第二章 企业并购的动因

冠捷科技收购飞利浦的全部显示器业务与 低端平板电视的外包业务 整合后的冠捷总资产将超过20亿美元， 整合后的冠捷总资产将超过 亿美元， 亿美元 年产量将超过3500万台，占全球市场 万台， 年产量将超过 万台 份额的三分之一，从而成为世界第一。 份额的三分之一，从而成为世界第一。 飞利浦剥离给冠捷的实质上都是低附加 值的非核心业务， 值的非核心业务，收购的部分对冠捷本 身来讲无非就是多增加了几条生产线而 已；而另一部分的飞利浦品牌产品代工 也不过是一个OEM（Original 也不过是一个 （ Equipment Manufacture）大单。 ）大单。
案例——通过并购获得未来核心竞争力 案例——通过并购获得未来核心竞争力
• 获得新生业务核心竞争力的方式： 获得新生业务核心竞争力的方式： 演化法（以现有优势为基础转化） 演化法（以现有优势为基础转化） 孵化法（从零培育） 孵化法（从零培育） 收购法（从外部获得） 收购法（从外部获得） • 2001年9月14日，华立集团收购了飞利浦公司在美国 年 月 日 移动通信部门（ 的CDMA移动通信部门（包括在美国达拉斯和加拿大 移动通信部门 的研发分部）。华立集团获得了飞利浦在CDMA无线 ）。华立集团获得了飞利浦在 的研发分部）。华立集团获得了飞利浦在 无线 通信方面的全部知识产权、研发成果、研发设备、 通信方面的全部知识产权、研发成果、研发设备、研 发工具和一大批有经验的研发人员， 发工具和一大批有经验的研发人员，由此组建了华立 美国通信集团公司。华立成为唯一一家拥有CDMA核 美国通信集团公司。华立成为唯一一家拥有 核 心技术的国内厂商 。 ∫ “Now China Is Buying American(中国收购美 中国收购美 美国《 国)”—源自文库美国《财富》杂志的标题 美国 财富》
自由现金流量假说 （free cash flow hypothesis） hypothesis）
• 自由现金流量是指公司的现金在支付 了所有净现值为正的投资项目后的剩 余现金流 • 自由现金流量的支出降低了管理者所 控制的资源量， 控制的资源量，从而削弱他们的权利 • 通过负债收购，可以减少代理成本 通过负债收购，
代理问题与管理者主义
代理问题
° 通过控制权市场解决代理问题，降低代理成本 通过控制权市场解决代理问题，
管理者主义
° 解释混合兼并：并购是代理问题的一种表现，报 解释混合兼并：并购是代理问题的一种表现， 酬与公司规模相关， 酬与公司规模相关，管理者有扩大企业规模的动 机
自负假说
° 管理者由于野心，自大或过分骄傲而在评估并购 管理者由于野心，自大或过分骄傲而在评估并购 野心 机会时，会犯过分乐观的错误，最终收购失败。 机会时，会犯过分乐观的错误，最终收购失败。 ° 收购消息被传出后，收购方股价往往不涨反跌。 收购消息被传出后，收购方股价往往不涨反跌。
– 多角化理论（pure diversification） 多角化理论（ ）
• 降低非系统性风险，混合兼并实现多元化战略 降低非系统性风险，
– 长期战略规划理论
• 通过并购活动进行调整的速度要快于内部发展 速度（ 华立收购飞利浦的CDM业务） 业务） 速度（如，华立收购飞利浦的 业务
– 价值低估理论
从研发角度看，具有高附加值的研发部分， 从研发角度看，具有高附加值的研发部分，飞利浦 是有所保留的， 是有所保留的，并未将高端显示技术以及一些开发 成熟但尚未获利的产品转让给冠捷。 成熟但尚未获利的产品转让给冠捷。由于飞利浦仍 拥有一些核心的专利技术，冠捷科技在此后的OEM 拥有一些核心的专利技术，冠捷科技在此后的 订单中还将“孝敬”一大块专利费给飞利浦。 订单中还将“孝敬”一大块专利费给飞利浦。 所谓的“将成为全球第一” 也是仅就产能而言。 所谓的“将成为全球第一”，也是仅就产能而言。 不解决高附加值的产品研发问题和整合上游面板资 源问题，在今后的液晶市场竞争中， 源问题，在今后的液晶市场竞争中，它仍旧无法跻 身第一梯队。 身第一梯队。 作为卖方的飞利浦却更加主动， 作为卖方的飞利浦却更加主动，将已不挣钱的显示 器制造业务出让给冠捷这样的代工大厂， 器制造业务出让给冠捷这样的代工大厂，摆脱亏损 额逐年上涨的显示器和平板电视OEM业务，自己继 业务， 额逐年上涨的显示器和平板电视 业务 续深化向医疗保健、时尚生活、 续深化向医疗保健、时尚生活、核心技术三大领域 的战略转型，应该说是上策。 的战略转型，应该说是上策。
