金融衍生工具中航油巨亏分析

• 10月26日，中航油（新加坡）的最大交易对手日本三井能 源风险管理公司正式发出违约函，催缴保证金。中航油 （新加坡）被迫进行部分斩仓。至11月8日，公司继续斩 仓4，亏损增加到2.32亿美元
• 11月25日，由于不断遭到巴克莱资本、伦敦标准银行等国 际投行的逼仓，中航油（新加坡）的实际亏损已经高达 3.81亿美元，相对于其1.45亿美元的净资产已经资不抵债， 陷入技术性破产的境地。 • 同年12月1日，在亏损5.5亿美元后，中航油宣布向法庭申 请破产保护令。
三 案例分析
三 案例 分析
中航油期 权交易过 程分析
巨亏原 油分析.
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中航油期权交易过程分析
• 2003年第二，三季度
中航油预期石油价格将上涨，因此在第二季度买入到期 日为第三季的看涨期权，同时卖出看跌期权，既依靠看 张期权降低了采购成本，又因为看跌期权的买方没有行 权而赚得了期权费。
Байду номын сангаас
中航油在新加坡交 易所主板成功上市 ，筹资6000多万美 元，成为中国首家 利用海外自有资产 在国外上市的中资 企业。
1993
中国航空油料集团公司、中国 对外贸易运输总公司和新加坡 海皇轮船合资成立中国航空油 料运输(新加坡)私人有限公司 。公司成立之初经营十分困难 ，一度濒临破产，不到两年就
1994
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亏损19万新元
主要人物
北京大学 东方学本科 主修越南语兼英语 中国政法大学国际私法硕士学位 新加坡国立大学企业管理硕士学位 清华大学民商法学博士学位 陈久霖简介
在他执掌期间，中国航油净资产由 17.6万美元增至1.5亿美元，增幅 852倍，市值超过11亿美元，是原始 投资的5022倍，缔造了一个商业传 奇，因此被称为“航油大王”
• 不少对外贸易企业，甚至不少国有大型企业领导人员对于 国际金融投资，尤其是金融衍生品投资的市场风险，以及 如何正确、稳妥地进行大规模金融投资操作不能正确、全 面地认识。对于长期浸淫其中的国际金融大鳄的危险性与 攻击性估计不足，没有对其进行防范。
建立健全金融期货交易制度和风险管理制度
• 参与金融衍生工具交易的公司要建立符合自己风险偏好的风 险管理原则，健全风险管理制度。投资者首先要明确自己对 于金融风险是厌恶还是喜好，以及厌恶或者喜好的程度,这 是投资者制度投资策略的基础。此外投资者还要能够根据自 己的风险偏好来制定投资策略.如果投资者是厌恶风险的就 要进行套期保值,以此降低投资风险，反之亦然。 • 期货交易是有效资本市场的不可或缺的组成部分,金融衍生 工具的交易,不但给不同风险承受能力的投资者提供了与其 风险承受能力相适应的投资工具和投资策略.还给投资者提 供了改变其现有投资组合风险水平的方法,这就是期货市场 的风险转移功能。 • 期货市场的另一个重要功能是价格发现功能,期货市场向公 众提供了几乎无成本的未来价格预测,这是因为期货市场集 中了众多的交易者通过竞价,市场最终达到了均衡价格,为期 货和基础资产的现货交易提供了较准确的参考价格.因此,期 货市场对于稳定金融价格,预防金融风险起到了至关重要的 作用.
