效果、促进企业实现发展战略。
国航东航在内部控制的五个要素中或多或少都存在不足，也给我们对设计、执行和评价内部控制带来反思。
一、内部环境内部环境是内部控制框架的基础，涵盖治理结构、机构设置及权责分配、内部审计、人力资源政策、企业文化、诚信与道德观等多方面内容。
尽管内部控制更强调相互牵制的制度性安排，但人的因素在内部控制，尤其是内部环境中发挥着重要的作用。
国航东航的控制环境很不完善，突出表现在以下三个方面：一是没有规范的法人治理结构，国航东航套保导致巨亏内部人控制严重，股东会、监事会作用有限，甚至形同虚设，严重影响了互相监督、互相制约的体制，规范的法人治理结构是一个权利分配、制衡和约束的整体，可以为内部控制的有效实施提供制度保证。
二是对内部会计控制的重要性认识不够，无章可循或有章不循的现象较为严重。
目前，仍有不少单位内部会计控制基础薄弱，相当一部分单位的领导对建立内部会计控制制度不够重视，对内部会计控制建设持冷漠态度。
有的并未建立健全内部会计控制制度，有的内部会计控制制度残缺不全，甚至有的单位负责人超越内部会计控制行使职权，不支持会计工作，使内部会计控制执行起来大打折扣，失去了应有的刚性和严肃性。
三是内部控制制度不健全，会计控制制度不完善，不能适应市场经济发展的要求，一方面内部控制跟不上形势发展的步调，制度建设滞后；另一方面企业所有权与经营权的高度统一，制约了会计控制制度的有效发挥。
面临金融危机，国航东航套保导致巨亏的负责人必须转变经营管理观念，必须明确管理与效益的关系，明确内部控制在现代企业中的重要作用，要把内部控制当作企业管理的一件大事来抓，加强对内部控制体系的组织、领导和协调；应树立内部环境控制的风险意识，企业的内部控制制度是否健全，对企业经营效率的影响应有明确的认识，应走出误区，更新观念，强化管理；要为员工建立一个管理完善，控制有效，相互激励、相互制约、相互竞争的工作环境；建立一个有效的令行禁止的管理系统；培养一批对工作认真负责、勤奋、正直、忠诚的员工，不断加强员工的后续教育，对关键岗位定期轮岗、换岗，对不相容职务严格分离，堵塞漏洞，消除隐患，防止并及时发现管理欠缺及舞弊行为，以保护单位资产的安全、完整。
浅谈套期保值的风险控制 基于国航燃油套保巨亏的案例分析
4、加强市场监管。企业应加强对衍生品市场的监管，了解市场动态和政策变 化，及时调整套期保值策略。
5、优化投资组合。企业在进行套期保值时，应考虑投资组合的优化，分散投 资风险，提高风险管理效果。
五、结论
国航燃油套保巨亏事件提醒我们，企业在运用套期保值进行风险管理时，必须 采取充分的风险控制措施。只有提高风险意识，建立完善的风险评估体系，合 理配置头寸，加强市场监管和优化投资组合等多方面措施的有机结合，才能有 效地降低套期保值的风险。相关部门和机构也应加强对套期保值风险控制的研 究和实践，为企业的风险管理提供更加科学和有效的指导。
总之，通过对三普药业商品期货套期保值巨亏案例的分析，我们可以看到企业 在进行套期保值业务时需要充分了解市场行情、制定科学的策略计划、加强人 才培养以及严格控制风险等方面的重要性。希望本次演示的分析能为类似企业 提供参考和借鉴。
谢谢观看Βιβλιοθήκη 三、国航燃油套保巨亏案例分析
2008年，受全球金融危机影响，国际燃油价格大幅下跌。在此背景下，国航为 规避油价上涨风险，大量买入燃油期货合约。然而，国航在套期保值过程中缺 乏有效的风险控制措施，导致其在期货市场的损失远超其在现货市场的收益， 最终出现了巨额亏损。具体原因包括以下几个方面：
1、风险意识不足。国航在油价下跌的情况下，过于乐观地判断了燃油价格的 趋势，忽视了油价可能继续下跌的风险。
一、套期保值的概念及其应用
套期保值是指企业通过买卖衍生品，如期货、期权等，以规避现货市场价格波 动带来的风险。套期保值的应用范围广泛，包括原材料、能源、农产品等多个 领域。通过套期保值，企业可以在一定程度上锁定成本或收益，降低经营风险。
二、套期保值的风险和收益
套期保值在为企业规避价格波动风险的同时，也带来了一定的风险。首先，套 期保值需要企业进行大量的衍生品交易，可能涉及巨额的资金投入。其次，衍 生品市场本身也存在着价格波动风险、流动性风险、交割风险等多种风险。此 外，套期保值的成本较高，包括交易成本、盯市成本等。
金融衍生品套期保值在央企应用探析——以国航为例
