第二章企业并购估价.pptx
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lft
成本法---清算价值法
目标企业的价值= 目标企业清算或破产时资产的可变现净值
目标企业的 最低估价
lft
成本法---重置价值法
目标企业的价值=
目标企业资产 - 资产 - 目标企业
的重置成本
损耗
负债
适用于以获得资 产为动机的并购
lft
成本法的评价
优点：数据客观
缺点：以历史角度考虑企业价值，忽视企业 的未来； 认为整体的价值等于构成要素价值的 简单加总。
• 10、人的志向通常和他们的能力成正比例。15:32:1715:32:1715:328/18/2020 3:32:17 PM
lft
三、换股估价法
1.适用范围：并购通过股票进行； 2.任务：确定一个换股比例； 3.换股比例：换取一股目标公司的股份所需付
出的并购方公司的股份数量：
换股比例ER
目标公司股价 并购方公司股价
4.换股比例确定原则：并购后的股票价格至少
大于等于并购方和目标公司的股票价格。
lft
三、换股估价法
假设a公司为并购公司，b公司为目标公司， 并购前后市盈率不变，则：
第二章 企业并购估价
lft
内容安排 第一节 并购目标公司的选择 第二节 企业并购的估价方法 第三节 贴现现金流量估价法
lft
第一节 并购目标公司的选择
发现目标 公司
审查目标 公司
评价目标 公司
lft
一、发现目标公司
利用公司自身的力量 利用公司外部力量
投资银行 商业银行 财务顾问
公司
lft
二、审查目标公司
是
市 盈 率 法
贴现 现金 流量
法
换 股 估 价 法
期 权 法
否 成本法
清 算 价 值
净
资
产
价 值 lft
重 置 价 值
一、成本法
1.理论基础：替代原则 2.假设基础：企业价值=资产的成本之和-负债 3.特点：主要考虑的是成本，忽略企业的收入 和支出
lft
成本法---净资产价值法
目标企业的价值= 目标企业的资产总额-目标企业的负债总额
lft
二、市盈率法
根据目标企业的收益和市盈率评估 目标企业价值。
市盈率
每股股价 每股收益
lft
二、市盈率法
确定目标 公司收益
设定 市盈率
评估目标 企业价值
lft
市盈率法----确定目标公司收益
1.剔除非正常项目对收益指标的影响； 2.目标企业最近一年的收益指标与评估直
接相关； 3.目标企业最近三年的收益指标更为合适； 4.应该注重目标企业并购后的收益指标。
与股权自由现金流量对应的贴现率是股权资本成本
股利持续增长模型下：
K
D0 (1
g)
D1
P0
P0
资本资产定价模型下： K R f (Rm R f )
lft
股权自由现金流量贴现模型
三、贴现模型
1.一般模型：
n
V
t 1
FCFFt (1 K )t
2.企业零成长模型： V FCFFt K
3.企业持续增长模型： V FCFF1
当Pab Pa时：ER 0.9357
此时：Pab 16元
当Pab • ER Pb时：ER 0.5
此时：Pab 20元 lft
第三节 贴现现金流量估价法
1.基本原理：假设任何资产的价值等于其预 期未来的现金流量的现值之和。
n
2.基本公式： V
CFt
t 1 (1 i)t
注意：i是指与预期现金流量相对应的贴现率，即i 能够反映预期现金流量的风险。
1.出售动机的审查
2.法律文件方面的审查
பைடு நூலகம்
3.业务方面的审查 4.财务方面的审查 5.并购风险的审查
（1）市场风险 （2）投资风险 （3）经营风险
lft
三、评价目标公司
并购估价的对象不是 目标企业现在的价值，而 是并购后目标企业能够为 并购企业所带来的价值增 值。
lft
第二节 企业并购的估价方法
并购后目标企业是否继续经营
例：A公司要收购B公司，两公司并购前相 关资料如下表所示。并购后能带来协同效应 即增加200万利润，且并购后市盈率不变，保 持在20，计算最佳换股比例区间。
净利润 股数 股价
A公司 800万 1000万股
16
B公司 400万 800万股
10
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三、换股估价法
Pab
20 800 400 200 1000 ER • 800
lft
第三节 贴现现金流量估价法
3.现金流量：贴现法使用的是自由现金流量，自 由现金流量是在投资一切净现值为正的项目后的 管理者可以自由支配的剩余现金流量。
4.自由现金流量构成：债权人、优先股股东、普 通股股东等利益相关者的自由现金流量。
5.贴现现金流量法的类型：
股权自由现金流量贴现模型 公司自由现金流量贴现模型
Kg
lft
公司自由现金流量贴现模型
一、预测公司自由现金流量