第二章 并购的动因 ——并购的动因理论 ——并购的动因理论
• 效率理论（efficiency theory） 效率理论（efficiency theory） • 代理问题与管理者主义 • 自由现金流量假说（free cash flow 自由现金流量假说（free hypothesis） hypothesis） • 市场势力理论（market power） 市场势力理论（market power）
效率理论（efficiency theory） 效率理论（efficiency theory）
– 效率差异化理论（differential managerial 效率差异化理论（ efficiency） ）
• 并购的原因在于交易双方管理效率存在差异（如 并购的原因在于交易双方管理效率存在差异（ 恒生银行收购烟台商业银行） 恒生银行收购烟台商业银行）
案例——通过收购提高议价能力 案例——通过收购提高议价能力
• 2001年，日产汽车社长戈恩上任不久，为削减成本，他 年 日产汽车社长戈恩上任不久，为削减成本， 向日本的钢板供应商们发出通知：降价两成， 向日本的钢板供应商们发出通知：降价两成，否则集中 采购，只选择一家供应商。 采购，只选择一家供应商。该决定得到了日本其他钢铁 需求商的广泛响应。日本整个钢铁业震动。 需求商的广泛响应。日本整个钢铁业震动。 • 为应对变化，川崎制铁与日本钢管被迫合并，成立JFE 为应对变化，川崎制铁与日本钢管被迫合并，成立 集团。日本其他三家较大的钢铁企业组成另外一家集团。 集团。日本其他三家较大的钢铁企业组成另外一家集团。 至此，日本整个钢铁业重组完成。 至此，日本整个钢铁业重组完成。 • 合并重组后，钢铁业成本大大降低，钢铁业的议价能力 合并重组后，钢铁业成本大大降低， 大大增强。 大大增强。
案例：恒生银行收购烟台市商业 银行股权
• 2009年2月17日，恒生银行已完成了对烟台市 年 月 日 商业银行20％股权的收购， 商业银行 ％股权的收购，成为该行单一最大 股东。上述股份总价为8亿元人民币 亿元人民币。 股东。上述股份总价为 亿元人民币。 • 认购完成后，恒生银行将持有烟台市商业银行 认购完成后， 经扩大后20％股权， 经扩大后20％股权，并有权提名代表加入烟台 市商业银行的董事会， 市商业银行的董事会，也可以推荐合适人选出 任该行高级管理职位。 任该行高级管理职位。恒生银行将会从公司治 风险管理、以及个人理财服务等诸多方面， 理、风险管理、以及个人理财服务等诸多方面， 通过派驻行政人员、培训及实习等多种形式， 通过派驻行政人员、培训及实习等多种形式， 为烟台市商业银行提供技术支持。 为烟台市商业银行提供技术支持。
– 无效率管理理论（inefficient management） 无效率管理理论（ ）
• 外部控制集团介入，能通过更换目标公司管理层 外部控制集团介入， 而使管理更有效率
– 协同效应理论（synergy effect） 协同效应理论（ ）
• 经营协同效应理论 经营协同效应理论——规模经济、优势互补 规模经济、 规模经济 • 财务协同效应理论——投资机会和内部现金流的 投资机会和内部现金流的 财务协同效应理论 互补性
• 目标公司的市场价值被低估，未能反映出其真 目标公司的市场价值被低估， 实价值或潜在价值
– 内部化理论
• 内部化的收益：内部资源转移的交易成本最小； 内部化的收益：内部资源转移的交易成本最小； 长期供需关系；避免买方的不稳定性； 长期供需关系；避免买方的不稳定性；利用转 移价格获得最大收益 • 内部化的成本：额外成本，包括管理成本、整 内部化的成本：额外成本，包括管理成本、 合成本和异地化风险成本
