美国财政政策激励作用的再认识

March 2009

总第２４１期３金　融　危　机

经济学家们在两年前还都认为财政政策对烫平经济周期的作用并不显著，并对此深信不疑。但时隔至今，全世界的政府，包括华盛顿在内，几乎都在努力实施巨额的财政激励计划，期望财政政策刺激经济复苏的观点甚至也得到高等院校、政府和商业机构中的经济学家的大力支持。为什么会发生这样迅速而彻底的转变呢？财政政策发挥其潜能需依靠哪些关键因素？万一奥巴马的财政刺激计划失败，世界经济将走向何方？

一、美国财政政策的轮回

财政政策进入美国政策决策者视野最早可以追溯到罗斯福新政时期，为应对１９３０年代的经济大萧条，罗斯福政府采取一系列政策措施，但是失业率仍有相当长时期在两位数以上居高不下，直至１９４１年，政府为配合租借法案的实施，以及应对第二次世界大战，开始投入大量财政用于军事开支，改变之前的平衡预算的财政政策，这一状态才得到扭转。积极财政政策对解决大萧条中的失业和经济衰退问题成效卓著，成为凯恩斯主义最推崇的经典案例。

二战结束后，大部分美国宏观经济学家将注意力集中在研究如何更好地运用凯恩斯理论以预防失业。一部分经济学家设计出了复杂的计量经济模型，希望借此消除失业，或者退而求其次，至少可用于烫平经济周期的波幅。

然而进一步的分析和实证结果很快对此类工具的有效性产生了质疑，实证研究结果表明凯恩斯乘数比以往预想的要小得多。乘数较小的原因在于，引致的货币需求以及巨额财政赤字会影响长期利率，从而对利率敏感型消费存在挤出效应。此外，扩张性的财政政策使汇率发生变化，通过国际收支的渠道减少国内总需求，使得乘数进一步下降。

　即便经济数据日趋丰富，计量经济技术不断取得进展，经济学家仍很难对经济正处于经济周期的哪个阶段做出明确的判断，甚至不知道未来经济的发展方向，以及扩张性的财政政策对经济影响程度有多大。这种不确定性说明过于频繁和不断调整的财政政策有可能会增加而不是削弱经济的波动性。更严重的是，由于刺激消费或减税需要一个决策的过程，财政措施的实施也需要时间，这会给政策效果造成时滞，也意味着刺激计划实施的时机往往是在经济走出谷底之后，这样会给快速扩张的经济带来不合时宜的过度刺激。１９６０年代因扩张性财政政策而造成的滞胀局面，直接动摇了凯恩斯主义如日中天时代的根基。

之后反周期政策的操作重点从财政政策转向货币政策。经济学家认为调整货币政策能够更快捷，利率的变动可以通过诸多渠道对总需求产生影响。１９８０年代以来的低通胀率和经济周

美国财政政策激励作用的再认识

马丁・弗尔德斯坦（Ｍａｒｔｉｎ　Ｓ．　Ｆｅｌｄｓｔｅｉｎ）

编者按：　马丁・弗尔德斯坦（１９３９－，美国纽约），哈佛大学经济学教授，美国国家经济研究局（Ｎａｔｉｏｎａｌ　ＢｕｒｅａｕＯｆ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃ　Ｒｅｓｅａｒｃｈ，以下简称ＮＢＥＲ）名誉主席。ＮＢＥＲ为全美最大的经济学研究机构，约半数以上的美国诺贝尔经济学奖得主为其会员。１９８２－１９８４年，弗尔德斯坦教授担任里根政府的总统顾问委员会主席；２００４年担任美国经济学会（ＡＥＡ）主席；２００６年受布什总统成为其外部情报顾问委员会成员；２００９年成为奥巴马邀请经济恢复顾问委员会顾问。弗尔德斯坦教授的主要研究领域为公共经济学、社会保障和国际税收。

本刊征得作者同意将此文翻译（作者对中文翻译免责）并予以发表，以飨读者。

关键词：　金融危机 经济周期 奥巴马救市方案　美国财政政策

中国分类号：　Ｆ８１１．０　文献标识码：　Ａ 文章编号：　１６６０－１７７０（２００９）０３－０４－０４

期波动的明显减弱，进一步提供了有必要倚重货币政策的理由。

二、财政政策卷土重来

　然而，为什么近期人们又开始对财政政策产生兴趣？美国次贷危机发生以后，直到２００７年第三季度，经济学家越来越清晰得发现本次经济下行走势与以前的衰退截然不同，货币政策不可能带领我们实现充分就业。

