轻资产与重资产的区别

轻资产与重资产的区别

轻资产：

1、首先是有些公司不合适轻资产战略。不适合的公司不能勉强，要顺其自然。如乳业。

麦肯锡给光明做的战略建议，见文：光明轻资产之痛，而后，蒙牛伊利其实也是走轻资产战略。见文囚困蒙牛。

囚困蒙牛一文中“据王丁棉介绍，从整个奶业产业链环节来看，奶牛养殖生产、奶品加工、奶品销售的资金占用比例大约为6∶3∶1，而三个环节的利润比则为0.8∶3∶6.2。具体以一个日产量为100吨的中型乳品工厂为例，在养殖环节，达到100%奶源自给率，至少需要7000头牛，按照每头牛1.5万元的投资来计算，总投资大概为1亿元以上;而加工环节的厂房设备投资，只需5000万元左右;销售环节的投入更低，大约仅为设备投资的1/3”。

如果真的重资产扩张，乳业的业绩会很平庸，没有什么惊喜。

轻资产战略不可否认是个好的战略。投资者都喜欢轻资产的公司，因为资产的回报率高，发展快，但是商业的模式要适应行业发展的自然规律。轻资产战略可能并不适用现在中国的乳业。容易出现质量失控。即使如麦肯锡，给企业开药方时也要避免“锤子效应”。对不适合轻资产的公司，避免开轻资产的药方。

顺应行业发展的规律才能长久。发展要顺其自然。

2、轻资产的公司，一般净资产收益率比较高，按市盈率定价的话，结果会导致基本都是高市净率公司，这样的公司有一个问题，就是要求壁垒很强。否则戴维斯双杀后的结果比一般的公司要严重的多。毕竟其市净率很高。

2009年5月27日茅台的市净率8.7倍。金风科技12.1倍。远望谷9.15倍。其他还有，不过俺认为茅台的壁垒相当的高，净资产收益率的稳定性还是比较高的。高市净率也算正常，其他的公司如果没有茅台的高壁垒，出现高市净率的情况是很危险的，即使从市盈率来看股价并不高。

举个例子：香港的味千控股，在2008年1月时，股价达到了13元以上，市净率7倍左右。后来业绩不如预期，跌到了3元以下。现在5元左右。可见能享受高市净率的公司一定是少数。

高壁垒、高净资产收益率、才有高市净率。

其中壁垒很重要，高净资产溢价不是随便什么公司都能享受的。

重资产：

一、净利润高估的问题：

1、折旧政策是否合理：

这个做同行间比较即可发现，如黄山旅游和峨眉山旅游。

如黄山的机器设备折旧年限是6-20年，而峨眉山是10年。黄山索道折旧是24年，峨眉山是15年。从固定资产规模看，黄山旅游是9.27亿，峨眉山是8.43亿。但年折旧黄山是0.6亿，峨眉山是0.77亿。固定资产高于峨眉山，折旧却小于峨眉山。黄山旅游的折旧政策比较激进，估计净利润有一定的高估。

再如蒙牛和伊利：伊利的折旧政策更为激进。折旧年限长于蒙牛。从金额上看，伊利2008年折旧5个亿。蒙牛是6.3个亿。而两者的销售收入却差不多。伊利的利润可能有一定的高估。

2、如果行业竞争激烈，需要靠新设备提高生产率。旧设备会在达不到公司假定的使用期限

时更换，如巴菲特的纺织厂，就是说每年的折旧计提不足，利润高估。

3、设备更换时，因为通货膨胀的原因，多年后，新设备价值也会高于原值，则原折旧计提不够，所以会计利润高估。

二、固定资产高的公司经营杠杆高：

因经营杠杆的原因。公司利润波动会比较大。因为经营杠杆系数高，即营收的小波动，会引起利润的大波动，如峨眉山营收下降了15%，息税前利润下降了24%。如果重资产的公司刚好又处在周期性行业，那么利润波动会很大。相应的带动股价的大幅波动。

三、超额现金

因为有些现金流模型，最后折现完后后要加超额现金。或计算ROIC时，要减去超额现金。以下是关于超额现金计算的一些思考。供大家参考。以佛照为例。

公司现在固定资产为7.42亿，原值是15.66亿，固定资产成新率为47%。年折旧是1.37亿。如此计算还有5.41年折旧完，5年半后需花费15.66亿更新固定资产，或因为通货膨胀原因花费更多（所以固定资产高的公司股东盈余一般来说小于净利润）。现在公司有现金9.28亿。加5年的折旧总和6.85亿，是16.13亿。略高于15.66.再除去流动资金部分。其实没有什么超额现金。不能因为报表上有超出流动资金所需的现金便认为是超额现金。