市场势力理论（market power） 市场势力理论（market power）
• 借助并购减少竞争对手，从而增强企业 借助并购减少竞争对手， 对市场的控制力， 对市场的控制力，提高市场占有率并保 持长期获利机会。 持长期获利机会。
案例 通过收购消灭竞争对手或拉开与对手距离
• 青岛啤酒 年内狂吞 家同行 青岛啤酒3年内狂吞 年内狂吞30家同行 • 1999年-2001年仅仅 年，主要采用了破产收购和控股联合等收购 年 年仅仅3年 年仅仅 兼并方式，青啤就先后斥资建设了深圳青岛啤酒（朝日） 兼并方式，青啤就先后斥资建设了深圳青岛啤酒（朝日）有限公 青岛啤酒（西安）有限公司和青岛啤酒（兴凯湖）有限公司、 司、青岛啤酒（西安）有限公司和青岛啤酒（兴凯湖）有限公司、 青岛啤酒（荣城）有限公司、青岛啤酒（日照） 青岛啤酒（荣城）有限公司、青岛啤酒（日照）有限公司和青岛 啤酒（薛城）有限公司，还收购或兼并了马鞍山、黄石、郴州、 啤酒（薛城）有限公司，还收购或兼并了马鞍山、黄石、郴州、 斗门等遍布全国9个省市近 家啤酒厂。 斗门等遍布全国 个省市近30家啤酒厂。 个省市近 家啤酒厂 • 低成本扩张之路—— 低成本扩张之路 • 仅用了相当于兴建同等规模企业不足 的费用和较短的时间周 仅用了相当于兴建同等规模企业不足1/3的费用和较短的时间周 达到了增加100万吨年生产能力的目标。超过连续 年保持第 万吨年生产能力的目标。 期，达到了增加 万吨年生产能力的目标 超过连续5年保持第 一的燕京集团，重新夺回了久违的全国啤酒行业头把交椅。 一的燕京集团，重新夺回了久违的全国啤酒行业头把交椅。
中国IT业国际并购案例研究 中国IT业国际并购案例研究
• 中国 企业国际化扩张的动机和得失—— 中国IT企业国际化扩张的动机和得失 企业国际化扩张的动机和得失
冠捷科技以3.58亿美元收购了飞利浦的全部 亿美元收购了飞利浦的全部 冠捷科技以 显示器业务与低端平板电视的外包业务 京东方耗巨资收购了韩国现代的一条TFT京东方耗巨资收购了韩国现代的一条 LCD生产线 生产线 TCL通过与法国汤姆逊结盟而成为世界第一 通过与法国汤姆逊结盟而成为世界第一 大电视制造商， 大电视制造商，随后通过控股收购法国的阿 尔卡手机业务 联想集团收购IBM 个人电脑业务 联想集团收购
TCL通过控股收购法国的阿尔卡手机业务 TCL通过控股收购法国的阿尔卡手机业务
• 方式：2004年4月，TCL与阿尔卡特组建手机合资公司 方式： 与阿尔卡特组建手机合资公司—— 年 月 与阿尔卡特组建手机合资公司 T&A。 。 ∫ TCL通讯投入 通讯投入5500万欧元，阿尔卡特投入 万欧元， 万欧元。 通讯投入 万欧元 阿尔卡特投入4500万欧元。 万欧元 ∫ TCL通讯拥有 通讯拥有55%股权，将是控股合资公司的大股东，阿尔卡 股权， 通讯拥有 股权 将是控股合资公司的大股东， 特占余下45%股份。 股份。 特占余下 股份 ∫ 新公司成立 年之后，阿尔卡特可以选择把持有的股份出售给 新公司成立4年之后 年之后， TCL通讯。 通讯。 通讯
国际化扩张
• 据商务部统计，中国企业在2003年共支出 据商务部统计，中国企业在 年共支出28.5亿美元 年共支出 亿美元 收购外国公司和其他资产。 收购外国公司和其他资产。位于美国洛杉矶的 Straszheim全球顾问公司是一家专门研究中国资本的 全球顾问公司是一家专门研究中国资本的 分析机构。该公司表示， 分析机构。该公司表示，2004年中国企业用在并购外 年中国企业用在并购外 国公司方面的费用总额可能为70亿美元 亿美元， 2005年将 国公司方面的费用总额可能为70亿美元，在2005年将 增长到140亿美元。 亿美元。 增长到 亿美元 ∫ 迅速进入国外市场 ∫ 可利用目标公司的先进技术 ∫ 获得目标公司的市场份额 ∫ 利用购并方式还可以更好地学习外国先进的管理模 式