• 但关键是制定的内部控制制度并未得到有效地执行, 形同 虚设, 结果导致了严重的后果。所以严格执行内部控制尤 为关键。
国有企业境外参与金融衍生交易要提高警惕
• 由于国家严格限制境内期货公司进行外盘代理，中国企业 参与国际套期保值只能借助外资投行的渠道，这样其交易 资本、资金承受能力等商业机密就完全暴露在国际资本的 视野中，在交易过程中很容易陷入被动。
根据普华对中航油事件 的第一阶段调查报告显 示，中航油最初在2002 年开始期权交易，进行 的是背对背交易，可能 是这些无风险的利益冲 昏了管理者的头脑，使 其更大胆地动用自由资 金进行期权投资交易，
• 2003年第三季度到2004年第一季度
预期石油价格下跌，因此建立了空头头寸，卖出看涨期 权，买入看跌期权。随着石油价格上涨，接近期权行权 日，保证金账户大概有120万美元的公允价值变动是损益 。中航油采取更激进的策略，第一次挪盘，买入先前卖 出的看涨期权。同时不执行先前买入的看跌期权。为了 弥补平仓损失。卖出更多执行价格更高的看涨期权，获 得期权费。
内部控制机制存在重大缺陷
部门控制
内部审计
风险管理委员 会
内部控制机制形同虚设
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内部控制机制
• 部门控制
• 中航油的交易员没有遵守《风险管理手册》规定 的交易限额，也没有向公司其他人员提醒各种挪 盘活动的后果和多种可能性，风险控制员没有正 确计算公司期权交易的收益。
• 2004年5月到11月长达7个月的时间内，中航油共 支付3.81亿美元由不断新增的损失引发的保证金 。为了支付上述追加保证金，甚至动用了董事会 和审计委员会明确规定有其他用途的货款。而且 挪盘从未经董事批准甚至向董事会汇报
巨亏原因分析
出发点错误，一味逐利，本末倒置
缺乏专业知识，盲目轻信
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内部控制机制存在严重缺陷
我国金融衍生风险管理机制不健全
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出发点错误，一味逐利，本末倒置
• 衍生品作用主要分为利用套期保值规避风险和运 用风险投机获得收益两种.金融衍生品交易过程并 没有创造任何社会财富，只是风险与收益在投资 者中的再分摊与再分配，是交易双方博弈的过程 ，如果想获得投机收益，就只能通过承担更大的 风险. • 作为油品贸易为主业的中航油，不应该有利用衍 生品投机交易赚取收益的贪念.如果以套期保值为 出发点，企业不需要对市场有任何预期，只要能 防止不利损失即可,套保的结果也可能是企业在衍 生品市场亏损了，但可以被现货市场的盈利所抵 消，端正出发点就能正确理解盈亏.
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中航油巨亏案例
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小组成员：张瑞 王昕 彤，王欣冉
中航油巨亏事件
案例背景
事件回顾
案例分析
思考与启示 T
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结论
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一案例背景
公司介绍
主要人物
国际行情
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公司简介
中国航空油料集团 公司收购另外两家 合作伙伴在中国航 空油料运输(新加 坡)私人有限公司 的全部股权。
2004年11月，陈久霖因从事油品期权交易 导致巨额亏损，并涉嫌发布虚假消息和内 幕交易等行为遭到新加坡警方拘捕、 2005年6月被正式提起刑事诉讼。 2006年3月21日，新加坡初等法院对陈久 霖做出判决，陈久霖必须服刑四年零三个 月，同时遭罚款33.5万新元
1
陈久霖被《世界经济论
坛评选为“亚洲经济新领袖 陈久霖的辉 ” 煌历史 2 在国际市场上颇具人望， 陈久霖还曾入选“北大杰出 校友”名录。
• •
以上诸因素相互作用，导致了国际原油价格自2004年初一路飙升。 2004年8月13日，油价突破每桶45美元，同年8月22日，原油期货价格一度涨到 49.40美元。自2004年6月底到8月份，纽约市场油价就上涨了31%，累积上升了 近10美元。2004年9月末，国际原油价格接近每桶53美元的高位纪录。进入中 航油交割月的10月，似乎已有筑顶迹象的油价又受到尼日利亚、挪威石油工人 罢工事件的影响，再次上涨，2004年11月份上涨到55美元／桶。
缺乏专业知识，盲目轻信
• 非专业的投资机构，缺少必要的人才,技术与模型支持，中航 油竟然选择了无限风险的卖出期权进行投机交易，而且头寸 大得惊人。 • 管理层缺乏对衍生工具的基本了解, 风险意识不强。中航油 CEO 陈久霖的风险控制意识极为淡薄, 对于其所从事的石油 衍生品交易将可能带来的风险和潜在的致命性危害缺少基本 常识性的预期。他曾说，“没想到后来要那么多的保证金” ，可见他对衍生品交易的运作以及背后的风险一无所知。 • 当发生亏损后, 由于不具备专业知识,没有当机立断地斩仓或 买入看涨期权以对冲风险,减小损失, 而是选择挪移盘位。在 形成巨大账面亏损后也没有积极采取措施止损, 而是一味指 望集团公司的援助, 导致贻误时机, • 还有一个致命的原因是，引狼入室，将公司机密完全泄露给 竞争对手。不仅如此，中航油还犯了偏听轻信的错误，仅凭 杰润公司一家之言就草率决策，最终落入对手精心设下的圈 套之中。