公司自由现金流量是指公司所有权利要求者 ，包括普通股股东、优先股股东和债权人的现金 流量总和。反映公司利益关系人对企业现金流量 的剩余索取权。 FCF
股权自由现金流量 债权自由现金流量 优先股权自由现金流量l f t
公司自由现金流量贴现模型
并购后的股票价格Pab
市盈率
并购后的净利润 并购前a公司股数 ER •并购前b公司股数
lft
三、换股估价法
对于并购公司a来说：Pab≥Pa 当Pab=Pa时，ER即为最高换股比率
lft
三、换股估价法
对于并购公司b来说：Pab·ER≥Pb 当Pab·ER=Pb时，ER即为最低换股比率
lft
三、换股估价法
二、估算贴现率
与公司自由现金流量对应的贴现率是加权平均资本 成本（WACC）
n
WACC
KiWi
i 1
lft
• 9、春去春又回，新桃换旧符。在那桃花盛开的地方，在这醉人芬芳的季节，愿你生活像春天一样阳光，心情像桃花一样美丽，日子像桃子一样甜蜜。20. 8.1820.8.18Tuesday, August 18, 2020
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股权自由现金流量贴现模型
一、预测股权自由现金流量（FCFF）
股权自由现金流量是企业向债权人支付利息 、偿还本金，向优先股股东支付股利，以及满足 其自身发展需要后的剩余现金流量，能由股东任 意支配的现金流量。反映企业普通股股东对企业 现金流量的剩余索取权。
lft
股权自由现金流量贴现模型
二、估算贴现率
lft
市盈率法----设定市盈率
市盈率的选择： 1.并购时目标企业的市盈率； 2.与目标企业具有可比性的企业的市盈率； 3.目标企业所处行业的平均市盈率。
lft
市盈率法----评估目标企业价值
目标企业的价值 估价收益指标 市盈率
lft
市盈率法的评价
优点：简洁易行
缺点：1.收益指标的选择具有一定的主观性； 2.市盈率标准难以确定。
成本法---清算价值法
目标企业的价值= 目标企业清算或破产时资产的可变现净值
目标企业的 最低估价
lft
成本法---重置价值法
目标企业的价值=
目标企业资产 - 资产 - 目标企业
的重置成本
损耗
负债
适用于以获得资 产为动机的并购
lft
成本法的评价
优点：数据客观
缺点：以历史角度考虑企业价值，忽视企业 的未来； 认为整体的价值等于构成要素价值的 简单加总。
• 10、人的志向通常和他们的能力成正比例。15:32:1715:32:1715:328/18/2020 3:32:17 PM
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三、换股估价法
1.适用范围：并购通过股票进行； 2.任务：确定一个换股比例； 3.换股比例：换取一股目标公司的股份所需付
出的并购方公司的股份数量：
换股比例ER
目标公司股价 并购方公司股价
4.换股比例确定原则：并购后的股票价格至少
大于等于并购方和目标公司的股票价格。
lft
三、换股估价法
假设a公司为并购公司，b公司为目标公司， 并购前后市盈率不变，则：
第二章 企业并购估价
lft
内容安排 第一节 并购目标公司的选择 第二节 企业并购的估价方法 第三节 贴现现金流量估价法
lft
第一节 并购目标公司的选择
发现目标 公司
审查目标 公司
评价目标 公司
lft
一、发现目标公司
利用公司自身的力量 利用公司外部力量
投资银行 商业银行 财务顾问
公司
lft
二、审查目标公司
是
市 盈 率 法
贴现 现金 流量
法
换 股 估 价 法
期 权 法
否 成本法
清 算 价 值
净
资
产
价 值 lft
重 置 价 值
一、成本法
1.理论基础：替代原则 2.假设基础：企业价值=资产的成本之和-负债 3.特点：主要考虑的是成本，忽略企业的收入 和支出
lft
成本法---净资产价值法
目标企业的价值= 目标企业的资产总额-目标企业的负债总额
lft
二、市盈率法
根据目标企业的收益和市盈率评估 目标企业价值。
市盈率
每股股价 每股收益
lft
二、市盈率法
确定目标 公司收益
设定 市盈率
评估目标 企业价值
lft
市盈率法----确定目标公司收益
1.剔除非正常项目对收益指标的影响； 2.目标企业最近一年的收益指标与评估直
接相关； 3.目标企业最近三年的收益指标更为合适； 4.应该注重目标企业并购后的收益指标。
与股权自由现金流量对应的贴现率是股权资本成本
股利持续增长模型下：
K
D0 (1
g)
D1
P0
P0
资本资产定价模型下： K R f (Rm R f )
lft
股权自由现金流量贴现模型
三、贴现模型
1.一般模型：
n
V
t 1
FCFFt (1 K )t
2.企业零成长模型： V FCFFt K