以前的几次衰退主要源于美联储为对抗通货膨胀而大幅提高利率，因而，当美联储认为反通胀的目标已实现，改变政策方向并降低利率，以房地产为主的产业可以在低利率作用下率先复苏，从而使经济走出衰退。

与以往不同的是，本次衰退并非源于高利率政策，因此美联储相机抉择的政策失去作用基础。事实上，本次经济衰退植根于风险的过分低估和过度杠杆化。随着次级贷款坏帐的大幅攀升，市场主体开始警觉以前对风险评估存在重大失误，资产的风险溢价明显过低。对风险的再评估导致以次级贷款为标的的证券、股票、房地产价格出现大幅下跌。房屋所有者的财富大幅缩水，消费能力受到极大削弱，进而导致社会投资萎缩以及商业房地产价格暴跌。

由于市场普遍担心抵押贷款坏帐仍将进一步增长，与次贷产品相关的金融证券及衍生产品价格出现持续下跌。从而侵蚀了金融机构的资本金和资本充足率，削弱了金融机构的放贷积极性，造成信贷市场出现去功能化的情况，没有人愿意提供贷款，甚至对利率变动也无动于衷。

显然，美联储无法通过降低利率改变经济下滑的走势，实际来看，尽管美联储大幅下调了联邦基金利率，但抵押贷款和公司债券利率仍维持高位，即便抵押贷款稍后有所下降，房地产价格的持续大幅下降仍对刺激房地产业复苏形成抑制。

２００７年末，人们发现美联储对经济衰退束手无策，从而重新想到财政政策，开始考虑实施临时和一次性的减税措施，因这一措施能够较容易获得两党的支持并且能够较快得到实施。尽管不论是经济学原理，还是以往减税效果都显示大部分一次性减税金额将成为纳税人的新增储蓄而不是用于消费，但我们仍期望能够看到如同２００１年时一次性减税产生的强劲效果，尽管后者技术上更应该被视为是税收政策的一次调整。

美国国会迅速通过了总额为８００亿美元的减税方案，相应的资金分别于２００８年５月和６月份进入纳税人帐户，不幸的是消费者对此反映冷淡，我个人曾于２００８年８月６日在《华尔街日报》上撰文指出这一政策的无效性，美国２００８年第二季度的消费仅增长１２０亿美元。个人收入和支出的月度数据同样显示，５月和６月的消费支出仅提高１１０亿美元。

更近一些时间，我和史蒂芬・米勒（Ｓｔｅｐｈｅｎ　Ｍｉｒａｎ）选用１９８０年１月和２００８年９月的月度数据，计算出美国的消费支出函数，结果显示美国的实际可支配收入的边际消费倾向（ＭＰＣ）为０．７，减税的ＭＰＣ仅为０．１３。加入各种短期的时滞因素，结果同样如此，这表明减税对后续消费同样没有影响，所有月度的时滞因素都不重要。

最近几个月，美联储和财政部采取了许多措施以拯救信贷市场。这些措施取得了积极成效，银行信贷、货币市场共同基金，商业票据发行市场的颓势得到基本控制。但这些措施既没能增加信贷总量，也没能解决好前期金融机构倒闭导致的信贷市场去功能化的根本问题。尽管一个稳定的信贷市场是经济长期可持续发展的必要条件，但这还不足以完全扭转总需求下降的大趋势。

三、美国一揽子财政刺激方案的设计思路

审视当前的美国经济形势，一个明摆的事实是我们需要财政刺激计划，而且金额巨大。股票和房地产市场的暴跌使相关资产所有者的损失高达１０万亿美元。财富效应的负面作用将使美国居民消费支出每年将减少４０００亿美元甚至更多。消费支出的减少将造成产出下降和居民收入减少，从而反过来拖累消费支出进一步下降，这将导致总需求每年再减少２０００亿美元以上。考虑到经济中存在的自动稳定机制，个人和企业所得税会

　马丁・弗尔德斯坦（１９３９－，美国纽约），哈佛大学经济学教授，美国国家经济研究局（Ｎａｔｉｏｎａｌ　Ｂｕｒｅａｕ　Ｏｆ　ＥｃｏｎｏｍｉｃＲｅｓｅａｒｃｈ，以下简称ＮＢＥＲ）名誉主席。