计和运行 良好的 内部控制 。在直接报告业务 中， 审计意见的类 独进行 内部控制 审计， 也可 以将 内部控制审计与财务报 表审计
型直接取决于内部控制的有效性。这与 目的正好相符 。而在基 整 合进 行 。 ”
于责任方认定的业务中， 注册会 计师是对基 于管理层的 内控评
随着我 国资本 市场 的发展 ， 内部控制 在企业发展 中将起 到
一
［】 ５段敏 ．内部控制鉴证业务的定位分析［】 Ｊ．审计 月刊．２燕 ， 张心灵 ， 陈秀芳 ．我 国企业 内部控 制审计 的现实 选择—— 基于 内部控制审计与财务报表审计关联的分析【 ． Ｊ 财会通讯 ． ０ ９ ３ 】 ２ ０ （）
１４ 企业 导报 ２１ 年第 ｌ 期 ４ ０１ Ｏ
以国航航 油套期保值投资案 例入 手， 分析其航油套期保值业务存在的问题 ， 深入 继而提 出央企 实现套期保值 的有效措施 ．
【 关键词】 金融衍生品； 套期保 值； 国航
一
、
套期保值 的内涵
风 险利润 。两者承担风险不同： 套期保值的风 险较小 ， 但是投资 二、 国航 航油套期保值案例介绍
社 ，０ ０ ２ １
考
文
献
ｌ 财政部等五部委．企业 内部控制规范［ ．北京 ： Ｊ 】 中国财政经济 出版 规 定正好说 明 了是对 内部控制 设计与运行 的有效性 发表审计 【】
意见 ， 即直接报 告业务 。
二、 内部控制审计与财务报表 审计 的关系
［ 中国注册会 计师协会 ．审计［ ．北京 ： ２ 】 Ｊ 】 经济科学出版社， ０ ｌ ２ １
套期保值是为了规避现货市场汇率风险而进行 的币种 相同、 金 本风险提 供了一条途径 。根据 ２ ０ 年 ｌ 国航 首发 公告披 ０８ Ｏ月
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①当市场价格<K1时，投资收益随着市场价格的下跌而增加，投资损益为: 投资损益= K1-市场价格 –买入看跌期权支付的权利金-买入看涨期权支付的权利金 ②当市场价格> K2时，投资收益随市场价格的上涨而增加，投资损益为: 投资损益= K2-市场价格-买入看跌期权支付的权利金-买入看涨期权支付的权利金
基于以上的分析我们认为，套期保值对于航空企业来说，己经不 仅仅是简单的对冲工具，但更不是企业到衍生市场去“淘金”的手 段。套期保值变传统的成本控制为现代的成本经营，使得航空公司可 以更加合理高效地对生产经营活动进行有序规划，将航空公司中最重 要的成本支出项目锁定在一定区间，这对于整体处于微利阶段经营的 航空业来说是至关重要的。
套期保 值原本 目的
中国国航在套期保值目的上出现了偏 差，由单纯的对冲风险、保值，转向希望借此 盈利，在现货部位为空头时，合约前半部分为 套保操作，在合约后半部分的对价中向对手卖 出期权，不符合套保原则，从而使整个交易成
为投机行为。最终亏损近75亿。
中国国航 套期保值
目的
交易成为 投机行为
中国国航套期保值改进方案
PART 02
中国国航交易目的，交 易策略
中国国航交易 目的
中国国航套期保值原因 Y
中国国航燃油成本占到公司
总运营成本的40%以上，因此需要
利用套期保值对价格风险进行有效
规避。为了减少运营成本，最大限
K
B
X
度的提高利润，中国国航开始进行 套期保值。
中国国航 具体操作
1
中国国航通过同时买 入看涨期权和卖出看跌 期权进行航油的套期保 值
中国国航通过买入看涨期权锁定原料成本的愿望可 以认定为套保，但其基于牛市判断而卖出看跌期权，在 规避了油价上涨产生的风险的同时，也成为期权的庄 家，产生了一个新的价格下跌的敞口风险。
1.套期保值数量过大，所需 要规避的期权费成本不容忽略， 就会陷入结构性期权带来的缺点
2.当油价出现大幅下降，中 国国航的现货采购会降低成本， 可以覆盖燃油套期保值所造成的 部分损失，但是由于套期保值的 数量达到实际用量的50%左右， 成本的降低额很难全部覆盖套期 保值所带来的巨额亏损
中国国航合约亏 损过程分析
套期保值数量过大
100% 80% 60% 40% 20% 0%
50%
12%
2001年-2004年
2008年
套期保值数量/实际用油量
数据来源：新闻整理
套期保值的目的是通过一些衍生品工具来 固定成本或者锁定利润，以此消除或者减少由
于市场价格波动带来的不确定性
中国国航合约亏 损过程分析