一、从轻的资产结构到三表特征

1、轻的资产结构含义

轻资产不是无本之源，不是空手套白狼，更多地是资产的结构变化，是对资产的娴熟运用，因此轻不是“少”、更不是“没有”的意思。一般讲，有以下几种情况（1）表外无法会计计量的资产多，例如智力资源，品牌影响力，渠道控制能力（2）营运资产多，投资性资产少；（3）负债少，自营资本多。

2、轻的资产结构对资产负债表的影响

3、轻的资产结构对损益表的影响

4、轻的资产结构对现金流量表的影响

这类公司大多是新模式经营的。关注这类重点就是现金/应收/应付/和存货特点。这类企业在行业内同时存在重资产经营，因此轻资产经营就显得格外珍贵。他处于生产性企业主动选择，娱乐性公司自然选择的中间，只需要做一种适应性取舍就可以了。以下分不同细分行业来探讨其中的奥妙。

由于消费层次提高，商家不得不变换新的消费模式，从而吸引消费者。例如连锁化经营就是

本世纪初一个最大的的商业应用。因此这里重点关注具有连锁概念的超市/餐饮/服饰/日用，具有渠道控制概念的小型生产企业。

轻资产模式的核心竞争力不在于品牌的优势，当然有品牌的优势更好，如像耐克公司、可口可乐公司、肯德基公司一样，只要输出品牌即可；他的核心竞争力在于资源的快速整合和市场反应速度。

在巴菲特的时代，重资产和轻资产企业的差别还没有象今天这么大，轻资产企业的前两个定义是知识资产为主、品牌为主的企业，第三个定义是大规模协作，打破企业边界，充分利用社会资源。价值投资者不敢轻易去买蓝筹股就是因为蓝筹股好多都是重资产公司，比如银行股，如果没有较多的中间业务也应该把它认为是重资产公司。重资产公司的第四个特点是财富负担重，轻资产的轻就在于能够大量创造现金流，而价值投资的安全边际看的就是现金流。安全边际的另一面是企业的有效成长性，企业多元化是一个大的陷阱，多元化如果不能产生协同效应就会无限制的消耗企业现金流。价值投资需要研究的是企业的商业模式和增长方式，而不是看财务报表，所以我特别关注轻资产公司的发展模式。

轻资产的反向运作：云南白药、合加资源、金螳螂，美帮都开始向制造业延伸，必然降低资产收益率。

轻公司的价值主要取决于三个因素，即现金流、团队和商业模式。

PE很少去看轻公司的资产负债表，对我们而言，在所有的财务报表中，最有用的是现金流量表，它可以揭示这些公司现金流的历史、现状和未来趋势。在我们最关注的现金流量的稳定性和成长性中，现金流的稳定性又是我们要考察的重中之重。这样的公司一般毛利率都比较高，绝对成本比较低，但由于它们大量依靠外部融资，所以现金流的稳定性就成为衡量这类公司未来风险的关键。

但这种轻资产公司的商业模式只有在它的收入规模达到一定程度时才会表现出来，富有吸引力的成长性主要表现在规模放大带来单位产品或者服务的固定费用将被分摊掉，从而极大地提高现金流，这时我们认为这种商业模式能够产生巨大的投资价值（现金流支持扩张）。所以我们也会看这家公司商业模式的扩张能力，也就是它的商业模式能不能被复制，如果能，就具备大规模扩张能力，如果不能，成长性就有限。

除此之外，公司的软实力也特别重要，这主要体现在它的团队的特殊能力上。这方面我们主要通过管理团队的GOP(经营毛利率)水平来衡量，越有能力，GOP水平越高，净收入（NOI）也就高，现金流（EBITDA）也就越多。也就是说在轻公司中，GOP率是合理化成本构成、实现增长的主要潜力所在。

“轻”公司与“重”公司最大的不同，就在于它们的资产结构和性质不一样。

PE投资一家重资产公司，主要看资产的品质，它的资产必须和现在市场上的需求相匹配，资产过盛是有害的（固定资产周转率不足：表现为产能释放不足，或者固定费用较高）。同时，越是重资产的公司，就越有流动性风险，比如如果行业太专业、太狭隘，资产的流动