IPO被否原因要点

IPO被否原因分析

（天健会计师事务所张恩虎）

截至2011年11月15日，在今年提交审核的280只新股IPO中，已有54只被证监会“枪毙”，新股过会率随之降至78.12%。

被否原因一：成长性和持续持续赢利能力。

在今年IPO上会被否的54家公司中，有26家公司因此止步在新股发行的门外，占被否公司总量的近一半。证监会发审委认定的“盈利能力不足”，涉及到的范围较广，其中包括经营模式、行业经营环境出现重大变化，依赖大客户，业绩倚重投资收益等。具体有：

（1）成长性欠缺。审核中会对企业未来成长性进行分析，把毛利率与同行业进行比较，如果毛利率与同行业企业差异过大，或是报告期内与企业前两年差别太大，都会引起关注。

审核机构很注重收入确认是否符合会计准则规定，以防止人为操纵成长性。“按目前的创业板发行市盈率，每股收益提高1分钱，企业就能多募集1500万元，所以企业操纵利润的动力还是很强的。”专家表示，审核收入持续性时会重点进行客户分析，对客户的集中程度、单个部门的依赖性、市场在地理上的分散程度等进行考量。“如前五大客户中有一个前几年都未出现，最近一年才出现且销售占比较大，就会引起关注。”专家表示，胜景山河就是因为其某个大客户与公司有股权关系被否的。“大客户对业绩影响很大，审核中对此非常关注，前五大客户一般要求提供销售合同、原始销售单据等材料。”

在中小板、创业板的审核中，技术服务费这一特殊业务也会被重点关注。技术服务费对收入影响较小，但对利润影响很大。”专家称，一般对技术服务费会采取调阅进账单等方式核准真实性。如华谊兄弟（300027）在申请上市报告期内出现了一项品牌使用费，具体是和某房地产公司签订多年的品牌使用合同，每年

1800万元，在审核中即引起发审人员的注意。尽管核查后确认该项收入是真实的，但还是被作为非经常损益扣除了。有的企业则因为扣除这项收益导致成长性不合标准而被否。

如上海奇想青晨化工科技股份有限公司最近3年实现净利润分别是2050万元、2402万元和2600万元，对应的同比增幅仅为17%、8%，企业2008年营业利润比2007年下降21.14%，营收也仅增长3.16%，且产品售价也呈现逐年下降之势。

又如号称创业板最大一宗的神舟电脑三次过会被否，与该公司缺乏高成长性、利润率有限等息息相关。业内人士称，这可能和目前国内PC制造业已趋成熟，市场竞争过于激烈，企业成长空间有限，另外神舟电脑长期奉行“低价”策略也不利于提升产品利润空间，无法满足创业板“高成长性”要求。

（2）公司规模不足。如深圳市方直科技股份有限公司虽然最近3年成长速度较快，赢利能力大幅增强，但公司规模仍然较小，2009年底，总资产5904.58万元，股东权益5278.63万元。

（3）行业前景或经营环境发生重大变化。由于发行人的行业地位或行业经营环境发生重大变化而影响持续盈利能力，最终导致IPO被否的，江西西林科股份有限公司是典型的代表。由于我国国家标准对车用汽油中MMT的添加量自1999年至今呈现大幅下调趋势，该公司所处的经营环境发生了重大变化，发审委认为，这将对公司的持续盈利能力构成重大不利影响。

（4）企业不符合创业板定位。如广东广机是一家招标采购服务商，一家没有任何核心技术且所处行业竞争高度激烈的公司。

给你指路

在各类原因中，由于持续赢利问题导致的被否企业最多。一个重要的原因是，企业对主营产品和业务描述得不够贴切。

在创业板上市的企业核心业务一般都是具有一定自主创新性的高端产品或服务技术，而发审委员会中熟悉行业特点的专家较少，大部分人对技术的先进性不甚明了。如果阐述不清楚就很有可能会让发审委误认为技术不先进或创新性不明显。要解决这一问题需要从两方面入手，一是委托专业IPO咨询机构对产品进行合理定义；二是要配合专利申请、知识产权保护、专家鉴定等活动。