中国国航套期保值失败案例分析
目录
中国国航公司 简介
2
中国国航合约 亏损过程分析
4
1
中国国航目 的，交易策略
3
中国国航套期 保值改进方案
PART 01
中国国航公司简介
中国国航公司 简介
中国国际航空股份有限公司（AIR CHINA），简 称“国航”，于1988年在北京正式成立，是中国唯一 载国旗飞行的民用航空公司。国航是中国航空集团公司 控股的航空运输主业公司，与中国东方航空股份有限公 司和中国南方航空股份有限公司合称中国三大航空公司。 2004年12月15日，中国国际航空股份有限公司在香港 （股票代码009）成功上市。国航承担着中国国家领导 人出国访问的专机任务，也承担许多外国元首和政府首 脑在国内的专包机任务，这是国航独有的国家载旗航的 尊贵地位。
2、牛市差价组合策略：
买入一个执行价格略低的看涨期权的 同时卖出一个执行价格略高的看涨期权
国航套期 保值盈亏
图
中国国航合约改 进内容
Y 卖出看涨期权
K1
K2
买入看涨期权
综合损益 X
优点：成本减低，在现货市场价格下跌 的情况下损失不会进一步扩大 缺点：限制了在价格上升时的潜在收益
①当K1 <市场价格< K2时，投资损益随市场价格的上涨(下跌)而增加(减少); ②当市场价格<K1时，投资损益不会随着期货价格的下跌而继续减少： 投资损益=卖出看涨期权收取的权利金一买入看涨期权支付的权利金 ③当市场价格 K2时，投资收益也不再继续增加: 投资损益=K2一K1+卖出看涨期权收取的权利金一买入看涨期权支付的权利金
PART 04
中国国航合约改
1、异价跨式组合策略：
进内容
买入看涨期权的同时再买入价格略低的看跌期权 Y
买入看跌期权
K1
国航套期 保值盈亏
图
买入看涨期权
K2 X
综合损益
优点：在价格突破（升破或跌破）某一 区间时可以获利 缺点：成本增加，如果价格只小幅波 动，价格的变化过小，无法抵偿购买两 份期权的成本
下半年，国际油价开始下
跌，九月底国际油价持续
下跌
最终导致中国
国航损失近75
亿元
中国国航合约亏 损过程分析
1
深陷“结构性期权”
中国国航亏损
2
原因
3
套期保值数量过大
扭曲了套期保值的目的，使整个交易 成为投机行为
中国国航合约亏 损过程分析
结构性期权
结构性期权的一般模式是，既作为期权的买方，如 买入看涨期权，同时也是期权的卖方，如卖出看跌期 权，在这种模式下，只有在价格对自己有利的时候才会 行使权力，而作为期权的卖方，当价格对自己不利的时 候，是没有办法规避风险的。
中国国航交易 策略
看涨期 权合约
2
买入一个看涨期权
看跌期 权合约
3
卖出一个看跌期权
牛市交易策略
国航套期 保值盈亏
图
中国国航交易 策略
Y 卖出看跌期权
国航合约损益
K2
K1
X
买入看涨期权
策略目的：降低期权费成本， 认为石油价格一定上涨的趋势 缺点：一旦油价下降，亏损无 下限
①当市场价格<低执行价格时，投资收益随着市场价格的下跌而减少，投资损益为: 投资损益=市场价格- K1 +卖出看跌期权收取的权利金-买入看涨期权支付的权利金 ②当市场价格>高执行价格时，投资收益随期货价格的上涨而增加，投资损益为: 投资损益=市场价格- K2 +卖出看跌期权收取的权利金-买入看涨期权支付的权利金
中国国航合约亏损过程分析
PART 03
140
120
100
80
60
40
20
0
中国国航合约亏 损过程分析
2008年，国际油价 一路攀升
原油价格:美国进口:名义:月均 数据来源：wind资讯
2005-01 2005-04 2005-07 2005-10 2006-01 2006-04 2006-07 2006-10 2007-01 2007-04 2007-07 2007-10 2008-01 2008-04 2008-07 2008-10
牛市差价 组合策略
中国国航合约最 终选择
①航空公司对能源期权评估后认为，能源期权比其它期权要相对昂 贵，这是因为能源商品价格的高波动性，导致较高的权利金。因此，不 宜使用跨式组合策略。
② 国航的首要目的是套期保值，虽然对后市看多，但不论后市期货 价格走高或走低，都不应承担过多风险。牛市价差策略将未来价格锁定 在一定区间，虽然限制了在价格上升时的潜在收益，但降低了价格波动 风险，并以一方的权利金收入弥补另一方的权利金支出，从而降低了该 策略组合的成本。
THANKS
感谢观看