保利协鑫(3800HK)

梁健兒

tammy.leung@

(+852) 2203 9175

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彭博編碼：

股市快訊

2010年2月2日

保利協鑫（3800.HK ）

買入價：

1.84港元 目標價：

2.70港元 止蝕價：

1.65港元

摘要

保利協鑫為內地領先的多晶硅生產商，早前獲中投以55億港元購入約20%

的股權，合資開發太陽能項目。預期該公司今年的多晶硅產量可達2.1萬噸。 該公司的生產成本現為每公斤40美元，毛利率約35%。隨著產能提升，其生產成本可望下調至每公斤25至35美元，而多晶硅價格將轉趨平穩，亦有助其提高毛利率。 該公司計劃拓展下游業務：1) 其於內地最大的太陽能光伏電站－徐州光伏

電站已率先竣工並實現併網發電；及2) 於1月以8.54億人民幣購入內地晶硅供應商高佳太陽能70.19%的控股權，前景值得憧憬。 該股現價相當於2010年度預計市盈率約十倍，較行業平均水平有大幅折

讓，建議於1.85港元以下買入，目標為 2.70港元，跌穿1.65港元止蝕。

圖1：盈利摘要

截至12月31日止年度

06年度

07年度

08年度

09年度(預計)

純利—百萬人民幣 58.3 (266.7)131.3 (3,646.9)純利增長—% 115.5

不適用

不適用

不適用

每股盈利—人民幣分 15.0 (57.0)14.0 (95.7)每股盈利增長—% 117.4 不適用不適用不適用市盈率—倍

12.3 不適用

13.1

不適用

每股股息—人民幣分 不適用

0.0 2.0 1.0

股息率—%

不適用 0.0 1.1 0.5

每股帳面值—人民幣 313.4 2.3 2.5 1.1

市帳率—倍

0.0 0.8 0.7 1.8

每股營運現金流量—人民幣分 39.6 29.4 43.6 (3.7)淨負債（現金）對股價－ % 不適用 150.7 166.1 12.2

來源：彭博及新鴻基金融；預測數據乃彭博預計數字

圖2： 保利協鑫－損益表

截至12月31日止年度（百萬人民幣） 05年度 06年度 07年度 08年度 05-08年度

年複合增長率 (%)

收入 822.8 910.0 1,844.7 3,693.3 70.4 銷貨成本

(675.8) (710.8) (1,482.2) (3,196.0) 72.0 毛利 147.0 199.3 362.4 497.3 61.5 經營開支 (52.1) (65.0) (197.4) (225.3) 57.6

其他經營收入 22.5 28.2 72.4 147.8 76.2 經營盈利 117.4 162.5 237.5 419.8 68.6 融資開支 (68.3) (87.1) (161.5) (258.7) 67.8

除稅前盈利 52.6 89.2 (215.8) 206.9 80.6 稅項 0.2 (3.5) 4.0 (27.1) 不適用 純利

27.0 58.3 (266.7) 131.3 127.5 每股盈利－人民幣分

6.9

15.0

(57.0)

14.0

74.8

來源：公司及新鴻基金融

圖3： 保利協鑫－損益表（按年增長）

截至12月31日止年度－% 05年度 06年度 07年度 08年度 05-08年度

年複合增長率 收入 87.7 10.6 102.7 100.2 70.4 銷貨成本 85.0 5.2 108.5 115.6 72.0 毛利 101.0 35.5 81.9 37.2 61.5 經營開支 42.6 24.6 203.9 14.2 57.6 其他經營收入 47.1 25.1 156.8 104.1 76.2 經營盈利 126.3 38.4 46.1 76.8 68.6 融資開支 109.3 27.5 85.4 60.2 67.8 除稅前盈利 170.8 69.4 不適用 不適用 不適用 稅項 (49.6) (1,856.3) (216.4) (774.0)

不適用 純利 452.0 115.5 不適用 不適用 不適用 每股盈利

360.0

117.4

不適用

不適用

不適用

來源：公司及新鴻基金融

圖4： 保利協鑫－損益表（共同比）

截至12月31日止年度－% 05年度 06年度 07年度 08年度 05-08年度

平均 收入 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 銷貨成本 (82.1) (78.1) (80.4) (86.5) (81.8) 毛利 17.9 21.9 19.6 13.5 18.2 經營開支 (6.3) (7.1) (10.7) (6.1) (7.6)

其他經營收入 2.7 3.1 3.9 4.0 3.4 經營盈利 14.3 17.9 12.9 11.4 14.1 融資開支 (8.3) (9.6) (8.8) (7.0) (8.4)

除稅前盈利 6.4 9.8 (11.7) 5.6 2.5 稅項 0.0 (0.4) 0.2 (0.7) (0.2) 純利

3.3

6.4

(14.5)

3.6

(0.3)

來源：公司及新鴻基金融

於12月31日（百萬人民幣） 05年度 06年度 07年度 08年度 05-08年度

年複合增長率 (%)

現金及證券 95.7 186.6 804.0 413.7 30.3 應收帳款 103.7 111.0 380.5 366.0 46.7

存貨

36.9 42.0 126.0 258.8 72.8 其他流動資產 241.3 231.9 437.1 368.8 9.7 流動資產總值 477.6 571.4 1,747.6 1,407.4 29.1 固定資產淨額 2,070.9 2,294.5 4,891.7 5,176.2 33.7 其他長期資產 33.7 481.6 227.5 485.9 126.8 總資產 2,582.2 3,347.5 6,866.8 7,069.5 34.7 短期債務 387.5 426.3 1,511.6 1,788.5 69.6 應付帳款 32.9 39.3 139.3 109.6 39.6 其他流動負債 429.8 428.7 506.4 643.9 25.3 流動負債總額 850.1 894.4 2,157.3 2,542.0 49.7 長期債務 1,069.3

1,923.8

1,988.0 1,597.2 12.4 其他長期負債 3.7 9.9 84.7 106.6 143.2 負債總額 1,923.1 2,828.1 4,230.0 4,245.8 29.4 股東權益 659.0 519.4 2,636.9 2,823.7 45.2 少數股東權益 184.8 206.0 364.1 408.0 23.4 權益及負債總額

2,582.2

3,347.5

6,866.8

7,069.5

34.7

來源：公司及新鴻基金融

圖6： 保利協鑫－資產負債表（共同比）

於12月31日－% 05年度 06年度 07年度 08年度 05-08年度 平均 總資產 現金及證券 3.7 5.6 11.7 5.9 6.7 應收帳款 4.0 3.3 5.5 5.2 4.5 存貨

1.4 1.3 1.8 3.7

2.0 其他流動資產 9.3 6.9 6.4 5.2 7.0 流動資產總值 18.5 17.1 25.5 19.9 20.2 固定資產淨額 80.2 68.5 71.2 7

3.2 73.3 其他長期資產 1.3 1

4.4 3.3 6.9 6.5 總資產 100.0 100.0

100.0

100.0

100.0

權益及負債總額

短期債務 15.0 12.7 22.0 25.3 18.8 應付帳款 1.3 1.2 2.0 1.6 1.5 其他流動負債 16.6 12.8 7.4 9.1 11.5 流動負債總額 32.9 26.7 31.4 36.0 31.8 長期債務 41.4 57.5 29.0 22.6 37.6 其他長期負債 0.1 0.3 1.2 1.5 0.8 負債總額 74.5 84.5 61.6 60.1 70.2 股東權益 25.5 15.5 38.4 39.9 29.8 少數股東權益 7.2 6.2 5.3 5.8 6.1 權益及負債總額

100.0

100.0

100.0

100.0

100.0

來源：公司及新鴻基金融