在技术描述上，应该先从行业的技术体系构成说起，然后对主要技术理论的发展阶段和应用情况进行阐述。在对行业格局进行清晰描述之后，再提出发行人技术所处的环节和发展阶段。然后通过与主要竞争对手、主流技术的比较来展示其先进性。具体论述包括技术本身的描述、典型案例的分析、行业知名专家的评价三个方面。描述的风格要尽量深入浅出，最好是既能让普通读者看得懂，又能让行业专家无异议。

被否原因二：主体资格问题/股权转让存疑

主体资格问题/股权转让存疑，也是阻碍拟上市公司通过证监会审核的难点，涉及公司12家。此问题主要指报告期内管理层发生重大变化、主营业务发生重大变化、股权问题、出资问题、实际控制人问题等，这是IPO企业审核的重点关注问题。一般而言，包括以下几个方面：

（1）报告期内发行人股权和出资方面存在的问题。如赛轮股份大股东杜玉岱持股比例仅为11.72%，虽然其他21名股东与其签署股权委托管理协议，使杜玉岱成为实际控制人，但仍会有公司控制权不稳定之嫌。3月16日，重庆金冠汽车首发申请被否。业内认为，金冠IPO受阻的首要原因在于公司在初始转制时存在瑕疵。

国企和集体所有制企业在IPO前的改制中，常会在国有股权和员工持股方面出现瑕疵。《国有资产评估管理办法》规定，作为金冠企业股东的重庆机电控股，本应该对公司净资产进行评估。但此次转让却没有履行评估程序，金冠的招股说明书也坦承存在程序上的瑕疵。

而2008年以来三度申请新股IPO，而又三度铩羽而归的山东金创股份亦是

典型代表。根据目前托管山东金创内部职工股的山东产权登记公司出具的内部职工股股东托管名册，公司内部职工股股东人数为3164名。此次发行前，公司内部职工股占公司目前总股本的20.88%。《公司法》第七十九条规定，“设立股份有限公司，应当有二人以上二百人以下为发起人”；《证券法》第十条第二款则规定“向特定对象发行证券累计超过二百人的，为公开发行”。山东金创的内部职工股和上述法规显然相冲突。

冠华股份上市之前凌薏投资等10家股东突击入股，是被否决的主要原因之一。

（2）报告期内股权转让过于复杂。如银泰科技有42个股东，股权分散严重，且股东之间关系错综复杂，使得公司经营存在很大风险。又如新疆西龙土工新材料股权演变历史更是令人称奇，1997年6月-2009年4月，该公司12年间总共经历了16次股权变更，在其招股书中关于股权演变情况的说明长达31页。而在16次股权变更之后，西龙土工依然“无控股股东及实际控制人”。

（3）股权结构存在较多问题。如北京易讯无限信息技术股份有限公司与波导有密切联系。易讯无限的实际控制人为徐立华、蒲杰、徐锡广、隋波，四人合计持有其发行前72%的股份，而波导集团和波导股份也是上述四人所控制。公司与波导之间也存在着密切的关联交易。

（4）近三年内实际控制人发生变化。6月20日，佛燃股份首发上会，但其董事长在3年内易人，而这并不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》的相关规定。2009年1月离任的原董事长欧志常曾是佛燃股份当年改制过程中员工持股的“带头大哥”。2004年5月，佛燃股份员工仅用外资股东一半的价格买下了当时24%的股权。

（5）报告期内管理层发生重大不利变化。如安徽桑乐金股份有限公司在2007年12月23日聘任赵世文为公司副总经理。而2008年8月，赵世文辞去副总经理职务，不符合发行人2年内高级管理人员没有发生重大变化的规定。

（6）报告期内主营业务发生重大变化。如汽车设计是同济同捷的主营业务之一，但是2009年6月投资了从事跑车制造的吉林凌田汽车，主营业务从汽车