3.企业持续增长模型： V FCFF1
当Pab Pa时：ER 0.9357
此时：Pab 16元
当Pab • ER Pb时：ER 0.5
此时：Pab 20元 lft
第三节 贴现现金流量估价法
1.基本原理：假设任何资产的价值等于其预 期未来的现金流量的现值之和。
n
2.基本公式： V
CFt
t 1 (1 i)t
注意：i是指与预期现金流量相对应的贴现率，即i 能够反映预期现金流量的风险。
1.出售动机的审查
2.法律文件方面的审查
பைடு நூலகம்
3.业务方面的审查 4.财务方面的审查 5.并购风险的审查
（1）市场风险 （2）投资风险 （3）经营风险
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三、评价目标公司
并购估价的对象不是 目标企业现在的价值，而 是并购后目标企业能够为 并购企业所带来的价值增 值。
lft
第二节 企业并购的估价方法
并购后目标企业是否继续经营
例：A公司要收购B公司，两公司并购前相 关资料如下表所示。并购后能带来协同效应 即增加200万利润，且并购后市盈率不变，保 持在20，计算最佳换股比例区间。
净利润 股数 股价
A公司 800万 1000万股
16
B公司 400万 800万股
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三、换股估价法
Pab
20 800 400 200 1000 ER • 800
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第三节 贴现现金流量估价法
3.现金流量：贴现法使用的是自由现金流量，自 由现金流量是在投资一切净现值为正的项目后的 管理者可以自由支配的剩余现金流量。
4.自由现金流量构成：债权人、优先股股东、普 通股股东等利益相关者的自由现金流量。
5.贴现现金流量法的类型：
股权自由现金流量贴现模型 公司自由现金流量贴现模型
Kg
lft
公司自由现金流量贴现模型
一、预测公司自由现金流量
公司自由现金流量是指公司所有权利要求者 ，包括普通股股东、优先股股东和债权人的现金 流量总和。反映公司利益关系人对企业现金流量 的剩余索取权。 FCF
股权自由现金流量 债权自由现金流量 优先股权自由现金流量l f t
公司自由现金流量贴现模型
并购后的股票价格Pab
市盈率
并购后的净利润 并购前a公司股数 ER •并购前b公司股数
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三、换股估价法
对于并购公司a来说：Pab≥Pa 当Pab=Pa时，ER即为最高换股比率
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三、换股估价法
对于并购公司b来说：Pab·ER≥Pb 当Pab·ER=Pb时，ER即为最低换股比率
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三、换股估价法
二、估算贴现率
与公司自由现金流量对应的贴现率是加权平均资本 成本（WACC）
n
WACC
KiWi
i 1
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• 9、春去春又回，新桃换旧符。在那桃花盛开的地方，在这醉人芬芳的季节，愿你生活像春天一样阳光，心情像桃花一样美丽，日子像桃子一样甜蜜。20. 8.1820.8.18Tuesday, August 18, 2020
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股权自由现金流量贴现模型
一、预测股权自由现金流量（FCFF）
股权自由现金流量是企业向债权人支付利息 、偿还本金，向优先股股东支付股利，以及满足 其自身发展需要后的剩余现金流量，能由股东任 意支配的现金流量。反映企业普通股股东对企业 现金流量的剩余索取权。
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股权自由现金流量贴现模型
二、估算贴现率
lft
市盈率法----设定市盈率
市盈率的选择： 1.并购时目标企业的市盈率； 2.与目标企业具有可比性的企业的市盈率； 3.目标企业所处行业的平均市盈率。
lft
市盈率法----评估目标企业价值
目标企业的价值 估价收益指标 市盈率
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市盈率法的评价
优点：简洁易行
缺点：1.收益指标的选择具有一定的主观性； 2.市盈率标准难以确定。