3
陈久霖被推为新加坡中
资企业协会第四任会长
国际背景
• 美国“911”事件之后，国际反恐斗争进入一个新时期。2003年3月，美国不顾 联合国安理会与其他成员国的反对，发动了伊拉克战场。
• • • 与此同时，石油输出国组织(opec)一再控制石油的出口量。而恰恰此时，中国 经济进入了高速稳定的增长期。近十年来，我国的GDP平均年增长率超过了9% 。连年的快速发展使我国经济对石油能源的需求量迅速提高。 美国的《商业周刊》报道中说：中国对能源的需求量是前所未有的。为保持其 经济的快速增长，中国对石油和天然气的需求量将改变世界
二 案例回顾
• 2003年3月底，美国发动对伊拉克战争，陈久霖认准机会， 预测石油价格上涨，在期权市场上做多石油，初战告捷， 斩获2002万美金。第一桶金中航油开始从事投机性期权交 易。2003年伊拉克战争期间，中航油第一次大规模参与石 油期权投机活动，获得了200万美金的净利润。 • 2004年一、二季度，中航油（新加坡）账面亏损从580万美 元增加到3000万美元
• 2004年10月10日，国际原油期货价格创55美元/桶新高。中 航油（新加坡）卖出的有效期权合约达到5200万桶石油的 巨量。根据合同，油价每上涨1美元，中航油（新加坡）需 要向国际投行等交易对手支付5000万美元的保证金。为追 加保证金，公司已耗尽近2600万美元的营运资本、1.2亿美 元银团贷款和6800万美元应收账款资金，又支付8000万美 元额外保证金。中航油（新加坡）现金流量已经枯竭。
• 2004年第二季度，第二次挪盘
买入先前卖出的看张期权平仓，为了弥补资金损失，卖出 更多的看张期权。
• 2004年第三季度
重复先前策略进行第三次挪盘，在这愈演愈烈的期权投机 过程中，国际油价从不到30美元涨到50多美元每桶。 www.1ppt.com股份
最终，中航油无力支付巨额保证向集团求助，出售中航油15%股权得1.08亿美元全部用 于保证金支付但后来为了避免拖垮集团公司，决定将全部盘位斩仓，损失达5.5亿美元。
改革大型国有企业用人制度，培养优秀高级管 理人才
• 国内相关金融体系并不完备，缺乏能够胜任大规模国际化 投资的相关人才，使得我国企业在处理金融投资活动时找 不到能够很好胜任业务的国内操作人员，以至于长期严重 依赖国外的操作与管理人员。不仅如此，在很多重大、机 密的企业投资决策活动中，由于缺乏经济安全与保密意识 ，往往有意无意地造成重要商业机密外泄，给竞争对手以 可乘之机。
内部控制机制
• 风险管理委员会
• 在公司开始期权这项新产品时，风险管理委员会 没有进行任何必要的分析和评估工作，交易开始 ，也没有设置准确的限额，未能控制公司的超额 交易。在挪盘期间，未提出建议，斩仓止损。
内部控制机制
• 内部审计
• 中航油内部审计形同虚设，，没有定期向审计委 员会报告，而且报告内容重复，敷衍了事。内部 审计部的报告使人错误的认为公司的内部控制措 施运行良好
• 从内部控制的制定来看, 中航油聘请安永会计师事务所制 定了《风险管理手册》和《财务管理手册》, 并据此建立 了部门主任、风险管理委员会和内部审计构成的“三级” 风险防御机制, 以强化公司的风险管理。
• 中航油还建立了一系列的配套制度, 包括: ①成立了独立 的风险管理部门,使风险管理日常化、制度化; ②成立了 跨部门的风险管理委员会来对全公司的风险管理进行检查 和评价。上述风险控制制度不可谓不完善。
思考启示
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严格执行企业 内部控制，减 少代理成本 建立健全金融 期货交易制度 和风险管理制 度
国有企业境外参与金 融衍生交易要提高警 惕
改革大型国有企业 用人制度，培养优 秀高级管理人才
中航油事件的真正原因并不是衍生工具，而是现代国际金融市场所要求的管理和监控的质量
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严格执行企业内部控制，减少代理成本
1997
2001
2002，200
陈久霖成为中航油负责人，公司在他领导 下一举扭亏为盈，从单一的进口航油采购 业务逐步扩展到国际石油贸易业务，并很 快垄断了中国国内航空油品市场的采购权 两度被新交所 评为“最具有 透明度的上市 公司奖”
。一举将沉寂多年的中航油（新加坡）带
出困境，两年内就扭亏为盈，并成功实现 公司的战略转型。
陈久霖为所欲为
管理层个人影响力在企业内过度 膨胀，内控不力，忽略风险的行 为未能得到有效监督与纠正
外部监管默 许认可 大行方便
内部监管 不闻不问 形同虚设
利用业绩 倒逼修改 财务报表
属下员工 沆瀣一气
我国金融衍生风险管理机制不健全
• 风险的产生主要与企业管理层的风险偏好以及企 业的内部控制制度尤其是与企业的风险管理机制 是否健全和是否得到有效执行有关。 • 管理层的风险偏好对衍生金融工具交易具有举足 轻重的影响。风险厌恶型管理层通常会尽量避免 从事投机业务而偏爱套期保值业务；而风险爱好 型管理层对于投机业务则跃跃欲试，很容易形成 赌博心态从而给企业带来巨大的风险。